P. 1
Groot lexicon van de beuzelarijen op de beurs

Groot lexicon van de beuzelarijen op de beurs

|Views: 87|Likes:
Published by Thierry Debels
"Veel obligatiebeleggers baseren zich op de rating om al dan niet te beleggen in deze of gene bedrijfsobligatie. Ze gaan er van uit dat de rating agencies zoals Standard & Poor’s en Moody’s een helder inzicht hebben in de financiële structuur van een bedrijf en bovendien snel in de gaten hebben indien de financiële toestand achteruit zou gaan. Wel, de beleggers vergissen zich schromelijk. De rating agencies hebben vaak niet het minste vermoeden van wat zich achter de schermen van een bedrijf afspeelt en ze hollen eveneens – net als particuliere beleggers – vaak achter de bal aan indien de situatie bij dat bedrijf snel zou achteruitgaat. Voorbeelden te over: Enron, WorldCom, Tyco om de meest in het oog springende namen te noemen. Een hoge kredietrating is dus al bij al geen garantie om ‘s nachts rustig te slapen, Het is maar dat u het weet. Ook landen krijgen een rating. Zo werd Rusland begin oktober 2003 beloond met een upgrading. Dit betekent concreet en in dit geval dat de Russische obligaties volgens Moody’s geen rommelobligaties meer zijn. In officiele termen werd de rating met twee graden verhoogd van Ba2 tot Baa3. De reden voor deze beloning was volgens Moody’s onder meer een ‘vermindering van het politieke risico’. Het resultaat van dit alles was dat het verschil tussen Russisch en Amerikaans papier in 1 dag met 40 basispunten zakte. Ook de aandelen stegen fors op basis van de opwaardering. Het is dan ook cynisch dat nauwelijks een maand later de CEO van Yukos in de cel vloog, de aandelenkoersen forse klappen kregen en de spread opnieuw de hoogte invloog. Van een uitgerekend slechte timing gesproken."
"Veel obligatiebeleggers baseren zich op de rating om al dan niet te beleggen in deze of gene bedrijfsobligatie. Ze gaan er van uit dat de rating agencies zoals Standard & Poor’s en Moody’s een helder inzicht hebben in de financiële structuur van een bedrijf en bovendien snel in de gaten hebben indien de financiële toestand achteruit zou gaan. Wel, de beleggers vergissen zich schromelijk. De rating agencies hebben vaak niet het minste vermoeden van wat zich achter de schermen van een bedrijf afspeelt en ze hollen eveneens – net als particuliere beleggers – vaak achter de bal aan indien de situatie bij dat bedrijf snel zou achteruitgaat. Voorbeelden te over: Enron, WorldCom, Tyco om de meest in het oog springende namen te noemen. Een hoge kredietrating is dus al bij al geen garantie om ‘s nachts rustig te slapen, Het is maar dat u het weet. Ook landen krijgen een rating. Zo werd Rusland begin oktober 2003 beloond met een upgrading. Dit betekent concreet en in dit geval dat de Russische obligaties volgens Moody’s geen rommelobligaties meer zijn. In officiele termen werd de rating met twee graden verhoogd van Ba2 tot Baa3. De reden voor deze beloning was volgens Moody’s onder meer een ‘vermindering van het politieke risico’. Het resultaat van dit alles was dat het verschil tussen Russisch en Amerikaans papier in 1 dag met 40 basispunten zakte. Ook de aandelen stegen fors op basis van de opwaardering. Het is dan ook cynisch dat nauwelijks een maand later de CEO van Yukos in de cel vloog, de aandelenkoersen forse klappen kregen en de spread opnieuw de hoogte invloog. Van een uitgerekend slechte timing gesproken."

More info:

Published by: Thierry Debels on May 18, 2012
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as DOC, PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

05/18/2012

pdf

text

original

Sections

1

Groot lexicon van de beuzelarijen op de beurs
Thierry Debels ‘De wijdst verbreide meningen en de dingen die iedereen voor een uitgemaakte zaak houdt, verdienen het vaak het meest om nader te worden onderzocht’. Georg Christoph Lichtenberg

EAN-code: 9789054664864 Uitgever: Roularta Books Taal: Nederlands Release op: 30-09-2004

Zoals steeds voor Cathy, Loïc, Brieuc en Elouan. En deze keer ook voor Pierre B.

2

Voorwoord Dit boek is ontstaan naar aanleiding van een artikel dat enige tijd geleden verscheen. In maart 2001 schreef ik ‘Beuzelarijen op de beurs’ voor het magazine Bizz. Het ging om 10 hardnekkige misverstanden over beleggen. Een selectie: goede aandelen zijn aandelen van goede bedrijven, de leeftijd bepaalt hoeveel procent van uw portefeuille uit aandelen mag bestaan en een goede timing is essntieel. Op het artikel kreeg ik nogal wat reacties. Sommige beleggers vroegen me indien er nog meer beuzelarijen waren. En of. Sindsdien heb ik de beuzelarijen verzameld en is dit het voorlopige resultaat. Heb ik hiermee alle beuzelarijen bijeengebracht? Het zou een beuzelarij zijn dit te denken en te beweren. Misschien zijn er wel zoveel misverstanden over de beurs dat een tweede boek en een derde en een vierde … . noodzakelijk zullen zijn. Laat mij in ieder geval een groot misverstand uit de weg ruimen. Sommigen verwijten me al eens dat ik beleggen minder leuk wil maken. Mag beleggen leuk zijn en blijven? Van mij mag dit wel. Maar doe het dan zo. Beleg het grootste deel van uw centen in saaie indexfondsen en reserveer een klein gedeelte om op de beurs te spelen. Beschouw dit laatste als speelgeld of fun money. En bedenk dit. Toen John Cleese de film The Meaning of Life opgenomen had, zou hij achteraf dit verklaard hebben: 'We wisten niet waar de film over ging en we zouden het nooit weten. Plots dacht ik: dit doe ik nooit meer. Ik wou mijn eigen fouten maken, niet die van een ander.’

Overijse, 1/1/04

3

A
Aanbeveling
Het aandeel Delhaize werd in de eindejaarslijstjes van 2001 heel vaak getipt als favoriet voor 2002. Toch werd dat jaar ronduit een annus horribilis. De beurskoers kelderde van 60 tot 15 euro. In maart 2003 werd het dieptepunt bereikt met een koers nauwelijks boven de 10 euro. Op dat moment durfde geen enkele analist het aandeel nog aan te raden. Integendeel. Delhaize zou een nieuw Ahold worden en de extreem zware schuldenlast was als een molensteen rond de nek van de zieltogende kruidenier (Delhaize-obligaties riskeren degradatie tot ‘rommel’, meldde de Tijd). Toch begon net op dat moment de heropstanding. De koers trok op enkele maanden tijd aan tot bijna 40 euro. Merkwaardig is dat op dit moment, eind 2003, de analisten het aandeel weer wel durven aan te bevelen. De meesten zien ondanks de verdrievoudiging van de koers ‘nog ruimte voor een verdere stijging’. Delhaize is volgens een andere zelfs nog altijd ‘goedkoop’. Vreemde vogels die analisten. Nog een stuk vreemder is de terminologie. Er zijn in essntie drie mogelijke aanbevelingen: verkopen, houden of kopen. Een Amerikaanse makelaar zetten het aandeel in ‘verkopen’. Toen het aandeel ondanks het negatieve advies toch steeg, veranderde de analist zijn advies in ‘houden’. Iemand moet mij toch eens uitleggen hoe je een aandeel kan ‘houden’ dat je daarvoor eerst verkocht hebt. Of houdt de analist er impliciet rekening mee dat niemand zijn advies opvolgt en zijn aandelen dus wijselijk heeft bijgehouden?

Aandacht
Een benadering die nog steeds een boel aanhangers heeft, is dat je aandelen aandacht moet geven, net zoals planten. Daarom kan je – vanuit die benadering – ook maar een beperkt aantal verschillende aandelen in portefeuille opnemen, omdat het anders ‘te moeilijk wordt om ze allemaal op te volgen’. Zo raadt Damion Larkin van het Britse Share Centre aan om niet meer dan 15 verschillende aandelen op te nemen. Daarmee is de diversificatie volgens hem ‘compleet’. Meer dan 15 aandelen wordt vervelend omdat het dan ‘te ingewikkeld en te
4

tijdrovend wordt om de aandelen te beheren’. Dat zijn twee beuzelarijen in een uitspraak, en dat voor het Share Centre, een instelling die aandelenbeleggers toch goede raad zou moeten geven! Beuzelarij nummer 1: met 15 aandelen is de diversificatie compleet. Beuzelarij 2: aandelen hebben net als planten veel aandacht nodig. Het enige wat belangrijk is, is dat je een aandeel snel uit de portfeuille wipt indien een stop loss doorbroken is. Voor de rest hoef je daar echt niet bezig mee te zijn. De aandelen zullen er niet sneller door groeien. Wel integendeel. De uitspraak van Larkin doet me denken aan een experiment dat een tijdje geleden werd opgezet. Studenten konden een fictieve portefeuillle samenstellen. Er was keuze uit twintig aandelen. De theorie schrijft voor dat de belegger alle twintig aandelen in portefeuille zou nemen. Dit vertegenwoordigt zo’n beetje de marktportefeuille. In de praktijk blijken de studenten zich te specialiseren in slechts enkele aandelen. De reden waarom ze dit doen – en dus tegelijk afwijken van de theorie, waarvan verondersteld wordt dat ze die toch onder de knie hebben – is dat het, naar eigen zeggen, moeilijk is om alle twintig aandelen op te volgen. Misschien had het Share Centre de beleggers een echt goede raad kunnen geven door hen aan te bevelen in een indexfonds te beleggen. Perfecte diversificatie en je hoeft er niet naar om te kijken. Waardoor er meer tijd is om aandacht te besteden aan de planten.

Aandeelhouderswaarde
Het is niet (meer) politiek correct om over aandeelhouderswaarde te spreken. Tegewoordig moeten alle stakeholders in het plaatje aanwezig zijn: de personeelsleden, de klanten en de leveranciers, de maatschappij. Weinigen voelen zich geroepen om dit ballonnetje te doorprikken. Het is nochtans voldoende te wijzen op de trade-off tussen de verschillende belangengroepen. Stel dat een onderneming echt beslist om bewust minder winst te maken ten voordele van andere stakeholders zoals de personeelsleden. Ik wil de beursreactie wel eens zien. Laten we eerlijk zijn: de bedoeling van een onderneming is winstmaximalisatie en het optimaliseren van de aandeelhouderswaarde. Er is natuurlijk een heleboel retoriek over stakeholders. Maar dat is wat het is: retoriek. De realiteit is dat geen enkel bedrijf bereid is deze doelstelling op te geven omdat ze de consequenties kent: een dramatische achteruitgang van de aandelenkoers. Over de ware bron van aandeelhouderswaarde kan wel gediscussieerd worden. Wellicht komt innovatie dicht in de buurt van het antwoord. We weten zeker wat de bron niet is: herstructureringen en fusies & overnames. Voor dat laatste is dit eenvoudig aan te tonen: de koers van de overnemer doet het in de periode na de overname systematisch slechter dan

5

sectorgenoten die in een stand alone positie blijven. Herstructureringen bieden tijdelijk soelaas. De koers valt nadien onverbiddellijk terug. ‘Echte aandeelhouderswaarde steunt op de innovatiepremie die het bedrijf realiseert’, stelt Arthur D. Little. Wellicht terecht.

Aandelen
Doen aandelen het altijd beter dan obligaties over de lange termijn? Alles hangt af van het cijfermateriaal waaruit je put. De geniale Nick Bostrom wees op een belangrijke selectiefout in zijn boek Anthropic Bias. Stel dat je een belegger bent die moet beslissen of je initieel kiest voor aandelen of obligaties. De informatie die aangeeft dat aandelen het beter doen dan obligaties komt hoofdzakelijk van de Britse en Amerikaanse beurzen. Is het toeval dat deze goede cijfers voor aandelen van die twee beurzen komen, vraagt Bostrom zich af. Uiteraard niet. Ze profiteerden in de twintigste eeuw beide van een stabiel politiek systeem en een gestage economische groei. Andere landen heben dat geluk niet gehad. Kortom, door enkel te kijken naar de prestaties van de angelsaksische beurzen, overschatten we de return van aandelen. Een selectiefout waar een belegger ter dege rekening mee moet houden.

Aandelenlease
Op dit moment is het verhaal rond de aandelenlease nog lang niet afgerond. Boze beleggers hebben talloze rechtzaken ingespannen tegen banken zoals Dexia. Het is moeilijk een correct oordeel te vellen in deze hete brij. Wellicht wisten een aantal beleggers goed waaraan ze begonnen, maar waren ze verblind door hebzucht. Deze beleggers gedragen zich nu als freeriders en hopen dat ze een deel van de verliezen kunnen afwentelen op de financiële instelling. Een hoop beleggers waren wellicht te goeder trouw en moesten op dat cruciale beslissingsmoment enkel tegen zichzelf beschermd worden. Een indicatie in dat verband krijgen we trouwens uit een onderverdachte bron. De Nederlandse schuldcentrale Bureau Krediet Registratie (BKR) vermaande Dexia in 2002 immers wegens fouten bij het registreren van de aandelenleasecontracten. Volgens het BKR heeft Dexia meermaals nagelaten de schuld van haar klanten te melden. Beleggers die stellen dat Dexia haar zorgplicht niet zijn nagekomen, hebben misschien een punt.

6

Aardbeving
Het was een vreemde kop in de Tijd: ‘Beurscrash even voorspelbaar als aardbeving’. Ik ben geen expert op het gebied van seismologie, maar ik veronderstelde tot dan toe dat een aardbeving gewoon onvoorspelbaar was. Een Amerikaanse deskundige zei het ooit zo: ‘Het voorspellen van aardbevingen is een leuke hobby voor dwazen, waarzeggers en pseudowetenschappers’. We kunnen natuurlijk wel gebieden detecteren waar de kans op een aarbeving groter is dan gemiddeld. Maar zeggen wanneer de big one in LA of Tokyo zal plaatsvinden is uitgesloten. Het voorspellen van een beurscrash is eigenlijk nog moeilijker. Vraag is natuurlijk indien iets nog moeilijker voorspelbaar kan zijn dan het onvoorspelbare. Een metafysische vraag als het ware. De reden voor deze ‘onvoorspelbaarheid in het kwadraat’ is dat financiële systemen reflexief zijn. Dit betekent dat wat gebeurt – bijvoorbeeld een eventuele crash in de toekomst – afhankelijk is van de manier waarop we kijken naar wat zal gebeuren. Niemand zou nog in aandelen beleggen vlak voor de crash. Hierdoor wordt de voorspelling vernietigd. Of stel dat je inderdaad een model ontwikkeld zou hebben om de beurskoersen te voorspellen en dus ook een crash te voorzien. Het loutere bestaan van een dergelijk model vernietigt onmiddellijk de voorspelling die het model gemaakt heeft. Vergelijk het een beetje met de vaststelling dat alle bedrijven die beginnen met de letter M een extra return zouden opleveren. Het loutere feit dat dit gegeven bekend raakt doet de koersen van dergelijke aandelen stijgen en nivelleert de verwachte return. Het is een self destroying prophecy geworden. Hopelijk wordt het op een dag wel mogelijk aardbevingen te voorspellen. Dat betekent dan nog niet dat het mogelijk zal zijn om de volgende crash te voorspellen.

7

Academiomemesis
Ik kwam de term ooit eens tegen in een boek van Robert Ornstein. Academiomemesis is een ziekte waaraan nagenoeg alle beursspecialisten aan lijden. De ziekte houdt in dat we aannemen dat alle andere mensen, meer in het bijzonder beleggers, ook academisch geschoold zijn. Vandaar dat specialisten die de zaken eenvoudig – en correct - kunnen uitleggen zo gegeerd zijn. Het omgekeerde bestaat ook. Je hebt waarnemers die ervan uitgaan dat alle beleggers dommeriken zijn, die zich met open ogen laten misleiden. Bepaalde academici durven die gedachtengang wel eens te volgen. De waarheid ligt hier tussen beide extremen in. Beleggers doen, zoals de meeste mensen, hun best. Soms lukt het, soms niet.

Achteraf

8

Erik Bomans, partner bij Deminor, verklaart eind 2003 aan de Morgen over Parmalat: ‘Iedereen heeft het zien aankomen, maar ingrijpen bleek onmogelijk’. Dat is een vreemde uitspraak. Omwille van twee elementen. Iedereen lijkt sterk overdreven. Parmalat slaagde er tot in de herfst van 2003 nog in om vlotjes obligaties te verkopen. Zelfs de aandelen vertoonden op dat moment nog een stijgende trend. Als iedereen op de hoogte was, waren er toch ongelooflijke arbitragemogelijkheden. Je kon het aandeel bijvoorbeeld in de wind verkopen op de Italiaanse beurs. Dat gebeurde duidelijk niet gezien de koersontwikkeling. Het tweede merkwaardige element betreft de uitspraak dat ingrijpen niet mogelijk was. Er is toch nog altijd zoiets als een toezichthouder. Als Deminor meer wist, had men misschien die partij kunnen verwittigen. Alles wijst dus sterk in de richting van een een klassieke hindsight fout. Achteraf is alles duidelijk. Net zoals bij Enron en Lernout & Hauspie. Eenmaal de meeste puzzelstukjes op tafel liggen, wordt de tekening duidelijk. En dan zegt iedereen: maar natuurlijk. Er is trouwens een bijkomend element dat in die richting wijst. Deminor onderzoekt ondernemingen en verkoopt die gegevens aan (institutionele) beleggers. Als Deminor echt op de hoogte was van de werkelijke toestand, zouden de grote beleggers dat ook moeten zijn. Dat laatste blijkt niet het geval te zijn. Ze zijn net zoals bijna iedereen overvallen door de feiten en gebeurtenissen. Dat een andere afdeling van Deminor maar liefst 7 aanvragen kreeg van Britse en Amerikaanse pensioenfondsen om te bestuderen indien het verloren kapitaal gerecupereerd kon worden, is een duidelijk teken aan de wand. Bij elkaar gaat het hier voor de zeven beleggers om een verlies van 165 miljoen euro. Of waren dat juist beleggers die dat rapport van Bomans over Parmalat niet besteld hadden?

9

Aderlaten
Nog niet zo heel lang werd een aderlating ‘voorgeschreven’ als remedie tegen zowat elke ziekte. Een gelijkaardige gedachte vonden we in een artikel in Newsweek. De auteur stelde ronduit ‘dat er niets boven enkele slechte jaren op de beurs gaat’. Deze zwakke periode doet ons de zaken terug ‘in perspectief’ plaatsen. Het is een vreemde gedachte. Ze is wel niet nieuw. Eerder las ik ze ook al in enigszins gewijzigde vorm bij Michael Lewis, auteur van het overigens sublieme Blufpoker!. Lewis beweert dat de verliezen van de laatste jaren niet erg zijn omdat het essentieel over papieren verliezen gaat. Vertel dat maar eens aan een belegger die in de markt stapte op het hoogste punt. Hij heeft harde dollars of euro’s verloren. Net zoals een echte aderlating geen enkele geneeskundige werking heeft, is een financiële aderlating evenmin therapeutisch. Waarom zou een verlies van enkele biljoenen dollar op enige wijze goed zijn? Ik weet wel dat de markt niet in een rechte lijn omhooggaat. Maar dat is nog iets anders dan de baissemarkt van de laatste jaren. Vraag ook maar eens aan een Japanner of hij na de chronische aderlating van het laatste anderhalve decennium de zaken nu wat beter ‘in perspectief’ kan zien.

Advies
Willen beleggers echt advies? Toen ik bij een grootbank adviseur was, dacht ik dat. Althans in de beginperiode. Langzamerhand werd me duidelijk dat de meeste particuliere aandelenbeleggers helemaal geen advies behoeven. Ze wilden gewoon even van gedachten wisselen. Wat mijn mening was over de rentepolitiek van de Fed en of de Japanse beurs zich nu eindelijk uit het moeras kon lostrekken. Ik heb me – dat kan ik nu rustig vertellen – zelden iets aangetrokken van de officiële lijn van de bank. Blijkbaar werd dit wel geapprecieerd door sommige beleggers. Er waren er dan ook een aantal die specifiek naar mij vroegen. En ik veronderstel dat het niet was om te weten wat de bank dacht over aandeel X of Y. Ook bij institutionele beleggers is dit blijkbaar zo. Ian Winer van Banc of America Securities vertelde het aan de Financial Times: ‘Klanten verwachten van je dat je ze ideeën aanreikt’. Kortom, van een adviseur wordt meer verwacht dan wat voorgekauwde gedachten te produceren. Zeker als het gedachten van iemand anders zijn.

10

Afdekken
Particuliere beleggers kan je nog altijd nauwelijks bewegen om hun portefeuille af te dekken. Dat komt er natuurlijk van als er vermeende beursspecialisten verklaren dat afgeleide producten gevaarlijk zijn. Analisten zijn na de beursmalaise wel een flink stuk slimmer geworden. Keer op keer werden de analisten immers in de periode 2000-2003 in snelheid genomen door de financiële markten, die precies het omgekeerde deden van wat de analisten voordien plechtig voorspeld hadden. Althans sommigen hebben de les begrepen. Zo heb je William De Vijlder van Fortis Investment Management. De man vroeg zich wellicht af hoe hij zich kon indekken na enkele zware missers. Blijkbaar is de oplossing eenvoudig. Ze bestaat uit de volgende elementen. Voorspel om te beginnen het omgekeerde van wat de anderen voorspellen. Begin 2004 ging iedereen bijvoorbeeld uit van een een verder verzwakkende dollar. De Vijlder voorspelde een appreciatie van de Amerikaanse dollar als verrassing van 2004. Niet slecht. Maar het kan toch nog altijd beter. Misschien kan zelfs een dubbele voorspelling met de garantie ‘altijd prijs’ in hetzelfde artikel. De lange rente stijgt sterk en de lange rente daalt sterk. Niet onaardig. De lange rente kan ook – over het volledige jaar bekeken – stabiel blijven. Maar met tegelijk een stijging en een daling te voorspellen, heb je toch al een flinke portie hedging van je voorspelling. Want over het begrip ‘sterk’ kan je redetwisten. Wat is sterk? Zorg er tot slot voor dat de verrassende voorspellingen complementair zijn aan de eerder gemaakte ‘normale’ voorspelling. Fortis IM voorspelde immers begin 2004 goede beursreturns voor 2004. In een scenario met een sterk dalende lange rente, moeten aandelen volgens De Vijlder dan weer gemeden worden. Dat is nu net het principe van hedging: wat de beurs ook doet, je zit altijd goed. In dit geval toch met je voorspelling.

Alternatieve ideeën
Aandelen brengen meer op dan obligaties. Je kan best winst nemen op een aandeel na een koersstijging van 10 %. Het risico van een aandelenportefeuille neemt af met de tijd. Opties horen niet thuis in de portefeuille van een particuliere belegger. Zo kunnen we nog een tijdje doorgaan. In de beleggingswereld doen een aantal vastgeroeste opvattingen de ronde die doorgaans niet meer in vraag gesteld worden. Daarom is het goed de woorden van Hans Blokland aan te halen. Hij pende ze wel neer naar aanleiding van een totaal andere context – het ging over cultuur – maar ze zijn eveneens van toepassing op de

11

financiële markten: ‘Wie op de hoogte is van alternatieve ideeën, waarden, opvattingen, smaken en stijlen, is in staat reële keuzes in het leven te maken’. Dat is de essentie inderdaad. Ook bij beleggen.

Alzheimer
Het leuke aan Erik Van Looy is dat hij altijd wel een wisecrack uit zijn mouw kan schudden. In een interview met de Morgen stelt hij dat film geen exacte wetenschap is. Je weet nooit op voorhand of een film het goed zal doen of niet. ‘Nobody knows anything’, stelt de regisseur. Het is natuurlijk een hyperbool, een overdrijving. Maar Van Looy heeft een punt. Je kan de uitspraak probleemloos overzetten naar de financiële wereld. Belangrijk verschil is dat de filmmaker ontzettend bescheiden blijft bij het succes, terwijl dit in de financiële wereld net omgekeerd is. Analisten slaan de bal telkens verkeerd, maar bescheidenheid behoort niet tot hun woordenschat. Spijtig.

Anders
We schrijven eind 2002. De Europese beurzen waren al enkele weken aan het klimmen. Zou deze heropleving de juiste zijn? Volgens De Tijd wel: ‘Vierde prille beursklim in twee jaar heeft grootste kans op slagen’. Krasse taal. Waarom zou het ditmaal wel lukken en de vorige keren niet. De beurskrant haalde de mosterd bij Schroder Salomon Smith Barney (SSSB). Het beurshuis had opgemerkt dat de lange rente aan het stijgen was. Dat was bij de twee vorige ‘oplevingen’ niet het geval. Kortom, er was nog ruimte zat ‘voor enkele sterke beursweken’. De belegers oordeelden er anders over: de vijfde heropleving was helemaal niet anders dan de vorige. Stijgende lange rente of niet.

Anker

12

Indien u in een aanbeveling van een analist ooit het argument tegenkomt dat een aandeel koopwaardig is omdat het ooit 50 euro stond en nu 20, hou u dan verre van dat aandeel. Die 50 euro fungeert als anker. Een anker is een getal of koers dat onterecht gebruik wordt als referentiepunt. Meestal wordt het gebruikt als argument om aan te tonen dat de koers van een aandeel ondergewaardeerd is. Het een heeft echter niets met het ander te maken. In het trieste verhaal van LHSP bijvoorbeeld werd het anker heel vaak gebruikt om aan te geven dat de koers te laag stond in vergelijking met de hoogste koers ooit. We kennen de voorlopige afloop van deze saga. De koers bedraagt nu 0 en dat is wel zeer laag ten opzichte van de hoogste koers ooit. Is dit nog steeds een argument om te kopen? Dus als we lezen dat de VFB positief is over de GIMV omdat de koers twintig euro staat en de koers ooit 100 euro bedroeg, weten we genoeg: wegwezen. Er is slechts een uitzondering in het hele scheepsverhaal over ankers. Namelijk, aandelen doen het vaak goed na een aandelensplitsing. Een mogelijke verklaring is dat naïeve beleggers de koers van het aandeel ondergewaardeerd vinden in vergelijking met vroeger. Zuiver gezichtsbedrog natuurlijk, maar blijkbaar werkt het wel. De oude koers wordt gebruikt als anker. Aandelensplitsingen zijn dus goed voor een aandeel, met dank aan het anker.

Aprilvis
Op 20 maart 2003 kreeg de directie van het noodlijdende Alstom een brief. Deze kwam van een mysterieuze Nederlandse investeerder Matthew Jean, voorzitter van het al even geheimzinnige MJ Global Acquisition. Deze illustere onbekende beweert in the schrijven gesteund te worden door Japanse investeerders en is bereid de totaliteit van het kapitaal van Alstom over te nemen aan 2 euro per aandeel. Een koers die een derde hoger ligt dat de prijs op dat moment. Een klein probleem, de man is onbereikbaar. De zaak wordt door de Franse en Britse pers op … . 1 april bekendgemaakt. Die dag klimt de koers van het aandeel Alstom met maar liefst 27 %. Om nadien uiteraard terug te vallen naar het oorspronkelijke niveau. Ook op een 1 april, werden de aandelen van het fictieve bedrijf ‘gebakken lucht’ trouwens via internet te koop aangeboden. Er was een boel belangstelling. Sommige zaken veranderen blijkbaar nooit.

13

Arbitrage
Indien twee identieke financiële activa op verschillende plaatsen genoteerd staan, zou via arbitrage de prijs van deze instrumenten onmiddellijk gelijk moeten zijn. Wat gebeurt er immers? Laten we een voorbeeld nemen van twee aandelen. Aandeel A staat genoteerd in Londen en aandeel B in Amsterdam. Het gaat om identieke aandelen. Indien aandeel A duurder zou zijn in Londen, wordt het daar verkocht en wordt aandeel B gekocht in Amsterdam. Op die manier wordt het prijsverschil geëlimineerd en noteren aandeel A en aandeel B uiteindelijk aan dezelfde koers. Tot zover de theorie. In de praktijk merken we dat identieke aandelen, die op verschillende beurzen genoteerd zijn, toch verschillende koersen kunnen hebben. Het verschil tussen beide koersen kan makkelijk enkele percenten bedragen. Het voorbeeld van Royal Dutch/Shell is berucht. Een hedge fund zag ooit dat er een verschil was tussen beide aandelen en handelde zoals in de handboeken: het verkocht het dure aandeel en het kocht het goedkope aandeel, in de veronderstelling dat het verschil tussen beide aandelen wel zou afnemen. Het tegendeel bleek waar. Het verschil tussen beide aandelen nam om een onverklaarbare en ongekende reden toen en het hedge fund moest deze positie in de boeken met verschillende miljoenen dollar verlies afsluiten. Ja, het ging om LTCM. En ja, je kan argumenteren dat het correct afboeken van een zwaar verlies – gezien de vele wanpraktijken op dat vlak – op zich al positief is (grapje!). Een ding is zeker: de wet van 1 prijs, namelijk dat identieke financiële instrumenten maar 1 identieke koers mogen kennen, is een mooie stelling in de handboeken economie, een wet van Meden en Perzen is het zeker niet.

Astrologie
Er waren eens een financieel analist, een astroloog en en een meisje van 5 jaar. Zo zou een sprookje van de broers Grimm kunnen beginnen. In dit geval gaat het wel om feiten. Harde feiten. Niet dat de werkelijkheid soms de kroon steekt naar de fictie. Deze drie personen werden in Engeland door een wetenschapper samengebracht met een eenvoudige opdracht. Beleg in aandelen en zorg dat je de hoogste opbrengst haalt. De winnaar werd het jonge meisje. Ze paste de zogeheten vogelpikmethode toe. Astrologie is nochtans big business op de beurs. Wellicht zullen sommige financiële instellingen ook wel eens het advies

14

inwinnen van een strerrenwichelaar. Alleen zullen ze het niet durven toegeven. Ze hebben het al zo lastig om de technisch analist serieus te laten nemen. Een puik onderzoek bracht bijvoorbeeld aan het licht dat de Europese Bank voor Heropbouw en Ontwikkeling in 1996 beroep deed op een astroloog om – stel u voor – de portefeuille van enkele miljarden euro te beleggen. De portefeuillebeheerder van de EBRD verdedigde zich door te stellen dat hij ‘elke methode moest onderzoeken die een voordeel zou kunnen opleveren bij het beleggen’. Alsof dat toen al niet duidelijk was. Het definieve antwoord kwam enkele jaren later. In een breed opgezet onderzoek werd voor eens en altijd aangetoond dat astrologie onzin is. Er is dus geen enkel verband tussen nerezijds het tijdstip en de plaats van geboorte en anderzijds het verdere verloop van iemands leven. Een hele geruststelling. Ook voor de portefeuillebeheerder van de EBRD, als hij nog steeds op post is tenminste na het uitlekken van zijn onorthodoxe methodes.

Autoriteit
Is een bepaalde uitspraak geloofwaardiger indien ze van een autoriteit komt? Uiteraard niet. Het is niet omdat een gewichtig iemand of een belangrijke instelling credibiliteit verleent aan een idioot idee, dat het idee plots opgewaardeerd moet worden. Midden juli 2003 vond Ernst Welteke, voorzitter van de Bundesbank, dat ‘de jongste koersstijgingen op de Duitse beurs onlogisch zijn ‘. Verder begreep hij niet ‘hoe ondernemingen uit de DAX-index in korte tijd zoveel meer waard kunnen worden als onze economie stagneert’. Kortom, midden 2003 vond Welteke – tot grote woede van een aantal kleine beleggers – de Duitse beurs gewoon te duur. Een kort antwoord voor de heer Welteke. Koersbewegingen lijken altijd onlogisch. De evenwichtsprijs voor aandelen is een zeer tijdelijke situatie: over- en undershooting zijn het lot van elke financiële markt. Tot slot loopt de beurs enige tijd voorop op de economische situatie. Bloomberg suggereerde dat Welteke wel beter wist en de beleggers enkel wilde waarschuwen voor een te grote beurszeepbel. Tevergeefs uiteraard. De Duitse beurs deed het in het tweede deel van 2003 uitstekend. We hopen dat de Duitse belegger niet teveel belang hecht aan autoriteit, maar we vrezen het omgekeerde.

15

B
Bashing
Ere wie ere toekomt. Ik citeer enkele voorspellingen van Roland Leuschel eind 2002: ‘Eerst zullen we nog nieuwe koersdieptepunten bereiken’. Klopt. In maart 2003 werd een nieuw dieptepunt bereikt. Alle analisten waren er het nochtans over eens dat de definitieve bodem eind 2002 bereikt werd. ‘Eind 2003 mogen we hogere koersen verwachten in vergelijking met eind 2002.’ Opnieuw correct. ‘Er komt een heropleving van de goudprijs’. Dat is dan drie op drie. En Pierre, wat heeft de heer Leuschel gewonnen? Sommigen verwijten Leuschel een te negatieve instelling. Dat blijkt niet uit bovenstaande voorspelling. Sommigen hebben er blijkbaar plezier in aan Leuschel bashing te doen. Misschien is dat wel om de aandacht van hun eigen verkeerde voorspellingen af te leiden?

Basis
Wat is de basis van de beleggingsleer? Wellicht komt het neer op het principe dat meer return inherent verbonden is aan meer risico. Te veel beleggers trekken zich in de praktijk van deze basisregel geen fluit aan. Een empirisch onderzoek wees bijvoorbeeld uit dat beleggers zelfs omgekeerd redeneren: ze verwachten een hogere return van veilige aandelen dan van risicovolle aandelen. Beleggers konden aandelen zoals Dell, Microsoft of Sun beoordelen op risico door er een getal van 0 (geen risico) tot 10 (hoog risico) aan te verbinden. Daarna werd gevraagd welke aandelen de hoogste return zouden opleveren. Paradoxaal genoeg werd de hoogste return verwacht van de veiligste aandelen. De beleggers in kwestie waren niet de minste. In dergelijke experimenten worden vaak studenten opgevoerd. Niet hier evenwel. De vragen werden gesteld aan ervaren portefeuillemanagers, analisten en beheerders van hedge funds. Beleggers die toch het klappen van de zweep moeten kennen. Blijkbaar niet dus.

Beckham
Becks zou volgens het Algemeen Dagblad een tijdje geleden in een reclamespotje meegespeeld hebben. Het filmpje ging over de aankoop
16

van een huis. De makelaar werd gespeeld door de Spaanse acteur Jorge Alonso. Het merkwaardige was dat Beckham op dat moment inderdaad een huis zocht in Spanje. Het was de periode toen hij net de beruchte transfer achter de rug had. Tijdens de pauze vroeg Beckham de Spaanse acteur herhaaldelijk om advies. Alonso: “Ik herhaalde dat ik acteur ben en geen makelaar, maar Beckham bleef maar doorgaan. Toen heb ik maar gezegd dat een drromhuis een fortuin kost, maar dat hij het wel kan betalen”. Het verhaal deed me denken aan sommige journalisten die over de beurs schrijven. Voor sommige beleggers is het voldoende dat deze journalisten berichten over de financiële markten om in hen een autoriteit te zien. Net zoals de makelaar spelen ze eigenlijk een rol. Het antwoord op iets wat hen gevraagd wordt en wat niet in het scenario staat, heeft evenveel waarde als het advies van Alonso.

Bedrijfsleiders
Bedrijfsleiders zouden goede beursvoorspellers zijn. Begin 2003 vertelden bedrijfsleiders van Intel, Wal-Mart en Microsoft immers dat de volgende kwartalen moeilijk zouden zijn. Volgens De Tijd kunnen beleggers dan ook ‘best rekening houden met hun opmerkingen’. Kortom, beleggers moeten luisteren naar wat bedrijfsleiders te vertellen hebben en voorzichtig zijn op de beurs. Een ander signaal was dat de bedrijfsleiders in 2003 massaal aandelen van hun eigen bedrijf verkochten. Elk kwartaal steeg de verkoop van aandelen van insiders om eind 2003 op een recordhoogte te staan. Kortom, ook bedrijfsleiders kunnen al eens de bal misslaan. Van beursvoorspellingen hebben ze ook al geen kaas gegegeten.

Bedrijfsobligatie
Sommige adviseurs raden beleggers bedrijfsobligaties aan. Het hogere rendement is aantrekkelijk stellen ze. Vaak is dit hogere rendement puur bibbergeld. De koers van deze converteerbare bedrijfsobligatie ABB (16/5/07) schommelde al enkele weken rond pariteit. De grote vakantie van 2002 was net begonnen en de koers plofte naar 60 % om enkele maanden zelfs onder de 40 % te zakken. Een fondsbeheerder verklaarde aan De Tijd dat het opvallend was hoe sterk de koers van bedrijfsobligaties op dat moment op (slecht) nieuws reageerde. ‘Vroeger ging er bij slecht nieuws enkele procenten van de koers af, nu spreken we over enkele tientallen porcenten’. Overreactie dus. Ook op de obligatiemarkt. Net zoals bij aandelen, kan je als belegger maar beter

17

zorgen dat je een goed gediversifieerde obligatieportefeuille hebt. Bibberen is een iets. Pure horror nog iets anders.

Beer
Het bericht was eigenlijk niet om te lachen: een ‘beerdeskundige’ werd door een beer aangevallen en opgepeuzeld. Het verhaal deed me onwillekeurig denken aan de teloorgang van LTCM in 1998. Dit hedge fund werd mede opgericht door de allerslimste financieel economen ter wereld: Robert Merton en Myron Scholes. Ze beweerden een systeem uitgedokterd te hebben waardoor ze de markt – via arbitrage en zonder risico – systematisch konden verslaan. Een beetje zoals een perpetuum mobile. Het geld zou onbeperkt naar hen toestromen. We weten ondertussen hoe het met de beursdeskundigen is afgelopen. De markt deed iets dat het model niet had kunnen voorspellen en het LTCM schip liep op de klippen. De beursdeskundigen werden met huid en haar opgepeuzeld door de beurs. Een theoretisch model ontwikkelen is een iets. Er geld mee verdienen is nog iets anders. Is het toeval dat een dalende beurs voorgesteld wordt door een beer?

Beginner
‘Graag uw raad, want ik wil voor de eerste keer in aandelen beleggen. Uit uw artikels in Cash! kan ik opmaken dat Pfizer en Xeikon als interessante beleggingen mogen worden beschouwd. Zijn deze aandelen nog steeds koopwaardig? Kan ik mijn portefeuille niet beter aanvullen met een derde en stabiel aandeel uit de Bel 20-index? V.L. uit P. Op de kwaliteiten van beide aandelen valt niets aan te merken, verre van. (… . ) Vanuit een langetermijnperspectief zit u met beide aandelen normaliter goed. Toch is het aangewezen om nog een andere stabiele basiswaarde aan uw basisportefeuille toe te voegen. Delhaize en Colruyt behoren tot de mogelijkheden, evenals Fortis of Dexia. Dan heeft u een goede basis om uw aandelenportefeuille geleidelijk verder uit te bouwen. Cash!, 18/3/99

Beheersvergoeding
18

De beheersvergoeding is, zoals de naam zegt, de vergoeding die de beheerder van een belegginsgfonds aan zichzelf toekent. De redenering die erachter zit is dat deze beheerder zichzelf deze vergoeding toeëigent omdat hij van mening is dat hij terdege vergoed moet worden voor zijn uitzonderlijke talent om de juiste aandelen op het juiste moment te kiezen. Heeft u de licht ironische ondertoon gemerkt? Dat was zo bedoeld. Kenmerk van dit type kosten is in ieder geval dat ze onzichtbaar zijn. Beleggers houden er over het algemeen geen rekening mee. Toch worden deze kosten proportioneel van de koers van het fonds afgetrokken. Onze belangstelling werd gewekt door een klein artikeltje onderaan in de Financieel-Economische Tijd van 9 april 2003. Hierin werd gesteld dat de raad van bestuur van de bevek Aphilion Q² beslist had de beheersvergoeding van 1 % naar 1,5 % op te trekken. Misschien oordeelde de raad dat de beheerders goed werk geleverd hadden. Een blik op de voorbije jaarreturn van het fonds levert een povere – 24,24 % op. De echte reden voor de verhoging van de vergoeding zit hem wellicht hier in: de beheerders haddden een extra vergoeding – dus bovenop de beheersvergoeding – voorzien indien het fonds het beter zou doen dan de vergoeding op overheidsobligaties. Van deze vergoeding hebben ze dus al een tijdje enkel mogen dromen. Tussen haakjes, in het bericht stond wel dat de aandeelhouders altijd kosteloos kunnen uittreden. Een hele geruststelling.

Beleggingsadviseur
Een goede beleggingsadviseur is goud waard. Maar wist u ook dat hij goud kan verdienen met uw transacties. Want laten we er geen doekjes om winden: de adviseurs van de makelaars en banken in Vlaanderen zijn eigenlijk verkopers. Een beleggingsadvieur bij een Vlaamse makelaar moet bijvoorbeeld minstens 125.000 euro courtage per jaar halen. De adviseur (lees: verkoper) krijgt een variabele vergoeding van 20 % op de courtage boven de 125.000 euro. Boven de 250.000 euro krijgt hij zelfs 30 %. Op beheer –en adviesvergoedingen krijgt hij 25 % en op toetredingsvergoedingen eigen fondsen maar liefst 50 %. Sommige beleggers houden van de pro-actieve aanpak van hun makelaar. Wellicht vergeten ze hierbij dat de adviseur hen een transactie wil verkopen. Hij gaat immers voor het goud.

Beleggingsclub

19

Ik heb een aantal boze reacties gekregen toen ik in Bizz schreef dat beleggingsclubs het globaal bekeken minder goed doen dan de index. Particuliere beleggers denken immers graag dat ze met uitzonderlijke talenten behept zijn. Als ze dan nog eens in groep samenkomen en het gerstenat rijkelijk vloeit, vallen alle remmingen weg en wanen de meesten zich de nieuwe Warren Buffett of Peter Lynch. Koel en nuchter wetenschappelijk onderzoek is evenwel duidelijk: beleggingsclubs mogen dan een sociale functie hebben, uitstekende resultaten neerzetten is er helaas niet bij. De laatste peiling in dat verband kwam trouwens van de VFB zelf – een onverdachte bron met andere woorden. De VFB moest toegeven dat de clubs gemiddeld een slechtere return neerzetten dan de Bel 20. Sommige vrouwelijke journalisten beweren dat je met een maandelijkse bijdrage van 25 euro, na 10 jaar een kapitaal kan vergaren van 5.000 euro. Dat lijkt me schromelijk overdreven. Als het hierom te doen is, kan je maar beter een indexfonds kopen en gaan vissen. Dat is een veiliger. Vissen is natuurlijk wel een eenzame bezigheid. Maar je kan altijd een bakje pils meenemen.

Beleggingsfonds
Over beleggingsfondsen bestaan veel misverstanden, In mijn vorig boek ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’ heb ik al eens geprobeerd ze op een rijtje te zetten. Dat volstaat me dunkt. Maar toen ik wat oude persberichten aan het nalezen was, viel mijn oog op een mededeling van Louise Van Heel, woordvoerster van ING België in 2001. Op dat moment deed de malaise de particuliere beleggers hals over kop van de beurs wegvluchten. Volgens Van Heel stapten ze toen massaal over naar beleggingsfondsen. ‘Nu de koersen zakken, vinden beleggers het blijkbaar te risicovol. Ze stappen over naar beleggingsfondsen. Dat is nog het meest verwante product, maar je hebt toch de garantie dat het beheer professioneel gebeurt’. Van de regen in de drop zou ik zo zeggen. Van Heel had haar lesje wel goed geleerd en perfect opgezegd. Beleggingsfondsen werden (worden?) immers verkocht met de garantie dat het beheer professioneel zou verlopen. Na de onthullingen van gesjoemel bij de Amerikaanse beleggingsfondsen zouden we die boodschap wel eens heel cynisch kunnen begrijpen. Dat doen we niet. Het gaat immers om een Amerikaans probleem. Hier wordt niet gesjoemeld. Staat dat woord zelfs in het woordenboek? Laten we dan maar kort ingaan op het feit of professioneel beheer wel een garantie is. Een garantie waarvoor? Voor goede resultaten? De meeste aandelenfondsen deden het tijdens de beroerde beursjaren 2001 en 2002 een stuk slechter dan de index. Dus toch geen garantie? Tochwel,

20

uw aandelenfonds boekte in 2002 een negatieve return van 18 procent. Maar het beheer was wel heel professioneel.

Berenmarkt
Gehoord op de VFB beleggershappening in 2003: “Dankzij een mooi dividendrendement kunnen beleggers een berenmarkt makkelijker overbruggen”. Aandelen met een stevig dividendrendement daalden inderdaad proportioneel iets minder dan aandelen die geen dividenden uitkeerden tijdens de periode maart 2000 tot maart 2003. Dat heeft niets te maken met het dividend op zich maar met het soort aandelen. Bedrijven die hoge dividenden uitkeren zijn typisch ondernemingen waar de groei eerder beperkt is. Het zijn vaak mature ondernemingen. Ondernemingen die geen dividend uitkeren opereren dan weer typisch in een snelgroeiende sector. De cash is nodig voor nieuwe projecten. Dat de aandelen van bedrijven die hoge dividenden uitkeren minder gezakt zijn heeft dus eigenlijk niets te maken met het dividend dat als buffer of vangnet zou dienen maar alles met het soort bedrijven dat gewoon minder last heeft van een economische terugval. De voorzijde van de medaille is dat aandelen die geen dividenden uitkeren het merkelijk beter deden tijdens de heropleving vanaf maart 2003. Je zou kunnen stellen dat dergelijke aandelen sneller stijgen ondat ze geen ballast dragen van het dividend. Maar dat is natuurlijk even grote onzin als de buffertheorie.

Berkshire Hathaway
Sommigen stellen ronduit dat de allerbeste belegging die je kan doen, een aandeel Berkshire Hathaway is. Berkshire is het vehikel waarmee Warren Buffett zijn eigen beleggingen uitvoert. Aangezien deze man voor velen binnen de beleggingswereld de status heeft van een halfgod en bovendien de reputatie heeft alles wat hij aanraakt te doen veranderen in goud, kan een belegger dus maar beter een aandeel ‘Buffett’ bezitten, is de redenering. Maar is dit wel zo? Is het orakel van Omaha wel onfeilbaar? Het is belangrijk voor een belegger een gediversifieerde portefeuille te bezitten. Dit wil zeggen dat er zowel groeiaandelen als value aandelen moeten inzitten. Groeiaandelen zijn aandelen met een hoge koers in vergelijking met de winst of de cash-flow. Value aandelen zijn dan weer aandelen met een lage koers/winst verhouding. Groeiaandelen vind je typisch op Nasdaq. Nu heeft Buffett een afkeer van groeiaandelen en koopt hij in de regel enkel value aandelen. Hij heeft dan ook de stijging van eind jaren ’90 gemist toen de Nasdaq door het dak schoot. Tegelijk
21

is hij ontsnapt aan de krach op de Nasdaq. Aangezien groeiaandelen het vermogen hebben sterker te stijgen dan value aandelen, kan een belegger die belegt in Buffett op die manier een flink stuk winst mislopen. Een ander zwak punt is dat ongeveer de helft van de inkomsten van Berkshire behaald worden in de (her)verzekering via ondermeer zijn aandeel in General Re. Niet bepaald een bemoedigende gedachte in de huidige onzekere wereld. In 2001 daalde de netto waarde van de aandelen Berkshire Hathaway met 6.2 %. Dit is een objectieve graadmeter aangezien het de waarde aangeeft van de participaties van de holding. De terugval was ondermeer te wijten aan het zwakke verloop van General Re, één van de grootste herverzekeraars ter wereld. Buffett verloor op die manier meer dan 2 miljard dollar. De aanslagen van 11 september deden de herverzekeraars uiteraard op hun grondvesten daveren. Claims die tegen de verzekeraars worden gericht komen immers uiteindelijk bij de herverzekeraars terecht. Journalist Peter Martin van de Financial Times stelde dan ook dat de aankoop van General Re in 1998 een ‘zware vergissing’ was. Ook zijn participatie in Gillette kan moeilijk een succes genoemd worden. Het aandeel noteerde enkele jaren geleden nog boven de 100 dollar. Nu noteert het in twee gesplitste aandeel iets meer dan 30 dollar. Buffett erkende impliciet zijn nederlaag in verband met Gillette toen hij in oktober 2002 toegaf van plan te zijn uit de raad van bestuur van dat bedrijf te stappen. Het aandeel Berkshire Hathaway zelf lijkt nog het best op een gesloten fonds. Bij een dergelijk fonds kan er een verschil zijn tussen wat een aandeel werkelijk waard is (de netto waarde van de activa) en de prijs die beleggers willen betalen voor het aandeel. Meestal noteert een gesloten fonds onder de netto waarde van de activa. Bij Buffett is dit uiteraard het omgekeerde. Aangezien beleggers die aandelen graag kopen, is de koers van het aandeel hoger dan de netto inventariswaarde. Buffett zelf stelde dan ook verrassend in een recent interview dat hij geen aandelen van Berkshire Hathaway zou kopen, omdat deze te duur zijn. Ook stelde hij onlangs dat beleggers zich niet mogen blindstaren op de mooie resultaten van het verleden. Hij verwacht niet dat het toekomstige rendement van het aandeel nog zo hoog zal zijn. Tot slot zei hij dat Berkshire veel te groot geworden is. De marktwaarde bedraagt meer dan 100 miljard dollar, wat het bijzonder moeilijk maakt de historische fenomenale returns te evenaren. Wie zijn wij om hem tegen te spreken?

Beter
22

De meeste mensen vinden zich beter dan de anderen. Dat is fenomeen dat op de meest diverse domeinen is vastgesteld. De grote meerderheid van de autobestuurders vindt zichzelf bijvoorbeeld een betere chauffeur dan het gemiddelde. Zelfs bestuurders die in het ziekenhuis belanden na een verkeersongeluk blijven overtuigd van hun kunnen. Ze nemen aan dat het ongeval te wijten is aan externe omstandigheden zoals regen of mist of de slechte rijkwaliteiten van de tegenpartij. Psychologen vermoeden dat dit overmatige geloof in het eigen kunnen een soort zelfbescherming is. De enigen die een trouwens correct beeld van zichzelf hebben, zijn mensen die lijden aan een chronische depressie. Zelfs op het gebied van schoonheid vindt de gemiddelde Vlaming dat hij niet mag klagen. De doorsnee Vlaming vindt zich zelfs behoorlijk aantrekkelijk: hij of zij geeft zichzelf volgens een recent onderzoek een 6 of 7 op tien. Het is dan ook niet verwonderlijk dat de meeste beleggers er rotsvast van overtuigd zijn dat ze het beter doen dan de anderen. Het is immers weinig waarschijnlijk dat chronisch depressieve mensen interesse hebben in het verhandelen van aandelen. Dat beleggers een groot geloof heben in hun eigen kunnen is vooral slecht voor het netto rendement van hun portefeuille. Door het grote aantal transacties maken ze alleen hun makelaar blij. Wellicht verklaart deze laatste met een brede glimlach – aan elk van zijn klanten afzonderlijk – dat ze het bijzonder goed doen in vergelijking met de anderen. Hij zegt er wel niet bij voor wie ze zo goed doen.

Beursgang
Bij de beursgang van een bedrijf wordt een spel gespeeld tussen drie partijen: de onderneming, de zakenbank en de belegger. De zakenbank zorgt dat de prijs van de nieuwe aandelen aantrekkelijk is zodat de koers nadien stijgt. De onderneming is daarvan op de hoogte. Enerzijds loopt ze op die manier natuurlijk enkele miljoenen extra geld mis, anderzijds is een stijgende beurskoers goed voor haar imago. De belegger ten slotte is tevreden omdat hij op de ingeschreven aandelen een mooie koerswinst kan boeken. De zogeheten free lunch bij een IPO of FLIPO. Meestal wordt het spel correct gespeeld, al wil de koerswinst op de eerste handelsdag al eens tegenvallen indien de onderneming en de zakenbank wat te gierig waren. Vergelijk het maar met een taart die onder drie partijen verdeeld moet worden. Sommige zakenbanken hebben het spel echter niet volgens bovennoemde regels gespeeld. Bij de beursgang van Allegheny bijvoorbeeld werd de zakenbank Merrill Lynch betrokken. Twee weken voor de beursgang werd de zakenbank officieel op de hoogte gebracht van een ernstig fraudegeval bij

23

Allegheny. Merrill besloot hierover in alle talen te zwijgen. Kwestie van de beursgang niet te verstoren. Achteraf vertelde de zakenbank altijd dat het niet officieel op de hoogte was van de fraude. Tot in de zomer van 2003 het bewuste document boven water kwam en de bank de feiten niet meer kon ontkennen. De fraude was niet uitzonderlijk hoog. Het ging over slechts 43 miljoen $ bij een beursgang van 667 miljoen $. Het wijst alleen op de vaststelling dat het spel niet altijd door iedereen even eerlijk gespeeld wordt. Vandaar dat er geen FLIPO’s bestaan, alleen de illusie hierop.

Beursgevoelig
Sommige aandelen zijn bijzonder beursgevoelig. Typisch voorbeeld hiervan zijn de verzekeraars. Een aandeel zoals Fortis bezit om technische redenen een pak aandelen in andere bedrijven. Een dalende beurs is dan ook extra slecht nieuws voor dergelijke beursgevoelige bedrijven. Eind 2002 verscheen een merkwaardige studie van Bank Degroof en de European Securities Network (ESN). Daarin werd ronduit gesteld dat ‘de crisis in de financiële sector voor bankverzekeraars uit de Benelux positief zou moeten uitvallen’. Vooral Fortis was eind 2002 volgens ESN een uitstekende belegging omdat het aandeel ‘weinig beursgevoelig’ zou zijn. Van een fenomenale timing gesproken. De beurzen ging begin 2003 nog verder achteruit en uitgerekend Fortis moet een omvangrijk pakket aandelen met zware verliezen verkopen. Het aandeel wordt hierop hard afgestraft en de beurskoers van Fortis keldert. Waarschijnlijk was Fortis op dat moment net een van de meest beursgevoelige aandelen. Bij een glas water kun je discussiëren of het halfvol dan wel halfleeg is. Hier is die discussie toch iets minder op zijn plaats.

Beursindex
Sommige beleggers hebben de indruk dat de beursindexen in de VS, Europa en Japan nu een stuk volatieler zijn dan pakweg tien jaar geleden. Wellicht putten ze uit hun ervaring van de laatste jaren. Koersevoluties van enkele procenten waren bijvoorbeeld in de zomer van 2002, het najaar van 2002 en het begin van 2003 geen uitzonderingen. Toch is de indruk verkeerd. Onderzoek van Dresdner Kleinwort Wasserstein toont aan de grote beursindexen nu niet meer risicovol zijn dan een decennium geleden. Waar zich wel een belangrijk verschil situeert, is bij de individuele aandelen. Deze zijn wel een stuk risicovoller geworden. Het gevolg hiervan is dat diversifiëren nog belangrijker wordt. De raad om 10 verschilende andelen op te nemen is hopeloos achterhaald. Indexfondsen leveren hier wel het perfecte antwoord.
24

Beursprestatie
Is het een even grote beuzelarij een echt verband tussen twee variabelen te ontkennen als een fictief verband tussen twee variabelen te poneren. Ik verduidelijk mezelf. Stel dat je een onderzoek doet naar een eventueel verband tussen de leeftijd van de topman van een bedrijf en de beursprestatie van dat bedrijf. De maakt een mooie grafiek en je besluit dat er geen verband is tussen beide elementen. Het verhaal stond in Trends. Thomas Leysen (41 jaar in 2003) van Umicore was trouwens erg blij dat er geen verband was. Toen ik de grafiek bekeek viel me toch een merkwaardig fenomeen op. De curve maakte een bocht zoals de buik van de letter D. Op de horizontale as stond de leeftijd, op de verticale as de beursprestatie. Geen verband? Ik vind dat er wel degelijk een verband is. Het beste en tegelijk slechtste rendement op de beurs werd behaald door ‘jonge’ CEOs. De oudere topmannen haalden middelmatige returns. Is dat zo vreemd? Eigenlijk niet. Trends gaf zelf de voorzet voor deze conclusie: jongeren durven risico’s te nemen. En zoals iedereen weet kan een risicovol project goed of slecht aflopen. Wat zich uiteraard vertaalt in het rendement van het aandeel. Ik herhaal nog even mijn vraag: is het niet onderkennen van een echte relatie tussen twee factoren een beuzelarij? Wellicht niet, gewoon een gemiste kans.

Beuzelarij
Dit hele boek gaat over beuzelarijen, dat had u ondertussen hopelijk al door. Misschien zal u na de lectuur ervan denken ‘dat kan ik ook en wel beter’. U wil met andere woorden goeroe worden. Laat ik u misschien een paar tips geven. Start met het verband te poneren tussen het beursverloop en een ongewone variabele zoals het aantal zonnevlekken, de lengte van de rokken of het aantal onderzeese kernproeven. Schik vervolgens de grafieken van beurs en de variabele zo dat ze een min of meer gelijke tred volgden in het verleden. Moeilijk kan dit niet zijn aangezien op de verticale assen totaal verschillende zaken staan (bijvoorbeeld de beursevolutie en het aantal zonnevlekken). Roep een persconferentie bijeen om uw belangrijke bevinding openbaar te maken. Voor de persjongens is een exotische theorie weer eens iets anders dan de zoveelste analist die de inflatie, rente en winstverwachtingen in een nieuw model gegoten heeft. Doe tenslotte een concrete en extreme voorspelling over de beurs gebaseerd op de evolutie van het aantal
25

zonnevlekken of onderzeese kernproeven. Succes gegarandeerd. Tegen de tijd dat uw voorspelling zou getoets kunnen worden, is iedereen ze alweer vergeten. Op dat moment is het tijd voor een nieuwe voorspelleing. En tussen haakjes, misschien is er wel interesse van een buitenlands beurshuis dat uw model exclusief wil gebruiken.

Beleggingsblad
‘Altijd winst met De Belegger’. De reclame voor financiële producten is onertussen enigszins aan banden gelegd. Maar hoe zit dit eigenlijk met beleggingsbladen? We zien op de advertentie een rijdende trein met erin verwerkt de prestaties enkele aandelen. Unit 4: + 80 %’, Telindus: + 80 % en Delhaize: + 97 %. ‘Mis de trein niet. Het zou zonde zijn… ‘ Aan de snelheid te zien waaraan de trein voorbij het perron raast, zijn er wel weinig mogelijkheden om veilig op te stappen. Maar goed. Misschien is dat net het beeld dat ‘de Belegger’ naar voor wilde schuiven: hoe een belegger zich voelt als hij de aandelen van Delhaize, Telindus en en Unit 4 op enkele maanden tijd heeft zien verdubbelen. In de advertentie wordt eveneens geschermd met de uitzonderlijke prestatie van 18,3 % op de modelportefeuille in vergelijking met de index die er in dezelfde periode nauwelijks 5,3 % op vooruit ging. Slaan al die academische studies dan de bal verkeerd als ze besluiten dat er geen extra rendement gehaald kan worden door het opvolgen van de adviezen van beleggingsbladen. Natuurlijk niet. De studies slaan op periodes van ettelijke jaren. De uitzonderlijke prestatie van De Belegger slaat op nauwelijks enkele maanden. Toevalstreffers zijn altijd mogelijk.

Berichtgeving
Bij ervaren beleggers doet al eens volgend regeltje de ronde: als gebeurtenissen rond de beurs prominent in beeld komen in het algemene nieuws, is het tijd om het tegenovergestelde te doen. Nieuws over juichende beleggers in het journaal? Verkopen maar. Wenende beleggers? Het perfecte koopsignaal. Anekdotes zouden moeten wijzen op het feit dat de hype rond de aandelenbeurs begin 2000 ook de algemene berichtgeving binnensloop. En dus hadden slimme beleggers hun conclusie moeten trekken door hun aandelen te verkopen. Enig speurwerk levert een veel genuanceerder beeld op. De positieve berichtgeving over de beurs sijpelde eind jaren ’90 en begin 2000 wel door naar het algemene nieuws, maar dat was niet uitzonderlijk. Reeds in de jaren daarvoor was dit reeds het geval. Geen zuiver verkoopsignaal met andere woorden. Beleggers die dit regeltje hadden toegepast waren dus enkele jaren te vroeg uit de beurs gestapt.
26

Omgekeerd waren er ook een pak beleggers die in de zomer van 2002 dachten dat het keerpunt bereikt was. Negatieve berichten over de beurs hadden ook het journaal op tv gehaald. De Tijd schreef op dat moment zelfs dat ‘het ergste achter de rug is als de beursmalaise prominent in het algemene nieuws aan bod komt.’ Beleggers konden dus volgens de redacteur op beide oren slapen omdat tijdens de zomer van 2002 ‘de berichtgeving over het zwakke beursseizoen zelfs de berichtgeving over het al even zwakke mosselseizoen naar de achtergrond drong’. Beleggers waren dus nog een illusie armer. En de mosselen boden helaas geen troost. Althans volgens de journalist. Zelf heb ik daar niets van gemerkt.

Bevestiging
Geloven we echt dat beleggers onbevooroordeeld informatie verzamelen en deze dan objectief analyseren? Het is toch al weer meer dan een halve eeuw geleden dat het experiment van Harold Kelley werd uitgevoerd. Leerlingen uit een klas moesten een nieuwe leraar beoordelen. De ene helft van de klas kreeg op voorhand te horen dat de man ‘nogal koud, vlijtig, kritisch, praktisch en vastbesloten’ was. Bij de andere helft van de leerlingen werd ‘nogal koud’ vervangen door ‘zeer warm’. De rest van de adjectieven was identiek. Bij de effectieve beoordeling door de leerlingen achteraf kreeg de leraar een beduidend betere beordeling bij de leerlingen die hoorden dat hij ‘zeer warm’ was. Ze vonden hem attent, informeel, sociaal en humoristisch. Het vervangen van twee woorden was voldoende om de aandacht van de studenten naar verschillende aspecten van zijn optreden te leiden. Deze bevestigingsfout vinden we uiteraard ook terug bij beleggers. Beleggers willen geen informatie, maar een bevestiging van wat ze al weten. De situatie op de financiële markten is nooit zwart-wit maar grijs. Heb je gehoord dat de man koud is, zie je grijs eerder als zwart. Hoorde je dat de man warm is, dan zie je vooral wit in het grijs.

Bezem
Nieuwe bezems vegen schoon. Ook op de beurs. De gedachte is dat een nieuwe topman aan het roer altijd garant staat voor een paar procenten koerswinst. Dat is vaak zo. Vooral als iemand vervangen wordt die er in het verleden een potje van gemaakt heeft. Indien de beleggingswereld er echter van overtuigd is dat de vervanging geen goede zaak is, kan de koers ook al eens achteruitgaan. Een studie vond dat de koersreacties op het vertrekken van een topman of topvrouw netjes verdeeld waren

27

tussen koerstijgingen en koersdalingen. Nieuwe bezems vegen dan toch niet altijd zo schoon.

Biotech
Bij het advies om een portefeuille voldoende te diversifiëren wordt meestal een (te laag) streefcijfer vooropgesteld qua aantal verschillende aandelen. Meestal wordt wel vergeten dat het ene aandeel het andere niet is. Een aandeel zoals General Electric (GE) is eigenlijk al een gediversifieerde portefeuille op zich. Diametraal daar tegenover staan biotechaandelen. Vaak is de koers van een dergelijk aandeel verbonden aan de ontwikkeling van 1 potentieel interessant geneesmiddel. Beleggers in La Jolla mochten dit aan den lijve ondervinden. Bij een bericht met tegenvallende resultaten voor een potentieel middel tegen nieraandoeningen bij lupus kelderde de koers op een dag met maar liefst 72,3 %. Het beeld van de belegger die jaagt op het winnende lot van de loterij is bij dergelijke bedrijven uiteraard niet ver af. Daartegenover staat dat het grootste deel van de loterijbiljetten helemaal niets oplevert. Bij dergelijke aandelen moet het diversificatieprincipe dan ook het sterkst doorgedreven worden.

Blue chip
De meeste beleggers hebben nog altijd een onterechte voorkeur voor blue chips. Een reden hiervoor is wellicht dat geen enkele makelaar zijn job verloor door IBM aan te raden. IBM is ondertussen vervangen door Microsoft, maar de teneur van het verhaal blijft dezelfde. Iedereen kent de S&P 500. Weinigen kennen de Russell 2000. Deze index bevat kleinere aandelen en deed het over 2003 – relatief en absoluut bekeken – bijzonder goed. Opgelet evenwel. Sommige adviseurs vallen dan weer in het andere uiterste en raden aan om in de portefeuille enkel kleine aandelen op te nemen. Dit is ook verkeerd. De boodschap die we in het boek ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’ brachten is de volgende: beleg een belangrijk deel van de portefeuille (de zogeheten kern of core) in indexfondsen. Vanguard heeft een uitstekende reputatie op dat vlak. Zo is er een fonds dat de S&P 500 volgt. Tegelijk gaf ik de raad om ook de Russell 2000 te volgen. Dit kan bijvoorbeeld met het iShares Russell 2000 Index fonds. De reden voor deze dubbele benadering is dat kleine aandelen het soms beter doen, maar ook soms slechter. Het is onmogelijk op voorhand te voorspellen wanneer dit effectief het geval zal zijn. Vandaar deze tweeloopsbenadering.

Bodem
28

Fortis Investment Management wist het tijdens de zomer van 2002 wel heel zeker: de markten hadden een ‘dubbele bodem’ bereikt. Dat moest het startschot zijn voor aanzienlijk hogere koersen. ‘Ik verwacht een rally die enkele maanden zou kunnen duren en die de brede beursindexen 15 à 20 procent hoger zou kunnen duwen’. Over de grootteorde had FIM gelijk. Alleen hadden ze zich lichtjes vergist over het teken. In plaats van plus werd het immers min 15 à 20 procent. Wat wil dat immers zeggen een ‘dubbele bodem’. Het betekent alleen dat de koersen tijdelijk uitbodemen. Is dat een garantie voor hogere koersen? Natuurlijk niet. In dit geval was het op naar de volgende bodem (najaar 2002) en nog eens lager naar de (definitieve?) bodem (voorjaar 2003). ‘Bodem, bodem’, vertelde ik aan Pascal Seynaeve van VTM, toen hij me op dat moment interviewde. ‘Dat verhaal heb ik al eens eerder gehoord. Beleggers zouden zich beter opmaken voor nog lagere koersen’, vertelde ik hem toen.

Boek
Ik ben niet zo’n fan van beleggershandboeken. Meestal worden dezelfde tips en beuzelarijen voortdurend herkauwd. Bovendien moet de auteur erg oppassen met wat hij of zij schrijft. Ik herinner met een bijzonder kwade belegger die in De Standaard zijn gal spuwde op een populaire journaliste met een hele reeks beleggersboeken op haar naam. Hij beweert dat ze hem niet correct had voorgelicht. Vooral het feit dat ze het voorstelde dat aandelen de beste belegging waren, had de man verschrikkelijk kwaad gemaakt. Het artikel verscheen in volle beurscrisis tijdens de zomer van 2002. Soms wordt al eens een leuk boek over de beurs geschreven. De boeken van John Wasik behoren tot die categorie. Een klein stukje uit ‘The Bear Proof Investor’ maakt dit wellicht duidelijk. ‘Er zijn altijd beleggers die beweren aan te voelen wannneer de markten gaan keren. Dus stappen ze in en uit de aandelenmarkt op het verkeerde moment. Zelfs Alan Greenspan weet niet wat er gebeurt op de aandelenmarkt. Blijf volledig belegd in aandelen of blijf van de aandelenmarkt weg als je een korte termijn visie hebt’. Boeiend, nietwaar? Maar wel een uitzondering.

Bonen
Sommige proffen zijn niet te beroerd om het zware geschut in te zetten om hun stelling te illustreren. Jack Treynor is zo iemand. Hij twijfelt eraan of beleggers wel betere beleggingsbeslissingen zullen nemen
29

indien ze meer informatie krijgen. Om zijn stelling kracht bij te zetten laat hij zijn studenten een bokaal met gedroogde witte bonen zien. Iedereen moet raden hoeveel bonen in de bokaal zitten. De antwoorden zijn vrij goed. In de bokaal zaten 810 bonen en het gemiddelde antwoord was 841. In een tweede experiment gaf hij de studenten de kans hun oorspronkelijke schating aan te passen aan de extra informatie die de prof gaf. De bokaal was van plastiek en niet van glas. Dit had een invloed op de dikte van de wanden en dus op het aantal bonen in de bokaal. Bovendien gaf Treynor informatie over de hoeveelheid lucht die zich in de top van de bokaal bevond tussen de bonen en het deksel. Het resultaat van dit alles was dat de extra informatie de schatting alleen maar verslechterde! Het correcte aantal bonen was 850. De eerste gemiddelde schatting was 952,6 en de ‘aangepaste’ schatting 979,2. Treynor geeft wel aan dat de extra informatie niet bedoeld was om de studenten een extra fout te laten maken. Toch is dit volgens Treynor precies wat gebeurt op de financiële markten. Beleggers vragen of zoeken extra informatie en maken hierdoor nog grotere fouten dan zonder de gegevens. Zeer vervelend allemaal, althans voor de beleggers.

Bonus
Wie ontvangt er niet graag een bonus? Iedereen toch, ook beleggers. Verzekeringsmaatschappijen die tak 21 producten aanbieden hebben dit goed begrepen. Eigelijk passen ze impliciet de theorie toe van hedonic framing. Deze stelt – kort geschetst – dat je een groot cadeau beter kan opsplitsen in twee kleinere. Zo is het leuker 4 % te ontvangen en een bonus van 2 % dan 6 % in een keer. We gaan er dan wel van uit dat de bonus zeker is. En dat is nu net het probleem bij dergelijke producten. Tijdens het beleggingsjaar 2003 werd volop reclame gemaakt voor tak 21 producten. Hierbij werd bijna systematisch de gewaarborgde minimumintrest met de bonus apart voorgesteld en dan op het einde van het verhaal lekker samengeteld. De bonus die in het verleden werd behaald weliswaar. Verkereraars hebben evenwel geen enkele verplichting een bonus uit te keren. Bovendien weten weinig beleggers dat de bonus vaak niet berekend wordt op het totale spaarbedrag maar op het gespaarde bedrag in het laatste jaar. Ook is weinig bekend dat de bonus bruto is, waarbij een heffing van een kleine 10 % wordt afgetrokken. Tot slot kan de verzekeraar nog eens kiezen hoe hij de bonus bepaalt: op de reserve of op de afkoopwaarde. Kortom, een ondoorzichtig kluwen waarin een kat haar jongen nauwelijks nog terugvindt. Enige voorzichtigheid is dus ook hier geboden, zelfs bij de zogeheten superveilige Tak21 producten.

30

Borrelpraat
De Nederlandse consumentenbond schrok er zelf een beetje van. Ze had een aantal mystery shoppers op pad gestuurd en beleggingsadvies laten inwinnen bij de grote Nederlandse banken. Het resultaat viel geweldig tegen. De kwaliteit van de meeste adviezen oversteeg het borrelpraatniveau niet. De mystery shoppers kregen over het algemeen het obligate verkoopspraatje te horen. Geen onafhankelijk beleggingsadvies. Ook werd geen risicoprofiel van de klant opgesteld. Bovendien was er bijzonder weinig tijd voor een ernstig gesprek. Wat hadden de jongens en meisjes van de consumentenbond eigenlijk verwacht? Bankbedienden verkopen de producten van de bank waarvoor ze werken. Onafhankelijke analyse? Kom nou. Verkoopspraatjes. Uiteraard. Net zoals de supermarkt een kilogram gehakt half om half in promotie zet, zo bieden financiële instellingen hun producten aan. Het gaat toch altijd om verkopen. De consumentenbond klaagt dat de shoppers snel werden 'afgepoeierd'. Zo gaat dat nu eenmaal in een ‘sales driven’ omgeving. In de supermarkt en in de bank.

Boter
Is het mogelijk om tegelijk het boter en het geld van de boter te verzoenen? Daarmee verwijs ik naar de vraag of het mogelijk is een stabiel inkomen uit de beleggingsportefeuille te halen zonder aan het kapitaal re komen. Lijkt te mooi om waar te zijn. Wel, het is ook te mooi. Niet zo volgens financieel planner Emiel Van Broekhoven. Rekent u even mee met de professor?. U hebt een portefeuille ter waarde van 100. Over tien jaar zou u dit initiële bedrag willen terugvinden. Laten we hier niet kinderachtig doen over de inflatie. We laten ze in deze oefening buiten beschouwing. Maar toch, de 100 over tien jaar zijn wel niet zo veel waard als de 100 van vandaag. De initiële portefeuille wordt in twee verdeeld. De ene helft zal bestaan uit obligaties. Meer bepaald wordt een nulcouponobligatie gekocht die op vervaldag 50 zal opleveren. Deze kost vandaag 32. Een tweede stap bestaat erin een ‘prima aandelenfonds’ te kopen ter waarde van 22. Bedoeling is dat die 22 aangegroeid zullen zijn tot 50 over tien jaar. Tot slot, de overige 46 kan gebruikt worden om een jaarlijkse rente van 5 % aan uzelf uit te keren. Met stap 1 en 3 heb ik geen probleem. Alleen stap 2 vind ik wat overmoedig. Van 22 naar 50 over 10 jaar is een uiteindelijke return van 127 %. Dit komt neer op een jaarlijkse return van 12,7 % zonder lastig te doen over actuariële rendement. Dat is erg scherp bij de wind gevaren.

31

Bottom up
Bij het bestuderen van aandelen kun je in theorie twee benaderingen volgen: top down en bottom up. Bij de eerste benadering werk je vanuit het globale macro-economische kader (rente, valuta, inflatie,…) en ga je via de sectoren naar de bedrijven. Van hoog naar laag bij wijze van spreken. De bottom up benadering vertrekt vanuit het bedrijf zelf. Uiteindelijk zouden beide werkwijzen toch een gelijkaardige analyse moeten opleveren. De werkelijkheid waarnaar gekeken wordt is immers identiek. De nestor van de Vlaamse beleggingswereld, Roland vander Elst houdt er wel een bijzondere visie op na. Hij houdt van de bottom up beandering. In een artikel in de Tijd pleit hij voor die aanpak. Dat is uiteraard zijn volste recht. Vreemder wordt het wellicht wanneer hij het volgende stelt: ‘Trek u van de economie, de rente-evolutie, de koers van de dollar dus niet te veel aan.’ Zijn redenering is wellicht dat dit gegevens zijn die niet in de bottom up analyse thuishoren. Ze vinden immers plaats ‘boven’ de ondernemingen. Daar kunnen we alleen maar vraagtekens bij plaatsen. Nog eigenaardiger wordt het als de voorzitter van de VFB enkele alinea verder stelt dat ‘de zwakke dollar het veel Europese bedrijven niet gemakkelijk maakt’. Hoezo? We moeten ons toch niets aantrekken van die dollar? Een verstandige belegger combineert beide benaderingen: hij houdt met één oog in de gaten wat gebeurt op ondernemingsniveau en met het andere houdt hij de macroeconomische ontwikkelingen bij. Het is niet of… of maar en… .en.

Break even
Ik ken een pak beleggers die op het verkeerde moment in de beurs stapten. Ze verzekeren me nu dat ze uit de beurs zullen stappen als ze opnieuw break even zullen zijn. Ze verstaan daar wellicht onder dat ze geen winst of verlies willen maken. Het is een verderfelijke neiging, ook wel eens get-even-itis genoemd. Het deed de Barings bank eraan ten onder gaan. Waarom is break even willen spelen een slecht idee? Een eerste punt is dat je het verlies niet had mogen laten oplopen. Cut your losses blijft regel nummer 1 indien je het spel morgen nog wil meespelen. Tweede element is dat er aandelen zijn die je nooit meer zullen toelaten om break even te spelen. Namen? Lernout & Hauspie, Enron, Parmalat. Indien je belegd hebt in een actief sectorfonds, is blijven zitten ook een slechte optie. Het enige wat je doet is systematisch geld storten op de rekening van de fondsbeheerder. Hij wint er zeker aan als je blijft zitten. Verkopen en een passief indexfonds in de plaats daarvan. Tot slot kan het bereiken van de break even lang
32

duren. Ondertussen had je met dat geld misschien iets interessanters kunnen kopen. Bedenk dat een beslissing om een aandeel of fonds bij te houden eigenlijk neerkomt op de beslissing om het fonds of aandeel nu te kopen. Is je beslissing nog altijd dezelfde? Bedenk ook dat er zoiets als de opportuniteitskost bestaat. Na 5 jaar heb je misschien je oorspronkelijke 10.000 euro terug. Je denkt niets gewonnen of verloren te hebben? Een vergissing. Je verliest bij een risicovrije rente van 4 % eigenlijk 2.170 euro.

Brein
Laat ik eens een moeilijke vraag stellen: is ons brein beter dan een computer bij het nemen van aan- en verkoopbeslissingen op de beurs? De meeste beleggers antwoorden volmondig ja. Een kleine minderheid gelooft eerder in de techniek. Deze houding komt trouwens overeen met het standpunt van Vlamingen ten opzichte van technologie in het algemeen. Uit een enquête uitgevoerd door Eos bleek maar al te duidelijk dat een gemiddelde Vlaming de technologie minder vertrouwt dan zichzelf. Persoonlijk zou ik op de eerder gestelde vraag een genuanceerd antwoord geven. In de meeste gevallen vertrouw ik op mijn brein, behalve in 1 geval. Dat is wanneer ik recent een aandeel gekocht heb dat plots begint te dalen. Als ik telkens zelf zou moeten beslissen om het aandeel al dan niet buiten te kieperen, zou daar te veel (nutteloze) energie in kruipen. Bovendien ben ik net zoals alle andere beleggers: we geven niet graag toe dat we een foute beslissing genomen hebben met de aankoop van dat aandeel en willen onszelf en het aandeel nog een ultieme kans geven. En nog een kans de volgende dag. En nog een kans de dag daarop. Tot het kalf verdronken is. Neen, laat in dergelijk geval de beslissing maar over aan de computer. Een verlies van10 % op een aandeel? Weg ermee. Traders spreken van een stop-loss. Zelfs ervaren professionele handelaars hebben het moeilijk om een verlieslatende positie te liquideren. Vaak worden ze er door het ‘huis’ waarvoor ze werken gewoon toe verplicht. Terecht. Een zwaar verlies op 1 post kan de winst op de andere posten behoorlijk aantasten. Snel je verlies nemen, impliceert dat je de volgende dag opnieuw kan en mag meespelen.

Brien
Sommige beleggers houden teveel vast aan vergane glorie. Dit zijn aandelen die het in het verleden bijzonder goed hebben gedaan, maar dan plots stilvallen. Tot voor kort wisten we niet goed welk proces hierachter zat. Denk maar aan bedrijven zoals Dell en Microsoft.

33

Fenomenale returns in het verleden, maar nu niets meer. Het antwoord zit hem in de omvang van het bedrijf. Blijkbaar is er een bepaalde kritische grens. Als die overschreden wordt, gaat het allemaal een stuk moeizamer. Dit wordt goed samengevat door de eerste wet van Brien: op een bepaald punt in de levenscyclus van vrijwel iedere organisatie komt er een einde aan haar vermogen om ondanks zichzelf succes te hebben. Als belegger hou je er maar best rekening mee.

Brussel
Laat u, beste lezer, mij toe nog een van mijn favoriete stokpaardjes te berijden? Ok? Blijf dan weg van de Brusselse beurs. U heeft er niets te zoeken. U gelooft me niet? U wil cijfers? Wel, u krijgt van mij cijfers. Van 16 onderzochte beurzen tijdens de periode 1900-2002 was Brussel de slechtst presterende beurs. Jawel. Alle andere beurzen (Italië, Frankrijk, Spanje, Duitsland, VS, tot zelfs Zuid-Afrika) deden het beter. U wil weten hoeveel het rendement dan wel was, op de Brusselse beurs? Schrik niet. Het bedroeg een povere 1,8 %. Dit is wel na inflatie. Het blijft natuurlijk wel erg weinig. U had wellicht iets meer verwacht. Is dit een garantie dat we in de komende eeuw een gelijkaardig rendement mogen verwachten voor de Brusselse beurs? Natuurlijk niet. U heeft een punt. Maar toch. Ik weet dat ik in Vlaanderen alvast niet de enige ben die beleggers uit Brussel weg wil. De zeer gewaardeerde hoogleraar Jef Vuchelen van de VUB is de zelfde mening toegedaan. Het sterkt me alvast in mijn mening.

Buy and hold
Af en toe lezen we dat de buy and hold methode (aandelen kopen en voor een onbeperkte periode bijhouden) niet meer zaligmakend zou zijn. Vooral na de dramatische koersperikelen van de laatste jaren zijn de voorstanders van de timing methode (in en uit de aandelenmarkt stappen in functie van de vooruitzichten op de beurs) opnieuw en masse uit hun schulp gekropen. Om hun argumentatie kracht bij te zetten, verwijzen ze graag naar de Japanse beurs. De situatie is genoegzaam bekend: een chronisch dalende beurs sedert eind 1989, met kortstondige oplevingen van enkele honderden punten. De voorstanders van timing stellen dat een belegger die kocht in 1989 en bleef zitten tot vandaag een verlies heeft van 75 %. Indien beleggers verkocht hadden eind 1989 en telkens gekocht zouden hebben bij het begin van elke opleving, zouden ze een return verdiend hebben van enkele tientallen percent. Ik wind me zelden op als ik iets lees, maar dit loopt echt de spuigaten uit. Achteraf is alles makkelijk te verklaren. Opnieuw een

34

voorbeeld van de hindsight bias. Dat voorstanders van market timing een dergelijk argument gebruiken, bewijst maar een ding: nog lager dan dit kunnen ze gewoon niet meer vallen.

Buy low, sell high
Beleggen is toch eigenlijk een fluitje van een cent: je koopt een aandeel als het laag staat en je verkoopt het als het hoog staat. Dat we daar zelf niet eerder op gekomen waren. Stel dat je dit in de praktijk wil toepassen. Hoe pak je dit in hemelsnaam aan? De hoogste en laagste koers tijdens een beleggingsjaar ken je immers pas achteraf. Je kan bijvoorbeeld een aandeel kopen als het op het laagste punt beland is van het voorbije halfjaar of jaar. Verkopen doe je dan als de koers op het hoogste niveau van het laatste halfjaar of jaar is beland. Nu nog eens in de praktijk toepassen. Wellicht ligt het geld nu voor het rapen. Professor Sercu van de K.U. Leuven heeft het allemaal getest. De resultaten zijn bedroevend. Ik citeer uit zijn onderzoeksrapport: ‘We vinden dat de regel statistisch niet beter werkt dan een naïeve strategie. Integendeel, er is zelfs enige evidentie dat de regel misschien slechter werkt, zelfs vóór aftrek van transactiekosten’. Ai, daar gaat mijn illusie om snel rijk te worden.

35

C
CAPM
Het Capital Asset Pricing model wordt nog altijd door een heleboel analisten gebruikt. Particuliere beleggers kennen het model misschien van de bêta. De bêta zou het risico uitdrukken. Je hebt aandelen met een hoge bêta en aandelen met een lage bêta. Analisten raden nu eens aan aandelen met een lage bêta te kopen en dan weer met een hoge bêta. Laten we het even cru stellen: beta is dood en het CAP model ligt op sterven. Er wordt immers uit het oog verloren dat het Capital Asset Pricing Model niets meer is dan een model. Het is de werkelijkheid niet, enkel een manier om de werkelijkheid te benaderen. ‘Zodra economen hun model proberen te vereenvoudigen – door te veronderstellen dat beleggers de markt perfect kunnen kennen of dat de prijzen de echte waarde representeren – worden die modellen onrealistisch’. De uitspraak komt van een econoom, Brian Arthur. Hij heeft dus recht van spreken.

CARS
Volgens deskundigen is China het beloofde land. Sommige baronnen raden ons zelfs ten stelligste aan dat we onze kinderen Chinees laten leren. China boekt inderdaad al jaren na elkaar een extreem hoge groei. Als er iets is waar beleggers verzot op zijn, dan is het wel groei. Is de Chinese aandelenmarkt dan de place to be? Paradoxaal genoeg niet. De beursindexen van Shenzen en Sjanghai deden het in 2003 verre van schitterend. Wat is het probleem? In essentie de te hoge waarderingen. Chinese belegger hebben weinig uitwijkmogelijkheden voor hun geld. Hierdoor zijn de koersen van Chinese aandelen torenhoog opgeblazen. Voeg daar nog eens corruptie en ondoorzichtigheid aan toe en je begrijpt dat China voor beleggers niet onmiddellijk het beloofde land is. Toch is dit blijkbaar een boodschap die niet verkondigd mag worden. Een journalist van de Financial Times stelde dan ook dat er een nieuwe ziekte heerste: China Acute Respect Syndrome of CARS. Het verschil met SARS is dat dit virus niet dodelijk is, enkel hoogst ergerlijk.

36

Cash
Beleggers zijn soms rare vogels. Na de crash van de telecombedrijven – ter illustratie, de DJ Stoxx Telecom index ging van 1050 punten in 2000 naar nauwelijks 200 punten midden 2003 – wilden ze dat de bedrijven waarin ze hadden belegd, de cash die deze ondernemingen nog bezaten, zouden uitkeren. Een belegger stelde het als volgt: ‘Ik heb geld verloren met Telefonica. Nu is het tijd geld terug te geven aan de aandeelhouders. De ervaring van het verleden toont aan dat investeringen door de onderneming in andere activiteiten niet werken’. Dit is een onredelijk verzoek. Want wat is een onderneming eigenlijk? Een bundel projecten waarin de aandeelhouder participeert. Indien de onderneming meent met de cash zinvolle projecten – dit zijn projecten die waardecreëerend zijn voor de aandeelhouders – te kunnen uitvoeren, moet ze dit zeker doen. De vraag van aandeelhouders om de cash onder de vorm van een dividend te krijgen is evenwel je reinste onzin. Indien beleggers cash nodig hebben, kunnen ze hun aandelen altijd verkopen. Het verzoek van sommige aandeelhouders is wel, gezien de historiek, enigszins te begrijpen. Ze zagen de waarde van hun aandelen kelderen nadat door de telecombedrijven waardevernietigende projecten werden uitgevoerd. Toch blijft hun verzoek dwaas. De echte vraag is of aandelen voor dergelijke beleggers wel de meest geschikte instrumenten zijn.

Categorie

37

Mensen hebben de onverbiddelijke neiging alles en iedereen in vakjes op te delen. Ook beleggers ontsnappen niet aan dit euvel. Vooral de tweedeling is populair. Je hebt value aandelen (aandelen met een lage koers/winst-verhouding zoals holdings) en glamour aandelen (aandelen het een hoge koers/winst-verhouding zoals technologieaandelen). Op zich geen probleem –behalve om de juiste schedingslijn tussen beide groepn te bepalen, maar dit is muggenzifterij volgens sommigen – ware het niet dat je fervente aanhangers hebt van beide aandelen, die niets willen horen over de andere categorie. Dat beide groepen aandelen het over een lange periode ongeveer even goed gedaan hebben, willen ze wellicht ook niet geweten hebben. Over een kortere periode bekeken van enkele jaren, kan er wel een groot verschil ontstaan tussen beide groepen. Vandaar de correcte raad om beide soorten aandelen in de portefeuille op te nemen, liefst dan nog via een indexfonds. Een andere manier om naar dezelfde problematiek te kijken is het indelen van aandelen voor de goede huisvader en aandelen voor de speculant. Op welke criteria is een dergelijke tweedeling gebaseerd? Zijn aandelen van de goede huisvader value aandelen en aandelen voor speculaten glamour aandelen? En vooral, is een aandeel voor de goede huisvader dat voor altijd? Blijkbaar niet. In 2002 verloor Dexia 28 % van zijn waarde. Het aandeel werd daarvoor nog bestempeld als aandeel voor de goede huisvader, maar de koersval deed het aandeel van kamp veranderen. Het werd een aandeel voor speculanten. Althans volgens De Tijd. Tot het misschien terug van kamp verandert. Alsof dit relevant is.

Centrale bank
De meeste beleggers denken dat een centrale bank zoals de Fed in de VS enkel de korte termijn rente bepaalt. Ze zou maar invloed hebben op een deel van de rentecurve, namelijk de korte termijn. Dat is een onderschatting van de macht van de centrale bank. Ze kan immers ook lange termiijn obligaties inkopen en op die manier de lange termijn rente beïnvloeden. Door de inkoop van obligaties daalt de lange rente immers. Zo bepaalt de Fed ook de vorm van de rentecurve. Is dit belangrijk? Natuurlijk wel. Het bepaalt voor een groot deel indien een jaar goed of slecht is voor obligaties.

Chat room

38

Over chat rooms wordt nogal eens neerbuigend gedaan. Het was natuurlijk het geliefkoosde terrein van de pump-and-dump jongens. Maar toch was er ook waardevolle informatie te vinden. Een recente studie door Felton en Kim vond dat over Enron zaken verteld werden die beleggers aan het denken hadden moeten zetten. Zo kon je op 12 april 2001 een boodschap op Yahoo lezen dat ‘de Enron toplui een gesofisticeerde oplichtingsoperatie hadden opgezet, die zelfs de slimste analisten zou misleiden’. Tussen haakjes, de koers van Enron bedroeg toen 57.30 $. Felton vond nog een boel andere onheilspellende berichten. Sommige berichten dateerden zelfs van eind jaren ’90. De onderzoekers argumenteren dat het niet correct is te stellen dat niemand – behalve de toplui en enkele bondgenoten – wist wat er werkelijk gebeurde bij het energiebedrijf. Sommige werknemers hadden wel een zicht op de situatie en vertelden dit maar al te graag ook aan de buitenwereld. Feit is dat beleggers best een kijkje mogen nemen op de chat rooms.

Chinese muur
Er wordt al eens verteld dat de Chinese muur het enige bouwwerk van menselijke oorsprong zou zijn dat zichtbaar is vanop de maan. Astronauten die er geweest zijn, beweren dat dit flauwekul is. De Chinese muur is helemaal niet te zien vanuit de ruimte. Ook binnen de beurshuizen is vaak weinig te merken van de Chinese muur. In deze context gaat het over een scheiding tussen verschillende afdelingen van een beurshuis. Meer bepaald tussen de afdeling die onderzoek doet naar bedrijven – en die dus ook aanbevelingen de wereld instuurt – enerzijds en de afdelingen die zich bezighouden met de handelsactiviteiten van de bank anderzijds. In Nederland heeft de beurswaakhond Autoriteit Financiële Markten (AFM) eind 2003 een onderzoek ingesteld naar het al of niet aanwezig zijn van een dergelijke scheiding. Het onderzoek leverde hallucinante taferelen op. Wat te denken van een bank, die een positief beleggingsadvies geeft over een bedrijf waarmee het zoëven een kredietovereenkomst heeft getekend, met de bedoeling de onderneming van de ondergang te redden. Of een analistenrapport over een bedrijf dat wordt aangepast omdat het bedrijf – dat tevens klant is bij de bank – dreigt anders op te stappen. Volgens AFM zijn deze twee voorbeelden maar het topje van de ijsberg en zouden binnen financiële instellingen ‘vele duizenden soorten belangenconflicten’ bestaan. Laat de financiële instellingen maar eens echt werk maken van die Chinese muur.

Cijfers
39

Ik heb met ze te doen. De analisten die jaarverslagen verzamelen. Ik ken er die verscheidene boekenrekken vol hebben liggen. Maar wat zijn die cijfers eigenlijk waard? Misschien kunnen we even te rade gaan bij de CFOs van de bedrijven. De Chief Financial Officer is de financieel directeur van een bedrijf. Cartesis, een dochter van PwC, ondervroeg de CFOs van 150 grote ondernemingen. De resultaten zijn ontstellend. Amper een kwart van alle CFOs heeft vertrouwen in de cijfers van het eigen bedrijf. Hoe wil je dan als analist of belegger iets doen met de cijfers die de bedrijven prijsgeven? Bijkomende problemen ontstaan doordat CFOs aangeven dat ze eigenlijk teveel gegevens hebben. Dat laatste doet me denken aan een uitspraak van Jaap Van Ginneken. In zijn boek ‘Schokgolf’ stelt hij dat ‘hoe beter (althans meer) we geïnformeerd heten te worden, hoe slechter (althans schetsmatiger) we daarmee omgaan’. Zo is het maar net.

Cobra
Toen het van kwaad naar erger ging met de aandelenmarkt, waren er sommigen die de stelling verdedigden om in kunst te beleggen. ‘Verkoop Bel20, koop James Ensor’, stond eind 2002 in Trends. Slecht idee. Beleggen is niet makkelijk, maar dit is andere koek. De kunstwereld is immers al eeuwen doordrenkt van vervalsingen. In Nederland heb je meestervervalser Geert Jan Jansen. Hij kopieerde in een schuurtje achter zijn huis jarenlang schilderijen van Matisse, Magrite en Picasso. Zelfs de levende meesters kon hij probleemloos bedotten. Karel Appel dacht met een schilderij van zichzelf te maken te hebben, terwijl het Jansen was die het penseel had gehanteerd. Over de Cobraperiode is hij erg duidelijk: ‘Kijk naar die bejubelde Cobraperiode. Die besloeg nauwelijks meer dan drie jaar. Zelfs als alle schilders van de groep dag en nacht hadden doorgewerkt, hadden ze nooit het aantal schilderijen kunnen maken dat op dit moment aan hen wordt toegedicht’. Jansen schat dat in de kunstwereld bijna de helft van de aangeboden werken vervalsingen zijn. Ook over de Mona Lisa is Jansen formeel: het is een vervalsing. Laat die Ensor – vals of echt – dus maar even in de galerij hangen.

Cogito interruptus
De term komt van Umberto Eco. Ze betekent dat het denkproces plots stopgezet wordt. Voor het nadenken de kerk uit, als het ware. Sommige academici verwijten dit wel eens aan particuliere beleggers. Dat ze niet

40

genoeg nadenken als ze op de beurs komen. ‘Ze moeten hun huiswerk doen’, lees je soms. Is dat wel zo? Wat moeten ze dan concreet doen? Het jaarverslag van de onderneming bestuderen? Als zelfs de revisor geen zicht heeft op de cijfers, hoe zit dat dan met Piet Particulier? Akkoord, beleggers moeten hun grijze massa beter gebruiken, maar op een andere manier. Als er een iets is wat we de laatste jaren geleerd hebben, is het wel dat het onzinnig is een grote positie in een welk bedrijf dan ook op te bouwen. L&H, Ahold, Parmalat, Adecco. Slim zijn betekent diversifiëren. Echt diversifiëren. Niet zoals de beginnende belegger die op aanraden van Cash! ocharme drie aandelen in zijn portefeuille zou opnemen. Een ervan was dan nog Xeikon. Echt diversifiëren betekent beleggen in indexfondsen. Dat is je verstand gebruiken. Laat het huiswerk maar over aan studenten economie.

Complex
De recent overleden Amerikaanse paleontoloog Stephen Jay Gould schreef ooit dat mensen niet goed zijn in kansberekening. Logisch, stelde hij, dat is iets wat we vroeger niet nodig hadden om te overleven. Stel dat je aan een groep dokters volgend probleem voorlegt. Ongeveer 1 % van alle vrouwen heeft borstkanker. De moderne screeningmethodes kunnen 80 % van de kankers detecteren. Ze geven ook een vals alarm in 10 % van de gevallen. Vraag: wat is de kans dat een vrouw effectief kanker heeft als de test positief is? De meeste dokters schatten dat die kans toch zo’n 70 % moet zijn. Het correcte antwoord is (gelukkig) slechts 8 %. Ook in de financiële wereld wordt gegoocheld met kansen en cijfers. Het is immers een trend om bijzonder complexe financiële producten te lanceren. Neem nu ING (L) Protected Obli-fix Callable 2 dat in de lente van 2003 gelanceerd werd. Voor de eerste twee jaren is een jaarlijkse vergoeding van 5 % voorzien. Vanaf het derde jaar ontvangt de belegger een dividend dat afhangt van de evolutie van de Euribor 12M. Toch bestaat ook de kans dat ING vanaf het tweede jaar de fondsen vervroegd terugkoopt tegen 100 %. Concreet ontvangt de belegger dus 7% min de Euribor vanaf het derde jaar, indien het fonds dan nog bestaat. In het magazine van ING, Invest News, kunnen we lezen dat bij een daling van de Euribor de kans stijgt op een hoger dividend, dat de inventariswaarde van het fonds toeneemt maar dat de kans ook toeneemt op een vervroegde terugbetaling en omgekeerd bij een stijging van de Euribor. Bent u nog mee? Vraag: is dit een interessant product? Je moet niet alleen de evolutie van de interbankenrente over de komende 8 jaar inschatten, ook moet je bepalen hoe groot de kans is dat ING het compartiment vervroegd terugbetaalt. Met onze hersenen die gemaakt zijn om het gevaar van

41

een kudde wilde dieren in te schatten, is dit een verdraaid moeilijke opdracht.

Complot
Volgens de Amerikaanse hoogleraar Robert Bell wordt de beurs systematisch gemanipuleerd. Hij haalt bijvoorbeeld 4 april 2000 aan: de Nasdaq ging intraday 10 % lager en schoot naar het einde van de sessie opnieuw omhoog. De dag eindigde met een miniem verlies van 1,4 %. Dit is volgens Bell een teken dat de markt op dat moment kunstmatig ondersteund werd. Door wie? Door de anticrashploeg of officiëler het Exchange Stabilisation Fund (ESF). Hoe dikwijls grijpen de anticrashers rechtstreeks in het marktgebeuren in ? Bell heeft zelf het antwoord niet: ‘Geen buitenstaander weet het’. Doel van de anticrashers? Het vertrouwen van de belegger vasthouden. Dat deden ze volgens Bell door de crash op Nasdaq zo langzaam mogelijk te laten verlopen. Leuschel zou het wellicht omschrijven als een salami-crash. Het is een interessante theorie. Complotverhalen doen het natuurlijk altijd goed in een omgeving waar per definitie veel onzekerheid heerst. Zoals op de beurs. In een reactie op deze hypothese reageerde Peter Vanden Houte, chief economist van ING België, zeer terughoudend. ‘De volledige aandelenmarkten manipuleren, is gemakkelijker gezegd dan gedaan. De middelen van het ESF zijn slechts een druppel op een hete plaat.’ Deze redenering houdt steek: de anticrashploeg heeft ‘slechts’ 40 miljard dollar ter beschikking. Een gewone beursdag op de NYSE haalt een omzet van 1 tot 1.5 miljard aandelen. Het ESF zou het dus niet lang uitzingen in een constant dalende markt zoals we die in de periode 2000-2003 meegemaakt hebben. Er is wellicht een veel eenvoudigere uitleg voor de bruuske marktbewegingen. Het is voldoende af en toe naar satellietzender CNBC te kijken en goed te luisteren naar wat de marktpartijen over de afgelopen beurssessie te vertellen hebben. Op een dag met hevige volatiliteit springen institutionele beleggers en hedge funds op de kar om de markt naar beneden te trekken. Hierdoor versterken ze uiteraard het neerwaartse ultra korte termijn momentum. Van zodra ze tekenen zien dat de markt uitbodemt, keren ze hun posities om en gaan ook andere partijen long, waardoor de koersen opnieuw beginnen te stijgen. Per saldo kan een beursdag dus flat uitkomen, terwijl intraday heel wat volatiliteit zat. Laten we hier dus maar Ockam’s razor gebruiken: de eenvoudigste uitleg zal wel de juiste zijn. Een complot is helemaal niet nodig.

Consensus

42

Het feit dat mensen in het algemeen en analisten in het bijzonder het ergens over eens zijn is altijd gevaarlijk. Het kan bijvoorbeeld betekenen dat ze niet genoeg nagedacht hebben. Zo was de consensus onder aandelenanalisten begin 2002 dat de beurzen niet meer konden zakken. Na twee (voor Brussel zelfs drie) verliesjaren, was het tijd voor een positief jaar. Begin 2004 was de consensus dat het beursjaar goed zou zijn, maar toch iets minder goed dan in 2003. Blijkbaar had een of andere analist, die tegelijk voetballiefhebber is, het idee bedacht van de twee helften. De eerste helft van het jaar zou sterk zijn. De tweede helft van 2004 zwak. Dat laatste zou komen door de renteverhoging in de VS. De consensus zit er meestal glad naast. Dat is nu eenmaal typisch aan een consensus.

Controle
Op de beurszender CNBC is regelmatig de reclame te horen van een Britse makelaar. De reclame eindigt met de volgende uitspraak: ‘Making the markets move for you’. Laat de markten maar in jouw voordeel bewegen. De slagzin verwijst – wellicht onwillkeurig – naar een klassiek fenomeen dat de illusie van controle heet. Ook Robeco Direct verwijst hiernaar. Zo vraagt deze bankier of ‘we meer controle willen over onze beleggingen?’. Dat kan via de online risicotoets. Hiermee kunnen we, nog altijd volgens Robeco, op elk moment van de dag het risico van onze portefeuille toetsen. Robeco moet mij wel eerst eens uitleggen hoe we meer controle kunnen krijgen over onze beleggingen door op elk moment van de dag het risico van onze beleggingen te meten. Het is immers niet door iets te meten dat we er (meer) controle over krijgen. Mensen in het algemeen hebben de neiging het aantal gebeurtenissen, waarbij ze effectief invloed en controle hebben op de uitkomst ervan, te overschatten. Zo hebben sommigen onder ons een voorkeur voor de lotto in vergelijking met krasloten, omdat ze dan zelf de cijfers kunnen invullen. De fout die ze maken is dat ze hun winstkansen denken te verhogen door zelf de cijfers te kiezen. Dagbladhandelaars kunnen waarschijnlijk mijn vermoeden bevestigen dat de meeste lottospelers hun eigen cijfers inbrengen. Merkwaardig aangezien de computer ze ook een reeks willekeurige getallen kan aanbieden (de zogeheten Quick Pick). Bij gokkers is vastgesteld dat, als ze een laag getal willen, ze de dobbelstenen zacht gooien en voor een hoog getal hard. Dit zijn allemaal manifestaties van de illusie van controle. Ook op de beurs moeten we die illusie loslaten. Iemand die ooit dacht dat hij de beurs voor hem kon laten werken, was Nick Leeson. Toen zijn positie dramatisch werd, kocht hij een massa afgeleide producten (opties en futures) met de bedoeling in zijn eentje de markt op te krikken. De slogan ‘Making the markets move for you’ krijgt in deze context wel een

43

heel wrange bijsmaak. Zeker voor de voormalige eigenaars van Baring Brothers, de toenmalige werkgever van Leeson.

Cijfer
De beurs wordt voortdurend gevoed door cijfers. Sommige zijn belangrijk, andere iets minder. Naar sommige cijfers wordt echt uitgekeken. Dan wagen analisten zich niet alleen aan uitspraken over het cijfer zelf, maar ook aan voorspellingen over de manier waarop de beurs zal reageren indien een cijfer boven of onder de verwachting uitkomt. Belangrijke cijfers zijn ongetwijfeld gegevens over het BBP en de werkgelegenheid. Zeker als dergelijke cijfers uit de VS komen. Aangenomen wordt immers dat de VS nog altijd de motor vormen voor de Europese economie. In oktober 2003 kwam bijvoorbeeld het cijfer over de groei in de VS uit. De markt verwachtte 6 %. Het werd uiteindelijk 7,2 %. Later trouwens nog eens opwaarts bijgesteld. Volgens de analisten moest dit een stijging van de beurs en de dollar veroorzaken. Toch was de reactie bijzonder lauw. De beurs ging nauwelijks vooruit en de dollar deed – op dat moment – niets. Alle daytraders die à la hausse hadden gespeculeerd waren eraan voor hun moeite. Trouwens, veel Europese analisten hadden op dat moment niet eens door dat het - op het eerste zicht fabuleuze – cijfer van 7,2 % groei naar Europese normen niet eens zo spectaculair was. Indien het cijfer ‘vertaald’ wordt levert dit nauwelijks 2 % groei op. Heel wat minder dus. Ook toen enkele dagen later op het eerste zicht schitterende werkgelegenheidscijfers werden bekendgemaakt, reageerde de beurs zeer voorzichtig. Het is dus een iets om het correcte cijfer te voorspellen, het is nog iets anders om de reactie van de beurs op het cijfer in te schatten.

Correlatie
Veel beleggers en analisten denken wel eens dat als twee zaken tegelijk plaatsvinden, het ene de oorzaak zou moeten zijn van het andere. Dat kan, maar hoeft niet zo te zijn. De koersen van Volkswagen en DaimlerChrysler bewegen sterk gelijkmatig. Toch is het verkeerd om te denken dat de ene koers de andere beïnvloedt. Er is gewoon een hoge (positieve) correlatie. Dit wil zeggen dat hoge waarden van de ene variabele optreden met hoge waarden van de andere variabele. De beurskoers van beide bedrijven is dan weer afhankelijk van andere factoren, waarvan een deel gemeenschappelijk. Wat uiteraard de hoge positieve correlatie bepaalt. Het is dus verkeerd om op basis van een hoge correlatie te besluiten dat een oorzakelijk verband zou bestaan. Een val waarin nogal wat beleggers en analisten trappen.
44

Culpa
Weet je wat ik graag eens gelezen zou hebben. Een analist die eerlijk toegaf dat hij fout zat. Dat zijn analyse verkeerd was. Dat hij zich gewoon vergist had. Hij hoefde zich dan nog niet eens te verontschuldigen voor de fenomenale verliezen die beleggers door zijn verkeerd advies hadden geleden. Gewoon even intellectueel eerlijk zijn. Ik ben er nog geen enkele tegengekomen. Wel integendeel. Wie herinnert zich Jaap Van Duijn niet. De man schoot gedruende 2002 een paar keer in zijn eigen voet door te stellen dat het einde van de malaise in zicht was. Hij had de allerlaatste euro’s van de beleggingsfondsen gebruikt om aandelen te kopen. Door die foute beslissingen sloten bijna alle fondsen van Robeco dat jaar zwaar in het rood. In de late lente van 2003 gaf Van Duijn nog een presentatie. Een uitstekende gelegenheid om toe te geven dat hij zich vergist had, me dunkt. Niets van dat alles. ‘Zat ik er wel zoveel naast?’, vroeg hij zich openlijk af. Natuurlijk wel. Maar dat toegeven is toch zo verschrikkelik moeilijk. Een tijd later deed Van Duijn een stapje opzij. Kregen de misnoegde beleggers toch een beetje waar ze recht op hadden. Maar ondertussen was het leed toch maar geleden.

45

D
Daytraden
Tijdens de hoogdagen van de beurs, vooral op Nasdaq, eind jaren ’90 was daytraden bijzonder populair. Sommigen gaven zelfs hun voltijdse job in de ijdele hoop van hun hobby te kunnen leven. Tijdens de sluipende beurscrash van de laatste jaren, zijn de aantallen daytraders wel serieus gedecimeerd. Maar eigenlijk was er zelfs geen dalende beurs nodig om de daytraders in het zand te doen bijten. Eind jaren ’90 kon je immers de belevenissen van een daytrader volgen in de Britse zondagskrant ‘Sunday Times’. De man was lange tijd voltijds werkzaam in de Londense City en dacht dat hij het ook kon. Hij gaf zijn job op en begon met daytraden. Het verhaal eindigt na twee jaar met een verlies van maar liefst 40.000 pond. Had hij zijn geld gewoon in een indexfonds gestoken dat de FTSE volgt, was zijn initiële investering aangedikt met dertig procent. De dure avonturen van deze Brit tonen aan dat daytraden niets te maken heeft met beleggen, maar daar eigenlijk diametraal tegenover staat. Goed beleggen is een indexfonds kopen en daarna helemaal niets meer doen. Daytraden is een spel. Een duur spel welteverstaan. Dat heeft onze daytrader ondertussen wel begrepen.

Determinisme
De meeste beursvoorspellers zitten met hun denkpatronen nog altijd enkele eeuwen achter. Newton had ontdekt dat het heelal beschreven kon worden met wiskundige vergelijkingen. Die vergelijkingen voorspellen dat de toestand van een systeem op een zeker tijdstip tot slechts 1 mogelijke uitkomst leidt. De toekomst wordt met andere woorden volledig bepaald door het heden (en het verleden). Dit wordt ook wel de filosofie van het determinisme geheten en nagenoeg alle beursanalisten zijn er aanhangers van. Op de beurs werkt een dergelijk determinisme niet. Soms leidt een kleine verandering in het systeem tot een grote verandering in de uitkomst. Elke beursvoorspelling is dan ook gedoemd om verkeerd te zijn . Gelukkig maar. Tussen haakjes, Newton is wel al een tijdje dood.

46

Dip
Psychiaters weten dat het belangrijk is een onderscheid te maken tussen een dipje en een regelrechte depressie. Een dip kan enkele weken duren en gaat wellicht vanzelf over. Bij een depresssie is gepaste medicatie en therapie onontbeerlijk. Kan je tijdens de zware baisse van 2000 tot 2003 eigenlijk wel spreken van een dip? Een dip is – ik zocht het even op – een kleine daling. Tijdens de zomer van 2002 – in België waren we toen wel bezig aan ons vierde berenjaar – gebruikte een adviseur van vermogensbankier De Buck deze term in De Morgen. We moesten van ‘de dip’ gebruik maken om onze portefeuille te herschikken. Uiteraard moest de verhouding aandelen volgens de kenner omhoog. Een andere boodschap zou me toen sterk verwonderd hebben. Het werd me nog eens duidelijk dat makelaars, ook al noemen ze zich vermogenbankiers, werken in een commissiegedreven systeem. Verkopen is de boodschap. En van een regelrechte depressie een dipje maken kan daar wel eens bij helpen.

Distribution day
Op woensdag 22 oktober 2003 ging de NYSE fors achteruit. De Dow verloor zowat anderhalf procent. De uitleg leek vrij eenvoudig: Amazon en Merck zorgden voor een negatieve stemming op de beursvloer. Ook de cijfers van Dupont werden slecht onthaald. Kortom, genoeg ‘objectieve’ gegevens om een correctie van anderhalf procent te rechtvaardigen. Bob Pisani van de zakenzender CNBC zag het even anders. Hij vond dit een typische distributiedag. Dit betekent dat grote institutionele beleggers hun openstaande long posities (deels) afsluiten en op die manier de winst binnenhalen. Doordat de tegenpartij in dergelijke gevallen nog volgens Pisani ongeïnformeerde en naïeve particuliere beleggers zouden zijn, wordt van een distributie of herverdeling gesproken. Het klinkt een beetje als de dag des oordeels, alsof de institutionele beleggers de waarheid in pacht zouden hebben. De journalist van De Telegraaf noemde het gewoon ‘Wall Street Blues’. Dat lijkt ons correcter, ook gezien het beursverloop naderhand.

Dinosauriër
Gepensioneerd CBS-nieuwsanker Walter Cronkite is een optimistisch man. In een recent interview vertelt hij dat hij oprecht gelooft dat de democratie alleen maar versterkt wordt door kiezers meer informatie te
47

geven. Zo vindt hij dat televisie gerust een beeld mag schetsen van het privé-leven van een politieke kandidaat. Ook de komst van het Internet is volgens Cronkite een goede zaak. Hij is dan ook impliciet een voorstander van het adagio ‘meer informatie is nooit een slechte zaak’. Ook in de economie wordt dit principe sterk gehuldigd. Extra informatie is ofwel nuttig en dan wordt ze gebruikt om een betere beslissing te nemen ofwel is ze nutteloos en dan laat de beslissingnemer ze achterwege. Deze naïeve visie is evenwel passé. Vandaar dat we Cronkite oneerbiedig een dinosauriër durven te noemen: zijn optimistische visie op de mens past in kader van de vooruitgangsjaren ‘50 en ’60. De mens werd toen voorgesteld als een rationele beslissingsnemer die op basis van alle beschikbare informatie de beste beslissing neemt. Indien er extra relevante informatie bijkomt, kan de beslissing alleen maar beter worden. Nu weten we wel beter. Meer informatie levert niet noodzakelijk een betere beslissing op en mensen maken systematische fouten bij het nemen van die beslissing (ondenkbaar als idee in de jaren ’50 en ’60!). Dit is geen optimistische visie op de mens, maar een realistische. En realisme is trouwens de eerste voorwaarde om beter te beleggen.

Diversificatie

48

Hoeveel verschillende aandelen moet je eigenlijk in je portefeuille opnemen? Tien, vijftien, vijftig, honderd? De meeste adviseurs hanteren een getal dat in de buurt van de 10 tot15 aandelen ligt. Daar valt veel over te zeggen, behalve dat het juist zou zijn. Enkele decennia geleden zou dit het correcte antwoord geweest zijn. Vandaag ligt het juiste antwoord eerder bij het getal 100. Dit is onwaarschijnlijk veel, vooral als je weet dat de particuliere belegger, Piet en Miet Particulier in de volksmond, aan deze regel een broertje dood heeft. In de praktijk heeft hij of zij slechts enkele lijnen in zijn portefeuille, En dat is dan nog een gemiddelde. Dit betekent dat er een pak beleggers zijn met maar 1 soort aandelen. De grote vissen onder de beleggers vertekenen dit gemiddelde immers nogal wat. De raad om 10 of 15 verschillende aandelen op te nemen is dus eigenlijk zo slecht nog niet. Voor de meeste beleggers zou het alvast een hele verbetering zijn. Laten we wel wezen. De ideale diversificatie kan je toch alleen maar bekomen via een indexfonds. Ik kreeg ooit de vraag of het erg was indien een portefeuile niet gediversifieerd is. Erg? Beleggers doen maar. Beleggen staat eigenlijk synoniem voor de ultieme vrijheid. Dat hebben beleggers overgenomen van autorijders, nu de wegen toch helemaal dichtgeslibd zijn. Beleggen, mijn vrijheid. Ze hoeven achteraf wel niet af te komen met het verhaal dat ze alles kwijt zijn door een nieuw Enron, Superclub, Ahold, LHSP of Real Software.

Dividend

49

Voor sommige beleggers is het dividend heilig. Ze maken een denkfout. Dividenden zijn irrelevant voor de waarde van een onderneming. In een wereld zonder imperfecties en belastingen maakt het voor de ondernemingswaarde niets uit indien de onderneming een dividend uitkeert of niet. In een wereld met belastingen – spijtig genoeg de onze – is het zelfs zinvoller dat de onderneming geen dividend uitkeert. Toch hechten beleggers zodanig veel belang aan dividenden dat het in een dalende beurs zo’n beetje de laatste strohalm wordt. Ze hebben of krijgen dan een voorkeur voor aandelen die in het verleden altijd een dividend uitgekeerd hebben en, indien mogelijk, deze bovendien elk jaar trouw verhoogd hebben. Beleggers maken hier een extra fout door het dividendgedrag van een onderneming los te koppelen van de omgeving waarin deze onderneming opereert. Dat het vastklampen aan het dividend een verkeerde houding is, blijkt bijvoorbeeld uit de, voor sommige beleggers dan toch, verrassende beslissing van Brederode begin 2003. Voor het eerst in bijna twintig jaar werd het dividend niet met 10 % verhoogd, maar wel nagenoeg gehalveerd! Op dat moment noteerde het aandeel iets meer dan 10 euro. Midden ’99 werd trouwens 4 keer zoveel betaald.

Doemdenkers
Sommigen verwachten misschien dat ik Roland Leuschel als voorbeeld zal gebruiken om het doemdenken te illustreren. Hij zou volgens sommigen al jaren (of is het decennia?) pessimistisch zijn over het beursverloop. In elke analyse komen een aantal vaste elementen voor. Dollar: gevaar voor scherpe daling. Goud: enorm potentieel. Aandelen: afblijven. Inflatie: zal aantrekken. Het voordeel van de analyses van Leuschel is dat je de redenering die erachter zit kan volgen. Het is alsof je de motorkap van een wagen kan opentrekken om te zien wat de wagen in zijn mars heeft. Andere doemdenkers verzwijgen hun analysemodel. Dat is verdacht. Het is alsof een autoverkoper je niet toelaat de motorkap open te trekken. In Nederland heb je bijvoorbeeld Willem Okkerse van adviesbureau ITLC. Hij ging in maart 2003 compleet uit de bocht met een zeer negatieve voorspelling over Delhaize. Net voor Delhaize goede resultaten bekend zou maken, zei Okkerse dat hij de distributeur niet als aandeel zou behouden. Enkele dagen later sprong het aandeel 46 % omhoog. Als je Okkerse vraagt welke criteria hij gebruikt, antwoordt hij dat dit niet openbaar gemaakt mag worden. De analyses worden immers verkocht door ITCL. Flauw hoor. Geef mij dan maar een doemdenker zoals Leuschel, met een blik op de motor.

50

Dokter
Ik was mij ervan bewust dat patiënten niet alles begrijpen van wat de dokter hen vertelt bij een consultatie. Maar toen ik een onderzoek van de universiteit van Utrecht zag, viel ik toch steil achterover. Patiënten begrijpen en onthouden nagenoeg niets van wat de dokter hen vertelt. Maar liefst 80 % gaat het ene oor in en het andere uit. Van de twintig procent die de patiënt wel onthouden heeft, begrijpt hij de helft gewoon verkeerd. De grootste struikelblok blijkt het weinig heldere woordgebruik van de arts. Ik heb geen cijfers over wat precies gebeurt bij en na een gesprek met de beleggingsadviseur. In de veronderstelling dat het gesprek in dit geval wel het borrelpraatniveau overstijgt. Wellicht gaat ook hier het grootste deel van de informatie verloren. Van het minieme gedeelte dat de belegger wel onthouden heeft, heeft hij de helft verkeerd begrepen. Een troost in dat laatste geval. Hier kan het minder kwaad indien de belegger de adviezen verkeerd opvolgt. Bij de dokter kan het verkeerd begrijpen van een advies echter wel faliekant aflopen.

Dollar
De koers van de dollar kunnen we niet voorspellen. Wat wel mogelijk is, is de impact van een stijging of daling van de dollar weer te geven op de winsten van Europese bedrijven. Ondernemingen hebben immers vaak dollarinkomsten. Door een daling van de dollar ten opzichte van de euro, verminderen die inkomsten. Bedrijven zouden zich hiertegen kunnen indekken. Dat gebeurt nog altijd veel te weinig. De belegger is hier natuurlijk de dupe van. Beleggers met aandelen van Europese bedrijven met veel dollarinkomsten zouden natuurlijk zelf een optie kunnen kopen op de dollar om op die manier het negatieve effect weg te werken. Dat is een mogelijkheid, maar wel een beetje omslachtig. Feit is dat een daling van de dollar een uitgerekend negatieve inpact heeft op de winsten van Europese bedrijven, wat ook moge bewerd worden. Zakenbank Morgan Stanley becijferde dat een daling van de dollar ten opzichte van de euro ten belope van 10 % zo’n 3,5 % van de bedrijfswinsten vernietigt. De impact op de beurskoersen is dan ook navenant. We lazen ooit een column waarin gesteld werd dat een daling van de dollar na een tijdje geen effect meer zou hebben op de Europese bedrijfswinsten. Misschien moet de auteur deze studie maar eens ter hand nemen. En ook goed lezen.

51

Double dip
Wellicht the meest geciteerde buzzwoord in 2002 was de double dip. Na een recessie volgt snel een nieuwe recessie in plaats van de verwachte opleving. Het begrip werd gelanceerd door een beroemde economist in de VS – Stephen Roach van Morgan Stanley voor de kenners – en daarna door zowat iedereen overgenomen. Er werd gesproken over de kans op een double dip in de VS en hoe groot die kans dan wel bedroeg. Achteraf viel het uiteindelijk allemaal mee: de economie in de VS deed wat hij moest doen na een recessie en dat is hernemen. Niemand die het begrip na de sterke groeicijfers in het derde kwartaal van 2003 nog in de mond durfde te nemen. De economist in kwestie verdedigt zich door te stellen dat hij het scenario van een double dip slechts een kans meegaf van 40 %. Nu ja, zo is het makkelijk.

52

Dow 35.000
Noteert u alvast in uw agenda (op voorwaarde ten minste dat er een lange termijn planning in staat): de Dow bereikt in 2008 probleemloos 35.000 punten. De Nasdaq bereikt op hetzelfde moment 20.000 punten. Wie durft deze roekeloze voorspellingen te maken en vooral, op welke basis. Vergeet alvast alle economische theorieën. Harry Dent heeft de magische sleutel gevonden om de toekomstige beursevolutie te voorspellen. Hij kijkt gewoon naar het aantal 47-jarigen als percentage van de totale bevolking. Wordt deze groep groter? Dan stijgt de beurs. Waarom kijkt naar Dent juist naar die groep? Volgens hem geeft de categorie 45 tot 49 jarigen het meeste geld uit. Ze zijn met andere woorden de stuwende kracht achter elke economie. Als economist kan ik daar nog inkomen. Veel problematischer is het om de beursevolutie te verbinden met dit ene cijfer van 47-jarigen. Het leuke is dat Dent de voorspelling deed in 2001. De journalist was zo pienter om in het interview ook een korte termijn voorspelling te vragen. Dent nam er zijn cijfergegevens bij, keek even en zei dan zonder blikken of blozen dat de Dow vanaf 2001 steil omhoog zou gaan. Als een raket tot in 2008. Nog volgens Dent zouden we in 2004 toch al aan de Dow 20.000 moeten zitten. Met dank aan de journalist voor de goede vraag en aan Dent voor de trefzekere voorspelling. Niets is immers zo vervelend als een vage voorspelling.

Droom
In een populair werk over beleggen valt het volgende te lezen: “Een rendement van 8 procent per jaar… wie droomt daar niet van bij de huidige lage rentevoeten? En die droom is niet eens moeilijk te realiseren. U hoeft enkel uw spaarcenten in aandelen te beleggen.” ‘In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst’. In dergelijke bewoording moeten (Nederlandse) promotoren hun reclame voor beleggingsfondsen verplicht afsluiten. Terecht. Een in het verleden behaald rendement is inderdaad geen garantie voor de toekomst. Je kan dit op twee manieren bekijken. Enerzijds is er de wet van Murphy die stelt dat een in het verleden gevonden relatie of verband niet noodzakelijk meer in de toekomst zal gelden. Concreet hier: het is niet omdat aandelen in het verleden 8 % opgebracht hebben, dat dit in de toekomst ook zo zal zijn. Anderzijds zijn er enkele studies die aantonen dat aandelen zelfs op lange termijn (tot dertig jaar) het nog altijd slechter kunnen doen dan risicovrije obligaties. Japanse beleggers kunnen hier over meespreken! Bovendien wordt hier een
53

gemiddelde gebruikt terwijl aandelenreturns uiteraard een ander (lees: volatieler) patroon kennen. In 1974 bijvoorbeeld verloor de S&P 500 26.5 %. Het jaar daarop won de index 37.2 %. Gemiddeld ging de beurs er dus met 5.35 % per jaar op vooruit. Twee keer dezelfde informatie, maar voor de meeste particuliere beleggers, die gevoeliger zijn voor verliezen dan voor winsten, uiteraard niet. De droom van vele beleggers zou dus wel eens in een nachtmerrie kunnen ontaarden. Als dat al niet gebeurd is uiteraard.

Drug
Gaat het te ver om beleggers te vergelijken met drugsverslaafden? Indien u denkt van wel, laat mij dan een argument ter verdediging van de stelling aandragen. Van drugsverslaafden is geweten dat ze aannemen dat ze eigenlijk niet verslaafd zijn en dat ze elk moment kunnen stoppen. Wat uiteraard flauwekul is. We willen niet beweren dat beleggers verslaafd zijn aan het beleggingsspel – al zullen er wel nog enkele dolgedraaide daytraders rondlopen – maar dat ze net zoals verslaafden de kop in het zand steken. Beleggersfouten? Die maak ik niet. Anderen misschien wel, maar ik zeker niet. Teveel transacties uitvoeren, het verlies op een aandeel laten oplopen, de winst te snel nemen, denken dat je informatie bezit die niemand anders heeft. Het zijn maar enkele van de klassieke fouten die beleggers maken. De meeste beleggers wanen zich zoals cocaïnegebruikers onfeilbaar, onkwetsbaar en overmoedig. Toch begint de eerste stap naar betere resultaten met een oprecht mea culpa. Sommige beleggers hebben dat door, net zoals sommige verslaafden hun probleem inzien. Een belegger was zelfs zo moedig om de fouten, die ik uitvoerig beschreef in een artikel, toe te geven en te illustreren met eigen voorbeelden op zijn webstek. Grote klasse.

Dubbeldenken
Dubbeldenken houdt in dat je aanneemt dat iets tegelijk bijvoorbeeld goed en slecht is. Samson, de hond van Gertje, is volgens het introductieliedje van de soap lief en ondeugend. Noddy, de speelgoedpop van Enid Blyton leeft in een kleine wereld die tegelijk ook groot is. Ook op de beursvloer vind je geregeld staaltjes van dubbeldenken. Wat moeten we immers met de vaststelling van UBS dat de Chinese overheid het aantal gsm-gebruikers in dat land bewust overdrijft. Volgens UBS zijn er eind 2003 geen kwart miljoen abonnees, maar ‘slechts’ 174 miljoen. Volgens UBS is dit goed en slecht tegelijk. Goed omdat het potentieel groter is dan gedact. Slecht omdat de

54

marktpenetratie minder groot is dan gedacht. Van dubbeldenken gesproken.

Durver
Begin van de zomervakantie van 2002. Ter illustratie: de AEX stond op 440 punten. De beurs was volgens ING België ‘een buitenkans voor durvers’. Aandelen waren toen – achteraf beschouwd – uiteraard geen goede keuze. Ergerlijk was bovendien de toen gelanceerde stelling dat er wel degelijk een manier was om met aandelen geld te verdienen: namelijk er tijd en energie in steken. ‘Actief kopen en verkopen, een goede timing en een juiste sectorkeuze worden de sleutels tot succes’. Dat was het recept voor durvers van ING België. Zouden ze dit toen zelf geloofd hebben? Wellicht wel.

Duur
Het is verleidelijk om te werken met eenvoudige vuistregels. Zo is er de methode om te kijken naar het rendement van aandelen en dit te vergelijken met de geboden intrest op staatsobligaties. De redenering is dat als het dividendrendement van aandelen te laag wordt in vergelijking met de intrest op de obligaties, aandelen verkocht moeten worden ten voordele van obligaties. Sommigen plakken op een dergelijke rendementsratio een getal van 2.5. Indien de verhouding groter is, dan is de beurs duur en blijf je beter langs de kant. Een probleem met dergelijke methode: je zou er een groot deel van de langste hausse van de twintigste eeuw mee gemist hebben. Aandelen werden in de jaren ’90 enkel alleen maar duurder. De rendementsratio steeg en bleef maar stijgen. Op dat moment uit de beurs stappen zou een onzinnige beslissing geweest zijn. Kortom, het is niet omdat een beurs duur wordt dat je alle aandelen moet buitengooien. Vuistregels zijn eenvoudig, maar zelden correct.

Duurzaam
Sommige beleggers zijn bewust op zoek naar aandelen van duurzame bedrijven. Ze gaan ervan uit dat de aandelen van deze bedrijven het in de toekomst beter zullen doen dan aandelen van bedrijven die hier niet echt in geïnteresseerd zijn. Of misschien beleggen ze hierin om hun geweten te sussen. Dan is er slecht nieuws. In een studie van eind 2003 bleek namelijk dat 8 van de 12 onderzochte grote Nederlandse bedrijven duurzaam ondernemen enkel hanteren ‘om hun reputatie te versterken en de risico’s te beperken’. Het gevolg hiervan is dat het ‘duurzame beleid’ slechts enkele minder belangrijke onderdelen van het bedrijf

55

raakt. Bij de andere 4 ondernemingen was duurzaam ondernemen wel een nieuwe wijze van ondernemen. Voor alle onderzochte bedrijven, ook de laatste 4, blijft het najagen van winst wel nog altijd de centrale doelstelling. Duurzame doelen staan altijd lager gerangschikt. Hou daar maar rekening mee als u de volgende keer op zoek bent naar een duurzaam aandeel of fonds. U hanteert misschien geen maximalisatie van de return, het duurzame bedrijf wel.

56

E
Economische realiteit
De analisten van De Maertelaere waren in het najaar van 2002 het spoor volledig bijster. Ze konden namelijk geen touw meer vastknopen aan de beursevolutie. De bank voorspelde een economische groei en toch zocht de beurs nieuwe dieptepunten op. Hoe konden deze twee elementen toch met elkaar verzoend worden? Niet dus volgens de Gentenaars: de aandelenmarkten hebben zich losgekoppeld van de economische realiteit, was de vertwijfelde vraag. Misschien toch een goedbedoelde tip: de beurs koppelt zich nooit los van de economische realteit. Het enige wat gebeurt is dat ze nogal sterk van elkaar kunnen afwijken. Vergelijk het met een onbreekbare elastiek. Het beeld van Kostolany is ook niet slecht: de economie en de beurs zijn net een wandelaar en een hond aan de leiband. De leiband is zo’n modern toestel waarbij de hond nogal wat bewegingsvrijheid heeft. De hond staat model voor de wispelturige beurs. Deze kan een voorsprong nemen op zijn baasje (meestal) of achterblijven (zelden). Met die moderne dingen kan de afstand behoorlijk groot worden. Maar de twee blijven altijd verbonden met elkaar. Wat er ook gebeurt.

Eeuweling
Van zodra iemand – meestal een vrouw uiteraard – de magische grens van 100 jaar overschreden heeft, wordt de eeuweling(e) bestookt met vragen naar het ‘grote geheim’. Wat is het recept om 100 jaar te worden. Heeft die persoon gedurende zijn of haar leven iets speciaals gegeten of gedronken? De waarheid is dat een dergelijk person gewoon geluk gehaad heeft. Geluk om de goede genen geërfd te hebben in combinatie met een dosis geluk om niet getroffen te worden door onheil. Er is geen geheim. Wat heeft een eeuweling nu te maken met de beurs? De manier waarop mensen proberen uit te vissen waarom iemand 100 jaar is geworden, is analoog aan de manier waarop fondsbeheerders worden ondervraagd nadat hun fonds het voorbije jaar een uitstekende prestatie heeft neergezet. Voor deze uitstekende prestatie worden zelfs prijzen uitgereikt. De beste reclame die de promotoren achteraf kunnen gebruiken. Ook deze fondsbeheerders moeten dan uitleggen wat het geheim is van deze ‘uitzonderlijke prestatie’. Ook een eeuweling wordt vaak onderscheiden voor zijn ‘ongelooflijke prestatie’. Hij of zij krijgt dan

57

een medaille opgespeld door de burgemeester. Dat een fondsbeheerder met zijn fonds een goede prestatie heeft neergezet is evenwel louter en alleen aan het toeval te wijten. Bekijk 100 fondsen over de periode van een jaar en er zullen er ongeveer 50 zijn die het beter deden dan de index en 50 die het minder goed deden. Bekijk je dit fenomeen echter op een iets langere periode, dan zal blijken dat er op het einde nauwelijks nog fondsen overblijven die het beter doen dan de index. Weg geheim.

Efficiënte markten
De theorie van de efficiënte markten staat hoog genoteerd in de hitlijst van academische beuzelarijen. Volgens Robert Shiller, auteur van de bestseller ‘Irrational Exuberance’, is het in de jaren ’70 een heilige formule geworden in alle Amerikaanse businessschools. Het concept van de efficiënte markten impliceert dat de markten een perfecte afspiegeling zouden zijn van de economie. Shiller: “Generaties studenten hebben op die manier geleerd dat ze de markt moeten respecteren. Dit is een van de meest dramatische vergissingen uit de economische geschiedenis. Het is dan ook dringend noodzakelijk om dat onjuiste concept te corrigeren”. Waarvan akte, professor Shiller.

Eigenbelang
De regering speelt met het idee om het statuut van ‘bankmakelaars’ te creëren. Een beetje naar het voorbeeld wellicht van de independent financial advisor (IFA) in Groot-Brittanië. Deze tussenpersonen zouden dan beleggingsproducten van verschillende financiële instellingen kunnen aanbieden. Winnende partij in dit hele verhaal zou de klant moeten zijn zeker? Hij heeft immers een bredere keuze en wordt geadviseerd door een specialist die niet meer exclusief aan een financiële instelling gebonden is. Mis poes. Onderzoek in Groot-Brittanië heeft uitgewezen dat deze onafhankelijke tussenpersonen vooral aan hun eigen portemonnee denken. Ze kiezen het product dat hen de hoogste commissie zal opleveren. Het gevolg is dat klanten met producten opgescheept zitten die onaangepast zijn. Waar hebben we dat nog al eens eerder gehoord?

El Dorado
Mensen zijn altijd op zoek geweest naar El Dorado, de fabelachtige stad, waar goud en edelstenen zomaar langs de weg liggen. Onderzoekers die
58

zich met de beurs bezighouden, zijn net zo. Bij hun zoektocht naar die ene factor die de beurskoersen kan voorspellen, vergeten ze wel iets. Stel dat ze vinden dat aandelen van bedrijven waarvan de naam met een M begint, een extra return oplevert. Van zodra dit weetje gekend is, koopt iedereen wereldwijd aandelen van dergelijke bedrijven, waardoor de extra return verdwijnt. Dit komt omdat die bijkomende aankopen de koers omhoogduwen tot het punt waarbij de excess return verdwenen is. Verdwenen, samen met El Dorado.

Elliott Wave theorie
Ik moet eerlijk toegeven dat dit intellectueel gezien een aantrekkelijke theorie is. Kort samengevat verloopt de beurs in golven. Meer bepaald 8 golven. Er zijn 5 bewegingen in de opgaande faze en drie in de neergaande faze. Die bewegingen vormen dan weer een onderdeel van een groter geheel. Op het Net vind je genoeg informatie over deze theorie. Ik kan begrijpen dat beleggers hierdoor aangesproken worden. Het is wellicht de wiskundige schijn die er een (pseudo)wetenschappelijk karakter aan geeft. Niet voor niets wordt ook verwezen naar de Fibonacci verhoudingen. Het heeft me enige moeite gekost om de theorie te doorprikken, maar ik denk dat ik er toch uit ben. Er zijn twee zwakke punten. Bij de Elliott Wave theorie wordt het beursverloop altijd achteraf verklaard. Van dan tot dan was de eerste golf, en dan de tweede golf enzovoort. Het wordt een stuk moeilijker indien het om een concrete voorspelling gaat. Op CNBC werd menig analist in verlegenheid gebracht toen zijn voorspelling op basis van Elliot Wave compleet verkeerd was. Meestal hield de analist wel een slag om de arm door te stellen dat er uitzonderlijk wel eens 4 in plaats van 3 bewegingen konden zijn in een dalende golf. Nou moe. De achillespees van Elliot wave is dat het, zoals zo vaak, om een deterministische theorie gaat. Elke beursbeweging verloopt er noodzakelijkerwijs volgens een voorafbepaald stramien. Het is juist op basis van dit patroon dat de voorspelling gedaan wordt. Een analist zegt dan typisch dat we al twee bewegingen van de neerwaartse achter de rug hebben en dat er dus noodzakelijkerwijs nog een derde aankomt. Een groot probleem. De beurs laat zich niet vatten in een deterministisch model. Gelukkig maar zou ik zeggen. Het is precies daarom dat de analisten die deze theorie gebruiken er net zo vaak naast zitten als alle andere.

Expert
In hoeverre mogen we het advies van een deskundige geloven. Stel dat het gaat over een belangrijke beslissing om een misdadiger al dan niet de kans te geven zich terug in de maatschappij te integrereren. Kunnen
59

we afgaan op het oordeel van de expert? Een studie stelde onlangs dat het advies van een dergelijke expert geen enkele waarde heeft. We kunnen net zo goed een muntje opgooien om te beslissen of iemand een nieuwe kans verdient of niet. Misschien biedt ervaring houvast? Integendeel. Volgens dezelfde onderzoekers maakt ervaring experts alleen maar overdreven zelfzeker over hun eigen oordeel. Aan de juistheid van het oordeel verandert ervaring echter geen sikkepit. Als we dit harde besluit mogen toepassen op de financiële wereled, ziet het er niet zo goed uit voor de financiële experts. Hebben ze een oordeel klaar over de evolutie van de dollar, de mogelijke stijging van de BEL 20 en de AEX of het potentieel van de goudprijs. Hecht er dan niet al te veel belang aan. Is het een expert met veel ervaring? Laat u niet overdonderen. Hij weet het niet beter dan het muntje dat door de lucht suist.

Efficiënte markten
Op donderdag 2 oktober 2003 werd de onderneming Keyware Technologies failliet verklaard door de rechtbank van koophandel van Brussel. Aangezien het vonnis werd uitgesproken in buitengewone zitting, betekent dit concreet dat deze informatie gekend was voor 9u00 ‘s morgens. Toch kon nog rustig gedurende drie volle beursdagen gehandeld worden in dat aandeel. Uit het koersverloop op die dagen kon niet afgeleid worden dat het bedrijf failliet was. De gevormde koersen lagen in de lijn van die van de vorige dagen. Toegegeven, dit is een uitzonderlijke situatie: een normale procedure zou zijn dat Euronext Brussel het aandeel na het faillissement zou schorsen. Dat laatste is dus niet gebeurd. Pas op dinsdag 7 oktober werd het aandeel van Keyware geschorst. Dit merkwaardig voorval laat ons evenwel toe een van de grootste beuzelarijen te ontkrachten, namelijk dat de kapitaalmarkt efficiënt zou zijn. Meestal wordt aangenomen dat een halfsterke versie ervan geldig is. Dit wil zeggen dat alle algemeen beschikbare informatie onmiddellijk vertaald wordt in de koers van dat aandeel. In de meeste handboeken financiële economie wordt uitdrukkelijk gesteld dat deze vorm van informationele efficiëntie empirisch ondersteund wordt. Neen dus. Het feit dat een onderneming failliet is – zelfs als dat faillissement nadien ongedaan werd gemaakt – , zou zich toch onmiddellijk moeten vertalen in de koers van het aandeel. Dat is hier duidelijk niet gebeurd. Zelfs nadat achteraf bleek dat enkele insiders aandelen verkochten na de rechterlijke uitspraak.

Ethisch
60

We weten niet of Numico een ethisch bedrijf is. Gespecialiseerde ondernemingen zoals Ethibel screenen het bedrijf dan van boven tot beneden om na te gaan of er niets ongeoorloofds gebeurt. Voor mijn part kan Numico dit etiket gewoon niet krijgen. Eind jaren ‘90 nam het bedrijf immers het bedrijf GNC over voor de ronde som van 2.5 mia $. In 2003 werd het bedrijf opnieuw verkocht voor 750 miljoen $. Je zou op zich kunnen oordelen dat het verbranden van 1.75 mia $ aandeelhouderswaarde onethisch is. Maar daar gaat het hier in eerste instantie niet om. Wat me wel onethisch lijkt is het beledigen van de intelligentie van de belegger door ronduit te stellen ‘dat de aankoop van GNC geen miskoop was’. Numico had enkel ‘te veel dingen op het zelfde moment gedaan’. Nu ja. De beurs reageerde in ieder geval opgelucht dat GNC weg was: de koers van Numico steeg op de dag van het bekendmaken van het nieuws met bijna 10 %. Financiële topman JeanMarc Huët noemde het bedrijf zelfs ‘veel sterker dan voorheen’. Dat is durven. Beleggers reageerden woedend. In een ingezonden brief aan de Telegraaf verwoordde een misnoegde en intelligente beleger het als volgt: ‘De financiële man van Nutricia denkt zeker dat wij in sprookjes geloven met zijn “wij staan er beter voor en zijn een ijzersterk bedrijf”. De werkelijkheid is dat er vitaminebedrijven zijn gekocht voor 4,3 miljard dollar en weer verkocht voor 1 miljard goedkope dollars. Bovenop het verlies van 3,5 miljard komt nog het koersverlies en de verliezen van deze bedrijven in de afgelopen jaren. Daarenboven heeft Nutricia een negatief vermogen. Gaan we dit Nutricia vergelijken met het Nutricia voor de aankoop van de vitaminebedrijven, dan blijft er niet veel over van het sprookje. Zoals gewoonlijk is de aandeelhouder weer de dupe van mismanagement en het falen van commissarissen’. Daar heb ik niets aan toe te voegen.

Evenwichtig
Een evenwichtige portefeuille zou moeten bestaan uit aandelen, obligaties en cash. Naarmate de belegger meer risico wil nemen moet de verhouding obligaties afnemen en de aandelen toenemen. Op deze regel worden nog altijd hele reeksen beleggingsfondsen geënt. De zogeheten gemengde beleggingsfondsen. De naam die aan dergelijke fondsen wordt gegeven, verwijst naar de risicograad. Gemengde fondsen met een flinke portie aandelen, worden ‘agressief’ genoemd. Indien er meer obligaties zijn, heten de fondsen dan weer ‘defensief’. Het enige wat echt zou mogen wijzigen in dergelijke fondsen is de verhouding cash. Beleggers die bijvoorbeeld weinig risico willen lopen, kiezen dan een fonds met een grote portie cash. De verhoudig aandelen/obligaties zou wel voor alle beleggers gelijk moeten zijn. Dat is een basisprincipe in de financiële economie. Kortom, het is dus nog

61

altijd eén van de openstaande vraagstukken binnen de academische wereld waarom beleggingsadviseurs hun advies nodeloos ingewikkeld maken. De theorie is nochtans duidelijk en eenvoudig: beleggers zouden aandelen en obligaties als risicovolle effecten altijd in dezelfde verhouding moeten aanhouden bij de samenstelling van hun portefeuille. Dit principe is één van de belangrijke bouwstenen van de moderne financiële economie. Waarom dan het advies dat 'agressieve' beleggers een groter percentage aandelen moeten aanhouden? Het blijft voorlopig een raadsel. Misschien toch een theorietje lanceren. Het advies wordt bewust ingewikkeld gemaakt, om nadien de illusie te wekken dat de belegger geholpen kan worden door een adviseur die deze complexe materie beheerst. Er wordt er wel niet bijgezegd dat ze de beleggingsleer eerst zelf nodeloos complexer gemaakt hebben. Uiteraard.

Exact
Veelal wordt het begrip koers/winst-verhouding gebruikt alsof deze ratio maar 1 resultaat kan opleveren. Het zou mooi zijn. Niet dat we er veel mee kunnen aanvangen, maar er kan dan op zijn minst tussen beleggers en analisten toch overeenstemming bereikt worden over de exacte absolute waarde ervan. Niets is minder waar spijtig genoeg. Onderzoek wees uit dat er niet minder dan twaalf verschillende manieren zijn om het begrip koers/winst-verhouding in te vullen. Met de teller (koers) is er geen probleem. Alle moeilijkheden onstaan onder de breuklijn . Welke winst wordt gebruikt? Netto winst of bedrijfswinst? Dat laatste wordt ook wel eens aangeduid als ‘pro forma’ winst of ‘core earnings’ in het Engels, de lingua franca van de analist. Het probleem hierbij is dat ondernemingen dit cijfer naar goeddunken kunnen bespelen (bijna schreef ik manipuleren). Een andere vraag: bekijken we de gerealiseerde winst uit het verleden of de voorspelde winst? Kortom, terwijl de koers/winst-verhouding wel de indruk geeft een exact cijfer te zijn, is dit het niet.

62

F
Fazen
De Europese Vereniging van Individuele Beleggers (EVB) onderzocht in het maandelijkse tijdschrift de 4-fazentheorie van Sam Weinstein en Ralph Acampora. Die theorie stelt dat een beurscyclus uit 4 fazen bestaat. Een eerste faze legt de basis. De beurs schommelt binnen een horizontaal kanaal. De tweede faze is er een van een langlopende stijging. De derde faze is de top en gaat gepaard met een nieuwe zijwaartse beweging. De vierde faze is een langlopende dalende faze. Klinkt allemaal goed, maar wat levert het in de praktijk op? De EVB keek naar de Japanse beurs tussen 1998 en 2002. Ze vond geen faze 3 voor die beurs. ‘Dit is zeldzaam’, aldus de EVB. De beurs ging immers mooi omhoog tot de lente van 2000 en dan opnieuw steil naar beneden. Rechtstreeks naar faze 4. De EVB heeft wellicht – zonder het zelf te willen en te beseffen – de 4-fazentheorie ontkracht. Het heeft de bestaande grafieken in dit stramien willen persen. En voor de Japanse beurs lukte zelfs dat niet. Als voorspellende waarde is deze theorie dan ook volkomen waardeloos. Beurzen houden zich immers niet aan deze starre vooropgestelde fazen.

Favoriet
Toen de Tijd begin 2003 aan de Belgische analisten vroeg welke buitenlandse aandelen beleggers moesten kopen, werd vooral het Finse Nokia geciteerd. Maar liefst de helft van de analisten nam dit aandeel op in de top vijf. Nokia liet het in 2003 afweten en haalde een return van – 8.7 %. Globaal stegen de buitenlandse aandelen met 21,1 %. Volgens de Tijd deed de selectie van Belgische analisten het zwak met een stijging van slechts 8,3 %. De meting van de beurskrant is eigenlijk nog veel te optimistisch. Om aan dat percentage van 8,3 % te komen, nam de krant de tien geciteerde buitenlandse aandelen en deelde het globale rendement door tien. Dit zou betekenen dat elk aandeel even vaak geciteerd werd door de analisten. Dat is niet zo. Nokia kwam veel vaker voor en moet dus een hoger gewicht krijgen. Hierdoor wordt het gemiddelde percentage sterk omlaag getrokken en blijft het ternauwernood boven nul. Dàt percentage moet afgezet worden tegen de 21,1 % van de MSCI World. Een zwakke prestatie voor de zogeheten

63

favorieten. In de jaren daarvoor was het niet beter, maar toen hadden de analisten een excuus. De berenmarkt was zo uitzonderlijk dat zij zelf het Noorden kwijt waren geraakt. Aangezien 2003 wel een positief beursjaar was, hadden de analisten nu de eer kunnen redden. Maar ja, het toont opnieuw aan dat we niet te veel belang mogen hechten aan de zogeheten favorieten. Althans op de beurs.

Fed
Vraag aan een belegger welk drieletterwoord de grootste invloed heeft op de beurs en hij antwoordt steevast Fed. Het is wellicht geen toeval dat Fed evenveel letters telt als God. Sommigen beschouwen de voorzitter van de Fed, op dit moment nog altijd de eerbiedwaardige en oneindig intelligente Alan Greenspan, trouwens als hun God. Toch is de invloed van de Fed wellicht overroepen. In de berenmarkt van 20002003 verlaagde de Fed immers de korte termijn rente tot een negatieve reële rente. Als dat geen stimulus is om geld snel uit te geven en extra schulden te maken. Toch was de sympathieke Robert Shiller er al in maart 2001 (!) bij om te waarschuwen dat de Fed ‘de dalende markt niet kan ondersteunen’. Zijn argument was dat het leeglopen van een zeepbel gewoon tijd vraagt. Dus waarschuwde hij beleggers dat ‘het niet verstandig was te denken dat een opeenvolging van rentedalingen de neergang van de beurs zou kunnen stoppen’. Is dat niet geniaal? Shiller besefte niet alleen dat de Fed de rente in sneltempo zou laten dalen, bovendien wist hij dat het niets zou uithalen. Hij besluit dan ook zijn artikel in de WSJE dat ‘de Fed, hoezeer we het ook zouden willen, gewoon de macht niet heeft om de beurs terug te doen stijgen’. Shiller doet me dan ook onwillekeurig denken aan Nietschze: God is dood.

Feel good
Aswath Damodaran maakt in zijn boek ‘Investment Philosophies’ een onderscheid tussen ‘valse’ indicatoren en ‘feel good’ indicatoren. Voorbeelden van valse indicatoren zijn er te over in dit boekwerk. Hoe zit het dan met de ‘feel good’ indicatoren? Wat is de voorspellende waarde van dergelijke indicatoren? Ik zal weer een pak beleggers moeten ontgoochelen. De waarde is nul komma nul. De moeder aller ‘feel good’ indicatoren is ongetwijfeld het consumentenvertrouwen in de VS. Doe zelf eens de oefening. Leg de index van dat vertrouwen op de evolutie van de S&P 500. Wat blijkt. Beide grafieken vertonen dezelfde evolutie. Met andere woorden, het (consumenten)vertrouwen neemt

64

toen naarmate de beurs toeneemt. Voorspellende waarde? Merkwaardig wordt het wanneer beleggers juist kijken naar dat consumentenvertrouwen om al dan niet in aandelen te beleggen. Terwijl dit vertrouwen juist voor een stuk afhankelijk is van de beursevolutie. Het is opnieuw het beeld van iemand die zijn zeilboot probeert voort te stuwen door zelf in de zeilen te blazen. Kortom, alle ‘feel good’ indicatoren zijn exact wat ze zijn, ze geven de toestand van de beurs weer op dat moment. Van een voorspellende waarde is geen sprake.

Financiële informatie
Op wat baseren beleggers zich eigenlijk om een aandeel te kopen? Het is een retorische vraag. Want eigenlijk kennen we het antwoord nog altijd niet. Dat is trouwens voor een stuk de schuld van economisten die liever ingewikkelde wiskundige modellen in elkaar steken dan empirisch onderzoek verrichten. We hebben ondertussen wel een gefragmenteerd beeld van elementen waarop sommige beleggers zich baseren. Zo zijn er een pak beleggers die denken dat een onderneming die uitblinkt in het verschaffen van snelle en duidelijke financiële informatie per definitie een uitstekende belegging zou zijn. Let op, versta me niet verkeerd. Het is ook niet dat uitblinkers per se slechte beleggingen zouden zijn. Het heeft er gewoon niets mee te maken. De Belgische Vereniging van Financiële Analisten (BVFA) kent elk jaar de prijs toe aan een grote onderneming voor de beste financiële informatie. De criteria zijn ondermeer de kwaliteit van het jaarverslag, de webstek, de relatie met de beleggers en de beschikbaarheid van kwartaalresultaten. Dat het winnen van een prijs geen garantie is voor de beleggers mocht Delhaize aan den lijve ondervinden. Ze won de prijs en werd het jaar erop nota bene op de beurs afgeslacht.

Flop
‘Beursgangen floppen wegens slechte timing’. Het is de titel van een artikel in De Tijd. De journalist benadert de materie duidelijk vanuit het oogpunt van de belegger. Zijn stelling is immers dat het rendement op lange termijn van aandelen van beursintroducties danig tegenvalt. Maar is dat wel het juiste perspectief? Was het het niet beter te schrijven: ‘Beursgangen lukken wegens goede timing’. Een beursgang moet benaderd worden vanuit het standpunt van de onderneming. Ze trekt naar de beurs om de aandelen te laten noteren (IPO). Uiteraard doet ze dit als het sentiment goed is. Ze kiest het moment uit waarop de prijs die ze kan krijgen het hoogst is. Uiteraard verlaagt dit het rendement op lange termijn voor de

65

beleggers. Er wordt wel eens gesteld dat de beurs er niet voor u is. In dit geval mag je dit wel heel letterlijk nemen.

Fondsensupermarkt
Het werd enkele jaren geleden als een revolutie aangekondigd: vanaf nu konden beleggers in Vlaanderen fondsen van verschillende aanbieders bij een en dezelfde financiële instelling kopen. DirectInvest van ABN Amro bijvoorbeeld bood beleggers die on line mogelijkheid. Zo verkocht de supermarkt fondsen van ondermeer DWS, Fidelity en Invesco. Allemaal ronkende namen en op zich helemaal geen slecht idee. Behalve dat de Vlaamse belegger typisch zijn fondsen koopt bij de huisbankier. Er zijn – voor zover ik weet – geen studies beschikbaar over het onderwerp, maar het lijkt aannemelijk dat een klant van Dexia, enkel beleggingsfondsen van die bank koopt en een klant van KBC, enkel bij die laatste bank. De huisbankier heeft nu eenmaal een informatievoordeel dat hij ten volle uitbuit en de Vlaamse belegger is qua bankieren toch zo honkvast. Probeer ten slotte als Fortisklant maar eens een fonds van ING te kopen. Kortom, over fondsensupermarkten hoor je begin 2004 niet zo veel meer. Wat wel opviel is dat de reclamecampagne van Directinvest reeds eind 2002 van toon veranderde. De nadruk werd toen gelegd op de spaarrekening die op dat moment 4,25 % intrest bood. Helemaal onderaan de advertentie werd – en wel in het allerkleinste lettertype – ook nog vermeld dat de bank diverse fondsen aanbood. Misschien hebben de jongens van FundPartners wel gelijk: ‘De belegger heeft niet zozeer nood aan een almaar breder aanbod, maar aan een duidelijk uitgelegd aanbod’.

Fout
Zijn de koersen die op de beurs tot stand komen correct? Sommigen beweren van wel. Zelfs na de hype op de Nasdaq van eind jaren ’90 zijn er nog altijd academici – die gelukkig wel binnenkort met pensioen gaan – die stellen dat de koers van een aandeel gevormd wordt door de foute inschattingen van velen. De fouten van de beleggers zouden elkaar op miraculeuze wijze opheffen en voilà, de enige correcte prijs is tot stand gekomen. De angel in de redenering is dat de fouten elkaar perfect zouden opheffen. Vaak is dit nu net niet het geval. De zeepbel van de TMT-aandelen toont dit ten volle aan. De meeste fouten werden namelijk in dezelfde richting gemaakt. Namelijk, een te optimistische kijk op de zaken. En beleggers die een realistischer visie hadden, waren gewoon niet taltijk genoeg om de de koersen omlaag te duwen via short selling. Kortom, ideeën worden niet vervangen door andere omdat die laatste

66

beter zouden zijn. Nee, (foute) ideeën verdwijnen omdat de eigenaars ervan met pensioen gaan. En dat kan in dit geval niet snel genoeg gebeuren.

Fundamentele analyse
Fundamentele analyse is in essentie zinloos. Dit komt doordat beleggers geen zicht kunnen krijgen op het werkelijke reilen en zeilen van een onderneming, indien de onderneming dit niet wil. Bij ondernemingen die wel een correct beeld van zichzelf willen geven, is het bestuderen van het kwartaal- of (half)jaarverslag dan weer tijdverlies: de relevante infromatie is allang in de beurskoers verwerkt op het moment dat jij nog maar aan de studie van de cijfers begint. Ook bij ondernemingen die een getrouw beeld van de financiële situatie zouden willen verschaffen, kan het lastig zijn een en ander te waarderen. Concreet kunnen bedrijven ingewikkelde financiële constructies aangaan via swaps en afgeleide producten. Onderzoek wees uit dat zelfs de toplui van ondernemingen, die aan dergelijke financial engineering doen, geen flauw benul hebben van de risico’s die op dergelijke manier onstaan of juist afgedekt worden. Een bijkomend punt is dat een onderneming dergelijke financiële constructies buiten de balans kan houden via zogeheten off balance sheet operaties. Die vind je zelfs niet terug in het jaarverslag! Dat een onderneming op die manier nagenoeg iedereen kan beetnemen, werd wel bewezen door Enron. Geloven beleggers dan werkelijk dat ze door het bestuderen van het jaarverslag van een onderneming de markt kunnen verslaan? Veel succes ermee.

Fysica
Waarom zit ik eigenlijk mijn tijd te verprutsen met een ineensteken van een lexicon? Volgens sommigen moet ik op de beurs zijn. Daar valt geld te rapen dat bovendien zonder risico verdiend kan worden. De beruchte free lunch als het ware. Komt deze aansporing van de een of andere fantast? Neen. Ik las ze in de Financiële Morgen en ze kwam van een strateeg (what’s in a name) van Fortis. Hoe kunnen u en ik nu probleemloos geld verdienen? We moeten gewoon naar het gemiddelde van de laatste koersen kijken. Zo is er het 50-daags en 200-daags gemiddelde. Wat moeten we dan concreet doen? We moeten kopen als de beursindex te ver van het gemiddelde afwijkt. Indien de AEX index bijvoorbeeld op 300 punten staat en het 200-daags gemiddelde staat op 450, dan moeten we onverwijld kopen. En we zouden wel gek zijn om dat niet te doen, want ‘het is gewoon een wet van de fysica dat de cijfers niet lang ver van hun gemiddelde blijven’. Leuk geprobeerd. De
67

AEX ging enkele maanden later wel naar 270, maar misschien is dat maar een detail in deze fysica. En de 450 werd tot nu nog niet bereikt. Laten we wel wezen, een index kan zich gedurende lange tijd ver van het zoveeldaags gemiddelde houden. Is er een serieuze afwijking tussen de twee? Dan is dat nog geen enkele reden om te kopen: de afwijking kan eerst nog groter worden. Het is wel juist dat de index op een bepaald moment aansluiting probeert te zoeken bij het x-daagse gemiddelde. Bepalen wanneer dit gebeurt en of de index ook effectief aansluiting krijgt, is nog moeilijker dan voorspellen waar en wanneer een renner uit een koers zal ontsnappen of indien een renner effectief een gat zal dichtrijden. Fysica? Maar neen. Ik heb goed opgelet toen ik deze lessen ooit kreeg en deze wet kwam ik nooit tegen.

68

G
Gauss
Beleggingsadviseurs gaan ervan uit dat de returns van de belangrijkste indexen zoals de S&P 500 een gaussiaanse of normaalverdeling volgen. Een dergelijke verdeling lijkt op een klok. Links en rechts van het midden heb je de extreme observaties. Aan de linkerkant heb je de extreme negatieve returns. Indien returns inderdaad een normaalverdeling zouden volgen, dan zouden deze extreme negatieve returns slechts zelden mogen voorkomen. De meeste beleggers zouden hiermee wat blij zijn natuurlijk. In de werkelijkheid merken we dat dergelijke extreme negatieve returns veel vaker voorkomen. Sinds 1885 waren er op de Amerikaanse beurs maar liefst 125 dagelijkse bewegingen van meer dan plus of min 5 %. Volgens een normaalverdeling zouden dit er niet meer dan een paar mogen zijn. Na de crash van 1987 ging bij financieel economen trouwens het grapje rond dat een dergelijke inzinking statistisch gezien eigenlijk helemaal niet had mogen voorkomen. Wellicht hadden beleggers er toen niet echt om kunnen lachen. Toch is de vaststelling dat extreme negatieve en positieve returns vaker voorkomen dan ‘normaal’ belangrijk: bij veel simulaties (berekening van pensioenkapitaal!) wordt immers aangenomen dat de returns een normaalverdeling volgen. Het gevolg is dat de simulatie het risico onderschat. Spijtig genoeg beseffen de adviseurs dit zelf niet eens. Dus van een complot kan hier niet gesproken worden.

Gambler’s fallacy
Veel beleggers lijken op gokkers. Ze maken beiden een fout die bekend staat als de gambler’s fallacy. Deze misvatting houdt in dat gokkers denken dat na een lange reeks rood op de roulette, zwart meer kans zou maken. Deze fout komt bij particuliere beleggers tot uiting doordat ze aandelen kopen die de laatste tijd fel teruggevallen zijn. Na een hele reeks rood (koersval), denken ze dat de kans op zwart (koersstijging) hoger wordt. Grote institutionele beleggers redeneren anders: zij zijn vooral geïnteresseerd in aandelen die het de laatste tijd net goed gedaan hebben. Een vergelijking van het rendement van beide portefeuilles leert dat deze laatsten het bij het rechte eind hebben.

69

Gedragscode
De Belgische Vereniging van Banken (BVB) heeft een gedragscode. Het bevat de regels die de banken horen te volgen in hun relatie met de particuliere klanten. De eerste basisregel is openheid en duidelijke informatie. Ik citeer: ‘Een goede bankrelatie steunt op openheid, wederkerigheid en vertrouwen. Dit brengt met zich mee dat beide partijen steeds eerlijke en juiste informatie moeten geven’. Dat is mooi in theorie. In de praktijk heeft de klant natuurlijk wel een serieus informatienadeel. Beide partijen zijn dan ook niet gelijkwaardig. Er zijn een boel beleggers die in de zomer van 2002 hun gal kwamen spuwen op tv en openlijk hun beklag deden in de kranten. Ze beweren dat de banken hen producten verkochten zonder erbij te vertellen waarover het precies ging. Het is natuurlijk hun woord tegenover dat van de bank. Tussen haakjes, het is misschien geen slecht idee om het gesprek telkens op te nemen. Bij de Ombudsman van de BVB hebben de bedotte beleggers in ieder geval telkens bot gevangen. Beleggers moeten een ding goed begrijpen. De adviseurs die klaarstaan in de kantoren zijn niet onafhankelijk. Ze worden betaald door de bank met de bedoeling geld op te brengen. Een nieuw beleggingsfonds dat werd bedacht door de marketingjongens moet verkocht worden. ‘Eerlijke en juiste informatie’ is binnen dit kader dan ook een zeer rekbaar begrip.

Geheim
De Tijd spreekt over een ‘geheim’ bij Fidelity Investments. Deze fondsbeheerder past een actief beleggingsbeleid toe. Sommige bedrijven mogen in het fonds opgenomen worden, andere niet. De fondsbeheerder speelt scheidsrechter. Fidelity is een van de grootste spelers op de Amerikaanse markt. Naast Fidelity heb je Vanguard. Vanguard heeft geen geheim. Daar verloopt alles rechttoe rechtaan. De meeste fondsen zijn passieve indexfondsen. Een aandeel wordt automatisch in het fonds opgenomen indien het in de betrokken index is opgenomen. Beide spelers zijn nagenoeg even groot. De prestaties op lange termijn pleiten nochtans in het voordeel van Vanguard. Dat komt voor een groot stuk omdat de kosten veel lager zijn. Je hebt immers geen dure fondsbeheerders nodig die scheidsrechtertje willen spelen. Openheid is de troef van Vanguard. Dat is – voor beleggers – veel interessanter dan een geheim.

70

Gegarandeerd
Misschien ligt het aan mij, maar als ik woord gegarandeerd lees in combinatie met een financieel produkt, ga ik ervan uit dat mijn inleg voor de volle 100 % gegarandeerd is. Ik leg 1.000 euro in en verwacht op zijn minst die 1.000 euro gegarandeerd terug op de vervaldag. Sommige financiële instellingen nemen wel een loopje met de omschrijving van het woord gegarandeerd. Zo kan je bij een aantal beleggingsfondsen het ingelegde kapitaal gegarandeerd terugzien, weliswaar na aftrek van initiële kosten. Het begrip gegarandeerd wordt wel enigszins uitgerokken, maar als het zwart op wit in de advertentie staat kan ik er wel mee leven. Een stuk moeilijker heb ik het met de omschrijving die Commerzbank aan het begrip geeft. Stel dat ik voor 1.000 euro Guaranteed Certificates koop, dan verwacht ik die 1.000 euro terug te zien op het einde van de rit. Niet zo bij deze bank. Ik mag zeker zijn van exact 961,5 euro. Want voor elke 52 euro inleg, is er een garantie voor 50 euro. De keuze voor de ingelegde bedragen is niet toevallig. Op het einde van de rit is de 50 euro gegarandeerd. Misschien is de belegger op dat moment al lang vergeten dat hij 52 euro betaald heeft per certificaat en is hij best tevreden met zijn garantie. Goed gevonden maar toch over de schreef.

Geldhoeveelheid
Dit is een van de favoriete beuzelarijen van doorgestudeerde economisten. Ze kijken naar de geldhoeveelheid en leggen het verloop van deze parameter op de evolutie van de beurs. De geldhoeveelheid is zoals de naam zelf zegt de totale hoeveelheid beschikbare geldmiddelen. Er zijn verschillende benaderingen mogelijk. Als de doorgestudeerde economist een beetje indruk wil maken op zijn gesprekspartner, gebruikt hij wel de Marshalliaanse k. De redenering die erachter zit is wel altijd de zelfde: de beurs volgt hetzelfde patroon als de geldhoeveelheid. Volgens de economist heeft de geldmassa zelfs een voorspellend karakter: als de geldhoeveelheid de laatste tijd toegenomen is en de beurs niet, is dit positief voor de beurs. Het beschikbare geld moet immers een uitweg vinden, althans volgens de doorgestudeerde economist. Vraagje: waarom zou dat geld automatisch naar de beurs moeten vloeien? Misschien is dat maar een detail, zeker als de term Marshalliaanse k valt. Pittig om weten is dat Morgan Stanley begin 2003 een flinke stijging van de Europese aandelenbeurzen ‘in de komende maanden’ voorspelde. Hiervoor gebruikte de zakenbank de

71

Marshalliaanse k. Na de voorspelling daalden de Europese beurzen, om een dieptepunt te bereiken in maart. Marshalliaanse k of niet.

Geldillusie
Veel beleggers vinden de rentevergoeding de jongste tijd zo verschrikkelijk laag. Met heimwee denken ze terug aan de periode begin jaren ’90 toen de rente op kasbonds en obligaties met 2 cijfers werd geschreven. Ze vergeten wel dat de inflatie toen eveneens een stuk hoger lag dan nu. Beleggers moeten dan ook rekening houden met de reële rente, dit is de nominale rente min de inflatie. Volgens Wade Pollard van HSBC zijn beleggers immers geen uilen: ‘Ze beseffen dat ze in een economie met een lage inflatie geen hoog nominaal rendement op hun beleggingen mogen verwachten. Je kunt niet tegelijk de voordelen van die lage inflatie hebben én een hoge vergoeding krijgen op je spaargeld’. Pollard heeft een te hoge dunk van beleggers. Op de koop toe beledigt hij de uil, toch het symbool van wijsheid. Sommige beleggers hebben bijvoorbeeld liever een rentevergoeding van 10 % in een omgeving met 8 % inflatie, dan een intrest van 4 % met slechts 1 % inflatie. Daar is onderzoek naar gedaan. Beleggers vallen wel degelijk ten prooi aan de geldillusie. Trouwens voor alle duidelijkheid: scenario twee is te verkiezen. Niet alleen beleggers trappen in die val. Ik heb het onlangs nog gelezen in een bestseller over beleggingen. De auteur dacht eveneens met weemoed terug aan de periode toen je met kasbons nog een ‘deftig’ rendement kon halen. De inflatie tijdens die periode is ze voor het gemak wel even vergeten.

Geloofwaardigheid
Kan je nog enige trots of plezier halen uit een job waarbij de geloofwaardigheid ondertussen tot onder nul is gezakt. Laten we even schematiseren. Eind jaren ’90 vertelden analisten dat je in TMTaandelen moest beleggen. Ze zaten verkeerd. In de beginjaren van de nieuwe eeuw vertelden ze beleggers dat alles wel goed zou komen en dat ze vooral hun aandelen niet mochten verkopen. Ze hadden het mis. Vanaf maart 2003 hadden de meeste analisten hun twijfels over de stijging. Het ging over een tijdelijke opleving in een berenmarkt en de koersen konden nadien slechts ‘zijwaarts’ evolueren. Anderen zwegen gewoon. Kortom, beleggers mochten vooral niet opnieuw instappen. Analisten sloegen voor de derde keer de bal verkeerd. Professor Vuchelen schreef dat het analistenkorps de beleggers ‘weeral in de
72

steek had gelaten’. Volgens hem hadden ze de stijging van 2003 niet aangegrepen om hun geloofwaardigheid te vergroten. Een gemiste kans met andere woorden. De zoveelste op rij. In die zin blijven de analisten wel erg consequent. En ongeloofwaardig.

Gemiddelde aankoopkoers
Een favoriete techniek van beleggers bij een dalende koers is het kopen van een bijkomende hoeveelheid goedkopere aandelen om de gemiddelde aankoopkoers te verlagen. Sommigen passen die techniek verschillende keren toe zolang de koers blijft dalen. Zonder het te beseffen gelijken beleggers ook in dit geval op gokkers. Zo werd ooit berekend dat de beste manier om van 900 euro 1000 euro te maken erin bestaat 100 euro in te zetten op rood of zwart. Bij winst is het doel onmiddellijk bereikt: inzet op een juiste kleur levert immers het ingezette bedrag op. Bij verlies moet de gokker vervolgens het dubbele inzetten. Dit is 200 euro. Enzovoort. Deze strategie biedt echt waar de beste garantie om het beoogde doel te halen. In het casino weliswaar. Probleem is dat de beurs – in dit concrete geval – geen casino is. Een dalende koers is geen roulette. Bij een aandeel is er immers geen garantie dat de koers ooit weer zal stijgen. Beleggers die bovenstaande techniek immers toegepast hebben bij LHSP weten wel waarover ik spreek. Kortom, bij een dalende koers is extra aandelen bijkopen uit den boze. In dat geval kan jem om je kapitaal snel te verdubbelen, best de bankbiljetten dubbel plooien en gewoon in je zak steken. Trouwens, vergelijk het maar een beetje met een slecht draaiende fabriek. Je bouwt er toch niet nog één bij? Nee, je stoot de fabriek gewoon af.

Geschiedenis
Je hebt analisten in alle geuren en kleuren, maar de Sunday Times maakte het een tijdje geleden toch wel erg bont. Geregeld werd ene David Schwartz opgevoerd. Hij is een geschiedkundig of historisch analist. Zijn methode is eenvoudig. Hij kijkt naar het verleden en gaat na of bepaalde patronen op de beurs nu gelijkenis vertonen met die van toen. Zo ja, dan is Schwartz er als de kippen bij om een gelijkaardige evolutie te voorspellen als die welke in het verleden plaatsvond. We schrijven begin 2002. De Britse beurs zit al enkele weken gevangen in een trading range tussen 5100 en 5300 punten. Schwartz weet waar de beurs naar toe gaat. Hij heeft een dergelijk patroon in het verleden al eens gezien en in zijn eigen woorden: ‘De geschiedenis biedt een nuttig perspectief’. Elke berenmarkt eindigde volgens hem op dezelfde manier. Kortom, er komt een mooie stijging aan. Hoe groot moet die stijging dan

73

wel zijn? Zeker tussen 5 en 10 % maar waarschijnlijk ‘veel krachtiger’. Schwartz heeft in ieder geval een zeer geruststellende boodschap voor de Britse beleggers: ‘Nooit daalden de koersen na een dergelijke trading range’. Nu weten we hoe het verhaal afliep. De Britse beurs kelderde en Schwartz kreeg nadien iets minder ruimte om zijn ‘historische’ visie in de zondagskrant uiteen te zetten. Trouwens, elke technische analist kan beamen dat de koersen na een trading range beide kanten uitkunnen. Zowel naar boven als naar beneden. Enkele maanden later was het de beurt aan Werner Smets van Quantstar om ditmaal de Vlaamse beleggers gerust te stellen. Ook hij had een historische analyse gemaakt en zag in juli 2002 geen enkele reden om aandelen te verkopen. Wel integendeel. Alle signalen stonden bij hem op groen. Schwartz en Smets geven ons wel onbedoeld een belangrijke les mee: de geschiedenis leert ons dat het ons niets leert (over de beurs). Spijtig dat veel beleggers de les zo duur betaald hebben.

Gewenning
Het is verleidelijk de beurs voor te stellen als een levend wezen. Vaak wordt dan gedacht aan een vrouw. Kwatongen beweren dat dit is omdat de beurs net zo grillig is. Het probleem met het toekennen van menselijke trekjes is dat we eigenschappen die typisch zijn voor mensen, klakkeloos transponeren naar de financiële markten. Het is niet omdat de beurs bevolkt wordt door mensen – en zelfs dat is niet helemaal juist aangezien een flink deel van de handel door computers gegenereerd wordt – dat ze zich ook menselijk zou gedragen. Zo lazen we eind 2003 dat de Europese beurzen niet meer reageerden op de dollardaling. Waarnemers weten dit aan gewenning. Maar het is niet omdat de beurs niet onmiddellijk negatief reageert op een stijging van de euro versus de dollar, dat er al gewenning optreedt. De dagen daarop reageerde de beurs trouwens extra negatief op een al bij al beperkte dollardaling. Geen gewenning dus. Alleen uitstel van executie.

Goed
Nog een hardnekkige overtuiging is dat goede aandelen aandelen van goede ondernemingen zouden zijn. Beleggers blijken een voorkeur te hebben voor aandelen van 'goede' ondernemingen. Dat zijn ondernemingen die als goed gepercipieerd worden. Vooral het aanzien van het management en de producten zijn hierbij belangrijk. Ook het feit of de onderneming (positief) in het nieuws geweest is of de manager op de cover van een economisch magazine gestaan heeft, speelt zeker

74

mee. Nochtans wijzen nogal wat studies uit dat de aandelen van deze bedrijven hooguit slechts middelmatige returns opleveren. De reden hiervoor is dat de koersen te hoog opgedreven zijn. Beter is ook te beleggen in aandelen van bedrijven die uit de gratie zijn of weinig groei vertonen (de zogeheten 'dogs'). Waarom beleggers liever uitsluitend in aandelen van 'goede' bedrijven beleggen is volgens de zieleknijpers de angst om achteraf spijt te hebben van de beslissing. Stel dat A een aandeel is van een goed bedrijf (vroeger IBM, nu Intel, Oracle of Microsoft?) en B een aandeel van een 'slecht' bedrijf (Bethlehem Steel, Gillette, Ahold of Merck?). Indien de koers van A na je aankoop zakt, zul je het jezelf waarschijnlijk minder verwijten dan bij B. De keuze van A is immers de conventie. Er is nochtans een verschil tussen een slechte beslissing en een slechte uitkomst. Net zoals er een verschil is tussen een goed aandeel en een goed bedrijf.

Goede huisvader
Een belegger die zijn beleggingen beheert als goede huisvader koopt eersteklas obligaties zonder muntrisico. Kortom, obligaties uitgegeven door de Wereldbank in euro. Dat is toch doorgaans de stelregel. Zelfs centrale banken houden zich eraan: ze beleggen hun reserves in dollar, euro of yen. De Bank voor Internationale Betalingen (BIB) pleit er nochtans voor om een deel van deze reserves te beleggen in hoogrentende staatsobligaties in vreemde valuta. Ook bedrijfsobligaties komen in aanmerking volgens de studie. De mix van klassieke en exotische munten zorgt volgens de BIB voor een hoger rendement en de nodige risicospreiding. Ook een particuliere belegger kan zijn voordeel doen met de resultaten van deze studie. Klinkt natuurlijk als muziek in de oren.

Goed gevoel
Luister naar mijn woorden, maar kijk niet naar mijn daden. Dit is blijkbaar van alle tijden. Toen ik het tijdschrift ‘Goed Gevoel’ – van mijn vrouw! – aan het doorbladeren was, werd mijn aandacht getrokken door een artikel over pensioensparen. Op het einde van het artikel werd het advies gevraagd van ‘financieel expert’ Paul D’Hoore. Ik was onmiddellijk op mijn hoede. Dat was immers de man die aan het Nieuwsblad vertelde dat hij zijn eigen ’10 wetten’ niet altijd toepaste. Niemand is perfect natuurlijk en beleggen is niet makkelijk. Ik las voor

75

alle zekerheid nog even zijn bestseller diagonaal. De expert wist in dat boekwerk ondermeer te vertellen dat perfecte timing onmogelijk was. Aan ‘Goed Gevoel’ gaf hij eerlijk toe dat hij zich had laten verrassen door de vliegende start van de beurzen in 2003. ‘Ik heb zitten wachten op een terugval, maar die is er niet gekomen’. De beurs proberen te timen, Paul? Er is wel een schrale troost voor D’Hoore en dat is dat hij zich in uitstekende gezelschap bevindt. Professor Malkiel, die ‘A Random Walk down Wall Street’ schreef, gaf in het laatste hoofdstuk van dat boek toe het moeilijk te hebben met de toevallige bewegingen van de beurs. Intellectueel moest hij toegeven dat de beursbewegingen nauwelijks te voorspellen waren, maar het was toch zo verleidelijk om het telkens opnieuw te proberen.

Goeroe
Warren Buffett zal het niet willen toegeven, maar iedereen beschouwt hem als een goeroe. Een leermeester in de letterlijke zin van het woord. Mogen we van een goeroe enige wijsheid verwachten? Of is dit teveel gevraagd. Toen de beurzen begin maart 2003 de laagste regionen opzochten in vele jaren, vond Buffett dat aandelen nog steeds te duur waren. ‘We vinden weinig aandelen die ons zelf maar een beetje interesseren.’ Deze boodschap was te lezen in de jaarlijkse nieuwsbrief aan de aandeelhouders van Berkshire. Nader onderzoek van de bewuste nieuwsbrief leert dat Buffett slechts wil beleggen in aandelen indien hij een hoge kans detecteert om minstens 10 % return te halen op jaarbasis. Maart 2003 was een uitgerekend moment om die return te halen en te overtreffen. Dat de (Amerikaanse) aandelen op dat moment nog altijd duur waren, zal niemand betwisten. Maar ook Buffett liet zich vangen aan de regel dat je niet in aandelen mag beleggen als ze duur zijn. Het is dus wel leerrijk een goeroe te zien afgaan als een gieter. Leerijk en tegelijk geruststelend dat ook de grote Buffett die unieke kans niet heeft ‘gedetecteerd’.

Gokje
Toen een aantal Britse verzekeraars zoals Friends Provident en Scottish Life in de zomer van 2001 naar de beurs gingen, kregen miljoenen beleggers een onverwachte meevaller. In een klap werden sommigen tot enkele duizenden ponden rijker. De Britse zondagskrant Sunday Times vond dat deze beleggers met dat geld wel een beetje meer risico mochten nemen. Het geld kwam immers onverwacht uit de lucht vallen. Veel beleggers zullen de krant wellicht volgen in de redenering. Toch is de gedachtengang fout. De oorsprong van geld mag immers geen
76

enkele rol spelen bij het toekennen van een bestemming eraan. Het is niet omdat het geld onverwacht binnenkomt, dat je er gekke dingen mee moet doen. De Nationale Loterij geeft niet vaak goede raad. In dit ene geval wil ik ze wel volgen. Lottowinnaars van rang 1, wordt immers aangeraden het gewonnen geld enkele maanden op een rekening te laten rusten. De loterij weet namelijk dat een pak winnaars er anders gekke dingen mee uithaalt.

Gokken
De scheidslijn tussen gokken en beleggen is soms flinterdun. Je hebt een groep pathologische gokkers die winnen merkwaardig genoeg als storend ervaren. Dit soort gokkers krijgt alleen maar een gevoel van tevredenheid als alle geld op is. Aangezien winnen dit proces danig vertraagt, voelen dergelijke gokkers dit als onaangenaam aan. Raar maar waar. We willen niet zo ver gaan door alle beleggers te vergelijken met dit soort gokkers. Maar als je sommige day traders bezig ziet, kan je moeilijk anders dan toegeven dat er toch enige gelijkenissen zijn. Ik heb me laten vertellen dat pathologisch gokken geen obsessievecompulsieve stoornis (ocs) is. Mensen met een dergelijke stoornis wassen hun handen bijvoorbeeld tientallen keren per dag. Het verschil is dat pathologische gokkers nog altijd enig plezier ontlenen aan hun activiteit. Is het niet tijdens het gokken, dan toch op het einde van de rit. Als het geld op is. Ook pathologische beleggers die te vaak verrichtingen doen halen enig nut uit hun activiteiten. Ik ben er van overtuigd dat ze er baat zouden bij hebben – zowel financieel als psycholgisch – om hun stoornis onder controle te krijgen. Misschien werkt de medicatie wel die bij ocs toegediend wordt?

Golfoorlog bis
Beurshuis Salomon Smith Barney wist het begin 2003 wel erg zeker. Als de beurs zou stijgen na het uitbreken van de vijandelijkheden in Irak, was dit geen reden, ik herhaal, geen reden om te kopen. De opflakkering van de koersen – want dat zou het zijn – zou van extreem korte duur zijn. Een strovuurtje als het ware. Nadien zouden de koersen terug neerwaarts gericht zijn. Het beurshuis had immers een uitgebreide studie gemaakt van alle oorlogen waarin de VS verwikkeld waren geraakt. WO I en II, Korea en Vietnam, de eerste Golfoorlog. De conclusie van de studie was erg duidelijk: het wapengekletter doet de koersen even stijgen. Nadien wordt de dominerende trend, die voordien op de beurs geldig was, onvermijdelijk verdergezet. Aangezien de beurs het in 2002 en begin 2003 slecht deed, zou dit voor de rest van 2003
77

ook zo zijn, nog altijd volgens Salomon Smith Barney. De laagste koersen voor 2003 waren dus nog lang niet bereikt. Dus nogmaals, vooral niet kopen was de duidelijke boodschap in februari 2003. Over en uit.

Goud
Met beuzelarijen over het goud kan je ettelijke bladzijden vullen. Je vindt altijd wel analisten met extreme voorspellingen. Dat is logisch, omdat het net die extreme voorspellingen zijn die de pers halen. Zo is er een studie (?) van Kleinwort Wasserstein. Dit rapport stelt een prijs van 15.087 dollar per ons in het verschiet… . indien de goudstandaard opnieuw wordt ingevoerd. Laten we even serieus blijven. De prijs van het goud is onvoorspelbaar, omdat het afhankelijk is van een aantal parameters die op hun beurt onvoorspelbaar zijn. Opnieuw een staaltje van onvoorspelbaarheid in het kwadraat. De beste oefening die in dit kader gemaakt kan worden is aan te geven hoe de goudprijs evolueert in functie van de onderliggende parameters. Een oefening die ik ooit eens maakte voor ING en nadien herhaalde voor het tijdschrift Bizz. Als je weet dat een van die parameters, en dan nog de belangrijkste, de dollarkoers is, dan weet je dat elke voorspelling van de goudprijs op los zand gestoeld is. Trouwens, de relatie goud/USD werkt als volgt: bij een daling van de USD stijgt de goudprijs en omgekeerd. Dat is nog een van die zeldzame realties in de economie die altijd opgaan. Verder gaan dan dat is koffiedik kijken.

Graal
Iedereen die een beetje gepassioneerd met de beurs bezig is, is op zoek naar de heilige graal: een beursmodel waarbij je langs de ene kant een aantal parameters instopt (korte en lange termijn rente, USD/EUR,

winstvoorspellingen, goudprijs, … ) en waar aan de andere kant de voorspelling voor de index uitkomt. Voormalig beursgoeroe Jean-Pierre Van Rossem had een bijzonder compleet model ontwikkeld: Moneytron. Met de medewerking van Eddy Verbiest, nu bij ING België, werd geprobeerd de beurs te voorspellen. Eddy is bij die bank trouwens nog altijd op zoek naar de heilige graal. Het probleem bij een dergelijke benadering is de aanname dat de beurs een deterministisch systeem zou zijn. Het zonnestelsel is bijvoorbeeld een deterministisch systeem. Je kan precies uitrekenen waar een bepaalde planeet zich op een bepaald moment zal bevinden. Je steekt de parameters er langs de ene kant in en het antwoord rollt er bij wijze van spreken langs de andere kant uit. Deze benadering gaat impliciet terug tot Laplace. Reeds in 1812 stelde

78

deze: “Stel dat er op een gegeven moment een intelligent wezen zou zijn dat alle krachten zou kennen waarmee de natuur bezield is, alsmede de omstandigheden van alle zaken die de natuur uitmaken, dan zou het in een enkele formule de bewegingen van de grootste voorwerpen in het universum en het kleinste atoom samenvatten; voor hem zou niets onzeker zijn en de toekomst en het verleden zou hij voor zijn ogen zien”. We twijfelen niet aan de intelligentie van mensen zoals Verbiest of Van Rossem. Trouwens, het Moneytron model zag er op papier bijzonder indrukwekkend uit. Probleem is alleen dat de beurs zich niet laat vatten in een dergelijk deterministisch model. De zoektocht naar de heilige graal is dus nog lang niet afgelopen. Maar of die ooit gevonden zal worden?

Greenspan
Indien Alan Greenspan, voorzitter van de Federal Reserve, spreekt wordt er geluisterd en achteraf vooral geanaliseerd. Wat heeft hij gezegd, op welke manier en vooral, wat heeft hij niet gezegd. Er zijn zelfs analisten die de benijdenswaardige rol van ‘Fed-watcher’ hebben. Als koeien kauwen en herkauwen ze de woorden van de eerbiedwaardige Alan. Greenspan weet natuurlijk dat zijn woorden een impact hebben op de financiële markten en moet dus per definitie een erg merkwaardige en tegelijk dubbelzinnige rol spelen: hij kan de waarheid as such niet vertellen maar moet uitspraken doen die een effect teweeg kunnen brengen in de richting waarvan hij vermoedt dat het de goede is. Net zoals beleggers niet het aandeel moeten uitkiezen dat ze het beste vinden, maar waarvan ze vermoeden dat de andere beleggers het zullen uitkiezen als beste. Kortom, een self fulfilling prophecy als het ware. Als Greenspan bijvoorbeeld vertelt dat de markten overdreven hoog staan, het overbekende irrational exuberance dat hij van Robert Shiller gepikt heeft, beoogt hij een ‘normalisering’ van diezelfde financiële markten. Omgekeerd kan hij door het bagatelliseren van een ernstig probleem, dit probleem helpen oplossen. Althans, dat hoopt hij toch. Volgens Greenspan zijn de twin deficits in de VS bijvoorbeeld geen probleem. Stel dat hij dit wel een probleem vindt, dan kan hij dat niet op een dergelijke manier formuleren. Het lot van de dollar is immers nauw verbonden aan dit tekort. Indien niet rechtstreeks, dan toch onrechtsreeks via het vertrouwen dat buitenlandse beleggers hebben in de greenback. Door dus te stellen dat beide tekorten geen probleem opleveren en dat het probleem zichzelf wel zal oplossen, ondersteunt Greenspan dus impliciet de dollar in het bijzonder en het financiële systeem in het algemeen. Fed-watchers doen er dus goed aan de woorden van Greenspan met een karrevracht zout te nemen en te achterhalen wat de juiste bedoeling ervan is.
79

Gresham
Studenten die het eerste jaar economie aanvatten moeten de wet van Gresham van buiten leren. Deze stelt dat minderwaardig geld, het goede geld uit omloop verdrijft. In het Engels klinkt het beter: ‘bad money drives out good money’. De vaststelling kwam eigenlijk van ene Nicolas Oresmus, maar de wet van Gresham klonk blijkbaar beter. De stelling houdt in dat mensen de goede geldstukken (goud en zilver) liever bijhouden. Ze proberen eerst de minder volmaakte stukken uit te geven. Ook nu nog geldt de wet. We geven ook allemaal eerst de beduimelde briefjes uit. De wet kan ook toegepast worden op andere domeinen. Zo kan je bijvoorbeeld vaststellen dat ‘bad information drives out good information’. Goede informatie wordt verdreven door slechte informatie. Goede informatie is vaak complex, bevat tegenstellingen, is niet eenduidig en leidt zelden tot zwart-wit uitspraken. Mensen in het algemeen en beleggers in het bijzonder houden hier niet van. Ze houden liever van rechtlijnige informatie, zelfs indien deze fout zou zijn. Ook op het gebied van beleggingsadvies kan je de wet vinden: bad advice drives out good advice. Ook hier is dit niet zo moeilijk te begrijpen. Neem een beleggingsadviseur die het aandurft zijn advies te doorspekken met realisme in plaats van de gebruikelijke verkoopspraatjes. Ik verwed er een en ander om, dat een dergelijke adviseur het niet lang zal bolwerken in een omgeving waar gewerkt wordt met zeer scherpe verkoopsobjectieven. Of tot slot nog dit: bad ideas drive out good ideas. Hier mag u zelf het plaatje invullen.

Grijsaard

80

In de zomer van 2002 werden alle mogelijke argumenten aangevoerd om beleggers toch maar te overtuigen hun aandelen bij te houden of in aandelen te stappen. De beurskrant de Tijd voerde zelfs een 99-jarige Amerikaanse handelaar op. Ene Roy Neuberger zag tijdens die bewuste zomer zogezegd koopkansen. Hij vond dat de overdrijving naar beneden niet lang kon duren. Het was wel een beetje vreemd dat uitgerekend Neuberger ten tonele werd gevoerd om beleggers moed in te spreken. Een oppervlakkige analyse van zijn portefeuille op dat moment leert dat de man ook een pak shortposities bezat op onder andere Procter & Gamble en Wal-Mart. Waarom aandelen shorten als de beurs zo interessant is? Of was Neuberger eigenlijk helemaal niet zo optimistisch als hij liet uitschijnen?

Groeiaandelen
Een klassieke fout is dat beleggers altijd op zoek gaan naar hetzelfde: groeiers op de beurs. Dat particuliere beleggers een onterechte voorkeur hebben voor groeiers is geweten. Deze groeiers of glamour aandelen presteren echter gedurende langdurige periodes vaak ondermaats. We hebben trouwens net zo’n lange periode achter de rug. De reden voor dit ondermaats presteren is juist dat alle beleggers tijdens de hete fase op zoek zijn naar dergelijke aandelen en ze op die manier de koers boven een aanvaarbaar niveau optillen. Tijdens de afkoelingsfase ontstaat de ontgoocheling. Bovendien extrapoleren de beleggers én de analisten de groeicijfers uit het verleden te ver door naar de toekomst wat impliceert dat de koers van dergelijke aandelen op een bepaald moment wel moet terugvallen. Kortom, een manifestatie van het klassieke mean reversion fenomeen. Ik schreef hier trouwens al over in ‘Emotionele intelligentie op de beurs’. Waarom kunnen adviseurs beleggers niet aanraden ook aandelen te kopen van niet-groeiers. Het antwoord is dat dergelijke aandelen niet sexy zijn. En we weten dat perceptie op dit moment alles is. Ook op de financiële markten. En dat is spijtig.

81

H
Handen
‘Handen af van Duitse aandelen’, kopte De Tijd eind 2002. Duitse aandelen waren voor 2003 te mijden als de pest. De juiste gedachtengang ontsnapt me, maar ik herinner me vlijmscherp de reactie die ik toen op het artikel had. Net zomin als iedereen wist ik eind 2002 hoe de beurzen in 2003 zouden presteren. Een ding wist ik wel: de verliezers van gisteren zouden de winnaars van morgen zijn. De studie is ondertussen al bijna twintig jaar oud, maar blijkbaar nog altijd brandend actueel. De gedachte is dat beurzen die het in een voorbije periode (van enkele jaren) erg slecht hebben gedaan, het nadien beter doen dan beurzen die minder zware klappen hadden gekregen. Dat was nu net wat er met de Duitse beurs gebeurd was. ‘Al de bovenstaande argumenten zijn reden genoeg om de volgende jaren de Duitse beurs en haar aandelen van op voldoende afstand gade te slaan’, was het besluit van het artikel. Hopelijk was er die dag een distributieprobleem, zodat de beleggers De Tijd niet ontvangen hebben.

Harry Potter
Stel: je hebt schoolgaande kinderen die verzot zijn op Harry Potter. Tegelijk spelen ze ook graag videospelletjes. Voor de Sint hebben ze dan ook het nieuwste game van Hary Potter gevraagd. Je gaat op zoek naar het spel op het juiste platform en je merkt in de winkel dat er nogal wat bezoekers zijn die eveneens geïnteresseerd zijn om dit spel te kopen. Als verstokte belegger en aanhanger van het principe van Peter Lynch om enkel aandelen te kopen van bedrijven die je kan ‘vatten’ ga je op zoek naar de ontwerper van het spelletje. Op de voorkant van het zilveren schijfje zie je de magische letters E.A. Een zoektocht levert je de informatie op dat E.A. staat voor Electronic Arts en genoteerd staat op Nasdaq. In al je enthousiasme besluit je ineens 1000 aandelen E.A. te kopen. De verkoop van het nieuwste spel zal de koers wel hoger moeten duwen, denk je. Het koersverloop van het aandeel laat evenwel te wensen over. Van een dergelijk aandeel had je toch iets meer verwacht. De markt voor videospelletjes is toch hot? En er worden toch fenomenaal veel boeken van Harry Potter verkocht? Je hebt een denkfout gemaakt. In je belissingsproces heb je zonder meer

82

aangenomen dat het aandeel van E.A. eveneens hot zou zijn. Toeval of niet. Enkele weken later lees je een artikel over de markt van videospelletjes. Het artikel is bijhoorlijk negatief van toon. Belangrijkste reden voor dit pessimisme is de vaststelling dat de groeivoet van de verkopen van nieuwe spelltjes de laatste tijd afnam. Anders gezegd, de markt groeit nog wel, maar niet meer zo hard als vroeger. Bovendien vertelt de auteur van het artikel dat de concurrentie moordend is. Er werden nooit eerder zoveel spelletjes op de markt gebracht. En er is ook nog eens het probleem van namaak. Tot slot lees je dat het nieuwste spel van E.A. kwalitatief gezien eigenlijk niet eens zo goed is. Maar dat wist je al. Je jongste zoon vertelde je dat het spelletje … . eigenlijk niet zo leuk is.

Hedge fund
Het zou een kwisvraag kunnen zijn: hoeveel tijd heb je nodig om 300 miljoen euro te verkwisten op de beurs? Als je een hedge fund bent, is het antwoord 7 dagen. In welgeteld 7 handelsdagen begin 2003 slaagde John Koonmen van het Eifuku Master Fund erin het enorme bedrag op de financiële markten te verliezen. Niet dat de man een groentje was. Hij haalde met zijn hedge fund in 2002 een return van maar liefst 76%. Misschien nogmaals het bewijs dat een rendement in het verleden geen garantie is voor de toekomst. ‘Belangrijke verliezen hebben het kapitaal volledig opgesoupeerd’, stond in de brief gericht aan de beleggers. Een lichtpunt was dat deze beleggers wel tegen een stootje konden. Het ging immers om zeer gefortuneerde Amerikaanse beleggers. Typisch de beleggers die in hedge funds beleggen. Mij zal je nooit horen vertellen dat je als belegger enkel in aandelen of obligaties mag beleggen. Maar van hedge funds zou ik me als particuliere belegger toch maar verre houden. Zelfs indien het om een zogeheten fondsenfonds gaat.

Hedging

83

Je kan intelligente discussies voeren over de taken die ondernemingen al dan niet moeten uitvoeren. Buiten deze discussie staat volgens mij het principe van het afdekken van de wisselkoersrisico’s. In vakjargon ook wel hedging genoemd. Een onderneming produceert goederen en diensten. Indien deze verkocht worden in het buitenland en gefactureerd worden in een andere munteenheid, dan heeft de onderneming de plicht dit wisselkoersrisico af te dekken. Een onderneming heeft over het algemeen een vrij goed beeld van de omzet in vreemde valuta zodat dit risico perfect geneutraliseerd worden. Dat kost geld. Natuurlijk. Een brandverzekering afsluiten kost ook geld. Als een onderneming zoals LSG wasmachines in de VS verkoopt, komt daar het wisselrisico bij. Volgens de directie daalt de bedrijfswinst met 250.000 euro voor elk percent dat de dollar daalt ten opzichte van de euro. Kan het bedrijf zich dan niet gewoon verzekeren tegen dat verlies zodat stijging of daling van de dollar geen invloed meer uitoefent op de bedrijfswinst? Aandeelhouders zouden daar wat blij mee zijn. Daar hoort volgens mij niet over gediscussieerd te worden. Just do it.

Hoogmoed
Professor Fama onderzocht al een tijdje geleden hoe vaak je eigenlijk de richting van de beurs moest goedhebben vooral je geld kon verdienen. Het antwoord was dat je slechts in iets meer dan 5 van de 10 gevallen juist moest zitten. Fama hield immers rekening met de transactiekosten. De geleerde profesoor vertelde er wel bij dat de meeste beleggers niet meer halen dan een score van 5 op 10. Niet beter dus dan indien ze gewoon een muntstukje zouden opwerpen om de richting van de beurs te voorspellen. En dus verliezen ze steevast geld. Rekening houdend met de kosten. Technische analisten zijn over het algemeen niet van het meest bescheiden soort beleggers. Ze denken vaak de waarheid in pacht te hebben. Volgens het Instituut voor Technische en Financiële Aanalyse (ITFA) is ’70 à 80 procent van de technische analysemodellen accuraat’. Daar sta ik versteld van. Twee mogelijkheden. Ofwel is de berekening van professor Fama verkeerd en zijn de mensen van het ITFA op dit moment verschrikkelijk veel geld aan het verdienen. Ofwel is de ‘accuraatheid’ van de modellen iets lager dan aangekondigd. Ik heb een lichte – iets meer dan 50 % - voorkeur voor de tweede optie.

Holding

84

Als je belegt in sommige aandelen om de verkeerde reden, ben je dan goed bezig? Regelmatig lees je immers dat je aandelen van holdings moet kopen omwille van het disagio. Dit betekent dat de intrinsiek waarde van de holding hoger is dan de beurskoers. In sommige gevallen loopt de korting op tot 50 %. Holdings vormen wel een uitstekend tegengewicht in een gediversifieerde portefeuille voor de sexy glamouraandelen. Daar dus geen slecht woord over. Alleen heb ik het moeilijk met de drijfveer. ‘De aantrekkingskracht van de holdings ligt vooral in het feit dat men soms met aanzienlijke kortingen op de intrinsieke waarde kan kopen’, lezen we. Slecht argument. Het disagio van holdings verdwijnt niet. Het kan zelfs nog groter worden. Trouwens, de voorstelling alsof het om een korting zou gaan is verkeerd. Een korting is per definitie iets tijdelijk. Het disagio is een chronisch probleem van de holdings. Waarom holdings opgezadeld zitten met een chronisch disagio is een ander paar mouwen. Maar andelen van holdings kopen omwille van het disagio is een verkeerd uitgangspunt.

Home bias
Sommige beleggers hebben me expliciet gevraagd geen of toch zo weinig dure woorden meer te gebruiken. Bij deze mijn excuses aan hen. Home bias is zo’n woord. Het betekent gewoon dat beleggers de fout maken te veel en te vaak in aandelen van het thuisland te beleggen. Stel dat je als Belgische belegger een evenwichtige portefeuille aandelen wil samenstellen. Welk percentage Belgische aandelen mag dan in de portefeuille zitten? Het correcte antwoord is nauwelijks enkele percenten. In de werkelijkheid bevatten de aandelenportefeuilles van de meeste Belgen veel te veel aandelen van het thuisland. Het is voor een stuk de schuld van de VFB, die systematisch Belgische aandelen aanprijst. Ook in de beleggingsclubs zijn Belgische aandelen oververtegenwoordigd. De laatst bekende peiling wees op een percentage van maar liefst 60 %. Het is een illusie te denken dat we een beter zicht hebben op Belgische ondernemingen. Delhaize, Solvay en UCB, zijn dat eigenlijk wel ‘Belgische’ ondernemingen? Zelfs indien we een beter zicht zouden hebben op die ondernemingen, dan is dit nog geen garantie op een hoger rendement. Beleggers vragen onterecht een onzekerheidspremie voor buitenlandse aandelen. Van zodra ze die laten vallen, zouden we al een flink stuk verder zijn.

Hondjes

85

Volgens de beurskrant L’Echo kunnen we het best op zijn hondjes beleggen. Wat betekent dit concreet? Bij het begin van een nieuw beursjaar kijken we naar het dividendrendement van alle Bel 20 aandelen. De zeven aandelen met het hoogste dividendrendement nemen we dan in portefeuille en houden we het hele jaar bij. Aan elk aandeel wordt een gelijk gewicht gegeven. De beurskrant raadt ons voor 2004 die strategie aan omdat het in het verleden al zijn vruchten heeft afgeworpen. De methode is niet nieuw en wordt door sommige beleggers in de VS ook toegepast. De ‘dogs of the dow’ heet het daar. De strategie kent een evenwel een erg wisselend succes. Vooral eind jaren ’90 was het rendement van de honden ondermaats. Dat de hondse methode het op de Belgische beurs de laatste jaren niet slecht deed, is niet verwonderlijk. In een dalende markt biedt een dergelijke defensieve benadering wel enig weerwerk. In 2003 was het verschil tussen de honden en alle Bel 20 aandelen alvast een stuk kleiner dan de jaren ervoor. Voor 2004 zijn de 7 honden Cofinimmo, Electrabel, Fortis, KBC, Tessenderlo, Dexia en Solvay. Benieuwd wat het wordt.

Humor
Wie beweert dat de financiële wereld bevolkt wordt door saaie pieten en droogstoppels, weet niet waarover hij spreekt. Ik geef toe, de humor is niet zo evident aanwezig als bij Geert Hoste, maar een goede observeerder heeft het af en toe lastig een glimlach te onderdrukken met bepaalde uitspraken. We schrijven oktober 2002. In een interview met De Morgen laat de strateeg van ING in zijn kaarten kijken. De S&P 500 staat op dat moment op 800 punten. Volgens de strateeg is dat geen niveau om te verkopen of te kopen. De ‘normale’ situatie is immers een band tussen 500 en 1.100 punten. Gegniffel. De strateeg haast zich bijna verontschuldigend om toe te voegen dat het echt over ‘de grote lijnen’ gaat. Dat is toch subliem. Een dergelijke tongue in cheek benadering. Economie, the dismal science? Vergeet het maar.

Hypothese
Volgens de hypothese van de efficiënte markten hypothese zijn alle beleggers rationeel. Het probleem met deze aanname is dat niemand nog bereid zou zijn om ook maar een transactie uit te voeren. Waarom zou ik immers aandelen willen kopen van iemand die ze aan mij wil verkopen. We kunnen toch niet allebei gelijk hebben? Dit is de ‘No Trade’ paradox die impliciet besloten ligt in de efficiënte markten hypothese. Je kan maar uit deze Gordiaanse knoop geraken door aan te

86

nemen dat een van de marktpartijen zich iets minder rationeel gedraagt dan de andere. James Buchan stelt het in ‘Bevroren verlangen’ haarscherp: ‘De Efficiënte Markthypothese is slechts een nieuwe poging rationele wetmatigheden te formuleren voor een strijdtoneel dat duidelijk irrationeel is.’ Kortom, de financiële markten vatten eigenlijk geen kennis samen, maar verlangen.

87

I
Inconsistentie
Ik ben ondertussen vergeten over welk Amerikaans beurshuis het juist ging - Salomon Smith Barney, Merrill Lynch of een andere grote klepper - , feit is dat er op hetzelfde moment drie voorspellingen de ronde deden voor de S&P 500. De ene analist zag de index over een jaar liefst 20 % lager. De andere analist 20 % hoger en een derde zag de index na 12 maanden op dezelfde stand als op dat moment. Dat analisten het oneens met elkaar zijn, is niet verwonderlijk. Ze worden wel eens met eskimo’s vergeleken die in een groot bed liggen, maar die vergelijking is wat passé. Nu slapen ze toch allen in aparte bedden of hoogstens in stapelbedden. Wel verwonderlijk is dat het om analisten van hetzelfde beurshuis ging. Nu ja, hetzelfde. Er waren wellicht een aantal overnames aan voorafgegaan. Vroeger waren ze misschien concurrenten van elkaar. Nu moesten ze samenwerken. In België heb ik het nog niet meegemaakt. Voor beursvoorspellingen worden soms ook twee of drie analisten van hetzelfde huis ingeschakeld. Op voorhand spreken ze wel af min of meer hetzelfde verhaal te vertellen. Dat biedt een voordeel: als ze zich vergissen, zitten ze er allemaal naast.

Index
De AEX index steeg in 2003 met 4,5 %. Uiteraard niet om naar huis te schrijven, zeker als je dit rendement internationaal vergelijkt. Dat is mijn punt niet. Waar ik het wel over wil hebben is dat de meeste beleggers niet houden van de index. Ze beleggen liever in enkele aandelen van die index. De kans is dus groot dat Nederlandse beleggers portefeuilles hebben met Unilever en Ahold. Of Fortis en Aegon. Of Wolters Kluwer en Reed Elsevier. De meeste particuliere beleggers zijn immers verwoede stock pickers. Voor een deel is dit hun schuld niet. Ze krijgen dan ook slechte raad. De meeste beleggingsblaadjes raden individuele aandelen aan. Dat is trouwens de reden van hun bestaan. Tussen haakjes. Alle eerder genoemde portefeuilles met ‘paartjes’ deden het slechter dan de index. Van de 25 fondsen uit de AEX waren er slechts 9 die het beter deden dan 4,5 % return. Liefst 16 fondsen deden het slechter. Indexfondsen worden al eens voorgesteld als middelmatig. In deze

88

context is dat, zelfs op de korte termijn van een jaar, een veel te negatieve voorstelling.

Indexfonds
Een belangrijk vraagstuk binnen de financiële economie wordt gevormd door de paradox waarom indexfondsen geen groter marktaandeel verwerven. We schreven er zelfs een volledig boek over. Bijzonder storend is eigenlijk de berichtgeving over dergelijke fondsen. Journalisten schrijven dat dergelijke fondsen de index slaafs volgen. Eigenlijk begrijpen ze niet dat ‘geen beheer beter kan zijn dan actief beheer’, zoals John Bogle het een tijdje geleden stelde. Een gelijkaardige berichtgeving met een negatieve ondertoon vinden we bij trackers of exchange traded funds (ETF). Deze interessante instrumenten worden door sommigen omschreven als witte producten. Journalisten die door selectief taalgebruik enerzijds hun eigen mening laten doorschemeren en opdringen en anderzijds hopen het koopgedrag van hun lezers te beïnvloeden. Is het nog toeval te noemen dat sommige kranten hun naam verbinden aan evenementen waar prijzen uitgedeeld worden aan actief beheerde fondsen. Objectief?

Informatie
Nog zo’n klassieke beuzelarij is dat we moeten beleggen in ondernemingen die kwistig zijn met informatie. Dit is opnieuw een beetje de schuld van de VFB. Er wordt door deze federatie immers een prijs uitgedeeld voor beste financiële informatie. We kunnen deze misvatting eigenlijk toewijzen aan een ijzeren wet binnen de communicatieleer: ‘Wie beter communiceert dan een andere, wekt de perceptie dat hij ook beter is dan een ander’. Op de beurs is perceptie veel waard. Je kan de schijn een tijdje hooghouden. Op een bepaald moment wordt de ballon wel doorprikt, goede communicatie of niet.

Insider
Welke informatie kan een belegger eigenlijk gebruiken om zijn aan- en verkoopbeslissingen te nemen? In ‘Emotionele intelligentie op de beurs’ raad ik aan om te kijken naar de insiders. Dit zijn hoge kaderleden, directeurs en bestuursleden die (legaal) aandelen kopen en verkopen. In de VS zijn ze trouwens verplicht deze transacties aan te geven. Ook in Groot-Brittanië kan je de transacties van deze insiders volgen in de

89

zondagskranten zoals de Sunday Times. De stelling is dat je best een insider kan volgen. Koopt hij aandelen van het bedrijf waar hij werkt? Zorg er dan voor dat je er als de kippen bij bent om ook aandelen te kopen. Verkoopt hij aandelen? Zorg dan dat je de aandelen van dat bedrijf dumpt. Was het maar zo eenvoudig. Economisten spreken van ruis of noise indien allerlei storende factoren aanwezig zijn die de interpretatie van gegevens bemoeilijkt. Dit is hier spijtig genoeg ook het geval. Zo kunnen topmanagers toch aandelen verkopen, zelfs indien ze bullish zijn over de perspectieven van de aandelenkoers van hun eigen bedrijf. Waarom verkopen ze dan? Misschien verzilveren ze gewoon een deel van de aandelen die ze verworven hebben via een aandelenoptieplan of passen ze het veelgeroemde diversificatieprincipe toe. Ze verkopen dan een deel van de aandelen om er andere voor in de plaats te kopen. Het is dus niet dat ze per se negatief zijn over de perspectieven van hun bedrijf dat deze insiders verkopen. Dergelijk signaal kan met andere woorden fout geïnterpreteerd worden. Algemeen wordt dan ook aangenomen dat iets minder belang gehecht mag worden aan insider verkopen. Bij aankopen van insiders liggen de kaarten enigszins anders. Hier wordt immers gekocht met eigen middelen. Dit is een sterk signaal. Een insider die aandelen in zijn eigen bedrijf koopt geeft een signaal dat de koers de komende maanden kan oplopen. Ook hier is er ruis. Een manager die aandelen kocht vlak voor de aanslagen van elf september kon op dat moment misschien positief zijn over de perspectieven van zijn bedrijf. Nagenoeg niemand kon de gebeurtenissen van nine eleven ook voorspellen. Deze insider was er dus aan voor zijn moeite. Een tweede gevaar vormen de insiders die weten dat hun transacties zorgvuldig gescreend worden. Zo kunnen ze dus aankopen doen, ondanks het feit dat ze niet echt geloven in de perspectieven van hun bedrijf. Ze doen alsof. De markt pikt dit op en de koers stijgt toch. Voor een tijdje althans. Tot de ballon doorprikt wordt. Ruis. Ruis. Ruis. Allemaal rommel.

Institutionele belegger
Veelal wordt het onderscheid gemaakt tussen particuliere beleggers en institutionele beleggers. Deze laatste groep belegers bestaat uit portefeuillemanagers van financiële instellingen zoals banken en verzekeraars of beheerders van beleggingsfondsen. Kortom, jongens (en meisjes) die met behoorlijk wat kapitaal mogen spelen. De indruk bestaat dat deze institutionele beleggers het altijd bij het rechte eind hebben. De particuliere belegger zou dan altijd aan het kortste eind trekken. Sommigen vergelijken de beurs zelfs met een zero sum game waarbij systematisch geld zou vloeien van talrijke kleine

90

ongeïnformeerde beleggers naar enkele grote marktpartijen. Deze perceptie is evenwel verkeerd. Uit berekeningen van het Centraal Bureau voor Statistiek (CBS) in Nederland, blijkt immers dat ‘pensioenfondsen en grote verzekeraars maar matige beleggers in aandelen zijn’. Ze doen het immers slechter dan het gemiddelde groeicijfer van de beurs. Een andere studie geeft aan dat het juist de grote jongens zijn die sneller in paniek slaan op de beurs. De raad – die in mijn boek ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’ te lezen was – om enkel nog in indexfondsen te beleggen, kan dus evengoed gegeven worden aan de institutionele belegger. Dat de cijfers van het CBS kloppen, blijkt trouwens uit het volgende vervelende maar waargebeurde verhaal: Fortis verkocht een belangrijk aandelenpakket op het dieptepunt van de beurs in maart 2003. En werd daar zwaar voor afgestraft. Weten institutionele beleggers het altijd beter?

Interieur-decorateur
Het voordeel van een lexicon is dat we geen rangschikking hoeven te maken van de beuzelarijen. De lezer moet zelf maar uitmaken welke ballon, die we met plezier doorprikken, het meeste lawaai maakt bij het leeglopen. Indien we dan toch een top drie zouden moeten samenstellen van flagrantste beuzelarijen, zou deze er wel een plaatsje in verdienen. Waar gaat het over? Weinig beleggers en adviseurs weten dat beleggingsadvies in wezen bijzonder simpel is. Alle beleggers zouden dezelfde portefeuille moeten aanhouden. Jawel, u leest het goed. Het enige wat verschilt, is de mate waarin beleggers een deel van hun vermogen beleggen in de risicovrije belegging. Stel dit laatste maar gelijk met een spaarrekening. Concreet betekent dit dus dat een belegger die niet houdt van risico – een risico-averse belegger dus – een groot deel van zijn portefeuille belegt in de risicovrije belegging. Vraag is dan hoe het andere gedeelte van de portefeuille eruitziet? Concreet is dit de marktportefeuille. Praktisch gezien bestaat deze uit een aantal indexfondsen die aandelen en obligaties volgen. Nogmaals, deze marktportefeuille zou voor iedereen gelijk moeten zijn. Daar wringt nu net het schoentje. Want wat doen adviseurs? Ze stellen een portefeuille samen in functie van de smaak van de belegger, net zoals een interieurdecorateur doet met het interieur van een huis. Het is een slechte gewoonte die nochtans heel diep ingeworteld is en tegelijk wijd verbreid is, dus moeilijk uit roeien. Zo lezen we bijvoorbeeld in de Financiële Morgen dat we door het fonds ‘Dexia Equities B Mediterranean’ te kiezen, onze portefeuille ‘een persoonlijk tintje’ kunnen geven. Misschien harmonieert onze portefeuille dan met de aardetint die we onlangs kozen voor de woonkamer?

91

Internet
Volgens sommigen is ‘de komst van het internet voor particuliere beleggers een geschenk uit de hemel’. Ik zou het eerder durven te vergelijken met een doos. Geen lege doos, zoals sommige kwatongen wellicht nu al denken, maar de doos van Pandora. Beleggers die reeds van nature een bovenmatig geloof hebben in eigen kunnen, worden door de financiële informatie op het Net nog meer overmoedig. Ze gaan meer transacties uitvoeren en halen op die manier het netto rendement omlaag. Trouwens, op welke informatie baseren ze zich? Er zijn miljoenen pagina’s informatie, vaak verouderd, incompleet of ronduit verkeerd. Sommigen argumenteren dat extra informatie geen kwaad kan. Ze vergissen zich. Er is een experiment waarbij twee groepen beleggers beleggingsbeslissingen moeten nemen. De ene groep krijgt de ‘karige’ informatie. De andere groep krijgt diezelfde informatie maar dan ongesmukt met bijkomende gegevens die weliswaar correct zijn, maar eigenlijk niet ter zake doen. De eerste groep beleggers nam de beste beslissingen. Wie beweert nu nog dat het Internet een geschenk uit de hemel is? Afgezien van de providers.

Intrestpariteitstheorema
Een goede huisvader kan maar beter afstappen van zijn eersteklas obligaties in euro. Een mix van obligaties in euro én obligaties in exotische munten is superieur. Dat de resultaten uitgerekend gepubliceerd werden door de BIB is toch een beetje heiligschennis. We leerden immers dat je met obligatie in een vreemde munt al bij al geen hoger rendement kan halen dan met een gelijkaardige obligatie in je eigen munt. De reden hiervoor is het intrestpariteitstheorema. De hogere rentevergoeding op de obligatie in de vreemde munt dient om het (toekomstige) waardeverlies van de munt ten op zichte van de eigen munt te compenseren. Het eindsaldo zou een lagere wisselkoers moeten zijn van de exotische munt, waardoor de hogere intrestvergoeding voor het grootste deel tenietgedaan wordt. Door de waardedaling van de vreemde munt zou het rendement in obligaties in die munt gelijkwaardig moeten zijn aan obligaties in euro. Dat zegt althans de theorie. In de praktijk gaat het intrestpariteitstheorema niet altijd op. (Kunnen we dan eigenlijk wel nog spreken van een theorema?) Zo kan je geluk hebben. Je belegt in een exotische munt, krijgt een hogere rentevergoeding en op het einde van de rit blijkt de exotische munt bij het omwisselen naar euro zijn waarde behouden te hebben of is ze zelfs meer waard geworden. Alleen spijtig dat ook dit niet altijd opgaat.

92

Intrinsieke waarde
Je kan probleemloos de werkelijke of intrinsieke waarde berekenen van bijvoorbeeld de USD ten opzichte van de euro en stellen dat de euro ondergewaardeerd is. Op basis van deze berekening een wisselkoersvoorspelling maken is echter een stap te ver. De effectieve koers van de dollar slingert als een aap (of is het een slang?) rond die intrinsieke waarde. Economen spreken van periodes van under- en overshooting. Deze periodes kunnen vrij lang duren. Concreet betekent dit dat een ondergewaardeerde euro jaren ondergewaardeerd kan blijven. Een hogere euro voorspellen enkel en alleen omdat deze ondergewaardeerd is ten opzichte van de USD is dan ook een gewaagde onderneming. Ook op de aandelenmarkt heb je hetzelfde fenomeen van discrepantie tussen intrinsieke waarde en werkelijk gevormde koers. Eind oktober 2003 werd Real Software verhandeld voor iets meer dan 1 euro. Analist Dirk Pattyn begreep er niets meer van. Hij had immers berekend dat de intrinsieke waarde van het aandeel 0,34 euro was. De reden hiervoor lag bij het feit dat een verviervoudiging van het kapitaal in het verschiet lag en dat de banken aan die prijs zouden instappen. Ook via allerlei waarderingsmethoden kwam de analist onmogelijk aan een intrinsieke waarde van een euro. Dat hoeft ook niet. De werkelijke koers van een aandeel komt zelden overeen met de intrinsieke waarde ervan. Voorspellen dat de koers moet afdalen tot de intrinsieke waarde is opnieuw een brug te ver. Het verkoopsadvies dat de analist op basis van zijn berekeningen gaf, is dan ook een maat voor niets.

Ivoren toren
Het is een stuk makkelijker een model op papier uit te tekenen dan er in de werkelijkheid geld mee te verdienen. Nobelprijswinnaars Scholes en Merton kunnen er over meespreken. Een verdienste weliswaar: ze hebben het geprobeerd. Ze hebben wel bijna het volledige financiële systeem op wereldniveau ontwricht, maar de poging was toch interessant. Al was het maar om aan te tonen dat de praktijk toch nog iets anders is dan de theorie. Hoe geniaal je ook mag zijn. Ook in de Lage Landen zijn er professoren economie die menen dat ze over een specifiek inzicht beschikken dat hen geld kan opleveren. Zo is er in Nederland hoogleraar Arnold Heertje, die bekend staat als ‘volkseconoom nummer één’. Hij heeft sinds de jaren zestig een fascinatie ontwikkeld voor de dollar en beweert zelfs een methode ontwikkeld te hebben om de koersontwikkeling te kunnen voorspellen. Volgens de Nederlands krant Telegraaf zouden zijn speculaties ‘hem
93

geregeld aan de rand van de afgrond gebracht hebben’. Het is blijkbaar een ding om over de dollar te doceren en totaal iets anders om de koers ervan te voorspellen.

94

J
Jaarverslag
Beleggers die denken op basis van een jaarverslag de beurs te kunnen kloppen, moeten hun mening toch dringend eens herzien. Voor wie zijn jaarverslagen nuttig? Een beetje oneerbiedig zou ik durven stellen: alleen voor studenten (en drukkerijen). Studenten economie kunnen er een heleboel uit leren. Ze kunnen liquiditeits- en solvaliteitsratio’s berekenen. Ze kunnen de balans en de resultatenrekening van een onderneming leren interpreteren. Beleggers daarentegen die denken op basis van een jaarverslag – dat per definitie alleen maar gekende en verouderde gegevens bevat – extra return te kunnen halen, zijn er aan voor hun moeite. Tenzij ze net zoals studenten economie de berekening van de solvabiliteitsratio nog eens willen oefenen. Dat kan natuurlijk nooit kwaad.

Jacko
De kranten stonden er vol van begin januari 2004. Er valt natuurlijk niet zo veel nieuws te rapen rond de jaarwisselling en het bericht dat een gorilla al enkele jaren op rij de beursanalisten verslaat, is natuurlijk mooi meegenomen in de financiële katern. Waar gaat het over? In januari 2000 kreeg een gorilla de keuze uit 75 bananen. Aan elke banaan was een Nederlands aandeel verbonden. De aap doet het zo goed een analist uitriep dat ‘als je voor het vierde (sic!) jaar op rij de AEX verslaat, dit bijna geen toeval meer kan zijn’. Iemand stelde zelfs voor – dit is geen grap – om een beleggingsfonds aan de gorilla te koppelen. ‘De methodiek die gehanteerd wordt, kan een basis vormen voor een nieuw te lanceren fonds’. Alle gekheid op een stokje. Tijd om deze ballon te doorprikken, me dunkt, als de analisten zelfs niet eens meer tot drie kunnen tellen. Het begint al bij het aantal beursfondsen. De aap kreeg de keuze uit 75 aandelen. De AEX telt maar 25 fondsen. Werden dan aandelen uit de midkap toegevoegd? Dan is de AEX niet de juiste benchmark. Het beste aandeel in 2003 van de AEX was Getronics met een stijging van bijna 200 %. De grootste stijger op de brede beurs was Versatel met een stijging van 500 %. Dat is dan nog maar een detail. Problematischer wordt het wanneer we kijken hoe de keuze van de aap in de praktijk wordt gezet. Een softwareprogramma zou om de twee weken willekeurig een gekozen aandeel uit de tien door een ander

95

vervangen. Op die manier ontstaat wel een ‘portefeuille’ die een stuk risicovoller wordt dan de AEX index. Eigenlijk bestaat de portefeuille telkens maar uit 1 aandeel. Het doet me onwillekeurig een beetje denken aan de poging van Koen Meulenaere van Knack om Paul D’Hoore naar de kroon te steken. D’hoore had een selectie van 5 aandelen. Meulenare plaatste daartegenover het aandeel Roularta en verklaarde zichzelf nadien de winnaar. Het is natuurlijk allemaal licht ironich bedoeld, maar toch. Rest nog een heikel punt. Als analisten voorstellen om de methodiek van Jacko te volgen, hoe zit het dan met de transactiekosten? Elke twee weken een ander aandeel kiezen kan de kosten flink doen oplopen. Dat een aap vetbetaalde analisten voor schut zet, is niet nieuw. Vroeger lieten ze de aap spreekwoordelijke pijltjes gooien naar het dartsbord. Nu verliezen diezelfde analisten blijkbaar hun hoofd als ze de resultaten zien van Jacko. Misschien kan het geen kwaad duidelijk te stellen dat de goede resultaten van de gorilla gebaseerd zijn op twee factoren: toeval en hoger risico. De resultaten vergelijken met een brede index is gewoon niet eerlijk. Voor de aap bedoel ik dan.

Januari barometer
De januari barometer, niet te verwarren met het januari effect, stelt dat de eerste vijf handelsdagen op de Amerikaanse beurs (NYSE), een indicatie zullen geven over het verdere verloop tijdens dat jaar. Concreet, indien de eerste vijf dagen een stijging weergeven wordt het een goed jaar. Indien een daling wordt opgetekend, wordt het een slecht jaar. Dit fenomeen werd in 1972 vastgesteld door ene Jeffrey Hirsch en is op dit moment nog altijd behoorlijk populair bij de Amerikaanse beurswatchers. Het zou natuurlijk fantastisch zijn indien een dergelijke betrouwbare leading indicator zou bestaan. De problemen beginnen indien we de barometer aan een nader onderzoek onderwerpen. Een goede barometer zou het altijd moeten doen. Deze januaribarometer doet het enkel in oneven beursjaren. Waarom? Niemand die het weet. Tijdens de even beursjaren laat de barometer het afweten. Tijdens de oneven beursjaren werkt de barometer dan weer wel. Of toch niet altijd. Want wie de barometer in 2001 gebruikte, was er lekker aan voor de moeite. De barometer voorspelde mooi weer. De beurs ging zoals geweten fors achteruit. In 2003 was de barometer dan weer wel een goede voorspeller: de eerste 5 handelsdagen waren goed. De rest van het jaar ook. Voor 2004 kunnen we de barometer niet gebruiken. Een even jaar, weet u wel. In 2005 weer wel. Afwachten maar.

Jomanda

96

In Nederland is Jomanda een bekende dame. Ze heet een ‘genezend medium’ te zijn. Om haar aan het werk te zien, zijn mensen bereid een pak geld uit te geven. We spreken ons niet uit over haar vermeende gaven, maar we vielen wel steil achterover toen we Emile ‘Tjsakka’ Ratelband in een interview het volgende horen verklaren: ‘In ben onlangs naar Jomanda gaan kijken. In de zaal zaten achterhonderd mensen die elk 26 euro hadden betaald en ik weet dat mensen zich niet laten bedotten’. Hoezo, mensen laten zich niet bedotten? Ze wilden toch allemaal hard geloven in de bovennatuurlijke krachten van Lernout & Hauspie? Als er een iets is waarop oplichters zich stelselmatig baseren, dan is het wel de goedgelovigheid van mensen.

Jong
Beleggers zijn dol op vuistregels, zelfs – bijna schreef ik zeker – als ze verkeerd zijn. Zo is er de snelle berekening om het percentage aandelen vast te stellen dat ideaal zou zijn voor jou. Neem het getal 100 en trek daar je leeftijd van af. De uitkomst geeft aan hoeveel procent van je kapitaal je mag (moet?) beleggen in aandelen. Dit is opnieuw een hardnekkig misverstand. De leeftijd van een belegger doet er in eerste instantie niets toe! Alle beleggers zouden dezelfde portefeuille moeten aanhouden. Afhankelijk van hun zin in risico beleggen ze meer of minder in de risicovrije belegging. Het percentage aandelen in de marktportefeuille is evenwel gelijk voor een dertiger als voor een krasse tachtiger! Ook hier speelt natuurlijk impliciet de illusie mee dat het risico van aandelen zou verdwijnen als de beleggingsduur maar lang genoeg is. Een fenomeen dat ik in een eerder boek de grote verdwijntruuk genoemd heb.

Journalist
Journalisten worden geacht neutraal en objectief te zijn. Dat dacht u maar. In de werkelijkheid schrijven journalisten positieve berichten als het goed gaat met een bedrijf en is de berichtgeving negatief indien het slecht gaat met het bedrijf. Op die manier versterken ze een tendens die reeds aanwezig is op de beurs. Het gevolg hiervan is dat de koersen van aandelen vaak te ver doorschieten, zowel naar boven als naar onder. Het mooiste voorbeeld vormt wellicht Lernout & Hauspie. Zelfs toen de uiterst professionele beurskrant ‘Wall Street Journal’ zich kritisch uitliet over dit bedrijf, durfden een pak journalisten beweren dat de berichtgeving tendentieus was en ingegeven door snode plannen om de koers van het aandeel omlaag te duwen. How wrong could they be.

97

98

K
Kapitaalgarantie
De kapitaalgarantie bij sommige beleggingsfondsen zorgt ervoor dat je als belegger niet kan verliezen. Dat is toch een beetje de gangbare redenering en in ieder geval hét verkoopsargument waarmee kapitaalgarantiefondsen in 2003 werden verkocht. Beleggers van (meestal volatiele) beleggingsfondsen krijgen de garantie dat ze na bijvoorbeeld 8 jaar hun inleg zeker terugkrijgen. Big deal. Het is uiteraard het grootste deel van hun geld dat opzij werd gezet om een nulcouponobligatie te kopen. Belangrijker is dat de belegger inziet dat hij, in het geval hij enkel zijn inleg terugkrijgt, wel de 'opportuniteitsopbrengst' kwijt is. Dit is de opbrengst die gerealiseerd zou zijn na 8 jaar bij een belegging aan de risicovrije rentevoet. Dat het mislopen van die opportuniteitsopbrengst geen echt verlies zou zijn, is verkeerd gedacht. Het is evengoed een verlies als een echt ‘out of pocket’ verlies. Alleen wordt het zo niet aangevoeld, maar dat is iets anders. Dat dit opportuniteitsverlies snel kan oplopen bewijzen de cijfers. Een investering van 10.000 euro en de garantie dat je je inzet na 8 jaar terugkrijgt betekent in dat effectieve geval een verlies van maar liefst 3.690 euro. Een snelle berekening met een risicovrije rentevoet van 4 % leert dit.

Kalendermethode
Je kan het zo gek niet bedenken, of er is wel een theorietje over te vinden. Zo mogen we niet tijdens de zomer beleggen. ‘De zomer is traditioneel een zwakke periode voor de beurs. Beleggers denken alleen maar aan hun vakantie’, zo lezen we ergens. De ‘donkere maanden’ zijn volgens dezelfde bron dan weer een goede periode. De kalendermethode doet me een beetje denken aan de mosselen. Zo zouden de mosselen op hun best zijn in de maanden met een r. Kenners hebben me verteld dat dit flauwekul is. Waarschijnlijk is het een relikt uit de tijd toen er nog geen koelkasten waren en de mosselman op zijn bakfiets langskwam. Wellicht werden de mosselen in juli en augustus (geen r) sneller slecht. Vandaar. Laten we even terugkeren naar de kalendermethode. Ze bevat twee denkfouten. De eerste is dat deze kalendereffecten op elke beurs aanwezig zouden zijn en dat het gevonden effect (bijvoorbeeld de

99

vermeende slechte periode tijdens de zomer) altijd aanwezig zou zijn. Twee keer neen dus. Het kalendereffect wordt nu eens wel gevonden, dan weer niet. Op de ene beurs wel en op de andere beurs niet. Kortom, een toepassing van de wet van Murphy op de financiële markten. De tweede denkfout, die tegelijk de ernstigste is, is aannemen dat je als particuliere belegger met een dergelijk effect effectief iets zou kunnen doen. Ook hier neen dus. Sommigen verwarren namelijk statistisch significant met praktisch significant. Zo kan een effect van een tiende van een percent statistisch significant zijn. Je kan er als belegger wel nog altijd niets mee doen. De transactiekosten vreten immers het positieve effect weg. Kortom, laat de kalendermethode dus maar gebruikt worden daar waar de toepassing het meest voor de hand ligt. Maar ook daar is de betrouwbaarheid niet al te hoog, heb ik me laten vertellen.

Kalm
Tijdens de berenmarkt van 2000-2003 moesten particuliere beleggers vooral hun kalmte bewaren. Blijkbaar deden ze dat ook. Ten onrechte natuurlijk. Eind september 2001 lezen we in De Morgen dat beursmakelaar Leo Stevens een beetje verrast is. Ze werden niet overstelpt met beursorders. ‘Eigenlijk kregen we zelfs niet eens telefoontjes van klanten die geruststelling zochten’. Het waren natuurlijk de grote jongens die verkochten. Zelfde boodschap bij De Buck. De kleinere klanten blijven rustig. Maar een van de grotere klanten besloot wel tot uitverkoop. In Sesamstraat wordt een liedje gezongen waarin gesteld wordt dat een beetje ruzie maken geen kwaad kan. In dezelfde lijn zou ik gerust durven stellen dat een beetje paniek op tijd en stond evenmin kwaad kan.

Kans
Je loopt op het strand van Blankenberge en je vindt een schelp. De kans dat je precies die schelp vond met die exacte afmetingen en die kleur, is toch zeer klein. Je kan dus misschien wel spreken van een uitzonderlijke gebeurtenis. En dat jij precies die schelp gevonden hebt. Dit is nonsens natuurlijk, maar de wijze waarop hier geredeneerd wordt over kans in deze allegorie is tekenend voor de financiële wereld. Op die manier bekeken is kans alleen maar napraten. De feiten zijn er al, de schelp is al gevonden. Ernstige analisten en economisten doen aan dergelijke flauwe spelletje niet eens mee. Spijtig genoeg zijn er blijkbaar genoeg anderen die het niet zo nauw nemen met een correcte aanpak van kansberekening. Hoe verloopt een dergelijke juiste benadering dan wel?

100

Je bepaalt op voorhand de eigenschappen van de schelp die je wil vinden op het strand. Als je dan inderdaad een dergelijk exemplaar vindt, mag je jezelf uitzonderlijk prijzen. Dat het napraten in de financiële wereld schering en inslag is, blijkt bijvoorbeeld uit het adoreren van fondsbeheerders die het een voorbije periode goed hebben gedaan. Dit is net zoals de ‘uitzonderlijke’ schelp die je gevonden hebt. Beter zou zijn op voorhand af te spreken wat de spelregels zijn en hoe het actieplan van elke deelnemer eruitziet. In de Tijd van 2002 konden we een dergelijk experiment volgen. In een beurswedstrijd konden analisten, economisten en professoren aan- en verkooptransacties doen. Laten we eerlijk zijn: de meesten bakten er niets van. Ze deden het een pak slechter dan de index. Iets anders zou echt merkwaardig zijn.

Kat
Kent u de kat van Philippe Geluck? Vooral in Franstalig België is de kat bijzonder populair. Zo is er een cartoon waarin de kat vertelt dat, als hij 1986 vermenigvuldigt met zijn leeftijd en het resultaat deelt door de temperatuur en daar de juiste tijd en de vierkantswortel van zijn gasverbruik bij optelt en dat getal dan weer deelt door zijn lengte bij geboorte, hij het gewicht krijgt van zijn tweelingbroer… op drie kilo na. Blijkbaar wordt de strip van Geluck ook gelezen bij ING België. Wie zegt nu nog dat bankiers saai zijn. Het nieuwe econometrische model van de bank had immers als uitkomst dat de aandelenkoersen in de herfst van 2002 afhankelijk van de markt en de sector tussen ’20 en 40 procent ondergewaardeerd’ waren. Dat is bijna even goed als de foutenmarge van 3 kilo bij de berekeningswijze van de kat.

Kloppen
Kan je de beurs kloppen. Jazeker. Dat kan. Gedurende een korte periode. Kan je de beurs systematisch kloppen. Daar heb ik mijn sterkste twijfels over. Zeker als je de correcte risico/return-maatstaf in acht neemt. Daarmee bedoel ik dat je de verdiende return moet afwegen ten op zichte van het (misschien excessieve?) risico dat je nam. Het is een beetje zoals de boutade dat je iemand een hele lange tijd kan bedotten en een grote massa gedurende een korte tijd. Je kan echter niet iedereen gedurende een lange tijd bedotten. Als we eerlijk zijn, gaat het er op de beurs ook zo aan toe. Elke belegger denkt slimmer te zijn dan de anderen. Probleem is dat dit niet voor iedereen kan opgaan. Volgens Donald Cassidy, auteur van ‘When the Dow Breaks’, is het wel degelijk de markt systematisch te kloppen. Wat zijn de essentiële vier
101

ingrediënten? Een goede kennis van de geschiedenis van de beurzen bezitten (waardeloos), geen emotionele beslissingen nemen (kan helpen), de ontvangen aan- en verkoopsignalen ook effectief uitvoeren (ligt moeilijk bij verkoopsignalen) en uw eigen fouten erkennen (moeilijk te rijmen met de markt kloppen). Ik begrijp wel dat een boek moet verkopen en dat het als belegger aangenamer is te horen dat je de beurs effectief kan kloppen. Ik vraag me alleen af of je die boodschap verkocht krijgt met die 4 flutregeltjes van Cassidy.

Kleine aandelen
Laten we ophouden met de kleine aandelen op te hemelen. Soms doen ze het beter dan large caps, soms slechter. Ze doen het beter op deze beurs maar tegelijk slechter op een andere. Stel dat kleine aandelen het werkelijk altijd beter zouden doen dan grote aandelen. En stel dat dit zo zou zijn bij een gelijk risico. Dat laatste wordt trouwens wel eens vergeten als de small caps worden aangeprezen. Dan zou iedereen toch willen beleggen in kleine aandelen. Of niet soms. Wat gebeurt er dan: de koersen gaan omhoog en de (prospectieve) return gaat omlaag. Tot een evenwicht gevonden is tussen grote en kleine aandelen. Laten we het er maar bij houden dat David Goliath soms verslaat. Niet altijd, zoals in sommige verhalen verteld wordt.

Kom op tegen kanker
KBC lanceerde in 2003 een fonds waarvan een deel van de opbrengst naar de actie ‘Kom op tegen kanker’ ging. Geen probleem. Als beleggers vinden dat ze een deel van de opbrengst moeten afstaan aan een dergelijke organisatie, dan is dat hun volste recht. Iets moeilijker had ik het met de beslissing om het andeel Ahold in de lijst met 15 duurzame aandelen op te nemen. Net toen het fonds gelanceerd werd, brak bij Ahold de hel los en moest beslist worden indien het aandeel nog wel een plaats verdiende in het duurzame fonds. Kun je je dit voorstellen. Er moest eerst bij KBC een beslissing genomen worden over dit aandeel. Ik dacht in mijn naïviteit dat duurzaam beleggen en fraude niet samengingen en dat Ahold er bijgevolg zonder pardon uitvloog. Niet zo bij de bank van hier. Er werd door de Externe Adviesraad Duurzaamheidsanalyse een spoedprocedure belegd. Punt op de agenda: kon Ahold zijn plaats behouden in het fonds? Een redelijk mens zou verwachten dat dit een unanieme beslissing werd. Maar nee hoor. Van de 9 stemmen, was er toch 1 die vond dat Ahold een plaatsje verdient in
102

een duurzaam fonds. Ook was er een onthouding. Een journalist van De Morgen merkte fijntjes op dat KBC geen geïsoleerd geval is. Fortis IM speelde het eerder al klaar om Marks & Spencer in een ethisch fonds op te nemen. Wat is me dat toch mat dat duurzaam beleggen?

Kondratieff
De Russische econoom Nikolai Kondratieff zal wel voor altijd verbonden aan de lange golfbeweging die zijn naam draagt. Er is een opgaande en een neergaande beweging. Beide duren elk ongeveer vijfentwintig jaar. De laatste volledige opgaande beweging zou begonnen zijn in 1945 en duurde tot 1973. Daarna werd de neergang ingezet. Volgens de een werd het dieptepunt bereikt in 1990. De Gentse professor Helmut Gaus is deze mening toegedaan. Anderen menen dan weer dat het dieptepunt eerder in 1998 bereikt werd. Zuiver rekenkundig heeft de laatste groep wellicht gelijk. Als je immers 25 jaar optelt bij 1973, krijg je toch gewoon 1998. Een voorvechter van deze tweede benadering is de beminnelijke ING econoom Luigi Scandella. Volgens deze laatste hoeven we ons als belegger dan ook geen zorgen te maken: we zijn beschermd door Kondratieff. Dat komt omdat we nu in een opgaande beweging zitten. Net zoals we de bescherming kunnen afroepen van deze of gene heilige, kunnen we dus ook de heilige Kondratieff verzoeken ons van beursonheil te willen vrijwaren. Nuchtere economen zijn echter onverbiddelijk: voor volumereeksen (zoals BBP en industriële productie) zijn er geen lange golfbewegingen. Kondratieff beschermt de beurs dan ook helemaal niet. De neergang vanaf 2000 wees daar al op. Trouwens, Kondratieff kon zichzelf niet eens beschermen. Hij werd verbannen naar Siberië.

Kort
Stel dat een financiële instelling een nieuw product lanceert op 31 december van dit jaar. Op die laatste dag van het jaar kunnen beleggers ook effectief intekenen. Door uitzonderlijke omstandigheden presteert dit product erg goed op die bewuste dag. We gaan ervan uit dat de beurs die dag open is. Is het dan verantwoord het volgende jaar reclame te maken voor dit product door te stellen dat het product over het vorige jaar een return heeft opgeleverd van, ik schrijf maar wat, 45 %. Het rendement van 45 % wordt dan bekomen door de return van 1 dag te vermenigvuldigen met het aantal handelsdagen. We voelen intuïtief aan dat je prestatie van 1 dag niet mag veralgemenen naar een jaarlijkse return. Hier geen probleem dus. Wat indien het product gelanceerd

103

wordt op 1 december. Mag je het rendement van een maand extrapoleren naar een volledig jaar. Ook hier lijkt dit ongepast. Stel dat je een financieel product, zoals AXA met Crest30 deed, lanceert in oktober. Mag je dan de prestatie van nauwelijks 3 maanden naar een jaarreturn omzetten? Stel dat er in die laatste maanden factoren aan het werk waren die de return vrij aantrekkelijk gemaakt hebben. Mag je dan het jaar erop stellen dat de voorbije return ‘het bewijs is van goed beheer in een moeilijke economische context’. Is het niet eerder het resultaat van een gelukkige samenloop van omstandigheden? Nog iets. Mag je in de reclame voor het bewuste product beweren dat je een rendement gehaald hebt van, ik zeg maar iets, iets meer dan 6 %, terwijl dit voor de betrokken 3 maanden misschien nauwelijks meer was dan anderhalf procent. Maar ja, dat percentage over 3 maanden zou natuurlijk 6 % voor een jaar opleveren. En bovendien, we moeten volgens de advertentie vol vertrouwen leven. Ok, zolang het maar vol vertrouwen in gezond verstand is. En dat ligt blijkbaar toch iets moeilijker.

Kosten
Hoe kan je iets met een uitgestreken gezicht vertellen aan je potentiële klanten zonder zelf in lachen uit te barsten. Hoste en Coppens weten hoe dit moet. Ze weten natuurlijk perfect hoe ze hun kolder moeten verpakken en verkopen. Zouden de Vlaamse makelaars dat wel weten? Misschien wel. Zo vertellen ze hun mogelijke klanten zonder verpinken dat ze minstens 250.000 euro moeten aanbrengen. Bank Delen hanteert die drempel. Daar gaat het niet over. Ik wil best aannemen dat sommige huizen op de vermogende medemens mikt. En mag iemand die minder heeft dan dat bedrag, ook aankloppen bij Delen? Dat mag. Maar er moet wel ‘groeipotentieel’ zijn. De bank vermeldt er niet bij of dit potentieel bij de klant aanwezig moet zijn in de vorm van bijkomende stortingen of indien het potentieel door de bank zelf wordt aangeleverd in de vorm van goede rendementen. Maar dit ter zijde. De clue komt evenwel als gesteld wordt dat een potentiële klant met pakweg 200.000 euro onvermijdelijk naar de eigen beleggingsfondsen wordt geleid. ‘Dat verlaagt de kosten en maakt een betere spreiding mogelijk’. Nu, 200.000 euro is een smak geld. Dan kan je toch al een behoorlijke spreiding bekomen. En mag ik lachen met het ‘kostenargument’. Ik mag toch ook lachen met Hoste en Coppens?

Kwaadwilligheid

104

Beleggers die mijn boeken en artikels lezen, weten dat ik niet te beroerd om de financiële instellingen aan te pakken. Zelfs hard, indien daartoe een gegronde reden bestaat. Een journalist van De Standaard bakte het een tijdje geleden wel erg bruin. Hij schreef dat ‘banken hun reverse convertibles koppelen aan aandelen waar ze geen al te goed oog in hebben’. Concreet betekent dit eigenlijk dat banken financiële producten zouden verkopen aan beleggers, waarvan ze pertinent weten dat die er hun broek aan zullen scheuren. Banken zijn geen doetjes, maar dit is echt een brug te ver. Wellicht heeft de auteur van het artikel geen grondige kennis van het product. Waarom worden reverse convertibles immers uitgegeven? Niet om het rendement van de portefeuille van beleggers wat op te peppen, maar om de risicostructuur van de financiële instelling te verbeteren. Het heeft allemaal te maken met de Griekse letters die welig tieren in de optietheorie. Het is evenwel onzin te beweren dat banken specifiek die aandelen zouden uitkiezen waarvan ze op voorhand zouden weten dat die aandelen in waarde zouden dalen. Trouwens, indien de banken dit zo goed zouden weten, zouden ze geen aandelen verkopen op het laagste punt van de beurs zoals Fortis deed begin 2003. Neen, laten we ernstig blijven. Reverse convertibles worden niet uitgegeven ten voordele van particuliere beleggers, maar ze kunnen er wel van profiteren.

Kwaliteitsrommel
Junk bonds of rommelobligaties zijn per definitie obligaties met een lage status. Het bedrijf dat de obligaties heeft uitgegeven, heeft financiële moeilijkheden gekregen en de rating van de obligaties is omlaaggegaan. Dit zijn de zogeheten gevallen engelen. Wat ook mogelijk is, is dat het bedrijf bij de uitgifte van de obligaties niet voldeed aan een aantal kwaliteitseisen en dus eigenlijk rommelobligaties moet proberen te verkopen. Fel tegen de zin van het bedrijf aangezien op dergelijke junk bonds een hogere rentevergoeding betaald moet worden. Margie Patel van het Pioneer High Yield fonds deed me wel lachen toen ze haar winkel probeerde te verkopen. Ze heeft immers een voorkeur voor ‘highquality junk’. Rommelobligaties van een hoge kwaliteit. Is het verantwoord om deze twee begrippen naast elkaar te gebruiken in een zin? Je zou kunnen aanvoeren dat er binnen de rommelobligaties gradaties bestaan en dat er rommel bestaat die nog enigszins aanvaardbaar is. Om daar nu meteen het label ‘high quality’ aan te verbinden is gevaarlijk en verwarrend. Beleggers kunnen er door misleid worden. De financiële wereld zou er ongetwijfeld een stuk doorzichtiger uitzien indien er minder tegenspraak zou heersen.

105

Kwartaalramingen
Sommige beursgenoteerde ondernemingen zouden liever geen kwartaalresultaten meer bekendmaken. Enkel nog jaarlijkse cijfers. De reden hiervoor is dat dit korte termijn denken zou creëren. Volgens John Biggs, voormalig beheerder van het pensioenfonds TIAA-CREF, heeft een raming voor een kwartaal geen zin, voor een jaar wel. ‘Als je per kwartaal verwachtingen schept over je resultaten, creëer je intern een gevaarlijke druk om het doel te halen’. Iemand moet mij eens uitleggen waarom een jaarraming geen druk zou veroorzaken om dit doel te halen. Misschien veroorzaakt een jaarlijkse raming misschien wel nog meer druk dan een kwartaalraming.

106

L
Lef
Beleggers verwachten van analisten een beetje lef. Toch is er maar een woord dat in me opkomt als ik de beschamende prestatie zie van de laatste jaren: laf. Tijdens de zwaarste beurscrisis van de laatste decennia, hadden analisten nochtans genoeg kansen gekregen om een duidelijk verkoopsignaal te geven. Ik heb de adviezen in de periode maart 2000 tot maart 2003 nog eens goed bekeken. Uiterst zelden las ik het (toen) moedige advies om gewoon verlies te nemen. Wel las ik voortdurend berichten om ‘nog even door te bijten’, ‘zeker nu niet te verkopen’ (in 2001!), ‘geduld uit te oefenen’, ‘niet te panikeren’ en ‘rustig af te wachten’. Aandelen waren immers ondergewaardeerd (en dat bleven ze gedurende drie jaar). We weten ondertussen tot wat dergelijke adviezen geleid hebben. Eigen lof stinkt natuurlijk, maar ik kan het niet nalaten hier toch even te verwijzen naar de Telefacts reportage ‘Beursblut’ van het najaar van 2002. Volgens alle analisten was de bodem toen zeker bereikt. Dany Verstraeten gebruikte dit element zelfs als inleiding voor de reportage. Ik vertelde de journalist dat ik het ‘bodemverhaal’ al eerder gehoord had en dat de beurs gerust nog lager kon. Ik kreeg (spijtig genoeg voor de vele beleggers) gelijk. De geciteerde analisten beten voor de zoveelste keer in het zand. Een ding bewonder ik wel: de moed van de programmamakers om mijn (toen) tegendraadse visie aan bod te laten komen. Maar ik ben er zeker van dat ze er achteraf gezien geen spijt over hadden.

Lesje

107

Wat krijgen we nu, was mijn eerste indruk toen ik las dat een ‘gerespecteerde’ aandelenanalist van Citigroup een ‘buy’ aanbeveling voor Parmalat gaf, na de conference call van 14 november 2003. Op dat moment kwamen de problemen bij de onderneming stilaan aan de oppervlakte. Pas later kon ik de perfide aankoopaanbeveling beter inkaderen. Citigroup bleek immers verwikkeld in de affaire. Het was mede-aandeelhouder van het ondertussen beruchte ‘zwarte gat’, Buconero, een offshore onderneming, dat de bank samen met Parmalat had opgezet. Citigroup was ook betrokken bij de obligatieuitgiften en de overnames van de Italiaanse onderneming. Ik dacht dat we het hoofdstuk van onbetrouwbare analisten afgesloten hadden? Sommige beurshuizen zullen het wellicht nooit leren. Vraag is alleen hoelang beleggers die zure melk nog zullen slikken.

Leugen
‘Read my lips, no new taxes’. Wie zei dit ooit. Het kan een kwisvraag zijn. Het antwoord is George Bush sr. Enige tijd later verhoogde hij wel degelijk de belastingen. William Clinton beweerde dat hij geen sex had met die vrouw. Achteraf probeerde hij zich te verdedigen door een wel erg enge definitie van het drieletterwoord te gebruiken. Beide voornoemde heren zijn natuurlijk politici en wellicht mogen we hier niet al te streng oordelen. Anders zou het gesteld moeten zijn in de financiële wereld. Beleggers leven van informatie. Correcte informatie weliswaar. Als een hooggeplaatst persoon beweert geen aandelen verkocht te hebben in het bedrijf dat naar de beurs wordt gebracht, wordt verwacht dat die informatie correct is. Of op zijn minst ondubbelzinnig. We hebben het hier over Nina Brink en World Online. Eind 2003 werd de affaire nog eens opgeharkt door een opgemerkte uitspraak van de rechtbank in Amsterdam. In een rechtzaak ingespannen door de Vereniging van Effectenbezitters oordeelde de rechter dat Brink de beleggers indertijd wel degelijk misleid heeft door vlak voor de beursintroductie verwarring te scheppen over haar aandelenbezit in de onderneming. De uitspraak is in ieder geval een riem onder het hart van elke ernstige belegger. De zaak moet wel nog in hoger beroep beslecht worden. Een ding is zeker: de rechter ziet nu toch ook dat wit wit is en zwart zwart. En orale sex is natuurlijk ook sex, enge definitie of niet.

Lemming
Beleggers worden al eens vergeleken met lemmingen. Vaak wordt deze vergelijking aangehaald vlak na het uit elkaar spatten van een zeepbel.

108

Van lemmingen wordt immers aangenomen dat ze elkaar blindelings volgen om dan de afgrond in te donderen. Net zoals beleggers aandelen kopen die naderhand waardeloos blijken te zijn. De vergelijking gaat uiteraard niet op. Daar zijn verschillende redenen voor. Het kan immers een goede beleggingsstrategie zijn om aandelen te kopen waarvan je toch pertinent weet dat ze overgewaardeerd zijn. De kunst bestaat er enkel in ze op tijd weer door te verkopen. Een variant op het spel de ‘muzikale stoel’ met andere woorden. Dat lemmingen in de afgrond zouden donderen is eveneens een verhaal dat naar het rijk der fabelen verwezen mag worden. Waar de vergelijking wel zou kunnen opgaan is dat ‘lemmings cycle – unless they don’t’ of vertaald: de populatie lemmingen vertoont een cyclisch patroon, behalve als dit niet opgaat. De uitspraak verwijst naar het fenomeen dat de populatie lemmingen soms op korte periode snel kan toe- en afnemen. Net zoals aandelenbeleggers. Toen de beurs eind jaren ’90 hoge toppen scheerde was de populatie beleggers danig aangegroeid. Na enkele jaren beursmalaise is de populatie aardig uitgedund. ‘investors cycle – unless they don’t’.

Leren
Kunnen particuliere beleggers goed leren? Een boeiend experiment wilde dit nagaan. Beleggers kregen informatie over aandelen. De informatie was wel vertekend. De voorspellingen over toekomstige winst waren systematisch te optimistisch. Beleggers speelden een gesimuleerd beurspel waarbij de kwartalen elkaar zeer snel opvolgden. Ze hadden dus vrij snel kunnen doorhebben dat de voorspellingen best bruikbaar waren, indien ze de voorspelde winst iets afzwakten. Dat de voorspelde winst systematisch overschat werd is niet toevallig. Empirisch onderzoek toont immers aan dat de meeste analisten te optimistisch zijn. Kortom, dat de particuliere beleggers in het beursspel toch liever op goed geluk belegden, dan op basis van de vertekende informatie, is geen prettig resultaat. Het bewijst dat voor velen het leerproces afgelopen is eenmaal ze de schooldeuren definitief achter zich hebben dichtgeslagen. Levenslang leren, ook voor beleggers dus.

Lijstjes
Ik beken schuld. Als ik een artikel schrijf voor een tijdschrift, werk ik graag met tien punten. Wellicht is het de invloed van de Jesuïten, die me leerden om alles overzichtelijk voor te stellen. Tegelijk besef ik dan ook als geen ander het gevaar van dergelijke lijstjes. Je hebt bij een onderwerp eigenlijk maar acht punten, maar je moet er toch tien hebben. Uiteraard sleur je er dan twee irrelevante items bij.

109

Volgens Fortune moeten we als belegger tien vragen stellen als we een aandeel willen kopen. Dat klinkt veelbelovend. Dat is vaak zo bij dergelijke lijstjes. Enkele van de vragen die we ons moeten stellen: ‘Zijn de verkopen (van het bedrijf) echt?’, ‘Hoe beïnvloedt de economie de gang van zaken?’, ‘Wat kan de onderneming schade toebrengen binnen enkele jaren?’, ‘Veegt het management uitgaven onder de mat?’ en ‘Leeft de onderneming boven haar stand?’. De vragen klinken erg redelijk. Ze beantwoorden is een ander paar mouwen. Een outsider kan nauwelijks oordelen indien de verkoopscijfers echt zijn. Een softwareonderneming kan nu reeds factureren voor te leveren prestaties in de toekomst. Haalt een belegger die eruit? Kan een belegger nagaan indien het management kosten weggemoffeld heeft? Uiteraard niet. Wat kan een onderneming schade toebrengen binnen enkele jaren? Heeft u een kristallen bol? Leeft de onderneming boven haar stand? Nu weten we dat Dennis Kozlowski van Tyco dat niet deed. Hij spendeerde bijvoorbeeld tienduizend dollar aan een parapluhouder. Die kennis hebben we nu. Op het moment zelf leek niemand dat door te hebben of er wakker van te liggen. Kortom, het opstellen van dergelijke lijstjes is leuker en vooral eenvoudiger dan de vragen te beantwoorden. Ik kan het weten. Ik heb er verschillende opgesteld.

Liquiditeiten
Volgens de beleggersalmanak 2003 van Cash! horen liquiditeiten niet in een dynamische portefeuille met een horizon van 5 jaar. Een dergelijke portefeuille moet bestaan uit 70 % aandelen en 30 % obligaties. Voor portefeuilles met een horizon van 10 jaar is er zelfs in de conservatieve portefeuille (50 % obligaties en 50 % aandelen) geen plaats meer voor liquiditeiten. Liquiditeiten of cash zijn in een dergelijke benadering altijd de restfractie. Wat overblijft na allocatie van aandelen en obligaties, gaat naar liquiditeiten. Eigenlijk is dit een verkeerde aanpak. Beleggers zouden moeten starten vanuit cash. Hoe groot de positie liquiditeiten moet zijn, mogen beleggers zelf uitmaken. Feit is in ieder geval dat zelfs in een portefeuille op 10 jaar, liquiditeiten een plaats verdienen. Een prominente plaats zelfs.

Long/short-verhouding
Ik verwittig u op voorhand. Dit is een moeilijke. Zet toch even door, het loont de moeite. Dat beloof ik u. Laten we de evolutie van de goudprijs er even bijnemen over de jaren 2001 tot 2003. We zien een mooi

110

stijgend verloop van 260 tot 410 $ per ons. Zet daarnaast de netto verhouding long/short goudfutures op Comex. Bij het begin van het jaar 2001 zien we een netto positie van dik 50.000 shorts. Dit wil zeggen dat het merendeel van de beleggers negatief is over de toekomstige prijsontwikkeling van het goud. Ze vergissen zich uiteraard aangezien de goudprijs vanaf dat moment aan een gestage klim begint. De netto verhouding short/long verandert geleidelijkelijk om midden 2002 neutraal te worden. Dit betekent dat de optimisten op dat moment even sterk zijn als de pessimisten. Naarmate de goudprijs zijn klim verderzet stijgt het aantal long contracten. Eind 2003 bedroeg het netto voordeel van de optimisten 100.000 stuks. Wat kunnen we hieruit leren. De evolutie van de optimisten versus de pessimisten volgt gewoon de koers van het goud. Dit is bij de aandelenbeurs net zo. Naarmate de beurs stijgt, worden de beleggers en de analisten positiever over de verdere evolutie. Kan je daar nu iets uit afleiden voor het verdere verloop? Neen. Sommigen beweren namelijk dat je de verhouding long/short omgekeerd moet gebruiken. Als de netto verhouding long/short teveel overhelt naar de longs, moet je het goud verkopen. Wanneer had je dat dan moeten doen? Bij 50.000? Bij 75.000? Bij 100.000? Niemand die een antwoord kan geven omdat er ook geen antwoord is. De verhouding long/short heeft - omgekeerd gebruikt – gewoon geen enkele voorspellende waarde. Dit is zo op voor goud futures, maar geldt evenzo voor alle andere beleggingen. Het enige wat gebeurt als je deze indicator gebruikt, is dat je te vaak te vroeg verkoopt. En dat kan toch niet de bedoeling zijn.

111

Loterijbiljet
Beleggers die al wat langer op de beurs vertoeven, kennen misschien de volgende techniek. Ze wordt vooral toegepast in sectoren met een hoog risico zoals de biotech of (hoog)technologie. De belegger koopt een brede reeks aanverwante aandelen. De winnaar, het bedrijf dus dat met een winnend product op de proppen komt, zou dan de verliezen van de andere aandelen compenseren. De techniek staat ook gekend als deze van het loterijbiljet. Ik herinner me als kind dat je bij de dagbladhandelaar je voorkeur kon uitspreken voor een bepaald eindcijfer van het biljet. De techniek van het loterijbiljet zou er dan in bestaan dat je alle eindcijfers opkoopt om zeker 1 winnend biljet te behalen. De jongens van de Nationale Loterij zijn natuurlijk ook niet van gisteren. De winst die je opstreek met het eindcijfer correct, kon nooit de aankoop van de 10 biljetten compenseren. Bij aandelen is dit net zo. Hopen dat een van de biotechbedrijven de molecule ontwikkelt die je rijk zal maken is dan ook een illusie. Ook daar zijn de ‘organisatoren’ niet gek.

Lotto
Waarom spelen mensen op de lotto? Ze hebben uitzicht op een grote winst en kunnen maximaal toch maar hun inzet verliezen. Volgens een effectenmakelaar van Leo Stevens is het dezelfde reden die beleggers aanzet om op de beurs te spelen. “Beleggen op de beurs is aanlokkelijk: ’Je kunt oneindig veel winnen en maar maximaal 100 procent verliezen’. Toch is dit de verkeerde houding. Beleggen is niet hopen op het grote lot. Anders zouden we slechts 1 soort aandelen kopen. En dat is nu net het omgekeerde van wat we willen bereiken. Als we een goed gediversifieerde portefeuille aanhouden, verkijken we automatisch de kans op ‘een grote vis’. Tegelijk beperken we ook het risico dat we ons volledige kapitaal in een klap verliezen. Goed beleggen is dus zorgen dat je je kapitaal vrijwaart met de mogelijkheid een beperkte extra return boven de risicovrije rente te bekomen. Niets meer en niets minder. Trouwens, een slimme belegger speelt helemaal niet op de lotto. Maar dat had u wellicht al lang door.

112

M
Magisch denken
De gewaardeerde schrijver Oscar van den Boogaard meldt in zijn Berlijnse notities dat hij liever niet kijkt naar een tennismatch met Kim Clijsters. ‘Ik heb vaak het gevoel dat Kim niet goed speelt als ik kijk.’ Afgezien van de onmogelijkheid van deze situatie - als hij niet kijkt kan Oscar immers niet weten dat Kim beter speelt – is de uitspraak hoogst interessant omdat ze een illustratie is van magisch denken. Magisch denken houdt in dat mensen ervan uitgaan dat ze door het loutere denken aan of kijken naar iets, invloed kunnen hebben op de uitkomst van een gebeurtenis. Het lijkt een beetje op de illusie van controle. Maar bij dat laatste is er een daadwerkelijke handeling. De gokker gooit zacht voor een laag getal met de dobbelstenen en hard voor een hoog getal. Bij magisch denken is denken aan iets voldoende. Ook beleggers hebben daar vaak last van. Ik ken beleggers die in de zomer van 2002 vastgekluisterd zaten aan teletekst en dachten via mentale kracht de koersen van hun depressieve aandelen omhoog te krikken. Een troost voor deze beleggers is de volgende gedachte: misschien waren ze gewoon met te weinig. Volgende keer – hopelijk niet – samen proberen. Misschien lukt het dan wel. Als experiment voor Hoe?Zo! kan dit tellen.

Management
Wat is een aandeel? Een bundel van bestaande en toekomstige projecten. Wat is de taak van het management? Daar bestaan eigenlijk twee theorieën over. De eerste stelt dat het management systematisch projecten selecteert die een zo hoog mogelijke return moeten opleveren. De tweede theorie is een stuk bescheidener. Deze stelt dat managers gekozen projecten zo efficiënt mogelijk moeten (laten) uitvoeren. Voor de eerste theorie is weinig te zeggen. Het is een beetje zoals op de aandelenmarkt. Welke belegger kan systematisch aandelen uitkiezen die het beter zullen doen dan de markt. Dat idee is nu toch hopeloos achterhaald. Welke manager durft beweren dat zijn projecten een return halen die steevast boven die van de concurrent liggen? Laten we het dus maar houden op de tweede hypothese. De taak van managers is projecten vlot te laten verlopen. Dat betekent dat beleggers eigenlijk te veel belang hechten aan het management. Net zoals ze te veel belang hechten aan verhalen over beleggers die de markt systematisch zouden kunnen kloppen.
113

Manipulatietheorie
Het stond in The Economist, dus moet het wel waar zijn zeker? The medium is the message, weet u wel. De prijs van het goud werd volgens het economische magazine gemanipuleerd. Er was immers een grootschalig complot tussen centrale banken, zakenbanken en goudgroepen zoals Barrick. Deze partijen hadden afgesproken om de koers van het goud kunstmatig laag te houden. De goudprijs noteerde op het moment van de publicatie van het artikel rond 300 USD per ounce. Toen de goudprijs eind 2002 naar 350 dollar ging, stond het goud volgens sommigen op een keerpunt. Ofwel ging het resoluut naar 1.000 dollar. Ofwel zou de prijs blijven hangen rond 350 dollar. Het was ook de stellige overtuiging van goudspecialist Bernard Busschaert. Ook hij geloofde wel in die manipulatietheorie. Het goud ging hoger en de 400 dollargrens werd probleemloos doorbroken. Er was echter geen sprake van paniekaankopen. De koers ging niet pijlsnel naar 1000 dollar. Hiermee is de manipulatietheorie in ieder geval ontkracht. Niet dat ze ooit geloofwaardig was. Even logisch nadenken leert namelijk dat de betrokken partijen er juist alle belang bij hebben dat de goudprijs hoger koerst. De centrale banken bijvoorbeeld. Die hebben nog grote hoeveelheden goud, waar ze vanaf willen. Hoe hoger de prijs, hoe groter de winst. Goudgroepen zoals Barrick hebben uiteraard ook belang bij een hogere goudprijs. Kortom, complete nonsens, zoals nagenoeg alle complottheorieën trouwens. Daar zijn we in ieder geval van af.

Manisch-depressief

114

Het is verleidelijk de beurs voor te stellen als een opeenvolging van relatief lange periodes van stijgende en dalende periodes. De jaren ’80 en ’90 worden beschouwd als een stijgende periode. Enkele maanden na de eeuwwisseling ging het bergaf. Deze manier van voorstellen is typisch voor mensen. Ze vereenvoudigen complexe situaties. Bovendien lijden ze aan de hindsight bias. Achteraf is alles duidelijk: ‘zie je wel dat het zo liep, zo moest het wel’. Het is wellicht correcter de beurs voor te stellen als een manisch-depressieve patiënt waarbij de periodes van manie en depressie elkaar vrij snel opvolgen. Tijdens de stijgende jaren ’90 hadden we immers de Aziatische prblemen en Roebelcrisis, om voor de vuist zo even twee depressieve momenten te vermelden. Sommige psychiaters beweren dat patïenten tegelijk zowel manisch als depressief kunnen zijn. Het lijkt me een toepasselijk beeld voor de financiële markten. Zo kwam Intel eind 2003 bijvoorbeeld uit met een persmededeling waarbij de winstvooruitzichten optimistischer werden bijgekleurd. Tegelijk werd gesteld dat een eenmalige provisie in de boeken genomen zou worden. Kortom, manie en depressie op het zelfde moment. Zo is het maar al te vaak op de beurs.

Medawar
De meeste analisten kennen wellicht Peter Medawar niet. De Nobelprijswinnaar (1960) heeft nochtans interessante dingen te vertellen over informatie, de voedingsbodem voor alle analisten en beleggers. Hij noemt het zelf zijn ‘wet van behoud van informatie’. Deze luidt als volgt: ‘Geen enkel logisch redeneerproces – noch een handeling van onze geest noch een via de computer programmeerbare bewerking – kan de informatie-inhoud vergroten van de axioma’s, premissen of waarnemingen waaruit het voorkomt’. De stelling lijkt een beetje moeilijk, maar is het niet. Medawar bedoelt eigenlijk dat de arbeid van een boel mensen zinloos is. Ze werken allen met dezelfde waarnemingen (rente, wisselkoersen, winstverwachtingen,...) en proberen via een redeneerproces de informatie-inhoud van die waarnemingen te vergroten. Kan niet. Wet van behoud van informatie! Misschien kunnen de analisten zich in het vervolg gewoon beperken tot het meedelen van de feiten. Laat die redeneerprocessen maar achterwege.

Meer
Wanneer is meer minder en omgekeerd? We weten het zelf ook niet meer als we de advertentie van ING voor de verzekeringsrekening
115

Optima bekijken. We krijgen volgens de bank ‘meer rendement’. Er staat niet bij in vergelijking waarmee. Wijselijk. Want je krijgt in ieder geval niet meer rendement dan enkele maanden geleden. Eind 2003 stond de teller op 3,15 %. Daarvoor was het toch enkele tienden percent meer. Echt meer. Dus nu minder. Meer rendement? Nee, minder rendement, toch in vergelijking met de voorwaarden van enkele maanden geleden. Misschien bedoelt de bank wel meer rendement in vergelijking met de basisrente op een spaarboekje. Dat kan. Hou dan toch maar rekening met de kosten en de starheid van de verzekeringsrekening. Sommige beleggers denken immers dat een verzekeringsrekening even soepel te gebruiken is als een spaarrekening. Het tegendeel is waar. Meer is minder? Of is minder meer? Het is maar hoe je het bekijkt.

Mei
Met wat associeert u de maand mei? Liefhebbers van poëzie wellicht met Gorter en beursfanaten met het adagium ‘Sell in May and go away’. Het verwijst naar de ‘wijsheid’ op de beurs dat in mei het vet van de soep is. Aandelen verkopen en later terugkomen is de boodschap. In 2003 was dit in ieder geval niet het slimste wat een belegger kon doen. Dinosauriër Art Cashin - en dit is niet pejoratief bedoeld maar slaat enkel op het aantal dienstjaren dat de trader er heeft opzitten – vertelde aan de Financial Times dat in 2003 ‘de (bovennoemde) regel gewoon op zijn kop werd gezet. Iedereen die in mei heeft verkocht, bevond zich zeker niet in Wonderland’. Een andere trader weet het allemaal aan die dekselse berenmarkt ‘die alle regels tijdelijk naar de prullenmand verwees’. Beleggers denken vanaf nu hopelijk alleen nog maar aan het werkstuk van Gorter als ze de maand mei horen. Een beetje cultuur zal ze geen kwaad doen. En ook hun portefeuille kan er alleen maar wel bij varen.

Mentale rekeningen
Sommige mensen moeten blijkbaar beschermd worden tegen... zichzelf. Ze hebben problemen met zelfcontrole. Bij het beheer van hun geldzaken lossen ze dit op door te werken met verschillende mentale rekeningen. Elke rekening heeft specifieke kenmerken. Het aantal en de soort rekeningen verschilt van persoon tot persoon. Typisch evenwel is de opdeling in een 'veilige' rekening waaraan niet geraakt mag worden en een eerder 'speculatieve' rekening. Zo is het niet vreemd vast te stellen dat mensen tegelijk 'in het rood gaan' op hun zichtrekening, en

116

hiervoor 13 % debetintrest betalen, en tegelijk een spaarrekening hebben voor de kinderen, met een schamele opbrengst van 2.5 %. Toch willen ze geen geld overmaken van de ene rekening naar de andere. Een duidelijk voorbeeld van 2 gescheiden mentale rekeningen. Toch moeten beleggers goed beseffen dat ze voor dit psychologisch comfort een prijs betalen. De correcte vraag is hoeveel ze bereid zijn te betalen voor dit comfort.

Mentale toestand
Volgens Freddy van den Spigel, hoofdeconoom van Fortis bank, hangt de beslissing om al dan niet aandelen (bij) te kopen af van de ‘mentale toestand van de belegger’. Mag ik beleggers vriendelijk vragen om hun beleggingsbeslissingen juist niet te laten afhangen van hun mentale toestand. De gemoedstoestand van een belegger is immers rechtsreeks het gevolg van de evolutie op de beurs. Als de beurs stijgt, gaat de mentale toestand er op vooruit. Zit de beurs in een dip, dan gaat het slecht met de gemoedstoestand van onze belegger. Ik veronderstel dat de mentale teostand van de belegger in maart 2000 niet stuk kon en dat alle beleggers zwaar depressief waren exact drie jaar later. Misschien bedoelde de hoofdeconoom wel dat beleggers hun eigen mentale toestand omgekeerd moesten interpreteren bij het nemen van een beslissing. Vraag is alleen welke belegger daar toe in staat is.

Micro macro
Misschien herinnert u zich het spelletje op de voormalige BRT nog. Zelf herinner ik me de foto’s van een detail van een voorwerp. Bedoeling was te raden over welk voorwerp het ging. Vraag me niet meer details over het programma, want ik was toen behoorlijk jong. In de economie heb je ook zoiets als micro macro. De micro-economie bestudeert de effecten van fenomenen op individueel niveau. De individuele consument, de individuele belegger, de individuele onderneming. De macro-economie gaat over alle ondernemingen, alle consumenten. Ik dacht aan de tegenstelling tussen beide domeinen – want dat is het vaak – toen ik een interview met de erudiete Peter Praet las. Hij vertelde dat de gevolgen van de recente zeepbel op de aandelenbeurs eigenlijk best meevielen. ‘Als iedereen 2.000 euro koopt in een internetbedrijf, wordt iedereen na de bubble een beetje armer maar er is geen risico op een vicieuze cirkel’. De banken en makelaars werden inderdaad niet getroffen. Zij
117

waren zo slim de hete aardappel door te spelen naar de vele particuliere beleggers. Zelf word ik een beetje kregelig van een dergelijke redenering. Ik beschouw mezelf dan ook als een typische microeconoom. De redenering die Praet uitbouwt is typisch macroeconomisch. Dat kan niet goedkomen zeker?

Middelen
Bij veel beuzelarijen wordt het zwakste punt van de redenering wel eens gebruikt als argument ten voordele van de techniek. Het is een strategie natuurlijk: aanvallen blijft nu eenmaal de beste verdediging. Het bewijst alleen dat je als belegger (intellectueel) altijd op je hoede moet zijn. In beursmiddens wordt het principe van averaging of middelen vaak aangeprezen. Deze techniek bestaat erin dat op geregelde tijdstippen, veelal maandelijks, een vaste som in aandelen of aandelenfondsen steekt. Ook hier lijkt de techniek op het eerste zicht best logisch en interessant. De kat komt op de koord als er wordt bijverteld dat je als belegger eigenlijk niet kan verliezen. Als de koersen stijgen is dit een goede zaak. De eerder gekochte aandelen zijn nu een flink pak meer waard. Als de koersen zakken is dit eveneens fantastisch. Voor dezelfde maandelijkse som koop je nu immers meer aandelen of fondsen. Wow. Altijd prijs. Welke belegger wil daar niet aan meedoen? Wat de adviseur er in dat laatste geval wel vergeet bij te vertellen is dat de beurs nadien terug moet stijgen. Tot boven de koersen waaraan je de aandelen of fondsen gekocht hebt. Beleggers die tijdens de periode 2000-2003 middelden, zaten begin 2003 wel met een portefeuille die de helft in waarde gezakt was. Natuurlijk konden ze begin 2003 dubbel zoveel aandelen kopen als in 2000. Alleen waren die eerder gekochte aandelen wel de helft van de waarde kwijt. Kortom, in een dalende beurs is middelen een techniek met een boel weerhaken. Hoe zit dat dan in een stijgende beurs. Misschien is het dan wel een ‘altijd prijs’-situatie voor de belegger? Opnieuw ontgoocheling. In een stijgende beurs is het inzetten, indien ik die term mag gebruiken, van het volledige beschikbare bedrag de beste strategie. Zelfs voorstanders van middelen zullen dit moeten toegeven. Daarvoor is geen wetenschappelijke studie nodig. Alleen gezond verstand. In het Nederlandse HP De Tijd las ik in 2001 dat een beursdepressie bij middelen gunstig is. ‘Hoera, de koersen dalen’, verkondigde de afviseur. Wellicht is zijn hoerageroep snel verstomd. De koersdaling was immers net begonnen.

118

Minder
Wat vinden beleggers moeilijk om te aanvaarden? Dat ze door minder te handelen, meer kunnen verdienen. Het gaat tegen alle principes in. Je verdient pas geld door noeste arbeid, zei de West-Vlaamse boer. Op de beurs verdien je pas geld door zo weinig mogelijk te doen. Door te vaak aandelen te kopen en te verkopen maak je alleen maar je makelaar rijk. Bij fondsbeheerders ligt deze materie nog een stuk gevoeliger. Stel dat ze geen enkele reden zien om de samenstelling van de portefeuille te wijzigen. Sommige beleggers zouden het moeilijk hebben indien de fondsbeheerder niets doet. Daarvoor betalen ze hem jaarlijks toch geen beheersprovisie. Om niets te doen. Misschien kan de beheerder dan maar wat aandelen verkopen en nadien terug inkopen. Voor de schijn. Dat te veel handelen slecht is voor het rendement van een fonds bleek nog maar eens uit een studie van Morningstar. Het verschil in rendement tussen gelijkaardige fondsen die veel en weinig transacties deden bedroeg toch zo’n 2 % per jaar. In het voordeel van de fondsen die weinig handelden uiteraard. Niet te verwaarlozen. Trouwens, de beste fondsen zijn deze waar de beheerder helemaal niets doet. Hij volgt alleen maar de index. Less is more and that’s it.

Missen
‘Op de beurs belegt men alleen geld dat men eventueel mag verliezen’. Die onzin stond nog eens te lezen in de VFB-rubriek van De Tijd. Ik geef toe, het grapje is een beetje afgezaagd, maar indien ik 1 euro zou krijgen telkens als ik die nonsens hoor of lees, zou ik met de opbrengst ervan een aantal erg leuke dingen kunnen doen. Laten we dus voor eens en altijd aan elkaar toegeven dat we geld eigenlijk nooit willen verliezen. Niet op de beurs, nergens. Trouwens, wist u dat de mentale pijn van het verlies van geld dubbel zo hard is, in absolute termen gerekend natuurlijk, dan de vreugde om de winst van eenzelfde bedrag. Concreet, 1.000 euro verliezen op de beurs doet dubbel zoveel pijn als 1.000 euro winnen aangenaam is. Beleggers kopen aandelen om geld te verdienen. Daalt de koers? Pas dan een stop loss toe. Het verlies blijft beperkt en morgen mag u het spelletje opnieuw meespelen. En dan kan u nog eens lachen met de onzin die u leest over geld dat u moet kunnen missen. Kiespijn, dat kan ik missen. Geld niet.

Mist
Er hing in de zomer van 2002 nogal wat mist in onze contrijen. U heeft daar niets van gemerkt? Ik eerlijk gezegd ook niet. Het was immers een
119

zeer lokaal verschijnsel. De mist hing namelijk enkel bij de grote beurshuizen in ons land. Bij Puilaetco keek men op dat moment nog even de kat uit de boom. ‘Er is nog te veel mist. Voor ons is 15 augustus een belangrijke datum.’ Ook bij Petercam was er volgens de redacteur van De Standaard op dat moment veel mist. Laten we wel wezen. Op de beurs heerst altijd mist. Het is nu eenmaal een truuk van de foor om te stellen dat je wacht op meer informatie en dat tegen dan de mist wel uitgeklaard zal zijn. Op dat nieuwe moment in de toekomst blijkt dat de mist er nog altijd is. Misschien is de zichtbaarheid zelfs nog slechter dan ervoor. Keynes, de grootste econoom aller tijden, sprak van fundamentele onzekerheid, die kenmerkend is voor de financiële markten. Noem het voor mijn part mist. Maar laten we ophouden met weersvoorspellingen te doen. Althans op de beurs.

Model
Begin 2001 was Fortis Investment Management (FIM) op middellange termijn ‘erg positief’ tegenover de Europese banken. Op dat moment noteerden aandelen zoals ING aan 80 euro en Fortis aan 33 euro. Het model van FIM gaf aan dat de banksector op dat moment ondergewaardeerd was in vergelijking met andere sectoren. Bovendien toonde het model dat er slechts 4 procent groei verdisconteerd was bij dergelijke aandelenkoersen. Kortom, aandelen zoals Fortis en ING waren begin 2001 een koopje bij dergelijke koersen. Eind 2003 – dit is dus de middellange termijn waarover FIM spreekt – staat ING (na een splitsing in twee) aan 18 euro en Fortis 16 euro. Het toont nog eens aan dat je een model nooit kan vertrouwen. Hoe gesofisticeerd het ook is.

Morgenster

120

In een interview met Wim De Preter, journalist bij De Standaard, vroeg deze laatste mij waarom ik de fund raters op de korrel nam in mijn boek ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’. Ik antwoordde hem naar waarheid dat dit niet mijn bedoeling was. Ondernemingen zoals Morningstar kunnen beleggers wel degelijk helpen bij de selectie van een beleggingsfonds. Het probleem is alleen dat ze aan de door Morningstar verschafte informatie eigenlijk niet zoveel hebben. Wellicht kijken de meeste beleggers alleen maar naar het aantal sterren dat een fonds naast zijn naam staan heeft. Uiteraard zijn fondsen met de hoogste score, vijf sterren, fel in trek. Is dat dan een garantie dat deze fondsen het ook in de toekomst goed zullen doen? Het antwoord is neen. Tot voor kort dachten we dat de informatie gewoon zinloos was. Je kon er niets mee doen. Een recente studie toont aan dat fondsen met 5 sterren het in de toekomst zelfs slechter doen dan fondsen die minder sterren haalden. Dat is toch wel een forse streep door de rekening. De onderzoeker is wel zo eerlijk om toe te geven dat dit gevonden resultaat voor hem voorlopig een raadsel is. Hoogleraar Ben Jacobsen suggereert dat het misschien komt omdat dergelijke toppers ten onder gaan aan hun eigen succes. ‘Het fonds kan het extra geld dat binnenstroomt door die hoge rating niet op dezelfde manier beleggen en dus verdwijnen de mooie rendementen als sneeuw voor de zon’. Misschien moeten we de verklaring zelfs niet eens zo ver zoeken. De winnaars van morgen waren immers de verliezers van gisteren en omgekeerd. In het vervolg toch maar beter een indexfonds kopen?

Moslim

121

Gelijken Vlaamse en Nederlandse beleggers meer op moslims dan hen lief is? Ik verklaar me nader. Rechtgeaarde moslims stellen een heel pak restricties aan hun beleggingen. Zo mogen hedging (afdekken van de portefeuille) en shorten (in de wind verkopen) niet volgens de sharia. Vlaamse beleggers mogen hun beleggingsportfeuille wel afdekken. En ze mogen ook aandelen in de wind verkopen. In de praktijk doen ze het toch niet. Anderzijds zijn sommige moslims niet te beroerd om een jezuïetenstreek uit te halen. Zo werd een hedge fund, Permal, opgericht dat geschikt zou zijn voor rechtgeaarde moslims. Hoe kan dit nu? Het shorten van aandelen is voor het merendeel van dergelijke hedge funds toch de basisactiviteit. Permal had er iets op gevonden. Het ging een contract aan met een makelaar, die de short positie zou innemen. Niet het fonds zelf. Op die manier kon het hedge fund profiteren van een eventuele koersval in het geshorte aandeel zonder het aandeel zelf geshort te hebben. Is dat geen Jezuïtische manier om het probleem op te lossen? Daar kunnen Vlaamse beleggers nog iets van leren.

Muggenziften
De Dow is volgens een fondsbeheerder van Aphilion Q² ‘geen adequate weergave van de brede Amerikaanse aandelenmarkt’. Dertig aandelen is volgens hem te weinig. Bovendien stoort de manier van berekenen hem. Bij de Dow weegt het aandeel met de hoogste koers, immers gewoon ook zwaarder door in de index. Dat zijn opmerkingen die terecht zijn, maar niemand hoeft zich eraan te storen. Vergelijk de dagelijkse prestaties van de Dow maar eens met die van de S&P 500. De verschillen zijn miniem. Laten we dus rustig de Dow verder gebruiken als maatstaf. Een beetje folklore kan geen kwaad. Enkel op heel lange termijn ontstaan er discrepanties tussen beide indexen. Maar op lange termijn zijn we toch allemaal dood.

Murphy
Murphy stelt dat wat fout kan gaan, ook fout zal gaan. Eigenlijk is Murhpy op de beurs een combinatie van het feit dat enkel het onvoorspelbare voorspelbaar is en de vaststelling dat er geen free lunch te nuttigen valt. Zo raden sommige analisten aan om ‘gevallen engelen’ (fallen angels) te kopen. Dit zijn ondernemingen die in moeilijkheden geraakt zijn. Een mooi voorbeeld is Bethlehem Steel. De achterliggende gedachte is dat deze ondernemingen een enorm potentieel bieden. Wat deze analisten vergeten er bij te vertellen is dat de kans ook bijzonder

122

groot is dat de onderneming het nooit meer haalt. Denk hier maar even over na: hoeveel aandelen van de Dow in 1950 zijn nu nog genoteerd? Kortom, hou er rekening mee dat een boterham altijd met de beboterde zijde naar onder valt. Ook dat is Murphy op zijn best.

123

N
Naam
De financiële economie houdt zich niet bezig met zoiets triviaals als de naam van een bedrijf. Een belegger laat zich immers bij zijn beslissingen daardoor niet beïnvloeden. Of het bedrijf nu alfa of beta heet, een rationele belegger kijkt enkel naar de toekomstige kasstromen. Dat is de theorie. In de werkelijkheid blijken beleggers wel degelijk sterk beïnvloedbaar. Zo veranderde Netvision zijn naam in Ubizen. De reden hiervoor was volgens Stijn Bijnens een ‘foute perceptie van beleggers’. Deze laatsten dachten immers dat het bedrijf een dotcom-aandeel pur sang was. Beleggers kunnen niet alleen een foute perceptie hebben, ze kunnen er ook helemaal naast zitten. Een aandeel met een ticker (MCIC) die sterk leek op de ticker van een ander aandeel (MCI), kende plots een sterke koersbeweging nadat dat andere bedrijf resultaten bekend gemaakt had. Beleggers hadden zich gewoon massaal vergist! Wie zegt nu nog dat de naam er niet toe doet?

Nauwkeurige getallen
De euro/dollar pariteit staat op 1 maart 2008 op 1.1585 orakelen de economisten en het BBP zal voor het tweede kwartaal van 2008 met 0.6845 % stijgen. De nauwkeurigheid in deze getallen imponeert. Ik overdrijf natuurlijk een beetje om de zaken duidelijk te stellen. Ergens lezen we dat er in WOII 13.165.233 burgers zijn omgekomen. We geloven deze getallen eerder dan afgeronde getallen. ‘Omdat veel moderne handelaars in feiten en informatie weten dat de verkeerde conclusie wordt getrokken, presenteren ze hun waren het liefst overdekt met een dikke laag fantasiecijfers, waarachter de eigen fundamentele onwetendheid verborgen moet blijven’ lazen we ooit. Beter dan dat kunnen we het niet formuleren. Daarom waren we een beetje verbaasd toen we in een interview met Jo Stremersch van het IPFP lazen dat beleggers tevreden moeten zijn met 8,75 %. Hallo Jo? Zeker dat er maar twee cijfers na de komma waren?

Nek
124

Ik heb een aantal jaar bij een bank mogen werken. Na de universitaire stage waren we klaar om beleggingsadvies te geven. Ik heb voor alle zekerheid nog even alle cursussen nagekeken. Nergens heb ik gelezen dat banken op welke manier dan ook ‘hun nek zouden uitsteken’ door nieuwe fondsen te lanceren en te verkopen. Wel integendeel. Er werd ons altijd verteld dat we best wat energie mochten steken in de verkoop van eigen beleggingsfondsen. Deze brachten immers een aardige stuiver voor de bank op. De marges waren namelijk groter dan bij klassieke producten zoals kasbons of spaarboekjes. Blijkbaar hadden de lesgevers het dan toch bij het verkeerde eind. Stefan Duchateau van KBC Asset management vertelt immers aan De Tijd dat ‘banken eigenlijk hun nek uitsteken door nieuwe fondsen te lanceren’. Hij reageerde hiermee op de kritiek dat banken ‘ondanks alles fondsen blijven pushen’. Misschien moeten de lesgevers van de bank hun cursussen toch eens grondig bijwerken.

Normaal beursjaar
Volgens Fortis mogen we ons in 2004 verwachten aan een ‘normaal’ beursjaar. Enigszins vervelend is dat er niet bijgezegd wordt wat juist onder een ‘normaal beursjaar’ verstaan wordt. Misschien kunnen we het uit de context afleiden. Het jaar 2003 was voor Fortis in ieder geval geen normaal beursjaar. ‘De timing was vreemd’. Tussen ons: de timing van de beurs lijkt altijd vreemd. Anders werd iedereen slapend rijk. Wellicht verwees de bankverzekeraar naar het typische patroon van 2003: een kwartaal ronduit slecht en drie kwartalen goed. Ik weet niet of dit zo vreemd is. 2004 moet dus een normaal beursjaar zijn, stelde Fortis eind 2003. Misschien denkt de bank aan een positieve return van een procent of 7? Een return die als gemiddeld mag beschouwd worden? Dat is fout geredeneerd. Want als 2004 en voor hetzelfde geld 2005 en 2006 een normaal beursjaar zou zijn, dan is de return geen 7 % maar 15 % of – 8 %. Het zou al een bijzonder groot toeval moeten zijn indien de beurs net de gemiddelde return zou afklokken. Nee, net de afwisseling van goede en slechte jaren is ‘normaal’. Daarom houden de meeste beleggers trouwens niet van de beurs.

Numerologie
Numerologen beweren dat we een symbolische betekenis kunnen zoeken achter bepaalde getallen. Ze doen maar. Van een tijdschrift zoals Newsweek verwacht je op zijn minst een iets ernstigere aanpak in de financiële berichtgeving. Toen de Dow Jones eind 2003 opnieuw door de 10.000 grens brak, schreef het weekblad dat het nog enkele jaren zou duren vooraleer de beurs significant hogere regionen zou opzoeken. De auteur – van het nochtans niet humoristisch bedoelde artikel – had
125

een numerologische berekening gemaakt. De Dow doorbrak de grens van 100 punten in 1906. Pas in 1938 werd deze grens definitief veiliggesteld. Een periode van 32 jaar dus om die grens definitief te doorbreken. De Dow doorbrak 1.000 punten in januari 1966. Het duurde tot in 1982 vooraleer ook die grens definitief beslecht werd. Een periode van 16 jaar. De Dow doorbrak de magische drempel van 10.000 punten in 1999. Misschien heeft u de numerologische redenering ook al door: eerst 32 jaar, daarna 16 jaar en nu 8 jaar. De periode wordt dus volgens de auteur telkens gehalveerd. Concreet moeten we volgens Newsweek – en ik herhaal dat er in het artikel geen greintje humor zat – tot in 2007 wachten vooral we de 10.000 grens definitief achter ons kunnen laten.

NYSE
De New York Stock Exchange (NYSE) heeft nog altijd een fenomenale reputatie. Onterecht. Zo wordt er biivoorbeeld nog altijd gewerkt met het verouderde systeem van specialisten. Elk aandeel op de NYSE is toegewezen aan een dergelijke specialist, die de aan- en verkooporders in een orderboek bijhoudt en aan elkaar probeert te verbinden. In 2003 is er heel wat heisa onstaan. Een aantal specialisten zouden het niet al te nauw genomen hebben met de regels en een aantal pennies (eufemisme!) in hun eigen zak gestoken hebben. Een grote zakenbank berekende dat een order uitvoeren via de NYSE een tiende van een basispunt – dus een duizendste van een percent – duurder is dan via een andere (lees: meer ontwikkelde) beurs zoals Nasdaq. Dit lijkt niet veel, maar door het enorme volume is dit een verlies van maar liefst 10 miljard dollar per jaar. Dat maakt een boel pennies bij elkaar hoor.

126

O
Obligatiefonds
Beleggers begrijpen nauwelijks dat een obligatiefonds in waarde kan dalen. De redenering die ze volgen is deze: een zuiver obligatiefonds bevat alleen obligaties (juist). Indien ik als particuliere belegger obligaties koop en bijhoud tot eindvervaldag, krijg ik in de regel mijn ingelegd kapitaal terug (juist). Indien het fonds dus dergelijke obligaties tot eindvervaldag bijhoudt, kan er geen koersverlies optreden (fout). Het probleem is dat een obligatiefonds een inventariswaarde moet publiceren. Als het fonds obligaties in portefeuille heeft en de langetermijn rente stijgt fors, daalt de koers van deze obligaties. Hierdoor kan het gebeuren dat een belegger een obligatiefonds aankoopt, en toch een verlies lijdt van enkele procenten. Heel vervelend allemaal voor die beleggers die denken dat obligaties niet in waarde kunnen dalen.

Ockham’s mes
Ockham’s razor of Ockham’s mes stelt dat de eenvoudigste verklaring van een fenomeen doorgaans de correcte is. Eind juli 2003 werd een groot aantal put-opties verhandeld in Ahold. Normaal gezien worden enkele honderden dergelijke opties verhandeld. Maandag 21 juli gingen er maar liefst 24.000 stuks over de toonbank. De dag erop werden er 15.000 puts verhandeld. De koers van Ahold was op dat moment zo’n 7 euro. Volgens Anna van Os van het Financieele Dagblad wees de grote stijging van het aantal put-contracten ‘op een aanstaande koersval’. Er was evenwel een eenvoudige verklaring. Een aantal hedge funds hadden hun oog laten vallen op de converteerbare obligatie van Ahold die in september van 2003 afliep. Daarmee kon 20 % verdiend worden op jaarbasis. Probleem was dat er een hoog risico aan verbonden was. Indien Ahold ondertussen immers met negatief nieuws zou uitkomen, zou dit de koers van de obligatie onder druk zetten. De aangekochte puts zouden dan wel weer in waarde stijgen. Kortom, de opties werden gewoon aangekocht door de hedge funds als verzekeringscontract. Niets geen informatie over een nakende koersval. Wel integendeel. De koers van Ahold hield in de maanden na de drukke optiehandel goed stand

127

met koersen boven de 8 euro. De puts liepen inderdaad waardeloos af. Ockam’s mes is na al die jaren nog altijd vlijmscherp.

Oktober
‘Oktober komt er aan’, kopte de beursrubriek van De Morgen. ‘Oktober is geen vriendelijke maand voor kapitalisten. In 1929 en 1987 ging de beurs van Wall Street onderuit. Oktober blijft zeer gevaarlijk.’ Dat laatste was zeker niet humoristisch bedoeld. Achteraf bekeken viel oktober 2003 behoorlijk goed mee. Dat heb je natuurlijk met statistieken. Mark Twain had het wel door. Hij stelde dat oktober een gevaarlijke beursmaand was, net zoals februari, juli, december, september, maart, januari, april, november, augustus, mei en juni. De rangschikking van de maanden is trouwens willekeurig.

Olie
Welke parameter is de belangrijkste bij de koersvorming van de olieaandelen? Veel analisten zouden zonder blikken of blozen durven te stellen dat dit ongetwijfeld de olieprijs is. Een hogere olieprijs staat garant voor hogere koersen voor die sector. Misschien moeten ze de evolutie van de DJ Stoxx Energy en de olieprijs over 2002 eens goed bekijken. De olieprijs in dollar ging over die periode fors hoger (+ 30 %). De olieaandelen over dezelfde periode fors lager (- 20 %). Het is erg verleidelijk om de evolutie van een volledige sector – in dit geval de olieaandelen – te voorspellen aan de hand van 1 factor. Bovendien heb je als analist het voordeel dat de meeste particuliere beleggers zich een goed beeld kunnen vormen van de situatie. Je kan de analyse trouwens overdoen andere sectoren zoals de goudmijnaandelen of aandelen verbonden aan basismetalen. Verleidelijk, maar des te gevaarlijker. En vaak verkeerd.

Onafhankelijk

128

In hoeverre kan een bank een onafhankelijke kijk op uw financiële situatie aanbieden? Sommige instellingen adverteren zelfs hiermee. Het lijkt een beetje een contradictie in terminis, zoals een bank die opgericht is onder de rechtsvorm van een VZW. Je kan onafhankelijk zijn, of toch in ieder geval beweren het te zijn, tot een bepaald punt. Van zodra er echter een belangencoflict komt tussen de winst van de bank en de winst van de cliënt, zal de beslissing snel genomen zijn. Tussen retoriek en realiteit gaapt er nog altijd een grote kloof.

Onderneming van het jaar
‘Bravo Miko!’ Zo begon Roland vander Elst de VFB- rubriek nadat deze onderneming de prijs ‘onderneming van het jaar’ gewonnen had. Uiteraard terecht dat de onderneming gefeliciteerd wordt. Maar is dit ook een reden om het erin te beleggen. Volgens de VFB wel. Volgens mijn niet. Het is opnieuw de klassieke val waarin beleggers trappen en wel deze van de representativiteit. Ze denken dat een goed aandeel, een aandeel van een goed bedrijf is. Wat is een goed bedrijf? Een bedrijf dat in het nieuws komt omdat het een prijs ontvangen heeft. Het is trouwens interessant om vast te stellen hoe de auteur in het artikel bewijst het, net zoals iedereen trouwens, moeilijk te hebben met negatieve informatie. We weten dat beleggers negatieve informatie negeren of verdraaien tot het in hun kraam past. Volgens vander Elst ‘lieten de semestriële resulaten van Miko uitschijnen dat de kosten nog altijd voor de baten komen’. Nieuws dat objectief bekeken niet bijster positief is. Toch is dit volgens de auteur alleen maar een bewijs dat Miko blijft investeren en zoeken naar opportuniteiten. De cognitieve dissonantie werd alweer aardig opgelost. Bravo RvdE.

Ontspannen

129

Rijmt het woord ontspannen met beleggen? Of is hier sprake van een contradictio in terminis? We zijn geneigd het laatste te geloven omdat er toch een aantal studies bestaan die wijzen op de vaststelling dat er een pak beleggers een kick krijgen van de transacties die ze doen. Ze vinden niets meer opwindend dat een koers die op en neer gaat nadat ze het bewuste aandeel gekocht hebben. Volgens de KBC is het evenwel mogelijk met hun beleggingsservice een ‘ontspannen belegger te worden’. Hiervoor zijn volgens de bank twee formules mogelijk: beheer en advies. Bij beheer bepaalt de belegger het doel en het risico. De bank beheert en rapporteert. Het zou me verwonderen dat beleggers in 2000 als doelstelling opgegeven hebben een verlies op hun portefeuille van pakweg 50 % op drie jaar te realiseren. Wellicht was dat toch niet helemaal de bedoeling van de ontspannen belegger. Of is hij ondertussen een beetje overspannen geraakt?

Onzeker
Psychologen vertellen me dat een boel mensen die stoer overkomen, best onzeker zijn. Mensen die bijvoorbeeld veel belang hechten aan materiële zaken, zijn eigenlijk heel onzeker. Hoe zit dat dan bij beleggers? Zijn beleggers die afgeleide producten – zoals opties en warrants – gebruiken onzeker? Of is dit juist een teken dat ze zeker zijn. Namelijk zeker van het feit dat de toekomst onzeker is en dat je je portefeuille maar beter wat kan afdekken. Volgens De Standaard is het wel degelijk de eerste optie: ‘onzekere beleggers grijpen naar opties en warrants’. Juli 2002 was bijvoorbeeld een bijzonder drukke maand voor indekkingsmiddelen. Ook particuliere beleggers waren toen naar verluidt erg actief. Uit het bericht kan je niet afleiden op de beleggers de afgeleide producten kochten om hun portefeuilles echt mee af te dekken. Voor hetzelfde geld kochten ze allemaal calls en call warrants. Laten we hopen van niet. Feit is dat de stormloop op opties en warrants helemaal geen teken van onzekerheid is zoals de redacteur van De Standaard ons wil doen geloven. Neem maar van mij aan dat dit een teken is van zekerheid. En intelligentie.

Oorlog
In december 2002, dus voor het begin van de tweede golfoorlog, vertrok een nota naar de klanten van MFS Investment Management. De analist schreef het volgende: ‘Als er één sector is die gaat profiteren van een oorlog in Irak, is het de defensie-industrie. En als er één bedrijf is dat gaat profiteren van onvermijdelijk hogere defensie-uitgaven, is het

130

Northrop Grumman.’ De oorlog kwam er, maar het aandeel deed zo goed als niets. Op zich is er niets mis met de analyse van MFS. Waarschijnlijk heeft Northrop garen gesponnen bij de ontwikkelingen in Irak. Dat is toch nog altijd niet hetzelfde als een aandeel dat de hoogte inschiet. Bij dergelijke redeneringen moet je als belegger uiteindelijk maar twee bedenkingen maken. Primo, als de analist dit advies naar zijn beste klanten heeft doorgestuurd, dan zit de informatie al lang in de koers verwerkt. En twee, als ik aandelen wil kopen van Northrop, zijn er onvermijdelijk beleggers die met plezier aandelen aan die koers aan mij willen verkopen. Misschien zijn het wel de klanten van MFS. En we kunnen niet allebei gelijk hebben. Toch niet op het zelfde moment.

Oplichter
Ook met verhalen over oplichters kan je makkelijk een boek vullen. Laten we hier even het verhaal van de Turkse oplichter Fadil Akgündüz opfrissen. Hij maakte tussen 1996 en 2000 enkele duizenden Turken in België en Nederland tientallen miljoenen euro’s afhandig. Hij beloofde het geld te investeren in een autofabriek. De wagen zou IMZA heten. Uiteraard kwam de auto er nooit. Wat me opviel in het verhaal van een opgelichte Turk was het volgende: ene Mustafa gaf een half miljoen oude franken aan de oplichter. Er werd Mustafa een return beloofd van twintig tot dertig procent. Tot zover niets nieuws onder de zon. Oplichters goochelen meestal met dergelijke returns. Waar de kat wel op de koord komt, is als Mustafa vraagt hoeveel intrest je bij de bank krijgt. ‘Zes? Zeven procent? Akgündüz beloofde het drievoudige’, aldus nog Mustafa. Zelf zou ik gerust willen tekenen voor een risicovrije intrest van zes of zeven procent. Daar knelt nu net het schoentje. Oplichters spelen in op twee elementen: de gebrekkige financiële basiskennis van gewone mensen en de hebzucht. Aan het tweede valt weinig te doen. Aan de financiële opvoeding gelukkig wel. Een schrale troost: autochtonen worden net zo makkelijk afgezet als allochtonen, alleen hebben de oplichters namen die meestal net iets Vlaamser klinken.

Opportuniteit
Gent, 22 juli 2002 Geachte belegger, De positieve overdrijving van einde 1999 - begin 2000 in de aandelenmarkten is omgeslagen in een overdrijving in negatieve zin.

131

Tijdens de bubble van ‘99-’00 kochten vele beleggers aandelen van bedrijven met koers/winst verhoudingen van 50 en meer. De laatste weken verkochten beleggers aandelen van fundamenteel gezonde bedrijven aan prijzen die overeenkomen met koers/winst verhoudingen van minder dan 10 (o.a. Fortis, KBC, Delhaize, Axa,….). De huidige overdrijving biedt daarom een opportuniteit tot instappen, zeker voor de langetermijnbelegger. Met vriendelijke groeten, SG Bank De Maertelaere Toen de brief bij de beleggers toekwam zat de Belgische beurs in een duizelingwekkende daling die de Bel 20 van 2300 punten in enkele handelsdagen onder de grens van 2000 punten bracht. Op korte termijn was er dus geen reden om snel in te stappen. Op lange termijn dan? De Bel 20 ging nog een flink stuk lager zoals we ondertussen weten. Goedkope aandelen werden eerst nog een stuk goedkoper. De auteurs van de brief vonden de beurs interessant toen de Bel 20 boven de 2000 punten noteerde. De Bel 20 ging naar 1425 punten in maart 2003. Dàt was een opportuniteit. Navraag leert dat beleggers toen geen soortgelijke brief ontvingen.

Opties
Sommigen beweren dat opties gevaarlijk zijn. Zou het kunnen dat ze er zelf bang van zijn omdat ze er niets van begrijpen? Sem van Berkel, oprichter van de Nederlandse internetmakelaar Alex, fulmineert terecht tegen een dergelijke benadering. Over de putoptie (het recht om een aandeel te verkopen tegen een vastgestelde prijs) stelt hij: ’Je koopt toch ook geen huis zonder brandverzekering’. Beleggers die inderdaad hun portefeuille hadden beveiligd tegen de grote brand van 2000-2003, zouden nu een stuk gelukkiger zijn. Toch wordt in populaire boeken over beleggen nog steeds de boodschap verkondigd dat afgeleide producten zoals opties gewoon te mijden zijn. Waarom? Omdat het geen ‘pure’ beleggingen zijn zoals aandelen en obligaties. Dat idiote verhaal hebben we al eens eerder gehoord in een andere omgeving.

Optiekoersen
Je kan de waarde van een optie zelf berekenen, maar dat is niet eenvoudig. Er bestaan programma’s waarbij je de parameters zelf moet inbrengen, maar dan zit je als particuliere belegger opnieuw vast omdat

132

je sommige van die parameters gewoon niet kent. Vandaar dat een optiebeurs zoals die van Amsterdam met een model werkt waarbij marktmakers bied- en laatkoersen afficheren voor de reeksen waarin zij handelen. Je mag dus hopen dat deze koersen enigszins relevant zouden zijn. Dat blijkt dus niet het geval. Het is de directeur zelf van de Amsterdamse optiebeurs die zich (ongewild?) versprak op een congres toen hij stelde dat maar liefst de helft van de geafficheerde koersen irrelevant is en niet zorgt voor een betere markt. Volledigheidshalve moet er bij gezegd worden dat het over reeksen gaat die ver out-of-themoney zijn. Maar toch, als particulier kan je ook wel interesse hebben voor dergelijke reeksen. En dan verwacht je ook een correcte koers.

Order
Er worden blijkbaar nog heel wat orders zonder limiet in de markt gelegd. Elke belegger die een beetje ervaring op de beurs heeft, weet dat dit gelijkstaat met het rijden zonder gordel of bergbeklimmen zonder veiligheidskoord. Meestal is er geen probleem, maar soms kan het dik tegenvallen. Dat bleek bijvoorbeeld bij de bizarre situatie in de herfst van 2003. Een makelaar die nog niet goed wakker was, legde een order in de markt om 16.000 aandelen Omega Pharma te kopen. Hij deed dit zonder limiet. Een vergissing, bleek achteraf. Het probleem was wel dat dit order zo groot was dat het eventjes marktverstorend werkte. Aangezien het order net voor de opening van de markt werd geplaatst, kon alleeen een (tijdelijke) evenwichtskoers gevonden worden die bijna 10 % hoger lag dan de dag ervoor. Beleggers die Omega Pharma aan de openingskoers wilden kopen en zonder limiet werkten, waren er aan voor de moeite. Zij betaalden de volle prijs voor deze blunder. Nadien viel het aandeel terug naar de koers van de vorige dag. De beleggers die Omega toen 10 % te duur kochten, zullen zich die dag wellicht nog lang herinneren en willen in de toekomst niet meer autorijden zonder gordel of bergbeklimmen zonder veiligheidskoord. Bij wijze van spreken.

Oudejaarsconférence
Wanneer weten we dat het jaar er bijna op zit? Als we horen dat de oudejaarsconférence van Geert Hoste of Freek de Jonge er weer aankomen. Dat laatste is trouwens blijkbaar geen zekerheid meer. Freek verklaarde eind 2003 dat hij dat jaar even paste. Hij wou alleen nog iets vertellen over sport En ook Hoste moet opletten aangezien hij op VTM werd gepasserd door de sublieme Raf Coppens. Er is nog een tweede indicator, die al bij al een stuk zekerder is. Namelijk als de grote financiële instellingen hun nieuwjaarsbrief gemaakt hebben. Dat gedoe
133

begint meestal begin december. Kwestie van ruimschoots op tijd te zijn natuurlijk en hopelijk voor de andere banken. In de brief staat een reeks vooruitzichten en voorspellingen voor het komende jaar. Vaste elementen zijn wat de dollar gaat doen, welk soort aandelen je moet kopen, welke beurzen zeker gaan scoren, wat de verhoopte koersevolutie is van de thuisindex en hoe de rente zal evolueren. Net zoals een nieuwjaarsbrief heeft een dergelijk betoog slechts een bedoeling: centen krijgen van de toehoorders. Andere gelijkenis is dat het realtiteitsgehalte van de brief bedroevend laag is. Een tip om iets aan dat laatste te doen: misschien kan de voorspelling van het vorige jaar naast de werkelijke evolutie gelegd worden. Of is dat laatste eerder iets voor de conférences van Hoste of de Jonge?

Overdrijven
Spaar Select biedt een, naar eigen zeggen, uniek Tak 23 product aan dat een rendement biedt tot 300 %. Tot 300 %, tot 400 %, tot 1000 %. Heeft dat belang? Juridisch zal dit wellicht in orde zijn. Maar is dat wel correct naar de klant toe? Je kan argumenteren dat het vooropgestelde rendement geen belang heeft aangezien het toch maar ‘tot’ is. Maar beleggers zijn daar toch wel gevoelig voor. De return die Spaar Select de potentiële beleggers voorspiegelt wordt immers gebruikt als anker. Beleggers hanteren dit anker als referentiepunt, zelfs als de waarde ervan totaal irrealistisch is. Stel dat je een groep mensen in twee deelt. Ze moeten allen raden hoeveel Afrikaanse landen in de VN vertegenwoordigd zijn. Vooraan in de zaal staat een rad van fortuin. De leider van het experiment draait aan het rad en het getal 6 komt uit de bus. Dit is het getal voor de eerste groep. Bij de tweede groep geeft het rad een veel hoger cijfer aan: 32. Het getal dat de eerste groep opgeeft als antwoord op de vraag ligt beduidend lager dan het getal van de tweede groep. Dit is geen toeval. Ze hebben immers het willekeurige cijfer, dat werd aangeduid door het rad, gebruikt als anker om een schatting te maken van het aantal Afrikaanse landen. Beleggers zij net zo. Als je adverteert met een return van 300 %, dan richten beleggers zich hierop. Eigenlijk zou dit soort reclame ronduit verboden moeten worden.

134

P
Paardenkoers
Sommige beleggers lijken een beetje op gokkers die op de paarden spelen. In het begin zetten ze voorzichtig in. Maar naarmate hun speelgeld vermindert, proberen ze in een laatste ultieme poging een grote slag te slaan door in te zetten op een outsider. Deze biedt immers een (zeer kleine) kans om het oorspronkelijke kapitaal terug te winnen. Maar nog een veel grotere kans om alles te verliezen natuurlijk. Beleggers gedragen zich soms ook zo. Ronduit ergerlijk wordt het wanneer deze slechte strategie (?) aangeraden wordt door sommige makelaars. In de Financiële Morgen konden we in 2002 bijvoorbeeld het volgende lezen: “Gefrustreerd afwachten en bijouden is de meest gehanteerde strategie (in een dalende beurs). Maar met de huidige lage beurswaarderingen kan men ook een andere visie overwegen. Stel dat men de resterende waarde van een zwaar gevallen effect psychologisch als 100 % verloren beschouwt, dan is de klik tot overstappen in een speculatieve belegging gemakkelijk gemaakt”. Dit is dezelfde strategie als de gokker op de paardenkoers: hij is nagenoeg al zijn geld kwijt en probeert in een laatste wanhoopspoging al zijn verliezen in 1 keer goed te maken. Het is dus een mensenlijke reactie. In het domein van de verliezen, nemen mensen grote risico's. Vooral als ze door de mogelijke winst op een hopeloze gok hun vorige verliezen in een klap kunnen wegwerken. Toch is de houding verkeerd. De belegger in bovenstaand voorbeeld had zich heel wat ellende kunnen besparen door op tijd te verkopen en niet lijdzaam toe te kijken. Stel dat het kalf nu inderdaad bijna verdronken is, dan is er geen enkele reden om plots een uiterst risicovolle strategie te volgen. Misschien moet een dergelijke belegger zijn risicobenadering juist volledig herzien. Bovendien, niets is zo frustrerend om naderhand te zien dat het aandeel dat je verkocht hebt, aan een remonte begint en dat je ‘nieuwe strategie’ niets opbrengt. Wat trouwens te verwachten was.

Papier
We leven in een virtuele wereld, waar het alsmaar moeilijker wordt om werkelijkheid van illusie te onderscheiden. Het zijn mijn woorden niet, maar ik zou ze wel durven te onderschrijven. Sommige beleggers en

135

journalisten hebben met dat onderscheid ook problemen. Ze denken dat zolang ze hun aandelen – waarop ze verlies lijden – niet verkopen, ze eigenlijk geen effectief verlies lijden. De redenering is fout en het levert bovendien een typisch uitstelgedrag op dan nefast is. In de beursrubriek van de krant lees je meestal een verslag over de beursactiviteiten van de vorige dag. Verwondering was dan ook mijn reactie toen ik in 2002 in een populaire krant las dat beleggers op dat moment zeker niet mochten verkopen. Zolang het een ‘papieren’ verlies is, is het nog geen echt verlies, althans volgens de journalist die de rubriek verzorgt. Misschien kan hij zich in het vervolg beperken tot het feitelijk weergeven van de beursactiviteiten van de vorige dag.

Parapsychologisch consultant
Weet u hoe u 5.000 $ per uur kan verdienen? Ik wel. U hoeft zich enkel te vestigen als parapsychologisch consultant. Ronald Bard was zo slim om dit te doen. De Amerikaan ging wel eerst naar Japan. Goeie zet: geen sant in eigen land, weet u wel. Zijn klanten zijn niet van de minste: Akio Morita van Sony, Shoichiro Irimajiri van Sega en Saturo Ohyama van Merrill Lynch. Ik weet niet of ze bij Merrill in de VS blij zullen zijn als ze horen dat Ohyama 5.000 dollar per uur uitgeeft aan deze paragnost. Maar misschien gat het wel over privé fondsen van Ohyama. Bard vertelde immers aan Forbes dat de meeste klanten hem raadplegen om de toekomstige evolutie van de financiële markten te weten te komen. ‘Ze komen binnen en vertellen over hun persoonlijke leven. Na welgeteld acht minuten vragen ze me raad over de markten’, vertelde hij aan het tijdschrijft. Je kan argumenteren dat het eens iets anders is dan een sterrenwichelaar, maar 5.000 dollar blijft natuurlijk wel een smak geld. Het deed me denken aan een artikel dat ik in HP DE Tijd las: ‘Dertien tips voor de bange belegger’. De dertiende tip (niet zonder symbolische waarde!) was ‘Word zelf beursgoeroe’. Er stond: ‘Met beleggen kunt u veel van uw eigen geld kwijtraken. Veel slimmer is anderen te helpen met of te adviseren hoe ze moeten beleggen. Dat levert een stabielere bron van inkomsten op’. Nagel op de kop. Ik kan het weten.

Paling
In het jaaroverzicht van de oneliners dat in Knack eind 2003 verscheen stond deze van Vera Dua: “De Schelde zit weer vol paling, maar die paling zit vol pcb’s. Bijgevolg zit de Schelde vol pcb’s. Wat niet het geval zou zijn geweest mocht ze niet vol paling hebben gezeten”. Deze manier van krom redeneren – ik weet niet of de uitspraak van Dua al dan niet

136

serieus bedoeld was – is schering en inslag in de beurswereld. Aan een optimistische analist werd bijvoorbeeld gevraagd of hij het risico op terrorisme niet wat meer in de verf moest zetten in zijn model. Hij antwoordde dat hij dat risico niet kon becijferen en dus liet hij dat risico maar weg. We onderzoeken de paling niet meer op pcb’s, dus er zitten geen pcb’s meer in de Schelde. Dan is de elitaire business school Insead een stuk slimmer. Ze adverteren met de slogan ‘What you don’t know can hurt your business’. Dat beleggers daar maar even over nadenken.

Patiënt
Weet u wat een goede dokter is? Hij vertelt zijn patiënten in het ziekenhuis dat ze de inrichting pas na 5 dagen mogen verlaten. Op de derde dag komt hij de kamer binnen en vertelt hen dat ze de dag erop al mogen vertrekken. Een slechte dokter vertelt hen dat ze misschien al na drie dagen weg mogen en vertelt hen dan op de derde dag dat ze best nog een dagje kunnen blijven. Voor alle zekerheid. Het eindresultaat is identiek: beide patienten blijven even lang. Alleen zijn de patiënten van de eerste dokter een stuk gelukkiger. Ik dacht hieraan toen ik las dat de VFB ‘100 % winst vooropstelt in vijf jaar’. De VFB rekent daarvoor op een jaarlijkse aandelenreturn van 15 %. Toegegeven, dividenden mogen meegerekend worden. Toch blijft het een erg hoog streefcijfer. Het probleem bij de aanname is vooral dat gewerkt wordt met een lineaire return: elk jaar gedurende 5 jaar levert de beurs een vaste return van 15 %. Zo werkt de beurs niet. Goede jaren worden afgewisseld met slechte jaren. Op die manier wordt het principe van de samengestelde intrest vernietigd en moet die 15 % in de goede jaren wellicht ook een stuk hoger worden. En in de slechte heel veel lager. En gemiddeld 15 %? Lijkt me aan de hoge kant. Aandelen zijn nu eenmaal geen vastrentende effecten. Iedereen was bereid toe te geven dat beleggers na de bull run van 1982-2000 wat verwend waren geworden en dat ze dus hun verwachtingen dus moesten temperen. Misschien dat de VFB ook op dat vlak een rol zou kunnen spelen. En als het nadien beter meevalt dan voorzien zal de patient, excuseer belegger, een stuk gelukkiger zijn.

P/E
Ik schreef het al elders, maar beleggen is toch eigenlijk eenvoudig. Kinderspel volgens sommigen. Je belegt in aandelen als ze goedkoop zijn en verkoopt ze als ze duur geworden zijn. Hoe bepaal je dit? Een mogelijkheid is te kijken naar de P/E of de koers/winst-verhouding.

137

Laten we er hier maar voor alle eenvoud van uitgaan dat iedereen dezelfde cijfers gebruikt, wat zeker niet altijd het geval is. Mijn vraag aan u is simpel: wil u graag geld verdienen op de beurs? Heeft u bevestigend geantwoord, lees dan vooral goed verder. De P/E heeft geen enkele maar dan ook geen enkele voorspellende waarde. Integendeel. Uit een recente studie blijkt zelfs dat de P/E gewoon verkeerd gebruikt wordt. Een hoge P/E wijst op goede beurstijden. En niet op een nakende crash. De reden hiervoor is dat een hoge P/E voorafgaat aan een periode met sterke winstgroei. Een lage P/E wijst op lage toekomstige winstgroei. Een illustratie hiervan vinden we op de Amerikaanse beurs. Begin ’90 was de P/E nagenoeg dubbel zo hoog als het gemiddelde van de voorbije jaren. Maar de winsten in de jaren daarop stegen fenomenaal en de aandelenkoersen ook. Op 1 juli 1991 stond de Dow op 2.907. De P/E was op dat moment 22. Niet bepaald laag dus. De rest van de jaren ’90 was de P/E van de Dow gemiddeld 25 en dook nooit onder het historische gemiddelde van 14. Toch ging de Dow omhoog. Eind ’99 stond de index zelfs op 11.497. Wie begin jaren ’90 uit aandelen wegbleef of zijn aandelen verkocht omdat de P/E te hoog was, bleef verstoken van een winst van 400 %. Laten we daarom afspreken dat u uw beleggingsbeslissingen niet meer laat afhangen van de P/E. Dat is, indien u in de toekomst een beetje geld wil verdienen.

Penny stock
Een penny stock is een aandeel dat onder 1 dollar noteert. Sommigen gebruiken de term ook al in Europa voor aandelen waarvan de koers onder de euro gedoken is. Euronext past wel een andere definitie toe. Daar is de grens ‘ongeveer’ 5 euro. Dat dit ‘ongeveer’ letterlijk te nemen is bleek uit het feit dat een Nederlands aandeel zoals Wegener (koers op het moment van de beslissing: 6,69 euro) volgens Euronext eveneens een penny stock is. Feit is dat sommige beleggers op mysterieuze wijze aangetrokken worden door dergelijke aandelen als vliegen op een … Ze denken dat deze aandelen goedkoop zijn omdat ze maar enkele dollar- of eurocent ‘kosten’. Ze beseffen niet dat een aandeel van Berkshire Hathaway, dat tussen haakjes 70.000 dollar kost, relatief gesproken goedkoper kan zijn dan een speculatief Internetaandeel van enkele dollarcent. Volgens sommige bronnen moeten we ‘vandaag een aandeel kopen van niet eens één dollar, en binnen tien jaar zo rijk zijn als de zee diep’. Dat zal dan toch niet met dat ene aandeel zijn. Het doet me denken aan het grapje over de vraag hoe je miljonair moet worden. Het antwood is dat starten als miljardair geen slechte weg is. Penny stocks worden nog door dezelfde bron vergeleken met aandelen van Dell en Cisco. ‘De Microsofts van de toekomst zijn nu nog penny stocks’. Was het maar waar. Wellicht gelooft

138

deze persoon dit echt. Maar het stond wel allemaal in een economisch tijdschrijft. Dat zichzelf wel niet al te serieus neemt, maar toch.

Pensioenspaarfonds
In het boek ‘Beleggen voor een beter pensioen’ van Roland Van der Elst lezen we dat het fonds ‘Top Global’ de beste keuze is voor een belegger. Een studente had een studie gemaakt over dit onderwerp en had de beleggingspolitiek van de pensioenspaarfondsen in België geanalyseerd. De conclusie van de studie luidt dat ‘er een fonds is dat zich op alle gebied positief onderscheidt van de andere fondsen: Top Global Pension. Dankzij een heel ambitieus beleid realiseerde dit fonds de laatste jaren heel hoge rendementen bij een aanvaardbare risicograad. Hierdoor bouwde Top Global een voorsprong op die moeilijk door de andere fondsen in te halen is’. Enkele jaren later schreef ik een artikel voor Bizz en onderzocht eveneens de pensioenspaarfondsen. Er was een fonds dat zowel op 1 jaar, 3 jaar en 5 jaar bijzonder slecht scoorde: Top Global. Maar laten we eerlijk zijn. Dat heeft niet rechtstreeks iets met het beleid van het fonds te maken. Net zomin als de goede resulaten in het verleden daar een gevolg van zouden geweest zijn. De verklaring is gewoon dat het pensioenspaarfonds zwaarder in aandelen belegd was dan de andere fondsen. Aangezien dit juist de categorie was die de zwaarste klappen kreeg in de laatste jaren, slonk de voorsprong dan ook aanzienlijk. Hoeveel had de studente ook alweer voor de thesis gekregen?

Pers
Je mag eigenlijk weinig geloven van wat de pers schrijft. Op de voorpagina van Business Week verscheen eind jaren ’70 de kop ‘The Death of Equities’. We weten dat dit extreme pessimisme iets later het begin inluidde van een spectaculaire bull run. Iets gelijkaardigs maakten we mee begin januari 2003. De Financial Times publiceerde een serie over het einde van de aandelencultus. Enkele weken later startte een spectaculaire herstelbeweging. Hoe zit dat dan met de pers tijdens een langdurige haussebeweging? Ik vertel dit uit eerste hand. Toen ik in ’97 adviseur was bij ING België werd ik geïnterviewd door een journalist. Hij vroeg me of de krach voor morgen was. Ik antwoordde hem laconiek dat dat gevaar miniem was zolang journalisten die vraag stelden. Zijn artikel verscheen met de kop: ‘Le krach pour demain?’. Het was dan ook frappant dat ik die vraag niet meer hoorde stellen naar het einde van de jaren ’90. Wellicht een teken aan de wand, achteraf beschouwd.

139

Personeelsopties
Sommige personeelsleden krijgen opties toebedeeld. De achterliggende gedachte is dat deze werknemers beter gemotiveerd zouden zijn en dat de onderneming op die manier meer winst zou maken. Een onderzoek van de universiteit van Trilburg maakt brandhout van deze stelling. Er bestaat geen positieve relatie tussen het bezit (toekenning en uitoefening) van personeelsopties en de economische prestaties van de onderneming. Nou, dat is erg duidelijk. En tegelijk vervelend. Er zal dus een andere wortel gezocht moeten worden. Persoonlijk had ik dat altijd al vermoed. Toen ik adviseur was bij een financiële instelling, konden we personeelsaandelen kopen aan een vriendenprijs. Een van de bedoelingen was wellicht ook om de werknemer meer betrokken te maken. Ik weet alleen dat iedereen die ik ken die aandelen zag als een mooi cadeau. Niemand die er harder door ging werken omdat ze plots mede-eigenaar werden. Maar misschien kwam dat wel omdat we gewoon te weinig aandelen konden kopen.

Pessimist
De grote meerderheid van de ‘beursspecialisten’ was tijdens de periode 2000-2003 systematisch te optimistisch. Bij elke – zelfs kortstondige – opleving werd gejubeld dat het ergste eindelijk voorbij was. Maar er waren ook enkele spaarzame analisten die veel te pessimistisch waren. Zo vertelde Frank Boll van Rorento eind 2002 in De Tijd dat ‘we met een zeer grote waarschijnlijkheid durven te stellen dat de aandelenmarkten nog een heel lange weg neerwaarts hebben af te leggen’. Volgens Boll had de beurs op dat moment dus nog maar een klein stuk van de neerwaartse beweging afgelegd. Hij gelooft in een langdurige correctie in drie bewegingen. Eind 2002 waren de aandelen nog maar aan het einde van de eerste beweging. Wanneer is deze zwartgallige symfonie dan voltooid? Volgens Boll als de k/w-verhouding van de S&P 500 aandelen gemiddeld 5 tot15 bedraagt. Heeft Boll de muziek al uitgekozen voor zijn begrafenis?

Pim Fortuyn
Beleggers wordt wel eens verweten dat ze hysterisch zijn. Na het leeglopen van de zeepbel op Nasdaq, is dat een veel gebruikte verklaring van het beleggersgedrag. Toch is dit een oversimplificatie. Het grootste deel van de beleggers gedraagt zich net zoals u en ik. We
140

bekijken de situatie en we wegen de pro’s en con’s af. Een belegger ziet bijvoorbeeld de evolutie van het aandeel LHSP midden jaren ’90 en vraagt zich af of dit aandeel wel iets voor hem kan zijn. Na veel vijven en zessen besluit hij toch maar aan de zijlijn te blijven staan. Dan hoort hij iets later dat de buurman zich een nieuwe wagen heeft kunnen kopen met de winst die hij op het pakket aandelen van Lernout & Hauspie hgemaakt heeft. Hij begint te twijfelen. Doet hij mee of niet. De meeste beleggers stelden zich dezelfde vragen. Maar net zoals bij kiezers heb je zo’n 20 % mensen die zich wel laten meeslepen door hysterie. Bij Nederlandse kiezers zijn dat diegenen die Fortuyn zagen als een soort Verlosser. Historicus Maarten van Rossem meent dat die 20 % kiezers gevoelig zijn voor ‘bozig populisme’. Misschien zijn het wel dezelfde mensen die ten prooi vallen aan de hysterie op de beurs. Stellen dat elke belegger zo zou handelen, is wel een belediging van hun intelligentie.

Piskijker
Nog niet zo heel lang geleden waren er in onze contrijen piskijkers actief. Ze ‘bestudeerden’ de kenmerken van de urine (geur, kleur, bezinksel) om een diagnose te kunnen stellen. In Tibet zou deze praktijk vandaag nog steeds toegepast worden. Bij twijfel kan de ‘dokter’ zelfs een beetje urine proeven. Iedereen met een beetje gezond verstand weet dat de geur van onze urine afhankelijk is van het moment van de dag. Ook is ze afhankelijk van het feit of we veel of weinig gedrinken hebben. Op de beurs heb je ook veel piskijkers. Ze proberen de stemming van de beurs te meten door een momentopname. Op een handeldag kan er veel gebeuren. Misschien herinnert u zich nog wel de ‘memorabele’ beursdag van 2 december 2002. De Europese beurzen startten in opperbeste stemming en de Euro Stoxx 50 stond op een bepaald moment zelfs 3 procent hoger. Om 16u00 veranderde de stemming volledig. Minder goede cijfers dan verwacht uit de VS deden de stemming volledig omslaan en alle winst was weg. De beurs eindigde met nauwelijks een kleine fractie winst. De urine die in de morgen geel was (de patiënt is in goede gezondheid), was in de namiddag wit weggetrokken (twijfelachtige gezondheid). En dat op een dag tijd.

POS
Het verhaal is ondertussen genoegzaam bekend: sommige analisten die aandelen in interne nota’s als waardeloos bestempelden (piece of shit),

141

gaven diezelfde aandelen officieel een buy rating mee. Zou de man die Vlaanderen in aandelen deed beleggen een beetje op dergelijke analisten lijken? Roland Van der Elst heeft immers thuis een kast staan met een stapel waardeloze aandelen: Abelor, La Herseautoise, Comuélé, Interfina. Hij gebruikt die aandelen om zijn kinderen en kleinkinderen bij te brengen dat beleggen in aandelen niet altijd loont. Is mijnheer Van der Elst niet de auteur van ‘Winnen op de beurs’ en ‘Winnen met aandelen’? Erg vreemd allemaal.

Pot
Dagbladhandelaars weten het wel als er een grote pot te verdelen valt bij de Lotto. De rijen zijn net iets langer dan gewoonlijk en ze zien bovendien mensen die anders nooit op de lotto spelen. In de financiële wereld heb je een gelijkaardig fenomeen. In 1998 was het rendement van technologiefondsen 53.9 %. In 1999 was dit maar liefst 136.6 %. Is het verwonderlijk dat de grootste netto inflow (dit is al het geld dat in fondsen belegd wordt min het geld dat uit de fondsen gehaald wordt) geregistreerd werd eind 1999 en begin 2000? Het was als een grote pot die te verdelen was. Althans zo dachten de meeste beleggers er wellicht over. Als de te verdelen prijs omhoog gaat, denken beleggers en spelers trouwens dat de kans om die vette pot te winnen eveneens omhoog gaat. Een illusie uiteraard. Maar een illusie die in beide gevallen duur betaald wordt.

Prechter
Robert Prechter jr. was een grote naam in de beleggerswereld. Hij zou in ’87 de krach hebben zien aankomen. Feit is wel dat de man passé is. Althans, dat was de indruk die heerste. Er is blijkbaar ook een uiterste houdbaarheidsdatum voor beurskenners. Volgens Bloomberg zou de man aan een comeback bezig zijn. Hij heeft zelf een boek geschreven. Hoe we de beurscrash moeten overleven. Want Prechter voorspelt een Dow aan 1000 punten. Hij verwacht dat de Amerikaanse economie compleet instort. Flauwekul. Weet je waaraan je dit merkt. Uiteraard aan de absurde voorspelling maar vooral aan het feit dat de man de voorspelling doet aan de hand van de reünie van de rockgroep Led Zeppelin. Alsjeblieft. ‘We zijn in een beursbaisse beland die afmetingen heeft die we sinds 1700 niet meer meegemaakt hebben. Toen duurde de correctie 64 jaar.’ Zijn voorspelling neemt bijna Bijbelse proporties aan. Prechter: amen en uit zou ik willen schrijven. Maar dat kan ik niet maken, want amen betekent ‘het zij zo’. En dit is niet helemaal wat ik bedoel. RIP dan maar.
142

Precisie
Hoe precies moet een voorspelling zijn om serieus genomen te worden. Stel dat de AEX midden december 2003 op 330 punten staat. Welke marge kan je dan gebruiken voor het jaar daarop. We hebben het hier niet over het feit of de voorspelling juist is of niet. Die zaak was de laatste jaren al beslecht, me dunkt. Neen, het gaat over een ander soort geloofwaardigheid. Stel dat je als analist aangeeft dat de AEX in 2004 10 % zal stijgen en tussen 300 en 360 punten zal flucturen. Dan vind ik dit intellectueel correct. De bandbreedte is niet te wijd. Stel dat iemand voorspelt dat de AEX tussen 250 en 400 zal fluctueren. Het kleinste kind kan dit. De marge is zo verschrikkelijk breed dat er niets aan is. Dat is meer dan 20 % langs boven en langs beneden. Is dat eigenlijk nog wel een voorspelling. Maar ik heb ze niet uit mijjn duim gezogen. Ze was wel degelijk te lezen in de Telegraaf en ze kwam van niemand minder dan Royce Tostrams, de man die uitverkozen werd tot beste technisch analist van 2003.

Probleemgeval
Er wordt wel makkelijk een steen geworpen naar de media als het gaat om een verklaring te zoeken voor het ontstaan van zeepbellen op de beurs. Het is natuurlijk de weg van de minste weerstand. Maar misschien is er wel wat van aan. Van journalisten mag je misschien wat weerwerk en kritische zin verwachten. Een beetje zoals contrarians dat doen. Toch blijkt dat dit zelden het geval is. Journalisten schrijven positief over succesvolle bedrijven en trappen na als het slecht gaat. Robert Shiller spreekt van het positieve feedback mechanisme als mogelijke verklaring voor het ontstaan van een zeepbel. Een koerstijging lokt op haar beurt een nieuwe koersstijging uit. De media heeft in dit verhaal dus geen dempend effect, maar juist een versterkende werking. Eind 2000 werd bijvoorbeeld over geen enkel ander bedrijf zo lovend geschreven als over Nokia. Na het instorten van de beurskoers veranderde de toon van de artikels drastisch. Een beetje meer tegendraadsheid kan zeker geen kwaad. Ook bij journalisten.

Psychologische drempel
Het is gebruikelijk om te schrijven dat de beurs het moeilijk heeft met een bepaalde psychologische drempel. De 400 dollar grens voor het goud, de 10.000 puntengrens voor de Dow en de Nikkei, de
143

honderdtallen voor de AEX en de 2000 grens voor de BEL20. Het is alsof dergelijke getallen extra veel weerstand zouden uitlokken. Beleggen wordt hier voorgesteld alsof een berg wordt beklommen met diverse basiskampen. Een zaak is zeker: het verhaal van de psychologische getallen op de beurs is er een van larie en apekool. Het is onderzocht door Vlaamse economisten en ze kwamen eensluitend tot de bevinding dat de beurs niet meer last zou hebben om de drempel van 10.000 punten te overschrijden in vergelijking met pakweg deze van 9.830 punten. Het zit dus allemaal in het hoofd van de journalist die zijn beursverslag er iets smeuïger op wil en kan maken. Trouwens, even nadenken zou dezelfde conclusie opleveren. Een index wordt gevormd door aandelen die voor een stukje alle hun eigen weg gaan. Er is geen reden om aan te nemen dat de toevallige mengeling van deze aandelen een speciale aantrekkingskracht zou hebben. Er is een tweede punt. We weten dat er weerstanden en steunlijnen in de markt liggen. Dat ze exact op een rond getal zouden liggen is louter toeval. De kans erop is bijzonder klein.

144

Q
Quantummechanica
Als de quantummechanica ons iets leert, dan is het wel bescheidenheid. We kunnen niet alles weten. Als we bijvoorbeeld de plaats en de snelheid van een deeltje willen kennen, moeten we kiezen. We kunnen niet beide tegelijk weten. Dit is het onzekerheidsprincipe van Heisenberg. Eigenlijk lijkt de beurs ook wel een beetje op de quantummechanica: we kunnen niet alles weten en zeker niet op het zelfde moment. Hoe zou het onzekerheidsprincipe van Heisenberg eruitzien? Wat dacht u van dit: ‘Je weet misschien in welke richting de markt beweegt, maar je kunt met geen mogelijkheid weten waarheen zij zich daarna beweegt’. We zouden dit het investeringsprincipe van Heisenberg kunnen noemen.

145

R
Raar
De journalist van de Volkskrant wist begin 2004 even niet meer van welk hout pijlen maken. De titel van zijn stukje zegt genoeg: ‘Wisselkoersen zijn rare dingen geworden’. De redacteur had bij het schrijven van het artikel uiteraard de cross USD/EUR in gedachten. Hoezoe ‘geworden’? Waren ze dat al niet daarvoor. Heerst bij sommigen nog altijd de gedachte dat het gedrag van wisselkoersen ‘minder raar’ (lees: minder grillig, minder onberekenbaar) zou zijn dan pakweg het gedrag van aandelenkoersen. In een systeem met vaste wisselkoersen, kunnen koersen inderdaad moeilijk raar doen. Van zodra je ze loslaat, beginnen ze wel raar te doen. Dat is nu zo en dat was vroeger ook al zo. Economisten spreken van overshooting. Want voor een wisselkoers kan je probleemloos een evenwichtskoers bepalen. De wisselmarkt houdt daar weinig of geen rekening mee. De koers daalt omdat hij daalt. Tekorten op de lopende rekening van de handelsbalans of lage intrestvoeten? Die waren er ook al toen de dollar net het omgekeerde deed. Overshooting betekent gewoon dat een koers tot ver over of onder zijn evenwichtskoers heen schiet. Fortis IM schatte die evenwichtskoers voor de dollar begin 2004 op exact 1 euro. Hoe lang dat proces van overreactie kan duren? Maanden of zelfs jaren. Hoe groot de over- of onderwaardering kan bedragen? Niemand die het op voorhand kan voorspellen. Maar raar kan je dit proces niet noemen. Althans niet in een systeem met vlottende wisselkoersen.

Rad van fortuin
Op de VFB beleggersdag van 2002 gaf de strateeg van Deutsche Bank Genève een uiteenzetting. De titel van zijn betoog was als volgt: ‘The wheel of fortune: How to determine in which European sector to invest’. De uiteenzetting ging dan ook over de problematiek van de sectorrotatie. Dit betekent dat sommige sectoren op bepaalde momenten meer in trek zijn dan andere. Sommige analisten beweren zelfs dat je daar als belegger gevoelig voor moet zijn. Vreemd dat daar nog over geleuterd wordt. Er zijn immers voldoende studies voorhanden die brandhout maken van het pricipe om te beleggen per sector. Soms
146

vertonen sectoren, die op het eerste zicht niets met elkaar te maken hebben, meer samenhang (lees: correlatie) dan individuele aandelen uit één sector. Eigenlijk hoefden beleggers trouwens niet eens naar de uiteenzetting van de Zwitser te komen. Zonder het te willen gaf de strateeg immers het antwoord in de titel van zijn betoog: laat het rad van fortuin maar eens goed ronddraaien om te bepalen in welke sector je moet beleggen. Alleen zorgen dat de wijzer niet op bankroet terecht komt.

Ramen
Hoe kan je in een zelfgeschreven artikel je eigen stelling ondergraven. Je eigen ruiten ingooien met andere woorden. Daar kwam het toch zo een beetje op neer. De studie in kwestie kwam van de afdeling Fund Research van Deutsche Bank. In deze afdeling wordt de selectie gemaakt van beleggingsfondsen die dan een plaatsje in de dakfondsen of fondsenfondsen van DB ‘verdienen’. Het hoofd van de afdeling probeert te argumenteren dat particuliere beleggers onmogelijk zelf een superieur fonds kunnen uitkiezen. Het enige wat ze doen, is dat fonds kiezen dat het voorbije jaar een hoge return behaald heeft. De auteur van het artikel haalt er dan een studie bij waarin hij aantoont dat fondsen die het voorbije jaar goed hebben gepresteerd, het jaar daarop het niet noodzakelijk beter doen dan de markt. Het is precies hetzelfde argument dat ik gebruikt heb in ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’. Alleen was mijn conclusie anders: aangezien ‘superieure’ fondsen slechts het gevolg zijn van een bepaalde beleggingsstijl die tijdelijk in mode is, kan je als belegger beter een passief en goedkoop indexfonds kopen. Deutsche Bank had het uiteraard zo niet begrepen, anders kon de afdeling Fund Research wel geschrapt worden. De conclusie van DB was wel dat ‘de particulier die zelf zijn fondsen selecteert, met een comparatief nadeel blijft zitten ten opzichte van de professionelen (van Deutsche Bank)’. Alleen heb ik niet zo goed begrepen hoe ze er bij Deutsche Bank dan wel in zouden slagen een werkelijk superieur fonds uit te kiezen. En dan heb ik het niet over de indexfondsen. Want met het argument dat zij de specialisten in huis hebben, zijn overtuig je me al lang niet meer.

Rating
Veel obligatiebeleggers baseren zich op de rating om al dan niet te beleggen in deze of gene bedrijfsobligatie. Ze gaan er van uit dat de rating agencies zoals Standard & Poor’s en Moody’s een helder inzicht hebben in de financiële structuur van een bedrijf en bovendien snel in

147

de gaten hebben indien de financiële toestand achteruit zou gaan. Wel, de beleggers vergissen zich schromelijk. De rating agencies hebben vaak niet het minste vermoeden van wat zich achter de schermen van een bedrijf afspeelt en ze hollen eveneens – net als particuliere beleggers – vaak achter de bal aan indien de situatie bij dat bedrijf snel zou achteruitgaat. Voorbeelden te over: Enron, WorldCom, Tyco om de meest in het oog springende namen te noemen. Een hoge kredietrating is dus al bij al geen garantie om ‘s nachts rustig te slapen, Het is maar dat u het weet. Ook landen krijgen een rating. Zo werd Rusland begin oktober 2003 beloond met een upgrading. Dit betekent concreet en in dit geval dat de Russische obligaties volgens Moody’s geen rommelobligaties meer zijn. In officiele termen werd de rating met twee graden verhoogd van Ba2 tot Baa3. De reden voor deze beloning was volgens Moody’s onder meer een ‘vermindering van het politieke risico’. Het resultaat van dit alles was dat het verschil tussen Russisch en Amerikaans papier in 1 dag met 40 basispunten zakte. Ook de aandelen stegen fors op basis van de opwaardering. Het is dan ook cynisch dat nauwelijks een maand later de CEO van Yukos in de cel vloog, de aandelenkoersen forse klappen kregen en de spread opnieuw de hoogte invloog. Van een uitgerekend slechte timing gesproken.

Random Walk
De random walk benadering van de beurs is zo’n typisch voorbeeld van wat bij Galbraith ‘conventionele wijsheid’ heet. Dit betekent dat het een idee is dat nagenoeg iedereen aanvaardt, zonder zich nog de vraag te stellen of de gedachte nog wel correct is. De random walk benadering stelt dat de beurskoersen totaal willekeurig zijn. Recent onderzoek wees echter uit dat koersen zich op korte termijn gedragen alsof ze toch een geheugen hebben (oh, wat een heiligschennis). Zo wordt een stijging net iets vaker gevolgd door een nieuwe stijging. Op korte termijn (enkele maanden tot een jaar) spreken we dan ook van momentum. Je kan bijgevolg als belegger op korte termijn dan ook beter met de stroom meegaan. Institutionele beleggers hadden dit al lang begrepen. Op lange termijn – we spreken dan over enkele jaren – is het net omgekeerd. Aandelen die het goed hebben gedaan, doen het nadien een stuk minder goed.

Rationele verwachtingen

148

De gevaarlijkste hypothesen zijn deze die onvoldoende of zelfs helemaal niet geëxpliciteerd worden. Ze worden impliciet aangenomen bij het opstellen van het model of de voorspelling. Heel wat analisten en economisten werken bijvoorbeeld nog steeds met het verouderde Capital Asset Pricing model binnen een breder geheel van efficiënte markten. Impliciet wordt daarin aangenomen dat alle beleggers rationele verwachtingen zouden hebben. Zonder deze veronderstelling zou het model immers in elkaar stuiken als een kaartenhuisje. Dit betekent concreet dat beleggers geen fouten zouden maken bij het verwerken van nieuwe informatie. Nu weten we dat beleggers wel degelijk fouten maken. Bovendien maken ze systematische fouten. Zo vertonen ze allemaal overreactie op nieuwe informatie. Ze passen de regel van Bayes (onterecht) niet toe. Ze trappen in de representativiteitsval. Kortom, de veronderstelling van rationele verwachtingen is echt wel achterhaald. Tijd voor een aanpassing van deze impliciete hypothese en bijgevolg uiteraard tijd voor een nieuw model dat beter aansluit bij de werkelijkheid.

Raveel
Raveel is een genie. Zoveel is zeker. Maar hij ‘schildert wat hij weet’ volgens De Standaard. Daarin gelijkt hij op de meeste beleggers. Ze ‘beleggen in wat ze weten’. Bij UCB kunnen ze zich Zyrtec voorstellen. Omega Pharma is Davitamon. Bekaert is staaldraad. Beleggers voelen zich op hun gemak als ze zich iets kunnen voorstellen bij de onderneming waarin ze beleggen. Het is natuurlijk allemaal voor een groot deel de schuld van Peter Lynch. Hij stelde het voor alsof beleggen in wat je weet, een garantie is om goed te beleggen,. Twee problemen. Ik weet wat Parmalat en Ahold doen. Toch is dit geen garantie voor succes. Integendeel. Anderzijds zijn er duizenden bedrijven die ik niet ken en waarvan ik in de verste verte niet eens weet wat ze zouden kunnen doen. Bedrijven die wellicht stukken interessanter zijn dan Bekaert of UCB. Via een indexfonds beleg ik toch in dergelijke bedrijven. Laat Raveel maar schilderen wat hij weet. Beleggers hoeven dit principe niet over te nemen.

Rebalancing
Het lijkt op het eerste gezicht helemaal geen slecht idee, het concept van ‘portfolio rebalancing’. Dat heb je wel vaker met beuzelarijen. Het houdt in dat je je portefeuille op geregelde tijdstippen aan de gewijzigde

149

situatie aanpast. Stel dat je portefeuille initieel een gelijke verhouding aandelen en obligaties bevat. Door de continue daling op de aandelenbeurzen en de stijgende obligatiekoersen is de verhouding op een bepaald moment scheefgetrokken. Aandelen maken nu maar 45 % uit van de portefeuille en obligaties 55 %. Volgens de ‘portfolio rebalancing’ theorie zou je een deel van de obligaties moeten verkopen en met de opbrengst ervan aandelen moeten kopen. Tot de initiële verhouding van 50/50 opnieuw bereikt is. Het lijkt logisch. Allen kan de praktijk wel eens behoorlijk tegenvallen. Indien beleggers de techniek hadden toegepast in de periode 2000-2003 zouden ze hun uiteindelijke verlies alleen maar verzwaard hebben ten opzichte van het alternatief niets doen. Obligaties zorgden in die periode immers voor een positieve buffer tegen het negatieve aandelengeweld. Een deel van deze obligaties verkopen, zou toen een onzinnige gedachte geweest zijn. Een adviseur van De Buck is voorstander van de techniek. Hij stelt het voor alsof ‘het risico wordt gereduceerd terwijl tegelijkertijd extra rendement kan worden gerealiseerd’. Hij kon reclame maken voor de techniek in de lente van 2002. Is het niet de bedoeling van makelaars om beleggers tot handelen aan te zetten? Obligaties verkopen en aandelen kopen, daar zit brood in. Laten we hopen dat weinig beleggers de techniek toen effectief hebben toegepast.

Reclame

150

Dat reclame in dit lexicon opgenomen is, wekt wellicht geen verwondering. Hier en daar verwees ik al naar concrete voorbeelden. Misschien moeten we reclame voor financiële producten wel zien als een evolutionair proces waarbij de survival of the fittest geldig is. Actoren zijn de financiële instellingen, de journalisten, de beleggers en de CBFA. De financiële instellingen proberen beleggers te verleiden met hun reclameboodschappen. Rendementen tot 300 %, weet u wel. De taak van de goede journalist bestaat erin deze ballonnetjes zo veel en zo vaak mogelijk te doorprikken. De rol van de CBFA ten slotte is dan weer af en toe het vingertje op te steken. Spijtig genoeg is het voorlopig meestal niet meer dan enkel dat. Net zoals in dierenwereld, wordt dit proces telkens sluwer gespeeld. Deutsche Bank stelde in de zomer van 2002 bijvoorbeeld een product voor dat op het eerste zicht bijzonder aantrekkelijk leek. De bank bood ons 7 % aan. De eerste reactie van beleggers is uiteraard dit rendement te vergelijken met een staatsbon. Het extra rendement was dan ook om te likkebaarden. Het aanbod van Deutsche betrof echter geen vastrentend product, maar een Tak23 contract. Gedurende 4 jaar krijgt de belegger inderdaad een coupon van 7 %. Na vier jaar krijg je de inzet enkel terug als de beurs over die periode niet met 15 % is gezakt. Van ver/mis-leiding gesproken. Net zoals bij de dieren.

Referentie-index
Dat beleggers het moeilijk hebben om het rendement van hun beleggingen af te meten ten opzichte van een referentie-index is enigszins te begrijpen. Met wat vergelijk je bijvoorbeeld het rendement van een reverse convertible? Tijdens de hoogdagen van de beurs eind jaren ’90 waren de meeste particuliere beleggers best tevreden met hun (actief beheerde) aandelenfondsen, terwijl daar objectief gezien geen enkele reden was om te jubelen. Beleggers waren tevreden met het rendement omdat ze de return vergeleken met de intrest op een kasbon of een spaarboekje. Dergelijke fondsen werden trouwens op die manier verkocht. Dat beleggingsbladen hun gelijk willen aantonen door een onterechte vergelijking te maken is dan weer heel andere koek. Zo adverteerde het beleggingsblad uit de Tijdstal ‘Wall Street Invest’ met het argument dat de modelportefeuille een winst had gemaakt van 33 %. Deze technologieportefeuille bestond uit ‘uitsluitend groeibedrijven’. Het beleggingsblad snoeft dat het beter presteerde dan de S&P 500. Mis poes. Dat is niet de correcte index. In dit geval moet vergeleken worden met de Nasdaq. Over de betrokken periode deed die technologie-index het nog een stuk beter dan de S&P 500, zodat het verschil met de modelportefeuille toch niet zo hoog opliep als werd beweerd in de

151

advertentie. Van een beleggingsblad dat een zeker sérieux wil uitstralen hadden we toch beter verwacht.

Regels
Het probleem met de meeste particuliere beleggers is niet dat ze geen regels hebben. Het probleem is dat ze regels niet consequent toepassen. Het is immers niet voldoende te stellen dat je aandelen, waarop je 5 % verliest, automatisch buitenkiepert. Je moet het ook echt doen. Ik ken een belegger die dergelijke aandelen altijd een tweede kans wil geven. Het is dan ook een ingoed persoon. Op de aandelen die in aanmerking komen om uit de portefeuille te vliegen, past deze belegger een bijkomende analyse toe. Meestal besluit hij de aandelen toch in de portefeuille te houden. Dat weet ik op voorhand. Achteraf bleek het telkens om een verkeerde beslissing te gaan. Ook voormalige NMBS en ABX topman Etienne Schouppe hanteert een aantal regels bij het beleggen. Zo verkoopt hij zijn aandelen als hij 10 % winst heeft (niet zo’n goede regel) en als het aandeel 5 % verlies maakt (wel een goede regel). Ook bij hem ligt het effectief toepassen van die regels blijkbaar iets moeilijker. In hetzelfde interview verklaarde Schouppe immers dat hij enkele honderdduizenden oude Belgische franken verloren heeft op Lernout & Hauspie. ‘Ik heb aandelen van L&H aangeschaft toen ze zeer laag noteerden. Nooit gedacht dat die koers naar bijna nul zou zakken’. Een stop loss en het verlies was veel beperkter geweest.

Rekenblindheid
Iedereen weet ondertussen wat dyslexie is. Minder gekend is dyscalculie of rekenblindheid. Het gaat om een stoornis waardoor je moeite hebt met meten en tellen. Zouden beleggers collectief lijden aan rekenblindheid? Ik vroeg het me af toen ik de resultaten zag van een enquête onder fondsenbeleggers. Niemand was in staat weer te geven hoeveel hij of zij nu juist verdiend of verloren had in het voorbije jaar. Alle beleggers hadden een vertekend beeld. Ze overschatten het behaalde rendement met gemiddeld dik anderhalf procent. Zou dit fenomeen verwant zijn met het fenomeen dat aandelenbeleggers die zich enkel de successen kunnen herinneren? Ook zij hebben een veel te optimistisch beeld over het eerder behaalde rendement. Psychologen argumenteren dat een te optimistisch zelfbeeld een bescherming biedt voor het individu tegen de boze wereld. Akkoord, maar goed kunnen tellen lijkt me toch essentieel op de beurs.

152

Relevantie
Aan wie is het om te bepalen welke informatie al dan niet relevant is? De logica zelve stelt dat dit uiteindelijk de belegger zelf toekomt. We weten dat hij het niet makkelijk heeft om de ontvangen informatie correct te interpreteren. Maar de basis blijft toch dat hij op zijn minst moet beschikken over de informatie. Welke informatie? Alle informatie die nuttig en relevant is. Is informatie over overnames relevant? Niet volgens Marc Coucke van Omega Pharma. De onderneming maakt er een slechte gewoonte van bedrijven over te nemen, deze te consolideren (dit wil zeggen in de resultaten op te nemen) en pas naderhand de beleggers hierover in te lichten. Coucke verweert zich door te stellen dat het enkel over kleine overnames gaat. ‘Bij grote overnames hebben we steeds onmiddellijk gecommuniceerd’. Een journalist van De Standaard merkt terecht op dat Omega Pharma veel kleine overnames doet. Vraag is dan wat het gecumuleerde effect is. Wettelijk is alles in orde: tot begin 2005 mag dit. We willen Omega Pharma niet beschuldigen van wanbeleid. Dat is wat de Vereniging van Effectenbezitters (VEB) in Nederland wel deed naar aanleiding van de perikelen bij Getronics. Een van de redenen om dit bedrijf aan te klagen was net het niet nakomen van de informatieplicht. Afwachten hoe het daar afloopt.

Representativiteit
Het is wellicht de meest gemaakte fout bij beleggers. We stellen goed nieuws over ondernemingswinsten en de economie automatisch gelijk aan een goede beurs. Of anders gesteld: een goede economie is representatief voor een goed beurs. Het is een fout van dezelfde categorie als denken dat een goed aandeel, een aandeel is van een goed bedrijf. Keren we even terug naar de stelling dat goed nieuws over de economie automatisch goed zou zijn voor de beurs. Een eerste probleem is dat de aandelenkoersen dit goede nieuws voor een groot stuk al geanticipeerd en verwerkt hebben. Bovendien zou de centrale bank die groei wat kunnen temperen met een intrestverhoging. Dat laatste is dan weer minder goed voor de waardering van aandelen. Analisten en beleggers hebben heel veel moeite met het volgende plaatje: stijgende winsten, sterke economische groei en dalende koersen. Nochtans is dit een scenario dat we in het verleden al vaker gekend hebben. Probleem is alleen dat het eerste deel van de vergelijking niet representatief lijkt voor het tweede deel ervan. Daarom dat de fout zo vaak gemaakt wordt.

153

Return
Welke jaarlijkse return mogen aandelenbeleggers in alle redelijkheid verwachten de komende jaren? Ik heb al de meest waanzinnige cijfers gehoord en gelezen. U wellicht ook zeker? Er staan trouwens een aantal staaltjes van deze fantasieën in dit werk. Welk cijfer heeft u trouwens in gedachten? Eerlijk. Welk getal u ook in gedachten heeft, ik heb wellicht slecht nieuws voor u, behalve indien uw schatting lager dan 9 % was. Alle hogere cijfers zijn meer dan waarschijnlijk te optimistische schattingen. Een studie van Fama en French vond dat de return in de periode 1950-1999 14.8 % was. In de periode 1872-1949 was het maar 8.8 %. Vraag is natuurlijk welke periode de regel is en welke de uitzondering. Beide heren professoren kiezen onmiddellijk voor de laagste return als regel. De reden is dat de bedrijven de laatste 50 jaar ‘maar’ een rendement gehaald hebben van 11.9 %. Het rendement van 14.8 % op de aandelenmarkten ligt dus te hoog om volgehouden te worden, in vergelijking met die 11.9 %. Kortom, als u nog eens een analist een verwacht rendement voor aandelen hoort citeren, trek er dan maar onmiddellijk een aantal percentpunten van af.

Reverse convertible
Sommige zelfverklaarde beursspecialisten bestempelen reverse convertibles als volgt: ‘te mijden als de pest’. Onzin natuurlijk. Reverse convertibles of exchangeables kunnen best interessante producten zijn. Voorwaarde is dat je begrijpt hoe het mechanisme werkt. Op dat vlak is al een hele weg afgelegd. De risicowaarschuwing die onderaan de reclame prijkt is vrij volledig. Toch kan er nog iets verbeterd worden om het inzicht in het product te verbeteren. De totale vergoeding zou eigenlijk opgesplitst moeten worden in twee componenten: een (beperkte) vergoeding voor het obligatiegedeelte en een (ruime) vergoeding voor het schrijven van de optie. Stel dat je een reverse convertible kan kopen op Fortis met een looptijd van 2 jaar en hiervoor 12,25 % krijgt. Beter zou zijn dat er staat dat deze vergoeding bestaat uit 2,25 % intrest en 10 % als premie voor het schrijven van de put. En dan nog iets. Er wordt soms schertsend gesteld dat de beurs er niet is voor u (lees: particuliere belegger). Dit caveat zou ook hier impliciet opgenomen mogen worden. Reverse convertibles worden niet uitgegeven voor het plezier van de particuliere belegger. De uitgifte van deze financiële instrumenten kadert in het beheersen van de risico’s van een financiële instelling. Hiermee is niet gezegd dat een belegger geen profijt kan hebben van een dergelijk product. Hij is alleen de tegenpartij.
154

Tegelijk moet hij dus beseffen dat hij ‘gebruikt’ wordt om het risico van banken te helpen beheersen. Dat kan voor hem goed of slecht aflopen. Maar, dat is zeker nog geen reden om reverse convertibles te mijden als de pest.

Rijk
Tot voor kort waren Australiërs bereid een kleine 10.000 euro neer te tellen voor een seminarie van 1 week bij superbelegger Henry Kaye. In totaal zouden toch tussen 60.000 en 100.000 beleggers ‘geïnvesteerd’ hebben in de superieure kennis van Kaye. De superbelegger geloofde vooral in vastgoed. Dus vertelde hij mensen hoe ze konden lenen zonder een cent te bezitten en supervoordelig vastgoed kopen. Iedereen snel rijk was immers het motto van de man. Eind 2003 was het liedje uit van Kaye. Zijn onderneming werd in vereffening gesteld. Hij bleek meer dan 22 miljoen euro schulden te hebben aan maar liefst 2.500 schuldeisers. Kaye had namelijk een cruciale fout gemaakt: hij geloofde zijn eigen verkoopspraatjes. Hij gebruikte het inschrijvingsgeld van zijn seminaristen om zelf in vastgoed te beleggen. En toen de vastgoedmarkt, na twee intrestverhogingen van de centrale bank, fel bekoelde was het liedje van Kaye uit. Uiteraard heeft de man dit niet kunnen voorzien. Wellicht was hij nu nog seminaries aan het geven, indien hij zijn eigen gouden ‘raadgevingen’ maar niet had toegepast.

Risico
De meeste beleggers denken dat het risico van aandelen bestaat uit het zogeheten fundamentele risico. Dit betekent dat, als je aandelen koopt, je het risico loopt dat de onderneming waarvan je aandelen gekocht hebt, het slecht doet en verlies maakt. Of dat terroristen de aandelenmarkt in zijn totaliteit in elkaar doen zakken als een soufflé. De meeste analisten houden in hun modellen dan ook enkel rekening met dit fundamentele risico. En eigenlijk is dit een onderschatting. Er is immers een tweede soort risico dat aandelenbeleggers nemen: het zogeheten sentimentrisico. Dit risico is het gevolg van psychologische factoren zoals emoties en percepties. Je mag nog het beste – in jouw ogen – aandeel kopen dat op de beurs noteert. Als andere beleggers die perceptie niet hebben, ben je er niets mee. Ook het emotionele aspect speelt mee. Aandelen die bijvoorbeeld in 2002 fundamenteel interessant waren, lustten beleggers toen niet. Kortom, het sentiment kan een aanzienlijke wig drijven tussen de werkelijke waarde van een onderneming en de prijs die beleggers bereid zijn ervoor te betalen. Vooral in een dalende markt is dit bijkomend risico een element dat kan doorwegen. Beleggers houden er best eveneens rekening mee.

155

Risicoprofiel
Banken horen van elke belegger die financiële producten wil kopen een risicoprofiel op te stellen. Onderzoek in Nederland wees uit dat in de praktijk helemaal niet gebeurt. In de schaarse gevallen dat wel een risicoprofiel wordt opgesteld, draait dit veelal uit op een lachertje. De adviseur tekent een lijn en vraagt de belegger zichzelf te situeren tussen 0 (geen risico) en 10 (veel risico). Of ze vragen aan beleggers of ze risicovolle sporten beoefenen zoals benjispringen of skydiven. De achterliggende gedachte bij die adviseur is dat mensen, die dergelijke sporten beoefenen, ook risicovol willen beleggingen. Flauwekul uiteraard. Er is geen enkel verband tussen beide zaken. Misschien belegt Tanja Dexters wel enkel in staatsbons. Er bestaan wel degelijk een aantal goede vragen om een correct profiel van de belegger op te stellen . Daar is zelfs degelijk wetenschappelijk onderzoek naar gedaan. Ik schreef er ooit een artikel voor Bizz over. Vraag is alleen of die ernstige bevindingen al doorgesijpeld zijn naar de financiële instellingen.

Risk of ruin
Sommige beleggers denken dat ze goed bezig zijn, maar beseffen niet dat hun portefeuile een tijdbom bevat. In technische termen spreken we over ‘risk of ruin’. Dit is de kans om in een klap alles te verliezen. Vooral bij daytraders en erg actieve beleggers is dit risico bijzonder groot. In ieder geval veel groter dan de beleggers goed beseffen. Ze verdienen een percentje hier en een percentje daar. Op een bepaald moment nemen ze een grote positie in een aandeel in afwachting van de resultaten. Deze vallen flink tegen, de koers stuikt in elkaar, de daytrader heeft geen stoploss en zijn verlies bedraagt op enkele uren tijd de helft van zijn portefeuille. Uiteraard zijn alle eerder opgebouwde winsten door deze tegenvaller weggeveegd. Erger: ook het kapitaal is aangetast. Deze belegger is weliswaar nog niet geruïneerd, maar het scheelt toch niet veel. Feit is dat het verdiende rendement niet in verhouding staat tot het genomen risico. Ook ‘rustige’ particuliere beleggers moeten extra waakzaam zijn voor dit fenomeen ‘risk of ruin’. Het is voldoende dat ze, zoals nog zo vaak gebeurt, beleggen in aandelen van slechts 1 bedrijf zoals Adecco, Parmalat of Ahold. Om hun positie te vergroten, lenen ze wat geld (remember aandelenlease!). Het aandeel belandt in een duikvlucht en de belegger is alles kwijt.

Risicopremie
156

De risicopremie is zoals de naam zelf aangeeft de premie die beleggers eisen om in aandelen te beleggen. Aandelen zijn immers volatieler (lees: risicovoller) dan obligaties. Voor dit bijkomende risico willen ze vergoed worden. Economisten nemen aan dat een risicopremie van een 3 % niet onredelijk is. Tot zover de theorie. In de praktijk verwordt het concept risicopremie tot een bijzonder pervers fenomeen. We kunnen immers stellen dat de beursjaren 2000 tot 2003 voor veel aandelen bijhoorlijk volatiel waren. Wie volatiliteit zegt, zegt risico. Terwijl de risicopremie tijdens die beroerde jaren eigenlijk positief had moeten zijn, was ze eigenlijk – ex post of achteraf bekeken – negatief. Beleggers die het risico toen durfden te nemen om op de beurs te beleggen, werden hier niet voor beloond maar afgestraft. Misschien herinnert u zich nog wel de voorspelling Dow 36.000? Deze kwam van twee beunhazen die vertelden dat aandelen helemaal niet risicovoller waren dan obligaties en dus geen risicopremie nodig hadden. Op die manier kwamen ze aan hun luchtkasteel. De risicopremie, een bijzonder vreemd concept zoals we al eerder aangaven. Dat blijkt nu wel.

Risico/rendement-relatie
De relatie tussen risico en rendement is een van die ijzeren wetten op de financiële markten. De relatie is bovendien vrij eenvoudig: wie weinig risico wil lopen, moet tevreden zijn met weinig rendement. Wie veel risico wil lopen, kan een hoog rendement verdienen. Let op de zorgvuldig gekozen woorden! Het is dus niet omdat je een product met veel risico gekozen hebt, dat je zeker een hoge return zal krijgen. Laten we het voorbeeld van een reverse convertible nemen. De vergoeding bedraagt vaak 12 % en meer voor een looptijd van nauwelijks twee jaar. De rentevergoeding is 2 %. De 10 % extra vergoeding krijg je omdat je een optie geschreven hebt. Het aantrekkelijke rendement is mogelijk maar niet zeker. Als het aandeel waarop je de optie geschreven hebt zwaar zakt, krijg je geen contanten maar (sterk in waarde gezakte) aandelen terug. De andere kant van het verhaal is wel dat je geen hoog rendement kunt krijgen op een financieel product waaraan geen risico aan verbonden is. Je zou voor minder al je geld opdoen. Nu we de ijzeren wet tussen risico en rendement belicht hebben, kunnen we tal van reclamecampagnes doorprikken. Een verzekeringsbon belooft ons ‘geen risico’s en veel rendement’. Twee mogelijkheden: er is wel een risico of het beoogde rendement is toch niet zo aantrekkelijk als beloofd. In dit concrete geval is er geen risico en is het rendement marktconform. Dit is meestal zo indien veel rendement beloofd wordt in combinatie met risicoloos beleggen. Aan de wet van risico en return kan je immers niet tornen.

157

Ruimtewezentjes
De Tijd heeft de reputatie een ernstige krant te zijn. Althans, dat staat toch in de advertenties. Af en toe lees je er toch zaken die je niet voor mogelijk houdt. Een journalist schrijft een lang artikel over ‘market timing’. Tot vlak voor het einde van het stuk betoogt de auteur terecht dat timing een ‘mooie maar onbereikbare wensdroom’ is. Het is fijn om niet altijd zelf alle ballonnetjes te moeten doorprikken. Plots in de laatste alinea, grote verwondering van ondergetekende. De auteur argumenteert dat de succesvolle markttimingmodellen wel degelijk bestaan. ‘Alleen houdt hun eigenaar hen angstvallig verborgen voor de wereld, zoniet verlamt arbitrage hun kracht. We weten niet hoe ze eruit zien en hoe ze werken.’ Ik ben ervan overtuigd dat ruimtewezentjes bestaan. Ze zijn er. Aleen houdt de overheid hun bestaan angstvallig geheim. Zoniet wordt de kracht van de wezens verlamd. Of toch zoiets in die trant.

158

S
Sagan
Carl Sagan schrijft over het algemeen niet over de beurs. Wel over zwarte gaten en de bijzondere relativiteitstheorie. In zijn boek ‘The Demon Haunted World’ heeft hij het over een beuzelarij detectie kit. Leuk is dat hij daarbij ook een voorbeeld uit de financiële markten haalt. ‘De aandelenmarkt ging gisteren achteruit omwille van een technische correctie en winstneming van de beleggers’, parafraseert Sagan. De zin lijkt op het eerste zicht correct en aanvaardbaar. Je leest ze wel vaker in de beursrubriek. Sagan is echter genadeloos. Hij vraagt zich af indien er enig onafhankelijk bewijsmateriaal is aan te dragen voor de oorzakelijke rol van deze ‘correctie’ en ‘winstneming’. Anders gesteld, hebben we eigenlijk hoegenaamd wel iets geleerd van de uitleg in de beursrubriek, behalve dan dat de beurs gewoon achteruitging? Sagan geeft zelf het antwoord. Het is een eersteklas beuzelarij omdat het antwoord uitgelokt wordt. De zin leert ons helemaal niets. Je kan natuurlijk stellen dat journalisten hun beursrubriek vol moeten krijgen. Maar dat is een bijzonder zwak argument. Zelfs zij zullen dit moeten toegeven.

Samengestelde intrest
Het principe van samengestelde intrest is niet intuïtief. Het betekent dat je intrest krijgt op de verworven intrest. Stel dat je tienduizend euro belegt aan 6 %. Het eerste jaar krijg je 6 % intrest op de hoofdsom, dus 600 euro. Het tweede jaar krijg je 6 procent intrest op 10.600 euro. Dus ook op de intrest van het eerste jaar. Indien je belegt op een lange periode kan een klein verschil in initiële intrestvergoeding of rendement een groot verschil maken aan de finish. Daarom begrijpen we sommige journalisten niet goed als ze het volgende schrijven:

159

“ Belegt u op lange termijn, dan maakt het niet zoveel uit of u een half procentje meer of minder betaalt” Net het feit dat het over een belegging op lange termijn gaat, maakt dat beleggers bijzonder waakzaam moeten zijn. Een verschil van een half procent bij een belegging van tienduizend euro op twintig jaar maakt op vervaldag een verschil van maar liefst 5.500 euro. Dat maakt dus wel degelijk een verschil uit. In Nederland zouden ze zeggen dat het een flinke slok op de borrel scheelt.

Sapir-Whorf
De Sapir-Whorf hypothese is het concept dat taal onze gedachten vormt of toch in ieder geval invloed heeft op ons denken. De vaststelling komt van de linguïstisten Lee Whorf en Edward Sapir en impliceert een aantal dingen. Zo is het gemakkelijker ons iets voor te stellen als we er ook een woord voor hebben. Eveneens hebben we de neiging iets, waarvoor een term bestaat, voor echt te aanzien. Omgekeerd lijkt iets waarvoor geen begrip bestaat, inhoud te missen. De Sapir-Whorf hypothese leert ons twee dingen die op de beurs van groot belang zijn. Vooreerst verwarren een boel beleggers de realiteit met de verwoording ervan. De beurs gaat die kant uit en analisten proberen achteraf een verklaring te vinden. De realiteit is dat de beurs bewoog. De verklaring achteraf is slechts een stukje proza en vaak niet meer dan een beuzelarij. Ten tweede zet de hypothese een aantal zelfverklaarde beurskenners in hun blootje. Om over de financiële markten zinnige zaken te vertellen, is het belangrijk de achterliggende concepten goed te begrijpen. Je kan bijvoorbeeld tegen het Capital Asset Pricing model zijn of opties gevaarlijk vinden, voorwaarde is wel dat je begrijpt waarover het gaat. En dat is bij sommige vermeende beurskenners niet altijd het geval. Met dank aan Sapir en Whorf.

Schaalvoordelen
Er verschijnen geregeld berichten in de financiële pers van fondsen die gehergroepeerd worden. Ze fusioneren met andere fondsen van dezelfde beheerder. Of worden opgeslokt. Fortis spreekt in dat laatste geval van ‘absorptie’. Het argument dat financiële instellingen in dat verband gebruiken is dat het efficiënter is om bijvoorbeeld twee kleine fondsen samen te brengen of een klein fonds onder te brengen bij een groter fonds. Lijkt een goed argument op het eerste zicht, zeker als die twee fondsen hetzelfde doen. Vraag: waarom kan een deel van het schaalvoordeel van een dergelijke operatie niet doorgegeven worden
160

aan de particuliere belegger? Ze mogen immers in de praktijk al blij zijn als de bank in een slag de beheerskosten niet verhoogt. Soms is het helemaal te gek om los te lopen. Fortis schrapte in de herfst van 2003 het obligatiefonds in DKK. De beheerskosten voor dat fonds bedroegen 0,50 %. Het nieuwe fonds ‘Fortis L Fund Bond Scandic’ heeft een hogere beheersvergoeding van 0,65 %. Waar is het schaalvoordeel? Voor de belegger bedoel ik. Deze nefaste politiek is trouwens geen uitzondering. In het algemeen ‘profiteert de fondsenbelegger niet van schaalvoordelen’, kopte De Tijd. Het onderzoeksbureau Fitzrovia had immers gevonden dat de beheerskosten van (actief beheerde) Luxemburgse aandelenfondsen stegen van gemiddeld 1,18 % in 1993 tot 1,39 % in 2002. Schaalvoordelen? Ja, maar dan alleen voor de financiële instellingen.

Schreeuwen
Is schreeuwen om aandacht een goed teken op de beurs? Volgens Bank Puilaetco wel. Je hebt namelijk aandelen die goedkoop zijn en aandelen die verschrikkelijk goedkoop zijn. Screaming buys in de terminologie van de portefeuillebeheerder van deze bank. UCB was zo’n dergelijke ‘screaming buy’ in de zomer van 2002. De koers was toen 30 euro. Waarom UCB kopen? Zyrtec zou het goed blijven doen en met Keppra (een middel tegen epilepsie) had UCB ‘misschien een nieuwe blockbuster klaar’. Koerdoel: 40 euro. Begin 2004 bedroeg de koers van het aandeel nauwelijks 27 euro. Zo zie je maar dat schreeuwen om aandacht op de beurs misschien niet altijd de beste strategie is. Of had de portefeuillebeheerder zich dat geschreeuw allemaal ingebeeld. Misschien heeft UCB daar wel iets voor. Een nieuwe blockbuster?

Sectorfonds
We zijn een beetje geschokt dat we een dergelijk advies nog altijd kunnen lezen in een boek over beleggen: “ Gelooft u in een bepaalde bedrijfssector, dan gaat u beter voluit en kiest u voor een écht sectorfonds” Verplaats je even naar het einde van de jaren ’90. Ik kan me voorstellen dat heel wat beleggers op dat moment ‘geloofden’ in de technologiesector. Wie op dat moment ‘voluit’ is gegaan en technologiefondsen gekocht heeft, is er aan voor de moeite. Niet alleen heeft de belegger een fenomenaal verlies geleden, op de koop toe heeft hij zware kosten betaald. Financiële instellingen hebben immers geprofiteerd van de hype om de belegger extra hoge beheerskosten aan te rekenen. Van een bijzonder slecht advies gesproken.

161

Selectieprobleem
Goede aandelen kiezen is moeilijk. Dat is het selectieprobleem. Een fondsbeheerder uitkiezen die voor jou goede aandelen kan uitkiezen, is eigenlijk nog veel moeilijker. In ‘Waarom beleggers de verkeerde fondsen kiezen’, heb ik dit het selectieprobleem in het kwadraat genoemd. Er bestaat zelfs een derde macht van het probleem. Beleggers die dakfondsen kopen waarbij ‘specialisten’ beleggen in andere fondsen. De zogeheten fondsenfondsen of fund of funds. Het aanbieden van dergelijke fondsenfondsen is blijkbaar een lucratieve bezigheid. Zo heb je bijvoorbeeld het Vlaamse Continental Fund Advisory van de broers Missorten. Binnen het universum van maar liefst 6.000 ‘alternatieve’ of hedge fondsen, zou CFA de beste fondsen kiezen. Deze worden dan samengebracht in een overkoepelend fonds. Wat is het risico bij een dergelijke benadering? ‘Het gevaar is dat slechts een kleine minderheid van pakweg 6.000 alternatieve beheerders zijn job beheerst. Het komt er dus op aan de juiste beheerders te selecteren’, volgens Alain Missorten. CFA zegt dit te kunnen: uit maar liefst 6.000 beheerders, precies die managers kiezen die hun job wel beheersen. Misschien moeten ze eens lezen wat een beetje eerder in dit boek onder hedge fund vermeld staat. Het controlesysteem dat ze uitgedokterd hebben – namelijk een wekelijks verslag – zou in dat geval niet geholpen hebben.

Self Destroying Prophecy
Hoe zag de voorspelling er begin 2004 uit voor de aandelenbeurzen. Aangezien nagenoeg iedereen in het analistenwereldje elkaar toch maar napraat, was die voorspelling vrij uniform. De beurzen zouden het goed doen. Iets minder dan in 2003, maar toch nog heel behoorlijk. De winst zou vooral in het eerste semester geboekt worden. Het tweede semester zou zwakker uitvallen omdat de Amerikaanse centrale bank de rente dan zou moeten optrekken. Is dat wel zinnig, een voorspelling die nagenoeg iedereen hanteert? Of is dat niet iets wat zichzelf vernietigt, een self destroying prophecy als het ware. Stel dat alle analisten er het over eens zijn dat er een beurscrash komt in het begin van 2005. Het gevolg is dat niemand nog aandelen zal willen vlak voor die datum. Maar niemand zal nog aandelen willen vlak voor die ‘nieuwe’ vooruitgeschoven datum. Zo verschuift de vermeende crash zich telkens meer naar voor. Of ze plaatsvindt is dus verre van zeker. Feit is dat indien iedereen er het over eens is dat ze op een bepaald moment zou moeten plaatsvinden, ze op dat moment zeker niet
162

plaatsvindt. De voorspelling vernietigt zichzelf door haar precisie. Dat is net hetzelfde met het voorspelde scenario voor 2004. Doordat iedereen ze overnam, heeft ze zichzelf vernietigd.

Sentimentsindicator
Beleggers zijn nagenoeg eindeloos creatief in het bedenken van vermeende voorspellende indicatoren. Zo zijn er de sentimentsindicatoren. De essentie van een dergelijke indicator bestaat erin te kijken naar de verhouding optimisten versus pessimisten. Soms wordt gekeken naar de particuliere beleggers, soms naar de beleggingsadviseurs. Feit is in ieder geval dat de indicator omgekeerd gebruikt wordt. Zijn de optimisten in de meerderheid, dan voorspelt dit een omslag in de beurs. Zijn de pessimisten daarentegen de belangrijkste groep, stop je spaarcenten dan maar in aandelen. Onderzoek naar de voorspellende waarde van dergelijke sentimentsindicatoren is echter onverbiddellijk: je kan er niets mee aanvangen. In de helft van de gevallen kwam de voorspelling uit, in de andere helft niet. Je had dus net zo goed een muntje kunnen opgooien. De volgende keer dat je een sentimentsindicator voorgeschoteld krijgt, bedenk dan dat een dergelijke indicator enkel een beeld geeft over de verhouding tussen de bulls en de bears. Niets meer en niets minder.

Sexy
Sommige bedrijven trekken uit zichzelf meer spontane sollicitaties aan dan andere bedrijven. Dit zijn de zogeheten sexy bedrijven. Vaak heeft deze aantrekkingskracht niets te maken met de arbeidsvoorwaarden die er gelden. Bij aandelen heb je een gelijkaardig fenomeen. Beleggers houden immers van sexy aandelen. Wellicht is er een grote overlap met de sexy ondernemingen waarvoor de belegger/werknemer zou willen werken. Terwijl het moeilijk is de vinger te leggen op een verklaring waarom een bedrijf voor sollicitanten nu net sexy is of niet, is dit voor aandelen over het algemeen een stuk makkelijker. Sexy aandelen zijn vaak glamour aandelen. Aandelen die tegen een hoge koers/winstverhouding noteren. Vaak gesitueerd in de technologie- of biotechsector. Beleggers zijn blijkbaar bereid een aanzienlijke premie te betalen om dergelijke aandelen in de portefeuille op te nemen. Die exclusieve voorkeur is onterecht. Een goed gediversifieerde portefeuille bevat immers ook aandelen van saaie bedrijven. Om de onlangs overleden grootmeester André Kostolany te parafraseren: ik win liever geld op de beurs met aandelen van een bedrijf dat zich bezighoudt met de verwerking van stront dan dat ik geld verlies met aandelen van een

163

bedrijf dat (tevergeefs) een revolutionair geneesmiddel tegen kanker zoekt. Sexy zijn is toch niet alles.

Shorten
Shorten of in de wind verkopen, is het verkopen van aandelen die je niet in portefeuille hebt om ze nadien – als de beslissing correct was – goedkoper aan te kopen en op die manier de openstaande positie af te sluiten. Het verschil tussen de hoge verkoopprijs en de lagere aankoopprijs steek je op zak. Over het shorten doen toch nogal wat misverstanden de ronde. Zo zou het shorten van aandelen gevaarlijker zijn dan het innemen van een long positie. De redenering die achter deze gedachte zit is dat een aandeel – na het geshort te hebben – plots de hoogte kan inschieten. Indien de positie dan niet snel afgesloten wordt door een tegengestelde beweging, namelijk het aankopen van de aandelen, kan het verlies inderdaad snel oplopen. Vandaar dat het shorten altijd gepaard moet gaan met een stop loss. Terwijl dit bij het aangaan van een long positie een pekelzonde is, is dit bij het shorten van aandelen echt wel een doodzonde. In Cash! konden we lezen dat in de zomer van 2003 een short positie werd genomen in Great Atlantic Pacific Tea Company. Net toen de positie was ingenomen, verscheen Merrill Lynch met een positief rapport over dat aandeel. Het aandeel schoot 15 % omhoog. In plaats van de positie onmiddellijk af te sluiten, werd dit niet gedaan. Dat het verhaal naderhand nog goed afliep, doet eigenlijk niet terzake. En is trouwens enkel een gelukkig toeval te noemen. De opnestaande shortpositie had toen echt wel onverbiddellijk afgesloten moeten worden. Dat brengt ons bij het tweede misverstand over het shorten van aandelen. Sommige beleggers denken dat je aandelen moet shorten waar de fundamentals fout zitten. Niets is minder waar. Het bedrijf kan er beroerd aan toe zijn, terwijl de koers toch stabiel blijft of zelfs de hoogte ingaat. Omgekeerd kan je ook perfect gezonde bedrijven shorten. De essentie van het shorten is immers dat je even mee surft op het momentum van dat moment. Momentum dat dan uiteraard neerwaarts gericht is. Hoe de fundamentals van het bedrijf er op dat moment bijliggen, doet eigenlijk niet terzake. Elke volbloed shorter kan je dit vertellen.

Signaal
‘Dividenden zijn volgens de financiële theorie altijd eerder een boodschap over de verwachte gang van zaken in de toekomst dan de weergave van een minder goed of slecht jaarresultaat’. Dat stelt de VFB. Misschien moet de federatie de wetenschappelijke literatuur toch eens wat beter opvolgen, want de verkondigde stelling is inmiddels al een

164

tijdje achterhaald. Dat dividenden als signaal gebruikt zouden worden naar beleggers toe, wordt in de academische wereld niet meer aanvaard. Er zijn immers betere signalen te bedenken, die bovendien minder duur zijn. Kan je over het dividendbeleid dan helemaal niets zeggen? Toch wel. Zeker is dividenden niets vertellen over de verwachte gang van zaken bij een bedrijf. Daarvoor is het dividendbeleid veel te star. Onderzoek wees immers uit dat dividenden met veel vertraging reageren op de toestand in het bedrijf. Veel kan je er als belegger dus niet mee aanvangen.

Slim
Smart Capital is gedurende de hele run-up van 2003 negatief geweest over de beurs. Smart Capital is een beleggingsblad dat via e-mail verspreid wordt. In september van dat jaar vond de uitgever dat de ‘beurs nu zeer dichtbij de top staat’. Hoe kon hij dat zo zeker weten? ‘We merken dat aan de mails die we ontvangen van abonnees. De vragen om tips zijn nog nooit zo talrijk geweest.’ Smart Capital was zoals eerder gesteld erg negatief over de beurs en vond zelfs ‘dat er in deze markt nauwelijks aankoopkandidaten te vinden zijn’. Het was een moedig standpunt op dat moment, maar wel – ondanks de naam van het blad – niet erg slim. De beurs raasde maar door en de beleggers die de raad van Smart Capital volgden, bleven verbouwereerd en gefrusteerd aan de zijlijn staan. Erger was dat de uitgever zijn eigen klanten schoffeerde. Als abonnees tips vragen is dat geen teken dat de beurs ‘dichtbij de top staat’. Misschien wil dit gewoon betekenen dat sommige beleggers de weg terug naar de beurs vinden. En dan kan de top nog ver weg zijn.

Small is beautiful
Je hebt altijd voorstanders van de kleine aandelen. Ze argumenteren dat op lange termijn met ‘small caps’ meer te verdienen valt dan met de mastodonten van de beurs, de zogenaamde ‘big caps’. Correctie: kleine aandelen presteren soms beter dan grote aandelen, soms niet. De periode waarbij kleine aandelen het beter dan de large caps loopt evenwel niet syncroon over alle beurzen heen. Zo kunnen de small caps het in de VS tijdelijk beter doen, terwijl op de Belgische beurs net het omgekeerde gebeurt. Opnieuw is dit een manifestatie van de wet van Murphy. Het zou onverantwoord zijn een portefeuille samen te stellen met alleen maar small caps. Of met alleen met alleen maar large caps.

165

Solvabiliteitswet
In Cash! werd een portret geschetst van SES Global. De journalist ging blijkbaar ter plaatse. ‘Het hoofdkwartier van het bedrijf is al even apart als het bedrijf zelf en straalt klasse en rijkdom uit. SES huist immers in het majestueuze en kraaknette Château de Betzendorf.’ Na het lezen van het artikel weet ik alvast een ding heel zeker. In SES steek ik geen geld. Er is immers zoiets als de solvabiliteitswet: ‘De luxueuze inrichting van de ontvangstruimte is omgekeerd evenredig aan de structurele solvabiliteit van de firma’. Morlaa van dit verhaal: veldwerk blijft van primordiaal belang voor een goed journalistiek verhaal.

Som
Rik De Nolf van Roularta was midden 2001 behoorlijk boos. Hij was verbolgen over de lage beurskoers van Roularta. Op basis van de toenmalige beurskoers van 18 euro was het bedrijf nauwelijks 172 miljoen euro waard. ‘Die waardering plakken sommigen op VTM alleen al.’ Roularta heeft een 50 % belang in de zender. Het is wel slechts een van de participaties van Roularta. Het probleem dat De Nolf aankaart staat gekend onder de term ‘Parent Company’-puzzel. Het kan evenwel nog erger. In de VS was er een bedrijf dat minder waard was dan een van de participaties die ze bezat. Concreet betekent dit dus dat de andere participaties een negatieve waarde zouden hebben. Moeilijk, aangezien het ondermeer om 325 miljoen $ in cash ging. Het probleem is onderzocht en de conclusie is duidelijk: de beurs is gewoon niet efficient. Bedrijven krijgen zelden een rationele en correcte waardering mee. Hopelijk maakt Rik De Nolf zich in het vervolg minder boos, nu hij dit weet.

Spa
Misschien herinnert u zich nog het onderzoek van de Consumentenbond in Nederland. De bond ging op café en bestelde een Spa rood. In veel gevallen ging het om vulgair leidingwater waarin wat bubbels waren toegevoegd. Het voorval doet Pieter Hilhorst mijmeren. ‘Spa laat zien dat we niet in een kenniseconomie leven, maar in een wereld vol onwetendheid’. Hilhorst heeft gelijk. Beleggers kopen bijvoorbeeld fondsen zonder te weten wat er nu precies in zit. Ze kennen de correcte kostenstructuur niet en het ergste moet nog koemen: ze liggen er niet eens wakker van. Beleggingsfondsen zijn toch lekker makkelijk. Hilhorst besluit: ’Een goede fantast moet de fantasieën kennen van zijn klanten.

166

Alleen wie weet wat mensen willen zijn, weet met welke producten ze het liefst worden belazerd’. En of banken dat weten. En caféuitbaters.

Specialist
Is er eigenlijk wel iets goed te melden over de langdurige beursmalaise die beleggers tussen begin 2000 en begin 2003 geteisterd heeft? Op het eerste zicht niet. Bij nader toekijken is er misschien toch een lichtpuntje. Dat is de vaststelling dat beursspecialisten het ook niet wisten. Bij een wedstrijd georganiseerd door de Tijd mochten een aantal kenners een selectie opgeven van 5 aandelen die het tijdens het beursjaar 2002 uitstekend zouden doen. De keuze viel zwaar tegen. Deze selectie van ‘beste’ aandelen daalde met 44,8 %. De index ging 25,5 % achteruit. Dat is toch een troost, zij het een schrale. Het woord specialist is trouwens een beetje vreemd in combinatie met beurs. Hoe kan je je immers specialiseren in iets dat niet te voorspellen valt? Bij ING België liep een bijzonder verstandige bankier rond die ons vertelde dat niets erger is dan onwetend te sterven. Een vreemde uitspraak voor een bankier maar wel toepasselijk in deze context.

Spel
Elk kwartaal opieuw wordt een spel gespeeld. Spelers zijn de analisten, de CFOs en de beleggers. Wat zijn de spelregels? De CFO doet gedurende het lopende boekjaar voorspellingen over de winst. Op basis hiervan stellen de analisten een voorspelling van de EPS (earnings per share) op. Op basis van alle voorspellingen wordt een gemiddelde EPS opgesteld. Bedoeling van het spel is dat de CFO de EPS met een kleine fractie zou kloppen. Indien dit inderdaad gebeurd is, zijn de beleggers blij en gaat de koers van het aandeel omhoog. Voor de spelregels zijn de beleggers grotendeels zelf verantwoordelijk. Hoogleraar Larry Brown vond immers dat beleggers ondernemingen disproportioneel afslachten indien de average EPS niet gehaald wordt. Concreet betekent dit dus dat een onderneming met slechte cijfers mag afkomen, als ze maar iets minder slecht zijn dan verwacht. Het spel toont in ieder geval aan dat beleggers bijziend zijn: ze focussen te veel op de korte termijn.

Spelregels
Je moet altijd op je hoede zijn als gesproken wordt over zich wijzigende spelregels in de economie. Eind jaren ’90 konden we lezen dat de Dow naar 40.000 punten zou gaan. Aandelen waren immers risicoloos
167

gworden en hadden geen risicopremie meer nodig. We weten nu dat de spelregels op dat vlak helemaal niet gewijzigd zijn. Of we lazen dat dot.com ondernemingen die nooit winst zouden maken, ons leven compleet zouden veranderen. Velen vergaten dat je voor het doodslaan van een vlieg nog altijd best een echte en geen virtuele krant gebruikt. Ook lazen we in maart 2003, toen het beurspessimisme hoogtij vierde, dat de pensioenfondsen hun spelregels veranderd hadden. Ze dumpten aandelen en kochten massal obligaties aan. Volgens Kevin Gardiner, strateeg van CSFB, was ‘de traditionele band tussen lagere discontovoeten en een hogere asset allocatie ten voordele van aandelen niet meer in voege’. Hallo? Professionele beleggers baseren zich op de rentevoet van obligaties. Wordt deze te laag, dan schakelen ze voor een stuk over op aandelen. Ze vergelijken dus het dividendrendement met de risicovrije rente op overheidsobligaties. Aandelen worden bij een dalende intrestvoet per definitie interssanter omdat de intrinsieke waarde ervan stijgt. Dat komt omdat de toekomstige kasstromen nu gewoon meer waard worden. Achteraf beschouwd was de uispraak van de strateeg dus een slag in het water. Een potje paniekvoetbal dus. Spelregels die veranderen? Ongeloofwaardig. Neem van mij aan dat de spelregels in de economie net zo weinig veranderd worden als bij het voetbal.

Spread
Veel beleggers onderschatten de kosten van transacties op de beurs. Ze weten dat er beurstaksen zijn en makelaarsloon, maar van het begrip spread hebben ze nog nooit gehoord. De bid-ask spread (bid: kopen & ask: verkopen) is het verschil tussen de geafficheerde beste aan- en verkoopkoersen. Een aandeel dat een laatste koers gehad heeft van 10 euro kan een spread hebben van 20 cent. Je kan kopen aan 10.10 en verkopen aan 9.90. In dit concrete geval bedraagt de spread 2 %. De spread kan hoog oplopen. In sommige gevallen – bijvoorbeeld bij illiquide aandelen – loopt deze op tot 5 à 6 %. Het is trouwens ook de hoge spread die de Easdaq, later Nasdaq Europe, lang parten heeft gespeeld. Ook op Euronext Brussel is het soms huilen met de pet op. Zo zagen we op 27 augustus 2003 in het orderboek voor het aandeel CFE om 9u53 de volgende bid & ask koersen: 15 aandelen @ 212 euro en 80 aandelen @ 221,50 euro. Voor alle duidelijkheid. Dit betekent dat je kan kopen aan 221,50 en verkopen aan 212. Het verschil tussen beide koersen is de spread en bedraagt in dit geval dus maar liefst 9,50 euro. Een spread van 4,5 % en dat op Euronext Brussel. Is het toeval dat uit een studie bleek dat de spread in Brussel, na Oostenrijk, het hoogst is in Europa? Ziehier nog een reden om Brussel links te laten ligen.

168

Spread betting
Heeft spread betting nog iets te maken met beleggen? Sommigen noemen het speculeren, voor mij is het eerder gewoon gokken. Het principe is vrij eenvoudig. Een gespecialiseerde firma zoals Cantor Index, een punter, afficheert een spread of prijsvork (niet te verwarren met de bid/ask-spread van daarnet) voor een index. Stel dat de Dow op dit moment 9600 noteert. Cantor noteert De Dow binnen een maand op 9620-9640. Indien je een bear bent, speel je vanaf 9620. Dit wil zeggen dat de Dow over een maand lager moet staan dan dat niveau. We stellen nogmaals de vraag of dit iets met beleggen te maken heeft? Bijzonder weinig als je weet dat je bij dezelfde firma’s ook een gokje kan doen op de sportuitslagen. Leuk en opwindend kan het best zijn, maar dat zijn casino’s ook.

Statistiek
In 2002 konden we geen slecht Belgisch beursjaar meer kennen. De beurs had al drie verliesjaren achter de rug en statistisch gesproken was een vierde opeenvolgend verliesjaar zo goed als uitgesloten. Daarmee had de Brusselse beurs een extra verliesjaar op haar rekening in vergelijking met de meeste andere internationale beurzen. We weten ondertussen dat 2002 slecht was. Ze kregen we vier verliesjaren op rij voor de Brusselse beurs. Een unicum volgens velen. Het merkwaardige was dat begin 2003, bijna niemand nog de uitspraak in de mond durfde te nemen dat 2003 wel goed moest zijn omdat de vorige jaren zo slecht waren. Statistisch gesproken was de kans op nog een verliesjaar eigenlijk nog veel kleiner geworden dan het jaar ervoor. Maar de ‘kenners’ werden bang. Een analist van De Buck nam Leuschel zelfs onder vuur omdat deze laatste het eind 2002 had aangedurft – ik weet niet of het als grapje bedoeld was maar ik veronderstel, Leuschel een beetje kennende, dat dit niet het geval was – te stellen dat een vierde (voor Brussel: vijfde) opeenvolgende negatief beursjaar zich voor de Dow nog nooit had voorgedaan. Leuschel kreeg gelijk. Maar hij had er, louter statistisch gesproken, perfect naast kunnen zitten. Een vierde of vijfde beursjaar behoorde wel degelijk tot de mogelijkheden. Want het is niet omdat dit zich in het verleden nog nooit had voorgedaan, dat het ronduit uitgesloten is. Kennedy werd, voordat hij werd neergeknald, in het verleden ook niet eerst eens vermoord.

Stil

169

Meestal kan er niet genoeg reclame en publiciteit gemaakt worden over een financieel product. Financiële journalisten worden overstelpt met telefoontjes van marketingjongens en –meisjes die hen vertellen welk fantastisch product ze nu weer uitgevonden hebben. Deze keer was het anders. Dexia had een product, maar niemand, of toch zo weinig mogelijk volk, mocht weten dat het bestond. Het product was immers alleen bestemd voor klanten die ermee dreigden de bank te verlaten. Omdat een andere bank betere voorwaarden gaf op de spaarrekening. Het was immers de periode van de ‘2+2’ actie op de spaarboekjes. Officieel kon Dexia dat tarief niet aanbieden, maar kantoordirecteurs mochten dergelijke voorwaarden wel aanbieden aan klanten die op tafel klopten. Zo zie je maar dat braaf zijn niet altijd loont. Toch niet bij een bank.

Stock screener
Het einde van het beursjaar is niet alleen de tijd van de (voortijdige) nieuwjaarsbrieven van de analisten, het is ook het moment waarop allerlei wondermethoden in de kijker geplaatst worden door de media. Op de beurszender CNBC krijg je er in december altijd een paar op je boterham. Zo is de er het programmaonderdeel de ‘stock screener’. Analisten kregen er ruimte om hun wondermethode voor te stellen. Een analist wist het wel zeker: je kiest de aandelen uit die een negatieve prestatie over het afgelopen jaar hebben neergezet. Een tweede voorwaarde is dat de koers bij het begin van het nieuwe jaar zich tussen 0 en 25 % van de laagste koers van het vorige jaar moet bevinden. Ten slotte mag de koers/winst-verhouding ten hoogste 15 bedragen. Waarom precies dergelijke criteria vooropgesteld worden is niet duidelijk. Wellicht heeft iemand met te veel tijd ooit een analyse gemaakt van de historische rendementen en vond hij dat deze methode op een bepaald moment een extra return opleverde. Een typisch voorbeeld van data mining dus. Je kan trouwens zelf een methode samenstellen op basis van een aantal willekeurige criteria. Nu eens zal de methode werken, dan weer niet. Dat is nu eenmaal de wet van Murphy. Een theorie die een tijdje populair was, is de Dow Dividend theorie. Wellicht haalde de analist zijn inspiratie hier. Er wordt in eerste instantie gekeken naar het dividendrendement van de aandelen van de DJIA. Bij het begin van het jaar wordt telkens een portefeuille samengesteld met de 5 of 10 aandelen (van de 30) met het hoogste dividendrendement. Deze methode deed het een tijdje goed. In de jaren ’90 niet. Logisch, het was de periode van de ‘dure’ technologie-aandelen. Goethe zei het al: alles is al eens bedacht, de kunst bestaat erin het opnieuw te bedenken.

170

Super Bowl
Dit is echt een klasssieker onder de beuzelarijen. In de VS wordt elk jaar een potje American Football gespeeld tussen een ploeg van de NFC en de AFC. De stelling wil dat indien een ploeg uit de NFC wint, het daaropvolgende jaar op Wall Street een goed jaar wordt. De laatste jaren bleek de voorspellende waarde van de Super Bowl zeer zwak. De Super Bowl indicator is dan ook een mooi voorbeeld van een valse indicator. Het gaat om een toevallig verband, in wetenschappelijke termen correlatie, tussen twee zaken. Iemand merkt die correlatie op en gebruikt een van de parameters (in dit geval de uitslag van de Super Bowl) om de andere (de beursevolutie) te voorspellen. Hoe langer de toevallige correlatie aanhoudt, hoe groter de voorspellende kracht die toegewezen wordt aan de ene parameter. Aangezien het de laatste jaren behoorlijk fout ging met de voorspellende waarde, is de aandacht voor deze beuzelarij wel fors afgenomen. Het belette de beurszender CNBC niet aandacht te besteden aan dit onderwerp. Al moet gezegd dat dit allemaal met de nodige ironie gebeurde. Gelukkig maar.

Superieur
Aandelen worden wel eens aangeraden met de garantie dat ze altijd beter zouden presteren dan obligaties. Dat is over een lange periode. Wat een lange periode is wordt meestal wijselijk in het midden gelaten. Maar laten we aannemen dat het over 30 jaar gaat. Dat is reeds een verdomd lange periode voor de meeste particuliere beleggers, die met een tijdshorizon van enkele maanden tot hooguit een paar jaar werken. Toch is deze stelling wellicht een van de hardnekkigste misverstanden. De redenering achter de stelling is dat aandelen een hoger risico dragen dan obligaties, maar tegelijk een hogere vergoeding bieden voor dit risico. Indien de periode maar lang genoeg is verdwijnt het risico en blijft de superieure return over. De grote verdwijntruuk als het ware. Verschillende studies maken evenwel brandhout van deze stelling. Laten we er een uitpikken. De vraag is wat de kans is dat een obligatieportefeuille het beter doet dan een aandelenportefeuille over pakweg 30 jaar? Onmogelijk zegt u. Aandelen moeten het over een dergelijk lange periode automatisch beter doen. Het correcte antwoord is 21 %. In een op 5 gevallen verslaan obligaties aandelen en dat na een periode van dertig jaar. Een resultaat dat kan tellen. Indien we het op die manier mogen uitdrukken.

171

Surfen
We moeten leren surfen volgens de VFB. Niet surfen op de golven van de zee, maar op de dagelijkse beursgolven. ‘We moeten profiteren van kortetermijn schommelingen’, aldus nog de VFB. Ruikt dat niet een beetje naar day trading? Of naar regelrechte speculatie? En is dat surfen trouwens niet in strijd met de principes van de National Association of Investors Corporation (NAIC)? De VFB is toch een aanhanger van de stellingen die door voorzitter Janke gehuldigd worden? Janke hanteert namelijk het basisbeginsel van geduldig beleggen: goede aandelen kopen en rustig bijhouden. Kortom, een langetermijnstrategie. En dat is toch iets anders dan ‘surfen op de beursgolven’. Soms begrijp ik van sommige uitspraken echt niets meer. En dat meen ik. Deze keer dan toch.

Systematisch beleggen
Volgens sommigen is de eerste sleutel tot succes op de beurs het principe van systematisch beleggen. Dit wil zeggen dat op een geregeld tijdstip, bijvoorbeeld elke maand, een bepaald bedrag belegd wordt in aandelen. Het principe om maandelijks een bepaalde vaste som te beleggen (dollar of euro cost averaging) is nochtans een suboptimale techniek. Dit wil zeggen dat het niet de beste manier is om geld te beleggen en zeker niet de eerste sleutel tot succes! De enige reden waarom deze techniek door soommigen wordt aangeprezen is omdat de meeste particuliere beleggers geen zelfcontrole hebben en dergelijke technieken nodig hebben om zichzelf te verplichten te sparen. De beste methode om te beleggen is om een bepaalde beschikbare som onmiddellijk en integraal te beleggen. Ik geef het toe, het is niet erg intuitief, maar wel degelijk ondersteund door wetenschappelijk onderzoek. Bovendien wordt de dollar cost averaging techniek vaak voorgesteld alsof de belegger gewoon niet kan verliezen. De koersen zakken? Geen probleem, je koopt immers meer aandelen bij aan een lagere koers. De adviseur moet er wel aan toevoegen dat in dat laatste geval de koersen nadien terug moeten stijgen om echt winst te maken! “Zelfs in barslechte beurstijden met almaar wegzakkende koersen ziet het er voor een consequente aandelenbelegger die regelmatig belegt dus nog zo slecht niet uit”, stond er te lezen in een boek over beleggen. Ik denk niet dat het humoristisch bedoeld was. Maar bij mij kwam de uitspraak wel zo over.

172

Status quo
Nee, we halen er de overjaarse Nederlandse rockers niet bij. Waar ik het wel over wil heben is het volgende. Stel dat je een erfenis krijgt die bestaat uit een beleggingsportefeuille. Het is een mix van obligaties en aandelen. Alleen zou je het zelf zo niet gedaan hebben. De verhouding aandelen/obligaties ligt je bijvoorbeeld niet. Vraag is dan indien je de samenstelling van de portefeuille wijzigt. Je bent er nu toch eigenaar van geworden. Opmerkelijk, meer dan de helft van de ondervraagde personen wijzigt helemaal niets aan de gekregen portefeuille. Dit wordt ook wel eens de status quo fout genoemd. Samuel Johnson zei het al: ‘Niets doen ligt in het vermogen van allen’. De status quo fout vloekt natuurlijk met de basisregel van personal finance, namelijk dat elke belegger een optimale belissing zou nemen. Dat is de retoriek natuurlijk. Status quo de realiteit.

SWOT
De gevaarlijkste lijstjes zijn deze waarin bepaalde groeilanden aanbevolen worden. Vergelijk maar eens de toppers op het einde van het jaar met de landen die bij het begin van het jaar werden aanbevolen. Waren de voorspellingen correct? Ook de manier van voorstellen is vaak lachwekkend. Zo stelt Dexia dat er ‘beleggingskansen ziijn in groeilanden’. Uiteraard zijn er kansen. Maar ook bedreigingen. Misschien kent u de SWOT-analyse. Je moet de sterktes, de zwaktes, de opportuniteiten en de bedreigingen van iets weergeven. Analisten belichten meestal alleen de opportuniteiten. Over de bedreigingen wordt meestal wijselijk gezwegen. Vaak kennen de analisten de landen niet eens zo goed. Wat is bijvoorbeeld de grootste bedreiging voor pakweg de beurs van Pakistan of India? Beleggers zouden zeer onvoorzichtig zijn in een fonds te stappen dat enkel in aandelen belegt van 1 land. Het is niet omdat dat land x of Y het vorige jaar met 120 % gestegen is, dat dit een garantie is voor het volgende jaar. Twee gouden regels zijn hier van tel. Wil je beleggen in groeilanden? Mij niet gelaten. Zorg er alleen voor dat de belegging maar een klein deel uitmaakt van je totale portefeuille. En wees zeker dat alle beloftevolle groeilanden in het fonds opgenomen zijn.

173

T
Teak
Waarom kunnen beleggers zich niet beperken tot de klassieke financiële producten. We willen zeker niet zo ver gaan als sommigen die stellen dat beleggers alleen maar de zuivere producten (aandelen en obligaties) mogen kopen, maar toch. In Vlaanderen is er weinig van te merken geweest, maar in Nederland was er wel een kleine hype rond teakfondsen. Het principe van dergelijke fondsen is identiek: ze beloven de belegger steevast een fenomenaal rendement na twintig jaar. De belegger koopt immers de kapopbrengst van een hectare teak. Het probleem is dat er serieus gegoocheld wordt met de parameters. Van belang zijn vooral de dollarkoers en de teakprijs. Mijn stelling is duidelijk en tegelijk eenvoudig: welk rendement wil je bekomen? Ik goochel met de toekomstige koers van dollar en de teakprijs en ik bezorg je dat toekomstige rendement, op papier uiteraard (maar niet gemaakt van teakhout). Specialisten beweren dat mijn visie nog te positief is. Ze beweren dat je met een beetje pech je volledige investering kan kwijteraken. Het is voldoende dat net jouw stukje bos door een brand of storm getroffen wordt en je kan de 30 % (of 25 of 35) wel op je buik schrijven. En zeggen dat dergelijke fondsen probleemloos tientallen miljoenen euro kapitaal binnenkrijgen. Wil je teak? Koop dan een tuinstel. Erg mooi en duurzaam.

Technische analyse
In Nederland is Tostrams een begrip. De man is bijzonder bedreven in het analyseren van koersgrafieken. Begin maart 2003, op het laagste punt van de beurs, gaf hij een onverbloemd verkoopsadvies. De AEX noteerde op dat moment op 270 punten. Tostrams had in de grafiek evenwel veel onheil gezien en voorspelde dat de index eerst naar 240 en uiteindelijk naar 200 punten zou vallen. Hij verwachtte dan ook ‘nieuwe dieptepunten in de komende maanden’. Hij zat ernaast. Aandachtige lezers weten dat ik het ooit heb opgenomen voor technische analyse. In ‘Emotionele intelligentie op de beurs’ haalde ik

174

een wetenschappelijke studie aan waarin zwart op wit stond dat met enkele eenvoudige technieken uit de technische analyse een superieur rendement behaald kon worden. Blijkbaar is het dan toch niet zo eenvoudig. Tussen haakjes: Tostrams werd in 2003 uitgeroepen tot technisch analist van het jaar. Toch niet op basis van bovenstaande voorspelling?

Terminale patiënt
Dokters geven te optimistische schattingen aan terminale patiënten. In een kwart van de gevallen zit de dokter er met meer dan een maand naast. Altijd gaat het om een te ruime schatting. Nooit om een te korte voorspelling. Inschattingen en voorspellingen die te optimistisch zijn, zijn typisch aan de mens. Analisten zijn te optimistisch over de bedrijfswinst. Bedrijfsleiders zijn te optimistisch over de toekomstige omzet. Beleggers zijn te optimistisch over het toekomstige rendement dat ze hopen te bekomen op hun portefeuille. Mensen in het algemeen zijn ronduit te optimistisch over de kans dat ze met onheil geconfronteerd zullen worden. Is dit erg? In het geval van de terminale patiënt is een correcte voorspelling wel erg nuttig. Palliatieve zorgen kunnen dan op tijd ingeschakeld worden. De vergelijking met de bedrijfswereld is niet zo ver gezocht. Indien analisten, rating agencies, beleggers, beursautoriteiten iets meer realisme aan de dag hadden gelegd in het geval van Ahold en Parmalat, was het misschien mogelijk de patiënt tijdig ‘palliatieve zorgen’ toe te dienen. Wegens het optimisme van alle partijen is dit nu veel te laat gebeurd. Met alle gevolgen van dien. Dus is dit wellicht wel erg te noemen. Althans op de beurs.

Terugwinnen
Het was midden 2003 wellicht het populairste gespreksonderwerp onder beleggers: hoe kan ik terugwinnen wat ik eerder op de beurs verloor. Ik liet er de krachttermen wel uit. De legendarische belegger die op het dieptepunt van de beurs alle aandelen het raam uitkeilde, stond wellicht model bij Master Finance die dan ook deze vraag stelde in een reeks advertenties. De onderneming biedt ‘With Profits’ beleggingen aan. Het antwoord op de vraag was trouwens dat dit volgens hen dan ook perfect mogelijk is. Het is wel een beetje ironisch dat net dit product aangeraden wordt aan een belegger die de helft of zelfs meer van zijn kapitaal op de beurs kwijtraakte. With Profits beleggingen combineren immers de eigenschappen van Tak21 en Tak 23 producten. Typisch is dat een deel van de winst in de goede jaren ingehouden wordt, om in de slechte jaren uit de keren. Beleggers met zware koersverliezen zijn
175

bereid om de gevaarlijkste toeren uit te halen om toch maar hun verlies weg te werken. Sommigen steken hun portefeuille vol met out-of-themoney opties en anderen kopen enkel nog risicovolle technologieaandelen. Wat ze wel willen is dat het vooruit gaat. Weten dat de beurs 25 % (Dow in 2003) of 50 % (Nasdaq in 2003) gestegen is, en dat je belegging ‘maar’ 8 % vooruitging, kan dan ook extra frustratie opwekken. En dat kon toch niet de bedoeling zijn van Master Finance?

Test
Mensen zijn dol op spelletjes. Het Groot Dictee van de Nederlandse Taal lokt dan ook elk jaar een boel deelnemers. Ik heb voor beleggers ook een leuk spel ontwikkeld. In onderstaande test – die werkelijk gebruikt wordt – heb ik een aantal fouten ontdekt. Doet u mee om ze te ontdekken?

Doe de test ‘Om een duidelijker zicht te krijgen op uw spaarders- of beleggersprofiel, kruist u bij elk van de zes beweringen hieronder het vakje van uw keuze aan. Bepaal uw antwoord op een schaal van 1 tot 5. 1: 2: 3: 4: 5: 1) 2) neen in grote lijnen niet akkoord gedeeltelijk akkoord in grote lijnen akkoord ja, helemaal akkoord U kunt het geld dat u wilt beleggen, minstens gedurende 5 jaar missen Het grootste deel van uw spaargeld is belegd in producten met een vaste rentevoet (spaarboekje, kasbons, beleggingen op termijn) Het grootste deel van uw spaargeld is belegd in fondsen of aandelenbeveks of in individuele aandelen U wilt een groter risico nemen om een beter rendement te bekomen

3) 4)

176

5) 6)

U wilt uw geld voor langere tijd plaatsen, voor 10 jaar of meer U bent niet tevreden met een rendement van 3% tot 4 % netto per jaar

U scoort tussen tussen 6 en 14 punten: u heeft een defensief profiel. U scoort tussen 14 en 20 punten: u heeft een neutraal profiel. U scoort tussen 20 en 30 punten: u heeft een actief profiel. Bron: Delta Lloyd Life Oplossingen: a. b. Vragen 1 en 5 overlappen elkaar. Als je je geld voor minstens 10 jaar kunt missen, kan je het ook missen voor minstens 5 jaar. Indien je op vraag 2 positief antwoordt, krijg je hiervoor 5 punten, wat overeenkomt met een actief profiel. Indien de vraag positief werd beantwoord, zou daarentegen slechts 1 punt gegeven mogen worden. Vraag 3 is te algemeen. Fondsen kunnen ook cashfondsen zijn. Beleggers die cashfondsen aanhouden zijn risicomijdend. Een positief antwoord hierop zou een belegger opnieuw verkeerdelijk in de actieve groep plaatsen. Vragen 4 en 6 zijn twee verschillende formuleringen van dezelfde vraag Vraag 6: wie niet? Vraag leidt automatisch naar positief antwoord. Tot slot overlappen ook de punten elkaar. Welk soort belegger ben ik – in de veronderstelling dat ik dat echt zou willen weten – indien ik 14 punten haal? Dat getal ligt immers niet tussen 6 en 14 maar ook niet tussen 14 en 20. Kortom, beleggers die een score halen van 6, 14, 20 en 30 vallen tussen de mazen van het net. Maar ik ben er zeker van dat Delta Lloyd Life ook een geschikt product heeft voor hen. Alleen hopen dat het product iets beter in elkaar steekt dan de test.

c.

d. e. f.

Tijd
Tijd is de hoer van de analist. Nee. Ik heb het niet over de beurskrant De Tijd, maar over de tijd uitgedrukt in dagen, uren en minuten. Als een beursspecialist immers een stelling wil bewijzen, kan hij er altijd een grafiek bijhalen die zijn bewering zal staven. Ik werd er nog eens aan

177

herinnerd toen ik een analist op de beurszender CNBC bezig zag. Hij wou bewijzen dat aandeel X het even goed had gedaan als aandeel Y. De regie had evenwel de verkeerde grafiek aan de kijkers getoond. Uit de grafiek bleek duidelijk dat aandeel X het over de betrokken periode beter had gedaan dan Y. De analist verontschuldigde zich en zei dat hij toch kon aantonen dat aandeel X het effectief even goed had gedaan als Y. Alleen lag het startpunt van de analyse iets later en was de onderzochte periode korter. Het verhaal geeft duidelijk aan hoe sommige analisten te werk gaan. Ze poneren een stelling en zoeken dan het bewijsmateriaal om de stelling te bevestigen. De gebruikte grafiek komt altijd hier op neer. Twee of meer aandelen worden op een bepaald moment in de tijd op 100 gezet. De grafiek nadien geeft dan het verloop van de aandelen (of indexen) weer. Afhankelijk van het startmoment kan je alles bewijzen. Wil je aantonen dat obligaties beter zijn dan aandelen? Dat kan, afhankelijk van je startmoment en de onderzochte periode. Wil je het omgekeerde aantonen. Kan ook. Je herschikt (lees: manipuleert) gewoon de gegevens. Kortom, wat veel analisten doen is het toonbeeld van slechte wetenschap: ze hebben een stelling en zoeken dan het bewijsmateriaal. Wetenschappers werken omgekeerd: op basis van de cijfers stellen ze een hypothese voor. Die trouwens nooit bevestigd kan worden, enkel niet verworpen. Als belegger heb ik een duidelijke voorkeur voor dat laatste.

Tijdbom
Je hebt van die mensen die alles mogen beweren wat ze willen. Van de grootste onzin tot geniale invallen. Toch worden ze niet afgerekend op de flauwekul. Als Warren Buffett stelt dat derivaten tijdbommen zijn, die staan te tikken om af te gaan, knikken alle toehoorders. Toch is dit je reinste flauwekul. Derivaten of afgeleide producten kunnen zowel het risico verhogen of verlagen. Banken gebruiken bijvoorbeeld typisch kredietderivaten. Hiermee kunnen ze het risico dat ze nemen op hun debiteuren afvoeren naar derden. Ik stel wel: kunnen. In de praktijk kunnen ze net zo goed het risico verhogen. Het beeld van een tijdbom impliceert dat het op een dag zeker mis zal gaan. Vreemd als je dit nader analyseert. Buffett zit via Berkshire voor meer dan 50 % in de herverzekeringssector. Als hij dan toch zo zeker is van een ramp, zou hij beter zijn participaties in die sector verkopen. Of heeft hij er belang bij om mensen bang te maken en op die manier hogere premies te vangen?

Tijdreiziger

178

Begin april 2003 verscheen het merkwaardige bericht in de kranten dat in de VS iemand aangehouden was op verdenking van fraude. Hij zou de ene winstgevende transactie na de andere hebben afgesloten omdat hij naar eigen zeggen vanuit de toekomst naar onze tijd was gereisd. Op die manier kende hij dus de evolutie van de aandelenkoersen en kon hij telkens de goede positie innemen. Er zit slechts 1 zwak punt in zijn redenering: als hij werkelijk uit de toekomst komt – wat volgens de relativiteitstheorie niet uitgesloten kan worden – had hij ook kunnen weten dat hij opgepakt zou worden. Logisch, niet?

Timing
Ooit las ik de volgende raad (?): “U kan ook proberen de markt te timen en enkel dan aandelen te kopen wanneer u verwacht dat er op de beurs een goede periode voor de deur staat.” En nee. Dit advies stond niet in Flair, maar in een bestseller over beleggen. De beste strategie is en blijft de ‘buy-and-hold’ methode. De reden hiervoor is dat het onmogelijk is, ik herhaal: onmogelijk, te voorspellen is wanneer ‘een goede periode voor de deur staat’. Het belangrijkste voor een belegger is dus continu belegd te zijn in aandelen via een zeer goed gediversifieerde portefeuille of een indexfonds. Onderzoek wees immers uit dat de opportuniteitskost van het niet 100 % belegd te zijn in een bullmarkt veel groter is dan het (relatief kleinere) verlies opgelopen in een bearmarkt. Anders gezegd, stel dat je ervan overtuigd bent dat er een slechte periode voor de deur staat. Je verkoopt al je aandelen maar je vergist je (maart 2003). De beurs beleeft de beste hausse sedert jaren en zou je in staat gesteld hebben een deel van eerder geleden verliezen weg te werken. Dat zou pas erg sneu zijn!

Tip
Sedert ’98 schrijf ik regelmatig over de beurs. Als ik al eens een lezer in levende lijve tegenkom, vragen ze me steevast naar een hete aandelentip. Ook D’Hoore heeft daar last van. Op de boekenbeurs vragen beleggers hem steevast zijn boek te signeren en er een goeie tip in te schrijven. Beleggers die tips vragen hebben mijn artikels en boeken dan toch niet zo aandachtig gelezen. Ze zouden immers moeten weten dat ik een rabiate tegenstander ben van tips. Ik antwoord dan ook systematisch dat ze beter een indexfonds zouden kopen. Dat is de beste ‘tip’ die ik kan geven. Dat beleggers verlekkerd zijn op tips, zit er blijkbaar erg diep in. De VFB organisert zelfs jaarlijks een dag van de tips. Onverantwoord als je het mij vraagt. Van zodra beleggers doorhebben dat beleggen meer is dan het najagen van de laatste tip,

179

zijn ze op een hoger niveau beland. Namelijk dat van de ernstige belegger. En dan kunnen we echt van gedachten wisselen over de beurs.

Toekomst
In tegenstelling tot de vermeende tijdreiziger, kennen wij de toekomst niet. Sommigen denken dat wat in de toekomst op de beurs zal afspelen, enkel een afspiegeling is van wat zich in het verleden heeft afgespeeld. Plastisch voorgesteld: ze schrijven alle voorbije jaarreturns van de beurs op een papiertje, stoppen die papiertjes in een zak en trekken er een papiertje uit dat ons de voorspelling voor volgend jaar zal geven. Zo werkt de beurs niet. De toekomst kennen we niet en we kunnen deze ook niet afleiden uit het het verleden. Sommigen vinden dit spijtig. Persoonlijk vind ik dat een goede zaak.

Toezichthouder
Van een toezichthouder op de beurs mag je toch verwachten dat ze … toezicht houdt op de beurs. Consob is de toezichthouder op de Italiaanse beurs. Ze heeft niet kunnen voorzien en voorkomen wat met Parmalat is gebeurd. Eind 2003 hoorde je wel sussende woorden met de bedenking dat het om een Italiaans bedrijf ging. Alsof dit niet bij ons kon gebeuren (jawel) of bij onze Noorderburen (eveneens). Bovendien spreken we toch over een vrije Europese aandelenmarkt. Je kan altijd stemmen met je voeten. Wellicht heeft de Italiaanse toezichthouder de situatie bij Parmalat verkeerd ingeschat. Dit verhaal zou opnieuw een les moeten zijn voor de particuliere belegger. Indien de lokale toezichthouder in snelheid werd gepakt, wat moet Piet Particulier dan hier tegenover stellen? Een oplossing. Zorg dat het gewicht in je beleggingsportefeuille van een individueel bedrijf altijd zeer beperkt blijft. Dat kan probleemloos via indexfondsen.

Tolkien
Ik ben een grote fan van Tolkien. En dat was al zo vóór de hype rond de verfilming van zijn magistrale epos. Sommigen verwijten Tolkien een verregaand dualisme: het gaat telkens over de strijd tussen ‘Goed’ en ‘Kwaad’. De kritikasters slaan de bal mis. Hebben ze zijn boeken wel gelezen? Op de financiële markten heb je trouwens veel ergere vormen van dualisme. Een klassiek voorbeeld is de strijd tussen ‘waarde’ en

180

‘groei’. Nu eens moet je waardeaandelen kopen. Dan weer groeiaandelen. JP Morgan Fleming wist het begin 2003 pertinent zeker: ‘Verkies voor 2003 waarde- boven groeiaandelen’, sond in De Tijd. Beleggers met een horizon van 12 maanden kunnen het best waardeaandelen kiezen volgens de vermogensbeheerder. De twaalf maanden zijn om en wat blijkt: groeiaandelen hebben het dubbel zo goed gedaan als waardeaandelen. De Nasdaq klokte een return van 50 %. De Dow ‘slechts’ de helft. Die laatste stijging is dan nog een overschatting van het behaalde rendement voor waardefondsen: Intel, dat deel uitmaakt van de Dow, haalde een return van 100 %. Hierdoor valt de behaalde return voor waardeaandelen nog een flink pak lager uit dan die 25 %. Beleggers horen niet helemaal niet dualistisch te denken. Het is niet groeiaandelen tegen waardeaandelen. Het is groeiaandelen en waardeaandelen. Zelfs de opsplitsing in beide categorieën is nutteloos. Koop gewoon indexfondsen waarin beide soorten aandelen vertegenwoordigd zijn. Dan blijft er trouwens meer tijd over om Tolkien eens grondig te (her)lezen.

Topmodel
Jonge meisjes worden wel eens aangesproken door advertenties waarin beloofd wordt dat ze topmodel zullen worden. Ik vermoed dat je eerst ‘gewoon’ model wordt, en dat je dan met wat geluk kan doorstoten tot topmodel. Bij beleggers heb je dit ook. Ze willen onmiddellijk topbelegger worden. De Brit John Urbanek die zijn goedbetaalde job in de City opgaf om voltijds belegger te worden, droomde er wellicht ook van dat hij onmiddellijk een topbelegger zou zijn. Ondanks het feit dat hij via zijn job goed vertrouwd was met de beurs, maakt hij erg veel fouten. Zo reageerde hij veel te emotioneel op gebeurtenissen. Hij werd verliefd op sommige aandelen en kon het niet over zijn hart krijgen om ze met verlies te verkopen. In de loop van het tweede jaar liet hij, ten einde raad, zijn beleggingsbeslissingen dan maar ondersteunen door een computer. Zozeer was hij het vertrouwen in zichzelf kwijtgeraakt. Het verlies dat hij in die twee jaar bijeenharkte – zo’n 40.000 pond – kan je bezwaarlijk nog leergeld noemen. Feit is dat het weinigen gegeven is om topbelegger te worden, net zomin het veel meisjes gegeven is om topmodel te worden. Wellicht moeten beide groepen zich gewoon iets bescheidener leren opstellen.

Trend

181

Analisten die de markt voorspellen, durven al eens bijzonder complexe voorspellingen te doen. Zo verwachten ze bijvoorbeeld eerst een heropleving van de markten. Na drie maanden volgt dan een correctie, waarna de markt gedurende 6 maanden zijdelings beweegt, vooraleer opnieuw te stijgen. Ik vraag me soms echt af of deze mensen werkelijk geloven in de onzin die ze allemaal uitkramen. Over trends op financiële markten kan je met een boutade stellen dat de trend zich gewoon doorzet, tot ze zich omkeert. Nee, alle gekheid op een stokje. Met bovenstaande boutade is de kans trouwens een stuk groter dat je de waarheid enigszins benadert, dan met de eerder geschetste complexe en doldwaze voorspelling. Tussen haakjes, de geschetste marktontwikkeling heb ik niet uitgevonden maar letterlijk overgenomen.

Tulpomanie
Kan een ezel zich tweemaal aan dezelfde tulp stoten? Blijkbaar wel. Al moet ik toegeven dat er een paar eeuwen tussen de verschillende ezels ligt. Het verhaal met de tulpen uit de 17de eeuw wordt nu in alle handboeken economie naar voor gebracht als illustratie van het feit dat sommige mensen door hun hebzucht zichzelf in aardig in de moeilijkheden brachten. Eind 2003 kwam een gelijkaardig schandaal naar voor. Het beleggingsfonds NovaCap Floralis beloofde beleggers gegarandeerd 30 % rendement. Hiervoor werd samengewerkt met de bemiddelaar SBC. Deze zou contracten met bollenkwekers afsluiten teneinde exclusieve tulpenrassen te ontwikkelen. Hierbij werd wel niet verteld dat het opkweken en marktklaar maken van een nieuwe tulp makkelijk twintig jaar kan duren. SBC knoeide met de contracten en de beleggers van het tulpenfonds mogen zich in de rij zetten van de schuldseisers. Naar verluidt zouden een aantal bekende Nederlanders geld gestoken hebben in het fonds. Dat was in de 17de eeuw trouwens ook al zo.

182

U
Ultimatum
Mensen zitten soms raar in elkaar. Stel dat je kans krijgt om zomaar gratis en voor niets geld te krijgen. Het enige wat je moet doen is een aanbod aanvaarden. Zonder tegenprestatie. Het is toch logisch om elk positief aanbod te aanvaarden. Indien je de pech hebt om slechts 1 eurocent aangeboden te krijgen, neem je dat toch aan. Het is immers beter dan niets. Wat ik beschrijf is het ultimatumspel. Het bestaat uit twee deelnemers die elkaar niet kennen. Er wordt een bepaald bedrag verdeeld, bijvoorbeeld 100 euro. Een persoon mag het bedrag verdelen en de andere persoon mag dit voorstel aanvaarden of verwerpen. Indien hij het voorstel verwerpt is het geld onherroepelijk verloren. Voor beide partijen. De meeste mensen weigeren een aanbod van 1 eurocent. Ze vinden dit een belediging. Ze hadden immers een eerlijker voorstel verwacht. Ze reageren emotioneel in plaats van rationeel. Op de beurs kan je die situatie ook terugvinden. Toen LHSP in elkaar zakte als een mislukte soufflé, kon je op het einde nog enkele eurocent voor je aandelen krijgen. Microsoft verkocht aan die koers en kon nog een aardig bedrag recupereren. De meeste andere beleggers vonden die koers een belediging en verkozen niets te doen. Een emotionele beslissing net als bij het ultimatumspel.

183

V
Vals
Wellicht het flauwste excuus van een analist die zich vergist heeft, is dat zijn model een ‘vals’ signaal gegeven heeft. Hoezo een vals signaal? Misschien werkt het model wel gewoon niet. En is het valse signaal daar het beste bewijs van. Een uitzondering bevestigt de regel immers niet. Een uitzondering kan de voorloper zijn van een nieuwe regel. Deze gedachten speelden door mijn hoofd toen ik las dat de Coppock indicator het de laatste tijd had laten afweten. Deze indicator werd ontwikkeld voor beleggers die de markt terug willen instappen. Klinkt goed. De achterliggende gedachte is dat mensen over het algemeen 11 tot 14 maanden tijd nodig hebben om van een schok te herstellen. Het duurt zo lang om het verdriet dat ermee gepaard gaat te verwerken. Concreet vergelijkt de Coppock indicator dus het beursniveau met dat van een jaar terug. Hierbij wordt wel gebruik gemaakt van een gewogen gemiddelde. Een koopsignaal wordt gegenereerd indien de indicator onder nul zakt en nadien terug begint te stijgen. Een groot probleem is dat deze indicator slechts heel zelden een koopsignaal geeft. Als er dan een signaal komt, is het vaak het verkeerde. Voor de Britse beurs werden bijvoorbeeld koopsignalen gegeven in januari en november 2002. Veel te vroeg, zo zou later blijken. Ook voor de Amerikaanse beurs gaf de Coppock in 2002 verkeerdelijk een koopsignaal. De analist die de koopadviezen had gegeven op basis van de indicator verontschuldigde zich bijna voor de ‘valse’ signalen die hij ontvangen had. Hé hé. Misschien moet de analist eens onderzoeken of deze indicator wel werkt tijdens een lange berenmarkt zoals we die recent gekend hebben. Ik schrijf alvast mijn antwoord op een blaadje papier. Als hij het antwoord heeft, wil ik onze antwoorden best vergelijken. Wedden dat we het eens zullen worden?

Varken
Kent u de dierenboerderij van George Orwell? Animal Farm. Alle dieren zijn er gelijk. Alleen zijn sommige dieren net iets meer gelijk dan anderen. Bij Interbrew zijn ook alle analisten en beleggers gelijk. Alleen zijn er blijkbaar een aantal die net iets meer gelijk zijn dan de anderen. Die analisten die iets meer gelijk zijn dan de anderen kregen eind 2002

184

tijdens beurstijd extra informatie. De bedrijfskasstroom zou geen 1,50 maar 1,46 miljard euro bedragen. Een verkapte winstwaarschuwing met andere woorden. De koers van de brouwer ging onmiddellijk naar beneden en sloot uiteindelijk 4,3 % lager op de beurs af. Particuliere beleggers hoorden het in Keulen donderen. Pas de volgende dag wisten ze wat er gebeurd was. Ondertussen hadden ze tijd genoeg gehad om de klassieker van Orwell nog eens goed te lezen. Maar wellicht waren ze die dag net iets te zenuwachtig om zich goed te kunnen concentreren.

Verbloemen
Wat doe je als een bepaald begrip een slechte bijklank gekregen heeft? Dan gebruik je toch ongestoord een andere term. Market timing is zo’n dergelijk woord. En dan bedoel ik niet de smerige praktijk die in 2003 wijd verbreid bleek in de VS en erin bestaat dat grote marktpartijen snel in en uit een beleggingsfonds stappen. Nee. Market timing verwijst hier naar de illusie die sommigen nog altijd koesteren het tijdstip te kennen wanneer de markt het goed en slecht zal doen. Alle ernstige studies hebben ondertussen wel brandhout gemaakt van market timing. Wat doen we dan? We veranderen de term toch eventjes in ‘tactical asset allocation’ of tactische activa allocatie. Blijkbaar werkt dat. Ik bedoel, de naamsverandering. Net zoals bij beleggingsfondsen. Onderzoek wees uit dat fondsen die hun naam veranderen in iets dat mooier, actueler of ‘hotter’ klinkt, meer geld van beleggers aantrekken dan ervoor. What’s in a name? Blijkbaar erg veel.

Verdisconteringsmachine
Veel beleggers begrijpen het niet als er goede economische cijfers uitkomen die door de beurs lauw of zelfs ronduit negatief ontvangen worden. Als ze bij een spread better zoals IG of Cantor Index een positie hebben ingenomen, zijn ze er vaak aan voor hun moeite. Dat komt omdat de beurs in wezen een verdisconteringsmechanisme is. Stel dat er BBP cijfers verwacht worden. Indien de belegger denkt dat de verwachting van de voorspellers te laag is, kan hij een positie à la hausse innemen: hij verwacht dat het cijfer beter zal zijn en dat de beurs hierdoor zal stijgen. Het cijfer wordt bekendgemaakt en het cijfer is inderdaad beter. Alleen, de beurs reageert niet. Het grootste deel van het goede cijfer was reeds in de koersen verwerkt. De positieve verrassing heeft nauwelijks invloed omdat het een cijfer is dat bovendien op het verleden betrekking heeft. De beurs kijkt vooruit: het verdisconteert de toekomst. Het is een verdisconteringsmachine. Dat bij

185

het verdisconteren van toekomstige (onzekere) winsten een vertekening kan plaatsvinden, hoor je me zeker niet tegenspreken. Maar de beurs blijft in essentie forward looking. Een bijkomend probleem is de aanname dat de beurs op een dergelijke positieve verrassing onmiddellijk zou moeten reageren. Economisten zaten en zitten nog altijd verveeld met het fenomeen van onderreactie op de beurs: onverwacht goede cijfers van een bedrijf sijpelen blijkbaar maar langzaam door in de beurskoers. Waarom zou dit niet het geval zijn met onverwacht goede macro-economische cijfers?

Vergelijking
Een dooddoener is altijd het verslag van de analist die Amerikaanse, Japanse of Europese aandelen verkiest omdat de ene beurs goedkoper is dan de andere. Er wordt dan gekeken naar de koers/winst-verhouding. Zijn de Europese beurzen goedkoper, dan wordt de voorkeur uitgesproken voor die beurzen. Het is een techniek met een ernstig terugslageffect: Cash! kopte begin 2003 een beetje radeloos dat ‘terwijl Wall Street op fundamentele gronden de duurste beurs is, het de Europese aandelenmarkten zijn die de raakste klappen incasseren’. De achterliggende gedachte bij het vergelijken van beurzen op wereldvlak is dat het over communicerende vaten zou gaan. U herinnert zich wellicht de vaststelling in de fysicales dat het vloeistofniveau in verbonden of communicerende vaten overal even hoog staat. Welnu, internationale beurzen werken zo niet. Het is niet omdat een beurs internationaal gezien goedkoop is, dat dat de place to be is. Geld stroomt immers niet zoals water automatisch naar het laagste punt (lees: beurs met de laagste P/E). Wellicht heeft dat voor een stuk te maken met de starheid van het kapitaal. Het is bon ton om te spreken over de grote internationale mobiliteit van kapitaal, maar de meeste beleggers beleggen toch liever in aandelen van onder de kerktoren. Kortom, het is niet omdat de Europese, Japanse of Amerikaanse beurs goedkoop is, dat dit een reden is om er in te beleggen.

Vergrootglaseffect
Toen de koersen medio maart 2003 opnieuw begonnen te stijgen, werd hierover nogal euforisch bericht door sommge media. De Belgische beurs ging op een bepaalde handelsdag zelfs bijna 10 % omhoog na de bekendmaking van goede resultaten van Delhaize. Deze stijging wordt op dat moment uitvergroot. Het is alsof beleggers en analisten met een vergrootglas zitten te kijken naar de koersbewegingen. Een stijging van 10 % na een aderlating van enkele tientallen percenten blijft ondanks
186

alles relatief bescheiden. De krach van 1987 is op een langetermijngrafiek ook niets meer dan een inzinking. Op dat moment was het alsof de wereld ophield met draaien. Bovendien is er een rekenkundig fenomeen dat zich aandient. Een beursindex die zakt van 100 naar 50 punten, verliest 50 %. Een winst van 50 % gemeten van dat nieuwe laagste punt is slechts een stijging tot 75 punten. Het is eenvoudig, maar in de berichtgeving wordt dit gegeven wel eens over het hoofd gezien.

Verhaal
Waarom kopen en verkopen beleggers eigenlijk aandelen? Niet omdat ze overtuigd zijn door cijfers. Je kan bijvoorbeeld argumenteren dat de beurskoers van aandeel X 15 % onder de intrinsieke waarde ligt en je krijgt als reactie: “So what?”. Beleggers schieten daarentegen in actie op basis van verhalen. Ze horen verhalen dat beleggers een wereldreis verdiend hebben met het aandeel Y of hun pensioen verloren met aandeel Z. Kortom, het zijn dergelijke verhalen die hen aanzetten om te kopen en te verkopen. Dat de verhalen niet altijd gefundeerd zijn, speelt voor hen geen rol. Het kan bijvoorbeeld gaan om een broodje aap verhaal. Toch kan de nonsens voldoende zijn om een aandeel in beweging te krijgen. Vanaf dat moment ontstaat een interne dynamiek die ook wel positieve feedback genoemd wordt. De koersontwikkeling gaat een eigen leven leiden. Het zal de belegger allemaal worst wezen. Zolang hij maar geld kan verdienen.

Verklaring
Analisten houden zich vooral met de toekomst bezig. Dat is een stuk leuker en vooral makkelijker dan het heden te verklaren. Ter illustratie, ernstig wetenschappelijk onderzoek kan nauwelijks een kwart van de koersbewegingen op de beurs toewijzen aan hard nieuws. Dit wil zeggen dat er voor het grootste deel van de koersbewegingen geen afdoende verklaring gevonden kan worden. Dit betekent niet dat er geen is. Ze kan alleen niet onmiddellijk gevonden worden. Wellicht is er ook geen nieuw nieuws dat de koersbewegingen zou kunnen rechtvaardigen. Aandelen bewegen soms zomaar. We konden bijvoorbeeld in het beurscommentaar van de Financiële Morgen lezen dat “Gimv 6,35 % terugviel. Daarvoor was geen echt nieuws nodig”. Die uitleg zou wel eens kunnen kloppen.

187

Verkoopsaanbeveling
Waarom is het toch zo moeilijk voor analisten om een duidelijk verkoopsadvies te geven. Sommige beurshuizen moeten hun analisten zelfs verplichten om een bepaald quotum verkoopsaanbevelingen op te nemen. Vraag is of dit wel de goede manier is. ABN Amro had eind 2003 bijvoorbeeld nog altijd maar 2,5 % verkoopsadviezen uitstaan. Zet dat maar eens tegenover de 30 % aankoopaanbevelingen van de bank. Natuurlijk, beurshuizen willen volume draaien. Maar hebben ze er wel al eens aangedacht dat een correct en vooral tijdig verkoopsadvies – in de veronderstelling dat ze dit zouden kunnen – een tevreden klant oplevert. En dat een tevreden klant, in welke branche ook, over het algemeen gelijkstaat met een hoger volume. En dat is toch wat de beurshuizen willen? Vanaf 2004 houdt ABN Amro bij de beoordeling van de aandelen trouwens rekening met de regels van goed bestuur. Blijkbaar loopt het daarmee nog niet helemaal snor. Want indien ABN deze regels immers integreert in de analyse, valt het aantal aankoopaanbevelingen terug naar 15 %. Een halvering dus. Het percentage verkoopsadviezen stijgt naar 4 %. Dat is dan toch maar mooi een leuk randeffect van die hele hype rond corporate governance.

Verkopen
Een aandeel waarop je winst hebt niet verkopen, is zowat het moeilijkste wat er is. We hebben allemaal zonder uitzondering de neiging om een mooie winst op een aandelenpositie te nemen en veilig te stellen. Achteraf kunnen we dan pronken met deze prestatie. Het fenomeen dat beleggers een winst te snel nemen wordt wel eens het dispositie-effect genoemd. Elke techniek die er in bestaat een winst (te snel) veilig te stellen, is dan ook suboptimaal. Dit betekent dat de techniek niet helemaal optimaal is en dus beter niet gebruikt kan worden. Onder beleggers doet bijvoorbeeld volgend regeltje wel eens de ronde: Bij een verdubbeling van de koers moet de helft van de aandelen verkocht worden. Op die manier ontstaat een positie die gelijk is aan de beginpositie waarbij toch het beginkapitaal wordt veiliggesteld. Bovendien kan je profiteren van eventuele verdere koersstijgingen. De techniek laat toe op twee paarden tegelijk te wedden. Enerzijds wordt het basisprincipe gehanteerd om de winsten te laten lopen en anderzijds wordt het geweten gesust door een deel van de winst veilig te stellen. Het is een zoveelste techniek om het zelfcontroleprobleem van beleggers te omzeilen. Vraag is alleen of beleggers effectief kunnen wachten tot de koers van het aandeel verdubbeld is?

188

Vermageringsdieet
Mensen die op dieet zijn hebben de neiging zich te vaak te wegen. Specialisten zeggen daarom dat een keer per maand op de weegschaal staan ruimschoots voldoende is. Ook sommige beleggers lijden aan het zelfde euvel. Ze houden de stand van hun portefeuille soms wel verschillende keren per dag bij. Wellicht voor die beleggers lanceerde Fortis de Click Invest Bon ‘DJ Euro Stoxx 50’ met de slogan “De beurs gaat op en neer? Profiteer enkel van de stijgingen”. Een interessant experiment van een paar jaar geleden toonde aan dat beleggers, die de evolutie van hun aandelen zeer frequent bijhouden, eigenlijk risicoafkeriger worden dan ze in feite horen te zijn. Het gevolg is dat ze minder in aandelen beleggen. Dat is logisch. Neem nu het verloop van een index zoals de S&P 500. Deze kan op jaarbasis een positieve evolutie vertonen van 6 %. Op iets kortere termijn zijn er ongetwijfeld afwisselend maanden met plussen en minnen. En op dagbasis krijgen we zelfs een nog volatieler verloop. We weten dat een verlies – in absolute termen bekeken – zwaarder doorweegt dan een winstje. Vandaar dat een belegger die de stand van zijn portefeuille te vaak bijhoudt, minder risico aandurft dan goed voor hem is. Kortom, het is nuttig om de stand van de portefeuille bij te houden, maar vooral niet te vaak. Net zoals mensen die op dieet staan.

Verslikken

189

Beleggers zijn altijd op zoek naar dat percentje meer rendement en zijn dan vaak bereid (te) grote risico’s te nemen. Ze doen me soms denken aan klanten die bereid zijn tientallen kilometers om te rijden om een identiek product net iets goedkoper te kunnen kopen. Sommige beleggers denken bijvoorbeeld dat alternatieve energie een mogelijkheid biedt om dat extra rendement te halen. Auto’s op waterstof, windturbines, energie opgewekt door de getijden in de zee, zonnecellen. Het klinkt allemaal veelbelovend in de prospectus, maar de werkelijke opbrengst van dergelijke projecten valt achteraf bekeken vaak behoorlijk tegen. Beleggers kunnen in dat verband een lesje leren van doorgewinterde ondernemingen. In 2000 kondigde Bekaert met veel bombarie aan dat het zonnecellen zou gaan ontwikkelen en produceren. Dat leek toen een goed idee. De markt zou immers met 15 tot 25 percent groeien in de komende 10 jaar. In 2003 werd het project met 84 miljoen euro verlies definitief afgesloten. Als grote ondernemingen zoals Bekaert zich in die markt schromelijk vergissen, hoe zit het dan met de kennis van particuliere beleggers?

Verspreking
Guido Ravoet van de Belgische Vereniging van Banken (BVB) kruiste eind 2003 in opdracht van Het Nieuwsblad de degens met Freya Van den Bossche. De minister voert een strijd tegen de banken. Zo wil ze dat ‘de mensen dat product krijgen dat het best aan hun behoeften voldoet en niets aangesmeerd krijgen dat ze eigenlijk niet nodig hebben’. Ravoet antwoordde dat je je als consument mondig moet gedragen. ‘Ook een autoverkoper probeert je zoveel mogelijk opties te verkopen’. Let vooral op het woordje ‘ook’. Bankiers proberen dus, net als autoverkopers, beleggers zoveel mogelijk opties aan te smeren. Nutteloze opties. Opties die ze eigenlijk niet nodig hebben. De belegger moet maar mondiger zijn. Strookt die uitspraak van Ravoet eigenlijk wel met de gedragscode van de BVB? De banken hebben ons jarenlang geprobeerd wijs te maken dat ze hun klanten niet met fondsen hebben opgezadeld die de beleggers eigenlijk niet wilden. Nu beweert de topman van de Belgische Vereniging van Banken dat dit eigenlijk wel gebeurd is. Maar het was toch allemaal de schuld van de belegger. Hij had maar iets mondiger moeten zijn.

Vertrouwen

190

Het vertrouwen van vele beleggers in de ondernemingen is nog altijd een beetje zoek. Na de schandalen met Enron, Tyco, Worldcom, Ahold, Lernhout & Hauspie, Parmalat en Adecco pleiten sommigen ervoor dat ondernemingen hun dividenden verhogen. De redenering is dat deze uitgekeerde cash hen in ieder geval niet meer afgenomen kan worden. Onzin, zo stelt Nobelprijswinnaar economie Franco Modigliani in een van zijn laatste interviews voor zijn overlijden. Hij beschouwde de voorkeur van beleggers voor dividenden zo bij zo als dom. In de huidige vertrouwenscrisis ziet Modigliani dividenden niet als een oplossing. ‘Als je het management van een bedrijf niet vertrouwt, waarom heb je er dan geld in geïnvesteerd?’, was zijn retorische vraag. Kortom, als je het bedrijf waarin je belegt niet helemaal kosjer vind, kan je beter stemmen… .met je voeten. In plaats van een verhoging van het dividend te vragen.

Vervagen
Ooit in De Standaard gelezen. ‘Tijd doet risico vervagen’. Dit is niet correct. Laat mij dit eerst intuïtief aantonen. Een Japanse belegger koopt eind ’89 Japanse aandelen. De Nikkei staat op dat moment nagenoeg 40.000 punten. Hij past de gouden regel niet toe van de stop loss en ziet dat de aandelen beginnen te dalen. Het risico neemt toe met de tijd. Want wat is risico eigenlijk? Het is de kans dat je belegging niet voldoet aan je vooropgestelde eisen. Een vooropgestelde eis in dit geval zou kunnen zijn dat de Japanse belegger op het einde van de rit op zijn minst zijn ingelegd kapitaal zou willen terugvinden. Naarmate de tijd verstrijkt, dalen de koersen. Het risico neemt toe aangezien de belegging steeds verder afglijdt van de vooropgestelde eis. Er is een alternatieve benadering om dit toch vrij moeilijke concept te benaderen. Aangezien tijd het risico doet vervagen, zou het minder moeten kosten om een portefeuille tegen verlies af te dekkken via afgeleide producten zoals opties. Tijd doet risico vervagen? Een afdekking op 10 jaar zou dus goedkoper moeten zijn dan een op 5 jaar. De kans op een slecht resultaat zou immers afnemen met de tijd. De werkelijkheid is anders. De premie om je tegen verlies te verzekeren stijgt naarmate de tijd toeneemt. Precies het tegenovergestelde resultaat dan wat je zou verwachten. Althans op basis van wat algemeen verteld wordt. De uitdrukking dat de tijd het risico van een belegging doet vervagen is dan ook een typisch voorbeeld van wat JK Galbraith een conventional wisdom noemt: algemeen aanvaarde maar verouderde ideeën waar mensen aan vasthouden omdat niemand ze durft aan te pakken. Behalve sommige stijfhoofden dan.

191

Verwaarlozingseffect
Enkele jaren geleden deed op de beurs een theorietje de ronde: aandelen die niet of nauwelijks gevolgd werden door analisten, zouden genieten van een verwaarlozingspremie. Dit betekent concreet dat men toen dacht dat beleggers extra return konden halen op hun portefeuille (bij een gelijk risico) door aandelen te kopen die verwaarloosd werden door de analisten. Er dook wel een moeilijkheid op. Waarom zouden aandelen die niet gevolgd worden door analisten het eigenlijk beter doen dan aandelen die wel gevolgd worden? Verschillende jaren en talrijke studies later zijn we een stuk wijzer geworden. Er is geen verwaarlozingseffect. Wat wellicht de verklaring vormt voor de statistische onregelmatigheid die toen opdook, is dat aandelen die niet gevolgd worden, per definitie kleine aandelen zijn . Deze aandelen doen het soms beter dan de large caps, soms slechter. Dat het verwaarlozingseffect opdook in een periode waarin de micro of small caps het relatief beter deden dan de mid of large caps is dan ook niet verwonderlijk. Beide effecten werden dan ook wellicht door elkaar gehaspeld. We waren dan ook verbaasd in de VFB-rubriek te lezen dat ‘hoe minder analisten een aandeel volgen, hoe interessanter het wordt’. Vreemd genoeg werd de regel meteen genuanceerd: in een dalende markt gaat ze niet altijd op. Rest alleen nog de vraag om te bepalen of we in een stijgende of dalende markt zitten.

Verwachting
Particuliere beleggers hebben steevast te hoge verwachtingen van hun aandelenportefeuille. Hoeveel ze juist hopen te verdienen op de beurs hangt een beetje af van de groep beleggers aan wie de vraag gesteld wordt. Toch is er een constante: het verwachte rendement is altijd een getal met twee cijfers. Bovendien is er iets wat danig opvalt. Het verwachte rendement lag eind jaren ’90 niet zo veel hoger dan in 2003. Concreet betekent dit dus dat beleggers hun verwachtingen onvoldoende aangepast hebben aan de veranderende omstandigheden. We weten dat beleggers onverbeterlijke optimisten zijn. Daarom is het goed ze met enkele getallen terug op de grond te brengen. De bull run van 1982 tot 2000 werd in de VS gedreven door een systematisch afnemende inflatie: van 15 % begin jaren ’80 tot nauwelijks 1 % eind jaren ’90. Tegelijk daalde de lange termijn rente navenant. Dat proces is over. Indien beleggers in dit huidige decenium gemiddeld 7,5 % jaarlijkse return kunnen halen op hun aandelenportefeuille, mogen ze al blij zijn. Heel blij.

192

Verwarring
Indien u jonge kinderen heeft zult u wellicht Pokémon kennen. Elk wezen heeft zijn eigen type aanval. Zo is er bijvoorbeeld de verwarringsaanval. Toeval of niet, de financiële instellingen gebruiken deze aanval ook. Met bijzonder complexe producten verwarren ze de klant. Zo werden in 2003 heel wat financiële producten gelanceerd waarbij het uiteindelijke rendement afhankelijk was van het kwadraat van de vierkantswortel van een korf van 20 aandelen, waarbij elke maand het best presterende aandeel vervangen werd door een aandeel dat met dezelfde letter begint. Ik kon op dat moment geen touw meer vastknopen aan de strategie die de financiële instellingen hanteerden. Slechts op het einde van het jaar begon het me stilaan te dagen toen ik een reclame zag hangen bij een Fortis kantoor. Op de reclame stonden tientallen formules in de trant zoals ik daarnet schertsend beschreef. Midden in de reclame stond de vraag indien we er nog aan uitkonden. Indien niet, konden we raad vragen bij… . jawel, Fortis. Als dit geen uitgekiende marketingstrategie is? Samengevat kwam het meerstappenplan van de bank dus hier op neer. Stap 1: lanceer een reeks financiële producten waar niemand nog aan uit kan. Stap 2: stel voor om de belegger, die door het bos de bomen niet meer ziet, te helpen. Stap 3: de klant is u dankbaar en koopt een boel winstgevende (dit is voor de bank) producten. Als dat niet goed gevonden is. Net zoals de Pokémon trouwens.

VFB
De Vlaamse Federatie van Beleggingsclubs en Beleggers (VFB) heeft een missie. In een interview met Trends geeft Fonne Hendrickx het als volgt weer: ‘We vertrekken voortaan van het belang van het beursgenoteerde bedrijf en de belegger, met de VFB als schakel’. Dat vind ik vreemd. Waarom vertrekt de VFB vanuit het belang van een bedrijf? Moeten ze niet enkel en alleen vertrekken vanuit het belang van de beleggers? Het VFB biedt ook jaarlijks een forum aan beursgenoteerde ondernemingen. Op een dergelijke dag stellen diverse bedrijven zichzelf voor aan geïnteresseerde beleggers. Is dat de rol van een federatie van beleggingsclubs en beleggers? DE VFB wil ook samenwerken met het VBO, het VEV en de kamers van koophandel. Waar is hier de toegevoegde waarde voor de belegger? Misschien moet de VFB treugkeren naar de basisgedachte: het belang van de beleggers primeert. Enkel de beleggers.

Vis
193

Soms wordt beleggen wel eens voorgesteld met vissen. Als je maar lang genoeg wacht, komt ooit het moment van glorie dat jij ook een grote vis bovenhaalt. Deze idiote benadering van beleggen haal ik nochtans uit de Tijd. Waarschijnlijk zijn dit soort beleggers dezelfde mensen die op de lotto spelen. Ook daar hopen ze ooit de hoofdprijs binnen te kapen. Ze vergeten wellicht dat wie de hoofdprijs wil winnen, het best zelf een loterij kan organiseren. Net zoals op de beurs trouwens.

Vix
De Vix-indicator is bij een ruim beleggerspubliek bekend geworden tijdens de bange beursdagen van 2002 en 2003. Sommige analisten noemen deze indicator ook wel eens de angstindex. Een hoge waarde zou wijzen op veel angst. Een laag cijfer op weinig angst. De Vix-index is de index die de volatiliteit op de Chicago Board Options Exchange of CBOE weergeeft. Het verloop van de index kende in 2003 een bijzonder vreemd verloop. In maart werd een piek bereikt. Daarna ging het steil naar beneden om in november zelfs het laagste niveau te bereiken in 7 jaar. Volgens sommigen is de Vix een voorspellende indicator. Een lage Vix-indicator zou een voorbode zijn van een dalende markt. Zo hanteert de Cash! beleggersalmanak (editie 2004) een cijfer van 25. Onder dit getal ‘wil dit zeggen dat zich een top in de markt aan het vormen is’. Als we deze raad hadden gevolgd zouden we de fantastische rally van 2003 gemist hebben. De Vix zakte immers substantieel in maart 2003, dus op het moment dat de laagste koersen bereikt werden! Op dat moment zelfs onder de 25 om nadien constant onder dit cijfer te blijven. Een getal onder de 25 zou een top inluiden? Morgan Stanley heeft de Vix onderzocht (voor de specialisten onder ons: via zogeheten backtests). De conclusie van het onderzoek was duidelijk: de index heeft geen enkele, ik herhaal, geen enkele voorspellende waarde over het toekomstige verloop van de beurs. Een lage Vix-index betekent dus niet dat de beurs op instorten staat, het betekent enkel dat de geïmpliceerde volatiliteit op de opties laag is. Dat is alles.

Vlaanderen boven
Beleggers zijn chauvinisten. Ze hebben een voorkeur voor aandelen van hun thuisland. Dit wordt de home bias genoemd. Sommigen gaan nog een stukje verder en beweren zelfs dat Vlaamse aandelen het

194

beduidend beter doen dan Belgische aandelen. De home bias in enge zin met andere woorden. Deze laatste stelling kan trouwens makkelijk ontkracht worden. In 1998 deed de Vlam 21 het bijvoorbeeld minder goed dan de Bel 20. Waar het hier echter over gaat is de home bias in ruime zin. Particuliere beleggers kopen immers te vaak aandelen van het eigen thuisland. Dit is trouwens niet alleen bij ons zo, maar wordt overal vastgesteld. Amerikaanse beleggers kopen vooral Amerikaanse aandelen en Japanners vooral Japanse aandelen. De foute redenering is dat ze aannemen dat ze buitenlandse bedrijven minder goed kennen dan nationale bedrijven. Alsof dat een garantie is voor succes. Trouwens, als een Belgische belegger Delhaize koopt, koopt hij dan een Belgisch aandeel? Kortom, beleggers vragen voor buitenlandse aandelen een onterechte onzekerheidspremie en lopen op die manier een belangrijk stuk diversificatie mis.

Voedselketen
Je kan de financiële wereld vergelijken met een voedselketen: je loopt altijd het risico opgegeten te worden. Hoe lager je in de voedselketen staat, hoe groter dat risico. Dat is het duidelijkst als er weer eens een oplichtingszaak opduikt. De beleggers die zich in de luren hebben laten leggen, bevinden zich helemaal onderaan de voedselketen. Ze zijn dan ook een makkelijke prooi voor allerlei roofdieren. Net zoals in de natuur passen deze roofdieren zich ook verbazingwekkend snel aan. Tijdens de hoogdagen van de technologieaandelen eind jaren ’90 werden vooral waardeloze aandelen aangeboden vanuit zogeheten boiler rooms. Begin jaren 2000 pasten de oplichters hun strategie aan. Aandelen waren uit en dus moesten de oplichters het geweer eveneens van schouder verleggen. Dat dezen ze ook. Succesvol trouwens, bekeken vanuit het standpunt van de oplichter dan. Ze verkochten massaal promissory notes. Eigenlijk zijn dit schuldbeloftes uitgegeven door bijzonder risicovolle jonge ondernemingen. Met een grote kans dat het kapitaal nooit terugbetaald wordt. De oplichting bestaat erin dat deze notes verkocht worden met de garantie dat het risico niet hoger zou zijn dan bij een staatsbon. En met een hoger rendement. Iets wat samen uiteraard onmogelijk is. Prooien onderaan de voedselketen trappen daar natuurlijk wel makkelijk in. Daarom bevinden ze zich nu met helemaal onderaan.

Voetbal

195

Wat heeft voetbal met het bedrijfsleven te maken? We hebben het dan niet over de beursnotering van de diverse voetbalclubs maar over de transfermarkt. Voetbalclubs met een zeker niveau hebben veel internationale spelers in het elftal. Niet voor niets, letterlijk, ging Beckham naar Real. De hoge sommen die betaald worden voor dergelijke toppers zijn voor een stuk een vergoeding voor die extreme mobiliteit. In het bedrijfsleven schermen vet betaalde CEOs met feit dat hun ‘markt’ eveneens internationaal is. Deze vette katten – in het Engels wordt de term ‘fat cats’ gebruikt – maken enkel zichzelf en de beleggers iets wijs. Een studie wees immers uit dat slechts 14 % van de topmannen van de 250 grootste Britse bedrijven niet de Britse nationaliteit heeft. Bij de meeste voetbalclubs is het percentage buitenlanders in het elftal een flink stuk hoger. Misschien moeten beleggers de CEOs nog eens goed duidelijk maken dat ze eigenlijk voor hen werken, en niet voor zichzelf. Die verdomde katten toch.

Volatiliteit
Beleggers zouden allergisch zijn voor volatiliteit. Maar is dat wel zo? Zo houden niet van een scherp dalende beurs. Toch in ieder niet die beleggers die long zijn gegaan. De grote meerderheid van de particuliere beleggers dus. Toen eind jaren ’90 de koersen door het dak gingen, klaagde niemand over de extreme volatiliteit op dat moment. Scherp stijgende koersen zijn immers ook volatiele koersen. Volatiliteit is dus enkel onaangenaam – voor de modale belegger – indien het over dalende koersen gaat. Volatiliteit als maatstaf voor risico is dus met andere woorden een foute benadering. Misschien moet de portefeuilletheorie van Markowitz wel eens grondig herschreven worden. Optiebeleggers houden bijvoorbeeld wel van volatiliteit. Het is immers een van de factoren die de prijs van de optie bepaalt. Een hogere volatiliteit betekent, ceteris paribus, een hogere optieprijs. Sommige handelaars handelen zelfs in volatiliteit. Zo kan je de long gaan in de Vix als de index een lage waarde bereikt heeft. Dit betekent enkel dat je speculeert op het feit dat de volatiliteit in de toekomst wel weer zal toenemen. Dergelijke handelaars houden zelfs heel veel van volatiliteit.

Voorspelling
Wanneer kijk ik met plezier naar het weerbericht? Het heeft niets te maken met het voorspelde weer. Zon of regen, het maakt mij niets uit. Wel als er onzekerheid is. Het ene model voorspelt dit weerbeeld. Het andere model voorspelt totaal iets anders. Ik apprecieer het dan ten zeerste als de weerman het aandurft om te stellen dat zijn voorspelling voor de komende dagen helemaal niet zeker is: het ene weerbeeld iets
196

gewoon iets waarschijnlijker dan het andere. Absolute zekerheid is er niet. Dat is eigenlijk voorspellen. Droog weer voorspellen voor de woestijn is geen kunst. In onze contrijen is het op dat vlak – Frank Deboosere zal het wel beamen – veel boeiender. Een voorspelling bij twijfelachtige weerkaarten is dan eigenlijk het toekennen van probabiliteiten of kansen aan toekomstige scenario’s. De weerman denkt uiteindelijk dat het morgen mooi weer wordt. De kans hierop is 55 %. Maar de kans op slecht weer is nog altijd 45 %. Analisten zouden hier een flinke les van kunnen leren. In plaats van dit of dat te voorspellen, zouden ze beter kansen vastplakken aan die scenario’s. Hierdoor zouden ze een flink stuk geloofwaardiger overkomen. En dit is hoognodig heb ik de indruk.

Voorkennis
Ik viel van mijn stoel. Dat gebeurt niet zo vaak. Af en toe. Toen in een column las van professor Emiel van Broekhoven in Trends was het zover. Letterlijk stelde hij dat ‘de Belgische toezichthouder zich belachelijk maakt in zijn strijd tegen handel met voorkennis. Het toelaten ervan zou een veel nuttiger bijdrage leveren aan de bescherming van de belegger dan de huidige wetgeving’. De voorzitter van de VFB kennende vermoed ik dat zijn stelling ernstig bedoeld is. Een journalist van de Tijd kon er in ieder geval ook niet om lachen. Hij sprak van een ‘evidente onrechtvaardigheid’ die handelen op basis van voorkennis met zich meebrengt. Cor Boonstra, voormalig directievoorzitter van Philips, kocht aandelen van Endemol, net voordat de onderneming werd overgekocht door Telefónica. Uiteraard gebeurde de aankoop op basis van voorkennis. Alleen kon dit voor de rechtbank niet onomstotelijk aangetoond worden, zodat de rechter Boonstra hiervoor geen straf kon opleggen. Wil professor van Broekhoven mij eens uitleggen hoe de aankoop van Boonstra zou ‘bijdragen aan de bescherming van de belegger’. Een vraag blijft onbeantwoord: kunnen we hier eigenlijk nog spreken over een beuzelarij? Of gaat dit een stuk verder.

Voorzichtig
Kan je met een filosoof zoals Goethe iets aanvangen op de beurs? Waarom niet. Je hebt zelfs een boekje ‘Socrates voor managers’. Misschien schrijft iemand binnenkort wel ‘Goethe voor beleggers’. Goethe schreef bijvoorbeeld dat we ons paard inhouden als we het zouden moeten aanvuren en omgekeerd. Het leek me een passend beeld bij de uitspraken van het panel beleggingsspecialisten dat Het Belang van Limburg had bijeengeroepen. De titel en subtitel van het
197

artikel liegen er alvast niet om: ‘De kat uit de boom kijken’ en ‘Panel van beleggingsspecialisten blijft voorzichtig’. Interessant om weten is dat de specialisten bijeenkwamen in september 2003. Het beste advies was toen ‘je paard voluit aan te vuren’ om de beeldspraak van Goethe te gebruiken. En zeker niet je paard in te houden zoals de beurskenners toen aangaven. Ik citeer: ‘op korte termijn is voorzichtigheid geboden’, ‘weinig zin om aandelen (bij) te kopen’, ‘obligaties kopen’. Hup paardje, hup. Over die mentale hindernis.

Vrouw
Het is bijzonder in om te wijzen op de verschillen tussen mannen en vrouwen. Ik zou het dan ook, als notoire dwarsligger, bijzonder leuk gevonden hebben om te stellen dat dit bij beleggen niet zo is. Helaas voor mij (en alle mannen) is er voldoende onderzoek dat aantoont dat vrouwen gewoon betere beleggers zijn. Ook op dit domein is er dus wel degelijk een verschil tussen de geslachten. Het onderzoek sluit trouwens perfect aan bij een gelijkaardige studie die aantoonde dat vrouwelijke ondernemers minder vaak failliet gaan. Ze nemen minder risico en zien het allemaal kleinschaliger. Deze basishouding is ook terug te vinden bij beleggen. Vrouwen doen het netto een stuk beter dan mannen omdat ze gewoon minder risico nemen. Ze kiezen voor minder speculatieve aandelen en ze doen ook minder verrichtingen. De bottomline is een netto resultaat dat een stuk boven dat van de mannelijke belegger uisteekt. Ere wie ere toekomt.

198

W
Waarde
De waarde van een aandeel is volgens de financiële tehorie de actuele of huidige waarde van alle toekomstige kasstromen. Probleem is dat we die kasstromen (vooral dividenden) in de toekomst niet kennen. Daarom gebruiken we de koers van gisteren en baseren we ons daarop om de waarde van het aandeel te laten fluctueren. Het lijkt inderdaad een beetje op iemand die zichzelf aan de eigen haren wil optrekken. De gevormde koers bevat geheid een flink stuk toeval. Stel dat je de koersen van alle aandelen van gisteren helemaal niet meer kent en die ook niet meer te weten kan komen. Vraag is in hoeverre de koersen van vandaag binnen een redelijke bandbreedte van die van gisteren terecht zullen komen. Ik voorspel dat er in sommige gevallen grote verschillen zullen optreden. De koers van gisteren wordt dus als anker gebruikt voor de koers van vandaag. Daar moeten we het maar mee doen. Ik las ooit het onzinnige voorstel om de waarde van een bedrijf – en dus eigenlijk ook de aandelen ervan – gelijk te stellen aan de omzet van dat bedrijf. Het idee kwam van niemand minder dan Jo Lernout. We weten dat hij geobsedeerd was door omzet. Maar omzet is geen toegevoegde waarde. En we weten ondertussen waar deze obsessie toe geleid heeft.

Waardering
Het waarderen van ondernemingen is niet makkelijk. Aandelenanalisten gebruiken dan ook vaak allerlei omwegen om de waarde van een onderneming toch te weten te komen. Een kapitaalverhoging is daartoe een uitstekende gelegenheid. Stel dat de verhoging gebeurt door een inbreng in cash en via een achtergestelde obligatielening. Hiervoor krijgt de kapitaalverschaffer een participatie in de onderneming. Door een eenvoudig regeltje van drie leid je uit de inbreng in cash en het verkregen percentage, de waarde van de onderneming eenvoudig af. Stel dat er 1,25 miljoen euro ingebracht wordt en er hiervoor een participatie van 9,4 % verkregen wordt. Dan kan je probleemloos deduceren dat de waarde van de onderneming13,2 miljoen bedraagt. Bij het beleggingsblad ‘De Belegger’ ontstond in juni 2003 de misvatting dat het onderdeel achtergestelde obligatielening eveneens meetelde om de waarde te berekenen. Hierdoor werd de ondernemingswaarde uiteraard flink hoger ingeschat. Deze fout werpt natuurlijk een ander
199

licht op de slogan ’Altijd winst met ‘De Belegger’. Maar goed, iedereen kan al eens een fout maken. Vreemder is dat de koers van het betrokken aandeel fel reageerde op de vergissing. Toch nog goed nieuws dus voor De belegger. Het voorval bewijst immers dat het blad gelezen wordt en dat het advies bovendien invloed heeft op de beurskoers. Alleen toont het ook aan dat het met de wiskundige capaciteiten van de lezers ervan niet zo gunstig gesteld is.

Waardevernietiging
Ik heb diverse schattingen gelezen van de totale vernietiging van beurswaarde in de periode maart 2000 tot maart 2003. Er werd gegoocheld met miljoenen, miljarden, biljoenen en triljoenen alsof het niets was. Vraag is of deze ramingen wel kloppen. Maakt een daling enkel maar verliezers? De schattingen houden immers alleen maar rekening met de ‘gewone’ beleggers die aandelen bezitten. In moeilijke woorden: deze beleggers hebben een netto long positie. Er is een wel een grote (en trouwens steeds groeiende) groep professionele beleggers die aandelen short. Hedge funds bijvoorbeeld Dit wil concreet zeggen dat ze aandelen die ze niet hebben, verkopen om die dan nadien terug te kopen. Een voorbeeld, de particuliere belegger die aandelen kocht aan 200 euro en tot zijn scha en schande moet verkopen aan 100 euro, maakt een verlies van 100 euro per aandeel. Het waardeverlies voor deze belegger is 100 euro maal het aantal aandelen dat hij gekocht heeft. Het is perfect mogelijk dat een andere partij, een hedge fund bijvoorbeeld, op hetzelfde moment de aandelen aan 200 euro geshort heeft. Hij heeft eigenlijk de aandelen van de eerste belegger geleend en verkocht. Aan 100 euro heeft hij de aandelen teruggekocht om op die manier zijn positie af te sluiten. De winst bedraagt 100 euro maal het aantal aandelen dat hij geshort heeft. Niet toevallig is de winst even groot als het waardeverlies van de eerste belegger. Om een lang verhaal kort te maken, de schattingen van het totale waardeverlies zijn wellicht grove overschattingen. Want ook in een dalende markt wordt er immers geld verdiend. Zelden door de particuliere belegger. Dat is duidelijk.

Waarheid
Er was eens een medewerker van een Amerikaans beurshuis die het echt goed voor had met zijn klanten. Zo raadde hij beleggers aan zo snel mogelijk de aandelen van Enron te verkopen. Hij vertelde ze dat de financiële situatie bij Enron snel aan het verslechteren was en dat ze beter aan 36 $ konden verkopen, zelfs indien ze aan hogere koersen
200

hadden gekocht. Enkele uren na zijn verkoopsadvies werd de man ontslagen en werden alle beleggers individueel opgebeld door een hoge pief van het beurshuis. De beleggers kregen de duidelijke boodschap dat de aandelenkoers van Enron in de nabije toekomst ‘meer dan waarschijnlijk hogere regionen zou opzoeken’ en dat er dus geen enkele reden was om nu te verkopen. Sommige beleggers lieten zich vermurwen, anderen gelukkig niet. Enkele maanden later was Enron immers failliet. U wil weten over welk beurshuis het ging. Ok. Het ging om UBS PaineWebber. Niet dat dit veel belang heeft. Alle grote beurshuizen hebben dergelijke capriolen uitgehaald. De ontslagen medewerker was Chung Wu. Over hem is sindsdien niets meer geweten.

Waterstof
We worden al enkele jaren rond de oren geslagen met het verhaal dat auto’s op waterstof de toekomst zouden zijn. Serieuze wetenschappers beweren dat we de huidige motoren op benzine en diesel beter verder zouden perfectioneren. De toekomst ligt volgens hen immers bij motoren die nog een stuk minder zullen verbruiken dan de motoren van vandaag. Wat heeft dit met beleggen te maken? Beleggers houden ook van spectaculaire verhalen. Zeker als hun portefeuille na jaren beursdalingen ernstig is aangetast, staan dergelijke beleggers open voor onbewezen en experimentele methodes zoals de auto op waterstof. Zo kan een belegger die op drie jaar de helft van zijn portefeuille kwijt speelde, zijn toevlucht zoeken bij een andere aanpak. Zo kan hij alle aandelen verkopen en call-opties in de plaats kopen. Bedoeling is uiteraard de oorspronkelijke waarde terug te bereiken. Onderzoek wees uit dat beleggers in zware verliessituaties grotere risico’s gaan nemen, zeker indien via dat risico het oorspronkelijke bedrag teruggewonnen kan worden. Alles of niets als het ware. Een betere strategie in dat geval is een zuinigere benzinemotor te ontwerpen. Vertaald in beurstermen komt dit erop neer dat je als beleggers onnodige kosten probeert te vermijden. Dure actief beheerde aandelenfondsen verkopen en vervangen door goedkope indexfondsen. Het aantal transacties beperken die alleen maar je makelaar blij maken. Verliezen snel beperken. Dat is de motor van de toekomst. Zuinig. En efficiënt.

Weersvoorspelling
Qua beuzelarijen moet het weer zeker niet onderdoen voor de beurs. Eerder integendeel. In feite komt het telkens op hetzelfde neer: mensen

201

proberen de toekomst te bepalen in functie van het verleden. ‘Veel harde noten op het hout maakt de winter hard en koud’ of ‘Begin augustus heet, lang en wit het winterkleed’. Er is wel een groot verschil tussen weers- en beursvoorspellingen. In het eerste geval is er onmiddellijke feedback. Er wordt gekeken naar wat er is fout gegaan en de voorspelling kan er in de toekomst alleen maar op verbeteren. Niet dat we daar bij Frank of Sabine veel van merken, maar goed. Bij een beursvoorspelling is dit niet het geval. De voorspelling betreft meestal de middellange termijn: op het einde van het jaar staat het legertje analisten telkens paraat om het komende beursjaar toe te lichten. Van verbetering is hier geen sprake, omdat er niets te verbeteren valt. De analisten vallen in herhaling en maken telkens de zelfde fouten. Sommige weersvoorspellers wagen zich soms ook aan lange termijn voorspellingen. Vooral voorspellingen over de komende winter zijn erg in trek. Ik heb me laten vertellen dat dit gebeurt op basis van de NAO (Noord-Atlantische Oscillatie). Indien de NOA laag is, zou dit een garantie zijn voor koud winterweer in de Lage Landen. Het enige probleem is nu nog om de stand van de NOA te voorspellen. In financiële kringen kan je de NOA zo’n beetje vergelijken met de intrestvoet, inflatie, winstverwachting en dollarkoers. Op basis hiervan proberen de voorspellers dan te voorspellen of het een koude of warme beurswinter wordt. Op de beurs is er wel een bijkomend probleem: het is niet omdat alle parameters op warm weer staan, dat de beurs het ook effectief goed doet. De beurs doet net als een vrouw toch uiteindelijk haar zin. Dat is een fundamenteel verschil tussen weers- en beursvoorspellingen. Dat maakt een betrouwbare beursvoorspelling gewoon onmogelijk. Maar misschien had u dat al begrepen na de missers van de laatste jaren.

Werkelijkheid
In de sublieme strip van Scott Adams moet Dilbert op een bepaald ogenblik – ik veronderstel dat dit voor Dilbert niet het gelukkigste moment uit zijn carrière moet zijn – op de boekhouding werken. Een werknemer van deze afdeling legt hem het belangrijkste principe uit: ‘Je dient allereerst te begrijpen hoe cijfers de realiteit veranderen. Sommige mensen denken dat cijfers de realiteit weergeven… . Wij menen echter dat cijfers de realiteit scheppen.’ Als je weet dat de strip dateert uit 1998, klinken de woorden van de boekhouder bijna profetisch. Je hoeft maar aan Enron te denken om te beseffen dat cijfers de realiteit inderdaad kunnen scheppen, al was het maar voor een beperkte periode. Een andere manier om de uitspraak te interpreteren is dat veel beleggers handelen op basis van cijfers en denken dat dit de realiteit is. Winst per aandeel, EBIT,… Je zou bijna vergeten dat achter de cijfers ook een bedrijf zit. Toch handelen veel

202

beleggers alsof deze cijfers alleen zaligmakend zijn. Als ze al het bedrijf kennen dat de cijferregen produceert.

Wet
Wat is het verschil tussen fysica en de financiële economie? De fysica wordt geregeerd door harde wetten. In de economie zijn harde wetten eerder uitzondering dan regel. Daarom is het verdorie zo ergerlijk informatie te lezen over de financiële markten waarin tegen de deze wetten wordt gezondigd. Laten we deze wetten alsjeblieft koesteren. Een van die harde wetten is dat de koers van een obligatie stijgt als de rente zakt en omgekeerd. Er is een invers verband tussen beide parameters. Lezen we daar toch wel niet het volgende: ‘Op 13 juni 2003 bedraagt de Amerikaanse rente 3,11 %, het laagste peil van de afgelopen 45 jaar! Obligatiebezitters wrijven zich in de handen: hoe lager de rente, hoe hoger de koersen van hun obligaties zullen stijgen’. Laten we even duidelijk stellen: op het moment dat de rente 3,11 % bedraagt, zijn de koersen van de obligatie reeds tot de hoogste koersen geklommen. Verwachten dat de koersen nadien nog zullen stijgen, is een illusie. Dat bleek trouwens nadien al toen de rente bliksemssnel steeg en koersen in elkaar ploften. De auteur van het stukje is trouwens de enige niet om bij de verslaggeving over obligaties in verwarring te raken. Op de beurszenders CNBC en Bloomberg Television raken reporters regelmatig in de knoop als ze berichten over de obligatiemarkt. De koers stijgt en de rente zakt. Of de koers daalt en de rente stijgt. Even raken ze niet uit hun woorden. Het is nu eenmaal een invers verband. Een daling van iets (de rente) is hier goed voor de koers. Net zoals water kookt bij 100 graden.

Wetenschap

203

Een commerciële benadering die wel eens wil werken bij sommige beleggers is de (pseudo-)wetenschappelijke aanpak. Adviseurs argumenteren dan dat hun beleggingsaanpak ‘wetenschappelijk onderbouwd’ is of dat ze fondsen verkopen op basis van een wetenschappelijk kwantitatief model. Blijkbaar is dit een gegeven dat goed gekend is bij de financiële instellingen. Zo is er een bank die in 2002 reclame voerde met de slogan ‘Hadden de passagiers van de Titanic ook in een ticket geïnvesteerd na een wetenschappelijke risicoanalyse’. De stelling is dat de bank een gratis (!) wetenschappelijke risicoanalyse aanbiedt (Visual Risk Analyse), om beleggers te helpen bij hun beslissingen. Redacteur Steven Stroeykens van De Standaard boorde deze benadering al eens vakkundig de grond in. Volksverlakkerij noemde hij dit. Een beleding voor de ernstige wetenschapper als het ware. Klus geklaard dus. Hoe zit het dan met de ‘wetenschappelijke’ fondsen? Dexiam heeft een reeks beleggingsfondsen die beheerd worden op basis van een wiskundig model: Dexia Quant. Leuk is dat de fondsen de return willen maximaliseren rekening houdend met een strikte risicocontrole. Is dat nieuw? Natuurlijk niet. De vader van de portefeuilletheorie, Harry Markowitz, kwam er al een halve eeuw geleden mee aandraven in zijn toen baanbrekende artikel. Belangrijker is de vraag of een dergelijke ‘wetenschappelijke’ benadering ook iets extra oplevert? De fondsen van Dexia zijn er nog niet lang genoeg om er een zinnige uitspraak over te kunnen doen. Maar de prestaties van gelijkaardige fondsen in het buitenland tonen toch aan dat niet alle heil verwacht mag worden van een wiskundige aanpak. En dat laatste is eufemistisch uitgedrukt.

Wind
Het is een beetje ironisch als je in een artikel leest dat je moet beleggen in wind. Er wordt natuurlijk bedoeld dat je moet investeren in een bedrijf dat windturbines produceert of exploiteert. Er wordt dan meestal geschermd met de spectaculaire groeivoet van het aandeel dat windenergie in de toekomst zal kennen in verhouding tot de rest. Vaak wordt wel vergeten dat windenergie op dit moment maar 2 % van de totale Europese energiebehoefte dekt. Toegegeven, van 2 naar 4 % zou een verdubbeling betekenen. Als we dan kijken naar de ontwikkeling van aandelen die met windnergie te maken hebben, valt het verloop wel dik tegen. Vestas is zo’n aandeel. De ontwikkeling van het aandeel volgt de evolutie van windenergie niet. Het gaat natuurlijk weer over de klassieke representativiteitsval. Anagezien het zelden slim is tegen de markt in te gaan, is het duidelijk wie het hier bij het rechte eind heeft. Altijd opletten met windverkopers is de boodschap.

204

Winstwaarschuwing
Sommige ervaren beleggers weten wat ze horen te doen bij een winstwaarschuwing. Bij een eerste waarschuwing moet je de aandelen onmiddellijk verkopen. Indien er een tweede winstwaarschuwing komt, kijk je nog even de kat uit de boom. Bij een derde winstwaarschuwing moet je toehappen. De koers is ondertussen fors achteruitgegaan en de aandelen zijn koopwaardig geworden. Het is een leuke vuistregel. Spijtig genoeg – en dat geldt voor de meeste vuistregels – is er geen empirische ondersteuning voor te vinden. Concreet betekent dit dat het toepassen van deze onvoorwaardelijke verkoop- en aankoopbesluiten geen enkele garantie op extra winst opleveren. Leuk detail. Toen de resultaten van dit onderzoek in 2001 werden voorgelegd aan een fervente voorstandster van de vuistregel zei ze laconiek dat ‘de economische omgeving nu zo onzeker is dat de vuistregel deze keer niet werkt’. Nu ja.

Wishful thinking
Bookmakers kennen het fenomeen maar al te goed. Als er gewed kan worden op een thuisland bij een belangrijke voetbalwedstrijd, gokken nagenoeg alle mensen op winst van hun thuisland. Ook als de kansen slecht liggen. Hetzelfde fenomeen heb je op lokaal niveau. Supporters schatten de kansen van hun favoriete club steevast te hoog in. Daarvoor zijn het natuurlijk supporters. Wetenschappers noemen dit de wishful thinking fout. Ze overschatten de winstkansen van entiteiten waarmee ze zich nauw verbonden voelen. Ook in de financiële wereld vind je de wishful thinking fout terug. Beleggers hebben een boontje voor bedrijven uit hun eigen streek. Bedrijven waarmee ze zich verbonden voelen. Of in het algemeen bedrijven uit het eigen land. Werknemers in de Verenigde Staten kopen vooral aandelen van het eigen bedrijf voor hun pensioenplan, omdat ze zich verbonden voelen met hun bedrijf. Dat is misschien allemaal heel nobel, maar het helpt hen als belegger niets vooruit. Kijk maar naar wat met Enron, Xeikon of Lernout & Hauspie is gebeurd. Aandelen kopen omdat je je verbonden voelt met het bedrijf is een bijzonder slecht startpunt. En eindpunt in dit geval.

Wiskundige

205

Ik weet niet of u al eens een boekje van John Allen Paulos gelezen heeft. Altijd boeiende lectuur. Paulos is een wiskundige en heeft een scherpe kijk op alledaagse fenomenen. Laatst produceerde hij een werkje over de beurs: A Mathematician Plays the Market. Wat me erg beviel, waren zijn vier grondregels op het einde van zijn boek. Ik geef ze hier weer. Regel 1: val niet ten prooi aan hypes. Regel 2: als je er toch ten prooi aan zou vallen, steek dan niet teveel eieren in dezelfde mand. Regel 3: indien je ook deze regel met de voeten zou treden, zorg dan voor bescherming van je portefeuille met putopties. Regel 4: zelfs als je de drie bovenstaande regels niet zou toepassen, zorg dan dat je niet gegeeft op het terrein van de ‘margin’transacties. Margin transacties zijn transacties waarbij het imgelegde kapitaal slechts een fractie uitmaakt van de ingenomen positie, een beetje zoals bij aandelenlease. Meestal gaat het bovendien over transacties met afgeleide producten zoals opties en futures. De Financial Times sloeg bij het begin van 2004 mijn ‘idool’ aan diggelen. Een onderzoek van de zakenkrant bracht immers aan het licht dat Paulos zijn eigen regels helemaal niet naleeft. Hij kocht WorldCom aandelen aan 47 $ per stuk (regel 1 niet toegepast). Toen het aandeel reeds in vrije val was, kocht Paulos aandelen bij in de hoop dat de koers zich zou hernemen (regel 2 niet toegepast). Op geen enkel moment beschermde hij zijn portefeuille (regel 3 niet toegepast). Toen de koers van WorldCom nagenoeg niets meer waard was, deed Paulos risicovole ‘margin’-aankopen (regel 4 niet toegepast). De krant zorgde ervoor dat ik 2004 opnieuw iets wijzer inzette. Ik heb wel een kleine troost: misschien formuleerde Paulos zijn regels wel nà zijn ervaring met WorldCom. Ik stuur hem wel een mailtje om dit te vragen.

Woestijngrond
Het is toch wel al weer meer dan twintig jaar geleden. Toen werd nagenoeg waardeloze woestijngrond verkocht alsof het om kostbare percelen ging. In Nederland heb je Rienk Kamer die een zekere ‘reputatie’ op dat vlak had opgebouwd, indien we het zo kunnen stellen. Waardeloze grond kopen is natuurlijk dom. Dat staat buiten kijf. Maar de man pakte het wel heel gewiekst aan. Hij verkocht de gronden immers

206

met een extra bonus, namelijk een handige constructie om een hoge belastingaftrek te realiseren. Kamer had immers een op dat moment terechte opening in de Nederlandse wetgeving gevonden om dergelijke aftrek mogelijk te maken. Niet lang daarna, in 1983, werd de constructie met terugwerkende kracht door de regering onmogelijk gemaakt. Anno 2004 is de zaak nog altijd niet afgesloten. Verre van zelfs. Honderden gedupeerde beleggers daagden Kamer jaren geleden immers voor de rechter en beschuldigden hem van oplichting. In deze dans met drie partners is het toch altijd de argeloze belegger die aan het kortste eind rekt. De staat recupereerde haar centen via het terugdraaien van de wet. Kamer speelt het handig door de zaak op de lange baan te schuiven. De belegger verliest. Twee keer. Niet alleen financieel, maar ook emotioneel. Want twintig jaar is een lange periode. En het einde is bovendien niet eens in zicht. En ondertussen ligt die woestijngrond er een beetje troosteloos bij.

207

X
Xanax
Wat doen anti-depressiva zoals Xanax en Emexon in een lexicon van beuzelarijen op de beurs? Het verband is als volgt. Onderzoek wees uit dat heel wat traders en beursmakelaars depressief zijn . Niet omdat de beurs al enkele jaren achteruitgaat. Nee, het gaat om een echte klinische depressie met alle gevolgen van dien: slecht slapen, aan grootheidswaanzin lijden, roekeloos geld spenderen, grote persoonlijke risico’s nemen, drugs gebruiken, maagklachten hebben. Ze zijn de ene keer door het dolle heen en vervolgens intriest. Klinische depressie komt in de bevolking bij een paar percent van de mensen voor. Bij makelaars en traders is maar liefst een kwart onder hen positief op de standaardtest. Het feit dat een op vier van de traders en makelaars geschift is, werpt een ander licht op de basisstelling dat alle agenten in de economie rationeel zijn. Rationeel betekent dat je alleen handelingen stelt die in je eigenbelang zijn. Van een trader die psychisch gestoord is, kan je dat moeilijk verwachten. Vraag dat ten andere maar aan Nick Leeson.

208

Y
Y-as
In het najaar van 2003 was er een campagne rond verkeersveiligheid die het verband tussen snelheid en verkeersdoden belichtte. Altijd goed zo’n campagne natuurlijk. Alleen zaten er wel een aantal fouten in de grafiek. Zo werd op de X-as (onderaan) het aantal slachtoffers geplaatst en op de Y-as (links) de snelheid. Het verband tussen beide variabelen was een exponentieel stijgende curve. De grafiek zit natuurlijk helemaal verkeerd in elkaar. Snelheid zou op de X-as moeten en het aantal slachtoffers op de Y-as. Dan is het verband een stuk duidelijker: bij een stelselmatige toename van de snelheid, stijgt het aantal slachtoffers exponentieel. Waarom haal ik dit voorbeeld aan? Een dergelijke monocausale verklaring is eveneens schering en inslag in de financiële wereld. Een bekentenis: ik heb er zelf aan meegewerkt. Het is immers verleidelijk een parameter uit te kiezen (bijvoorbeeld beta) en deze uit te zetten in functie van wat je wil verklaren (bijvoorbeeld de verwachte return of E[Rj]). Net zoals bij verkeersveiligheid zijn er ook op de beurs meerdere factoren die een invloed hebben. Maar het is natuurlijk makkelijker er eentje uit te kiezen en daar op te focussen.

209

Z
Zaakje
Naar het schijnt laten rijke Vlamingen niet graag een goede zaak schieten. Ze zijn in dat geval zelfs bereid grote risico’s te lopen omdat ze bang zijn dat er anders een derde met de buit gaat lopen. Misschien is dat ook wel een beetje de houding van heel wat particuliere beleggers. Ze ruiken een zaakje en beleggen met de ogen toe. Het verhaal van Lernhout & Hauspie komt dan bij mij nog eens spontaan bovendrijven. Beleggers moeten wel rekening houden met een belangrijk onderscheid tussen zichzelf en de rijke Vlaming. Deze laatste heeft bewezen over een uitstekende gut feeling te beschikken. Zijn rijkdom is hiervan het beste bewijs. De gut feeling van de meeste particuliere beleggers is dan weer totaal verkeerd. Het zou bijvoorbeeld niet slecht zijn dat ze exact het omgekeerde doen van wat ze voelen. Laat dat ‘zaakje’ dus maar schieten, beste belegger, als het zich nog eens aandient.

Zeepbel
Sandy Nairn, auteur van ‘Engines that Move Markets’, heeft deels gelijk en deels ongelijk. Hij stelt dat geen twee zeepbellen gelijk zijn, omdat beleggers wel degelijk leren uit hun vergissingen. Voor wat het eerste deel van zijn stelling betreft heeft de man gelijk. Geen twee zeepbellen zijn identiek. Elk hebben ze typische kenmerken. Wat alle zeepbellen wel gemeen hebben is dat we pas achteraf met zekerheid kunnen stellen dat er zich effectief een zeepbel heeft gevormd. Namelijk als de zeepbel eenmaal uit elkaar is gespat. Voor wat het tweede deel van de stelling van Nairn betreft, slaat hij de bal wel verkeerd. Belegers leren niet van hun fouten omdat het vaak verschillende beleggers zijn. Beleggers die de laatste jaren veel geld verloren op de beurs, keren misschien nooit meer terug. De volgende zeepbel wordt dan ook door anderen geblazen. Ook komt de volgende zeepbel wellicht in een andere markt tot stand. Kortom, Nairn heeft een optimistische kijk op de zaken. Spijtig genoeg vergist hij zich.

210

Zelf
Wat we zelf doen, doen we beter. Dat is toch de stelregel van de meeste mensen. Beleggers zijn niet anders natuurlijk. Psychologen vertellen ons dat mensen over het algemeen denken dat ze invloed kunnen uitoefenen op zaken die nochtans volledig door het toeval worden bepaald. Zo is het geweten dat gokkers de dobbelstenen zacht gooien indien ze een laag aantal ogen willen en hard voor een hoog aantal. Dit fenomeen wordt ook wel de illusie van controle genoemd. Iets gelijkaardigs vinden we bij de nieuwste rage waarbij individuele beleggers de samenstelling van een beleggingsfonds zelf mogen bepalen. Zo is er bijvoorbeeld MutualMinds.com dat de voorspellingen van beleggers groepeert en op basis hiervan effectief belegt. De jaarlijkse beheerskosten, naast de in- en uitstapkosten, bedragen 1 %. Volgens Morningstar, die de prestaties van de beleggingsfondsen bijhoudt, is er een alternatief dat beter en bovendien goedkoper is: een indexfonds. Zo'n fonds is in wezen de som van de beste keuzes van iedereen. Maar beleggers hebben niet het gevoel dat ze controle kunnen uitoefenen op de inhoud van het fonds. Ik zou zeggen: gelukkig maar.

Zelfcontrole
Van particuliere beleggers weten we dat ze het nogal moeilijk hebben met zelfcontrole. Het is alsof ze bestaan uit een ‘planner’ en veel ‘doeners’. De planner is het rationele deel van onszelf. Hij kijkt vooruit en bepaalt om elke maand 250 euro opzij te zetten voor later. De doener is onze hedonistische kant. Elke maand is er wel iets waaraan we ons geld willen uitgeven. De doener is dan ook gefocust op de korte termijn. Om dit probleem van zelfcontrole te beheersen, gebruiken mensen truukjes. Zo geven ze bijvoorbeeld aan hun financiële instelling de permanente opdracht om elke maand een vast bedrag over te schrijven naar een beleggingsfonds. Op die manier zetten ze hun ‘doener’ elke maand schaakmat. Dat ook institutionele beleggers zo’n last hebben van het zelfcontroleprobleem is veel verwonderlijker. Zo besliste Jaap van Duijn van Robeco in juli 2002 de laatste 5 procent cash van het fonds om te zetten in aandelen. De redenering was dat ‘voor midden volgende week het ergste achter de rug is’. Een complete misrekening uiteraard. Het ergst moest nog komen in het najaar van 2002 en vooral het begin van 2003. Sommige beleggingsfondsen bouwen dan ook terecht drempels in het beheer in. Zo kan bepaald worden dat de hoeveelheid cash in een gemengd beleggingsfonds niet onder de 10 % mag dalen, wat er ook gebeurt. De redenering die hierachter zit, is dat iedereen zich kan laten meeslepen. Ook professionele fondsbeheerders. Het is eigenlijk een truukje om het

211

zelfcontroleprobleem van fondsbeheerders te omzeilen. Bij Robeco was dat allemaal niet nodig. Misschien denken ze daar nu anders over.

Zonnevlekken
Waarom zouden we ons nog druk moeten maken over verwachte winst, rente, inflatie en wisselkoersen? Alle gebeurtenissen op de beurs worden immers bepaald door het aantal zonnevlekken. De koers van de dollar, de hoogte van de rente, de prijs van grondstoffen en de evolutie van de beurs kunnen alle tot op de minuut nauwkeurig voorspeld worden met behulp van de zon. Je reinste onzin? Uiteraard. Toch zou zakenbank Goldman Sachs zich ondermeer op deze theorie baseren om investeringsbeslissingen te nemen. Help. De theorie van de zonnevlekken wordt door een aantal mensen naar voor gebracht. De bekendste is wellicht Charles Nenner. De man heeft wel gevoel voor humor. Een vreemd soort humor, dat wel. In een interview met trends beweert hij immers dat de verhouding beurs/zonnevlekken niet 1 op 1 is, maar 99 %. Oef. Geen compleet determinisme dus. Een hele geruststelling. Het voordeel is dat hij in 2003 een aantal toetsbare voorspellingen deed: de beurs zou eind 2003 een dip meemaken, in 2004 terug stijgen tot eind mei. Daarna gaat het steil naar beneden met een Dow op 5000 punten in 2005. In 2006 zouden we de bodem moeten kennen, wat uiteraard een uitstekende instapmogelijkheid zal bieden. De stelling dat zonnevlekken een allesbepalende invloed (sorry, enkel 99 %) zouden uitoefenen op aardse activiteiten is niet nieuw. Er zijn al veel pogingen gedaan om de zonnevlekkencyclus te koppelen aan gebeurtenissen zoals het uitbreken van revoluties en de prijsschommeling van eieren. Tevergeefs. Heeft iemand zich eigenlijk al afgevraagd of de zonnevlekken zelf zich überhaupt wel laten voorspellen?

Zwartepiet
Soms lijkt beleggen op een spel waar het de bedoeling is de zwartepiet door te spelen aan een onwetende belegger. Of voor hetzelfde geld een muzikale stoel. Alleen staat er maar 1 stoel en lopen er verschrikkelijk veel beleggers rond die ene stoel. Op de ‘pink sheets’ was MCI in 2003 een bijzonder populair aandeel gemeten aan het handelsvolume. MCI was voorheen WorldCom en dat ging zoals geweten failliet. Op een bepaald moment werd op CNBC het bericht gelanceerd dat MCI een akkoord had bereikt met een aantal schuldeisers. Bij een duizelingwekkend volume – niet minder dan 150 miljoen stuks MCI werden verhandeld – verdubbelde de koers. Ondanks dat akkoord bleven de aandelen van MCI gewoon waardeloos. Een verdubbeling is
212

natuurlijk relatief aangezien het aandeel maar naar 9 dollarcent sprong. Bij dergelijke lage koersen heb je dus snel een verdubbeling. Alles bij elkaar werd die dag toch voor 13.5 miljoen dollar MCI aandelen verhandeld. Een ding is zeker. Om het zwartepiet spel goed te kunnen spelen heb je een maar een aantal beleggers nodig die op de hoogte zijn en een pak beleggers die dat niet zijn. Anders werkt het niet. Of toch niet zo goed.

Nawoord In het schitterende ‘Het taalinstinct’ van Steven Pinker staat volgende brief van een jonge antropoloog gericht aan de auteur: ‘Het verhaal over de Eskimo-woordenschat zal zijn eigen afdeling krijgen in een project waarmee ik bezig ben – een boek met als werktitel Honderd jaar antropologische nalatigheid. Ik ben al jaren gevallen van grove professionele incompetentie aan het verzamelen: alle antropologische ouwe bakken die niet waar blijken te zijn, maar desondanks in leerboeken nog steeds als de intellectuele clichés van dit vakgebied worden opgevoerd. De vrije seks op Samoa en het daaruit voortvloeiende ontbreken van criminaliteit en frustraties, de culturen met een sekse-omkering zoals de ‘zachtaardige’ Arapesh (de mannen zijn koppensnellers), de onbedorven Tasaday uit het ‘Stenen Tijdperk’ (een bedenksel van de corrupte Filipijnse minister van Cultuur – bewoners van naburige dorpen, verkleed als matriarchale ‘primitieven’), de oude matriarchaten in de beginperiode van de beschaving, het fundamenteel andere tijdsbegrip van de Hopi, de culturen waarvan iedereen weet te vertellen dat alles er het omgekeerde is van hier, enz., enz. Een van de rode draden zal zijn, dat een algeheel cultureel relativisme antropologen veel ontvankelijker maakt voor de grootste onzin dan bijna ieder ander weldenkend wezen. Met andere woorden, hun professionele ‘deskundigheid’ heeft hen tot volslagen onnozele halzen gemaakt. Net zoals elke vorm van fundamentalisme je aanzet tot het accepteren van wonderverhalen, zo zet het feit dat je behoort tot de denominatie van de geschoolde antropologen je aan tot een geloof in ieder exotisch verhaal
213

van Elders. Een heleboel van deze onzin maakt zelfs deel uit van de standaard intellectuele bagage van iedere ontwikkelde sociale wetenschapper en vormt een permanente hindernis voor het genuanceerd denken over allerlei psychologische en sociale verschijnselen. Ik ben bang dat het resultaat voor mij permanente werkloosheid zal zijn, en daarom is het niet mijn bedoeling om het project al te gauw te voltooien.’ In de economie is het niet anders. Zeker als het over de beurs gaat, tieren de beuzelarijen welig. Wetenschapsredacteur Hans van Maanen drukt het in ‘Het kerkhof van de wetenschap’ als volgt uit: ‘Dat wetenschap vooral het wieden van foute opvattingen is, wordt nogal eens vergeten door mensen die haar een warm hart toedragen’. Ik draag de economische wetenschap een bijzonder warm hart toe en daarom zal ik niet nalaten te wieden. Nu en in de toekomst. En dat er ook in het verleden door mij gewied werd zal u, beste lezer, ondertussen wel geweten hebben. Na de lectuur van dit werk.

Bespreking in De Standaard door Wim De Preter Lexicon voor beleggers: van Aanbeveling tot Zwartepiet donderdag 04 november 2004 Auteur: (wdp) BRUSSEL - De beurs is er niet voor u, maar voor anderen die uit zijn op uw geld. Dat is zo'n beetje de boodschap die de financieel journalist Thierry Debels probeert mee te geven in zijn jongste boek, Groot Lexicon van de beuzelarijen op de beurs. In encyclopediestijl prikt de auteur talloze, al dan niet wetenschappelijk onderbouwde theorieën door die over beleggen de ronde doen. Debels schreef zijn boek naar aanleiding van de talrijke reacties op een eerder artikel in het tijdschrift Bizz, waarin hij tien popular misconceptions, hardnekkige misverstanden of ,,beuzelarijen'', aan de kaak stelde. Zijn boek begint met uit te leggen dat aanbevelingen over welbepaalde aandelen allesbehalve betrouwbaar zijn, en eindigt met de vaststelling dat de beurs niet meer is dan een gigantisch spelletje ,,zwartepiet doorspelen''. Tussenin behandelt hij tientallen andere begrippen die beleggers en analisten wel eens in de mond durven te nemen, van beleggingsclubs en hedge funds tot personeelsopties en volatiliteit.

214

,,Als er al een rode draad in mijn boek zit, dan is het dat de kleine belegger altijd de pineut is'', zegt Debels. ,,Kijk maar naar de affaire met de aandelenlease of de zogenaamde beleggingshypotheken.'' De medemens oplichten of misbruik maken van zijn goedgelovigheid, zijn trouwens praktijken die al eeuwenlang meegaan, zegt hij. ,,Ook in de zeventiende en achttiende eeuw had je speculatie en piramidespellen.'' De huidige hype rond beleggen in China is volgens Debels een typisch voorbeeld van zo'n speculatieve zeepbel. ,,Het gevolg is dat er in dat land sprake is van massale overinvesteringen. Ik zou vandaag eerder beleggen in andere veelbelovende markten, zoals India of LatijnsAmerika.'' Ook een heilig huisje zoals corporate governance of goed ondernemingsbestuur wordt door de auteur niet gespaard. ,,Op zich heb ik daar niets tegen, maar wel tegen het feit dat het als wind verkocht wordt. Het is een modegril waaraan beleggers zich laten vangen. Ik heb nog geen enkele wetenschappelijke studie gezien die bewijst dat bedrijven die corporate governance toepassen, ook hogere beursreturns halen.'' Debels, die zelf aan de VUB heeft gewerkt, is een aanhanger van het ,,behaviourisme'', een school die ervan uitgaat dat de beurs de speelbal is van (onvoorspelbaar) kuddegedrag. Hij deinst er niet voor terug om collega-academici onder vuur te nemen die de zogenaamde CAPMtheorie aanhangen - een model dat ervan uitgaat dat de beurs een perfect efficiënte markt is die de verwachtingen van rationele beleggers weerspiegelt. ,,Het artikel van het jaar is volgens mij twee weken geleden verschenen in de Wall Street Journal. Eugene Fama, een grondlegger van het CAPM, geeft daarin toe dat het model niet werkt en bekeert zich eigenlijk tot de behaviouristen. Ik heb dat artikel meteen ingelijst.'' Aangezien de beurs toch niet te voorspellen valt, ben je volgens Debels het beste af met goedkope indexfondsen die gewoon de beursindex volgen. Maar het is nagenoeg onmogelijk om de mensen daarvan te overtuigen, geeft hij toe. De meesten kopen gewoon de huisfondsen die hun bank toevallig in de aanbieding heeft. Ook zijn de meeste indexfondsen gericht op institutionele beleggers en vragen ze een hoog inlegbedrag. (wdp) Thierry Debels, ,,Groot Lexicon van de beuzelarijen op de beurs. Honderd en één financiële fabeltjes doorgeprikt'', Roularta Books.

215

216

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->